崔杰　單春霞

摘 要演創(chuàng)業(yè)板企業(yè)“三高”現象背后的投資者短期逐利行為和高管“過度嵌入”問題，導致資源投入過量且配置非效率，進而影響創(chuàng)新績效。將創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效影響因素的相關文獻進行系統(tǒng)分析，總結歸納為環(huán)境、結構、組織、個體四個層次。采用2011～2016年創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的數據，構建面板數據模型對各層次的因素進行實證檢驗。旨在為企業(yè)充分利用資源提高創(chuàng)新績效提供理論建議。

？眼關鍵詞？演創(chuàng)業(yè)板企業(yè)；創(chuàng)新績效；影響因素；面板數據模型

[中圖分類號] F832.5 [文獻標識碼] A [文章編號]1673-0461（2017）12-0026-04

一、引 言

經濟的發(fā)展模式逐漸從重工業(yè)轉向服務業(yè)和科技型企業(yè)，粗放式的經濟增長模式已經被拋棄，創(chuàng)新成了這個時代的主角。創(chuàng)業(yè)板GEM（Growth Enterprises Market）作為一個新興板塊為科技型創(chuàng)新企業(yè)提供了更多的渠道進行創(chuàng)新融資，能夠有更多的科研人力資源和知識資源進行創(chuàng)新投入，更好更快的實現創(chuàng)業(yè)板“兩高六新”（成長性高、科技含量高；新經濟、新服務、新農業(yè)、新材料、新能源和新商業(yè)模式）的要求。在我國，創(chuàng)業(yè)板是主板市場發(fā)展到一定階段出現的新興市場，因此其地位次于主板市場，并且與主板市場、中小板市場共同組成了我國多層次的資本市場。政府在政策補助和稅收上都給了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)很大的優(yōu)惠和幫助，以提高創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的創(chuàng)新績效。但目前，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高發(fā)行價、高市盈率和高超募“三高”問題較為嚴重。超募資金的長期存在一方面會使創(chuàng)業(yè)板企業(yè)產生大量閑置資金，這對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資金使用效率會產生嚴重的負面影響。另一方面超募資金還會造成部分創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的腐敗現象。這些都影響了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的提高。

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的成長與發(fā)展無論對于企業(yè)自身來說，還是對于我國整體宏觀經濟的發(fā)展而言，意義都極為重大。但是相對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在我國國民經濟中的重要貢獻，其所處的宏觀經濟環(huán)境并不樂觀，且有關創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的研究成果也不多。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)由于自身特殊性，其創(chuàng)新績效影響因素區(qū)別于其他類型的企業(yè)。為了能夠清晰地界定影響創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的因素，本文首先從大量文獻中整理出創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的影響因素。通過對文獻綜述進行整合性研究，把獨立的因素和獨立的研究放在一起進行統(tǒng)計得到綜合性結論。結合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的現實特征，提出合理的影響因素。進而選取2011～2016年創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的數據資料進行實證檢驗。由于技術創(chuàng)新本身具有滯后性，故選擇含有滯后項的面板數據模型進行實證檢驗。研究的目的在于為企業(yè)充分利用資源提高創(chuàng)新績效提供理論建議。

二、文獻統(tǒng)計分析

技術創(chuàng)新理論最先由熊彼特提出，之后被很多學者進行延伸和改動。每個學者在針對創(chuàng)新理論的發(fā)展脈絡都有著自己獨特的視角。對于創(chuàng)新績效概念，目前還沒有統(tǒng)一的定義。對于創(chuàng)新績效的測量存在多種方式。Cooke & Clifton（2002）以市場占有率、新數量、創(chuàng)新研發(fā)能力等八個問項作為度量績效，構建了社會資本和績效的結構方程模型[1]。張方華（2006）在其研究中用5個問項來測量創(chuàng)新績效，分別為企業(yè)申請專利、新產品銷售額占比、新產品創(chuàng)新成功率、新產品數量和企業(yè)創(chuàng)新速度[2]。嚴焰（2013）采用專利申請量以及新產品產出作為創(chuàng)新績效的測量指標[3]。

本文通過對國內相關文獻進行閱讀和瀏覽，對影響因素進行歸納梳理，以此來發(fā)現學者們在我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效影響因素歸類方面達成的一致性以及分歧點，對影響因素進行全面的衡量，也對研究趨勢做出一定的預測。本文首先在中國知網、維普網、萬方網等網站利用關鍵詞進行搜索。關鍵詞選擇“創(chuàng)新、績效、創(chuàng)業(yè)板/創(chuàng)業(yè)板企業(yè)、創(chuàng)新績效、影響因素”的各種組合，主要以2010～2017年已發(fā)表的文獻進行篩選，然后進行歸類。通過對關鍵字和篇名的搜索，總共得到相關文獻148篇，刪除掉和本文研究主題不相關的文獻，最后保留65篇文獻，按照研究層次進行分類和統(tǒng)計。

研究層次：通過對影響因素進行分類和整理，本文將影響創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效影響因素分為四個層次來進行統(tǒng)計：環(huán)境層次，是指國家、區(qū)域、行業(yè)等宏觀環(huán)境。結構層次，是指企業(yè)與外部組織或個人的互動聯系。組織層次，是指企業(yè)的規(guī)模、投入水平以及組織內部的學習機制。個體層次，是指企業(yè)家的因素以及內部員工的因素。綜合來看，研究結構層次的文獻居多，組織層次和個體層次相差不大，環(huán)境層次的研究最少。本文不僅統(tǒng)計了已有文獻中的直接影響因素，在大量閱讀的基礎上，對文獻內闡述的重復率較高的間接影響因素也進行了統(tǒng)計。從文獻分析中可以看出，學者們從不同的角度和層面、針對單個或多個影響因素展開了一系列的研究。研究初始集中針對宏觀環(huán)境中產業(yè)集群，以及組織層面的企業(yè)研發(fā)投入進行研究討論。后期，隨著研究數量的增加，研究議題逐漸細分和延伸。在開放式創(chuàng)新理論與產業(yè)集群理論的支持下，眾多學者開始研究創(chuàng)業(yè)板企業(yè)與所在產業(yè)集群其他創(chuàng)新主體的互動性，產生了較多結論。對個體層面的研究逐漸集中于基于公司治理理論的高管行為研究（見表1）。

環(huán)境層次聚焦于稅收優(yōu)惠與國家整體研發(fā)投入的影響作用[4-5]，以實證研究為主，體現出相關研究解決現實問題的導向作用。對結構層次的研究，一直是研究的熱點。其中大部分研究集中于政府補助與風險投資以及兩者的對比[6]。也有部分以產業(yè)集群（技術溢出）為主，提出知識學習和知識轉移是其中的關鍵中介因素[7]。組織層次研究成果基本以定量方式進行。最受關注的因素是研發(fā)投入，研發(fā)投入不僅作為單變量進行研究，而且被認為是其他因素影響創(chuàng)新績效的中介變量[8]。企業(yè)規(guī)模、凈現金流、資源獲取能力等也被作為企業(yè)特征進行了研究，研究結論基本一致。個體層次中基于代理理論探討高管激勵是研究重點[9]。同時高管背景與政治關聯是研究趨勢之一[10]。還有研究提出技術獨立董事也是影響因素之一[11]。

三、實證檢驗

1.影響因素選擇endprint

從研究成果的梳理情況來看，對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的研究在廣度上，基本涵蓋了宏微觀各個層面，研究內容充實。在深度上，個別因素的研究已經較為成熟，如研發(fā)投入等組織因素。但是存在兩個不足之處：一是系統(tǒng)性地對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的影響因素進行研究的較少。一些碩士論文中進行了多層面的研究，然而選擇的指標過于偏向組織因素。二是對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的特征解釋的不夠。盡管結構因素的研究數量較多，但是該方面的研究基本以技術創(chuàng)新或者產業(yè)集群為主要研究議題，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)只是基于樣本選擇的便利性，對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的特點和研究必要性闡述的不夠清楚。

由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)“三高”（高市盈率、高發(fā)行價、高超募額）現象以及投資者非理性行為的普遍。導致創(chuàng)業(yè)板企業(yè)與其他上市企業(yè)相比，融通資金并未帶來相應的外部技術資源，反而由于短期逐利行為的推動，內部技術資源也沒有得到充分發(fā)揮。此外，由于高管的代理問題和“過度嵌入”，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的技術戰(zhàn)略欠缺，技術創(chuàng)新過程中表現出研發(fā)資源投入過量且配置非效率，而不是資源稀缺。因此，結合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)自身的特點以及指標數據的可獲得性，本文在影響因素總結的基礎上，以過程效率為基礎，選擇影響資源配置的因素進行進一步的分析。

環(huán)境層次維度中選擇稅收優(yōu)惠。企業(yè)在一定的制度環(huán)境中才能順利發(fā)展。結合我國現有實際，稅收優(yōu)惠是企業(yè)最直接的影響因素。稅收優(yōu)惠同時具有產業(yè)政策的信號作用，企業(yè)利用稅收優(yōu)惠的同時，對自身技術戰(zhàn)略與發(fā)展的重點已做出選擇，資源的配置也具有傾向性。在結構層次中選擇政府補助水平與風險投資水平。這兩個因素直接影響創(chuàng)業(yè)板企業(yè)研發(fā)資金量的充裕程度。同時這兩個因素還有可能促進企業(yè)外部技術資源的獲取，能夠在一定程度上優(yōu)化企業(yè)的資源配置，對企業(yè)技術創(chuàng)新具有重要作用。在組織層次維度中選擇研發(fā)投入、凈現金流。研發(fā)投入是企業(yè)技術創(chuàng)新最重要的因素。研發(fā)投入包括資金投入和人力投入。在企業(yè)技術創(chuàng)新的前期研發(fā)階段，研發(fā)投入具有重要的影響作用，但是在后期產業(yè)化階段，企業(yè)本身的經濟實力起到決定性作用。經濟實力較強的企業(yè)，在產業(yè)化階段投入資金量充足，能夠保證產業(yè)化進程的順利進行，同時縮短產業(yè)化過程的時間。因此，選擇企業(yè)經濟實力最具有代表性的指標凈現金流作為影響因素之一。在個體層次維度中選擇高管激勵作為影響因素。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，存在較為嚴重的代理問題。而高管激勵中，高管薪酬能夠促進企業(yè)短期財務績效的提高，持股水平則更能促進企業(yè)長期技術創(chuàng)新。由于創(chuàng)業(yè)板成立時間尚短，用專利數據作為創(chuàng)新績效的代理變量相對顯得比較科學客觀而且數據真實，對結果不會有太大的影響。

創(chuàng)新績效的體現一般具有時滯性，企業(yè)專利申請是在技術研發(fā)成熟的基礎上進行的，一般晚于企業(yè)的研發(fā)投入等。故本文構建含有滯后項的面板數據模型進行分析。面板數據模型是近年來計量經濟學理論方法的重要發(fā)展之一。所謂面板數據是指由變量y關于N個不同對象的T個觀測期所得到二維結構數據，記為yit，其中，i表示N個不同對象（如國家、地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)或者消費者等），t表示T個觀測期。具體又可分為固定效應模型和隨機效應模型。本文構建面板數據模型如下：

Yit=αit+β1Xit-1+μit；i =1，2，…，N，

t=1， 2，…，T （1）

其中，Yit是被解釋變量；αit代表截面單元的個體特性，反映被遺漏了的體現個體差異的因素效應；βit是估計參數向量；Xit-1是效應截面單元的解釋變量向量；μit是隨機擾動項，反映被遺漏了的體現截面與時序同時變化的因素效應；i代表不同截面單元；t代表不同時間。

本文所采用的數據均來自巨潮資訊網、佰騰專利網、國泰安CS-MAR系列研究數據庫，以及《中國科技統(tǒng)計年鑒》《工業(yè)企業(yè)科技活動統(tǒng)計資料》等數據統(tǒng)計資料。剔除掉沒有申請專利或專利數為0、年報信息較不完整的企業(yè)，總共得到128個樣本企業(yè)。對這128個企業(yè)的相關信息進行整理分析。通過的對樣本數據的統(tǒng)計描述，可以發(fā)現各企業(yè)專利數標準差達到了61.4791，說明企業(yè)間技術創(chuàng)新水平存在顯著差異。國家對高科技企業(yè)的稅收優(yōu)惠力度較大，由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中高科技企業(yè)數量較多，稅收優(yōu)惠對企業(yè)發(fā)展具有一定的激勵作用。大部分企業(yè)獲得過風險投資，且風險投資持股比例較大（平均達到48%），說明風險投資是重要的資金獲得渠道。研發(fā)資金投入處于一般水平，但是人力投入比例較高。凈現金流水平也較好，說明企業(yè)運行良好。在高管激勵方面，高管持股比例較高，同時薪酬水平也較高。

2.指標數據的處理

創(chuàng)業(yè)板自從開始設立到現在已經有七年時間，企業(yè)數據相對于比較完善，但是由于之前的公司年報中有些相關數據的統(tǒng)計標準與現在不一樣，本文對數據進行了標準化處理。隨后，利用Eviews軟件對樣本數據進行了單位根檢驗，并對非平穩(wěn)數據進行了差分處理。對處理后的數據進行模型效應檢驗，Hausman檢驗P值接近于零，故采用固定效應模型進行估計。估計結果如表2所示。

從回歸分析的結果可以看出，該回歸調整后的R2為0.65，說明擬合良好，本文所選擇的影響因素是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效的重要影響因素。F值為6.187，其p值為0.000015，遠遠小于0.05，這表明在0.05的顯著性水平下，F檢驗的結果是所有系數不全為0，即解釋變量對被解釋變量的的聯合線性影響是顯著的。

觀察系數檢驗結果，環(huán)境因素中，稅收優(yōu)惠對專利數具有顯著的正向影響，證明稅收優(yōu)惠對企業(yè)的技術創(chuàng)新具有促進激勵作用。部分學者得出稅收優(yōu)惠通過研發(fā)資金與人力投入的中介效應對專利數產生影響，而本文在同時考慮研發(fā)投入的情況下，稅收優(yōu)惠依然顯著，并且影響作用較大。分析原因認為，其他學者選用的指標是基于實際稅率的而本文選擇的是企業(yè)享受到的稅收優(yōu)惠的測算值。本文測算的優(yōu)惠額相當于是企業(yè)間接獲得的融資，對研發(fā)投入等都有促進作用。結構因素中，政府補助和風險投資都對專利數具有顯著正向影響。說明這兩個外部主體對企業(yè)創(chuàng)新活動的開展具有重要作用，而且風險投資對專利數的影響作用要大于政府補助。說明風險投資在資金提供和創(chuàng)新資源支持上都優(yōu)于政府補助。組織因素中的研發(fā)資金與人力投入對專利數都顯著正向影響，凈現金流卻不顯著。比較資金投入和人力投入的影響作用，資金投入對專利數的影響作用更大。而代表企業(yè)經濟實力的凈現金流卻不顯著。分析原因認為，企業(yè)凈現金流體現了企業(yè)當期的財務績效，而專利數是企業(yè)長期創(chuàng)新績效的指標，當企業(yè)側重于短期財務績效時，不免會忽視技術創(chuàng)新，影響創(chuàng)新績效。個體因素中，高管持股比例顯著而高管薪酬不顯著。說明對于高管的激勵措施中，給予一定比例的股權能夠促使高管更加關注技術創(chuàng)新帶來的長期利益。而高水平的薪酬卻不一定對企業(yè)創(chuàng)新具有促進作用。endprint

四、結論及建議

本文對2010～2017年創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效相關文獻進行系統(tǒng)分析，將影響因素歸納總結為四個層次：環(huán)境層次、結構層次、組織層次、個體層次。結合文獻成果分析總結每個維度下的細分因素及其出現頻次。在分析創(chuàng)業(yè)板企業(yè)自身特點的基礎上，選擇影響企業(yè)資源配置的具體因素。進一步以128家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)為研究樣本，收集2011～2015年的數據資料，采用面板數據模型進行實證檢驗，分析了這些因素對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效產生的影響強度。

通過對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)創(chuàng)新績效影響因素的系統(tǒng)性分析發(fā)現，四個層次大部分影響因素對創(chuàng)新績效都有顯著的促進作用。但是在組織層次中，財務績效與創(chuàng)新績效在短期內具有沖突，導致凈現金流不顯著。個體層次中高管薪酬也不顯著，說明股權激勵比薪資激勵更能促進創(chuàng)新績效。對創(chuàng)新績效有顯著作用的影響因素中，環(huán)境層次中的稅收優(yōu)惠影響作用最大，證明了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的政策依賴程度還是較高，企業(yè)的技術創(chuàng)新基本與國家產業(yè)規(guī)劃一致。結構層次中政府補助與風險投資兩個影響因素，風險投資的影響作用較大。說明在促進技術創(chuàng)新上，風險投資的市場手段更有效率。政府在促進技術創(chuàng)新的手段上，可考慮將部分政府補貼等直接手段用稅收優(yōu)惠等間接手段代替。組織層次中，研發(fā)資金投入的效果要顯著高于人力投入，說明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)人力資本的作用還未被激發(fā)，技術創(chuàng)新還是靠資金推動，應提高單位人力創(chuàng)新效率。個體層次中高管持股比例具有顯著的影響，啟示對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)可以通過股權激勵等治理手段提高創(chuàng)新績效。

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Abstract： The investors' short-term profit seeking behavior and the"excessive embeddedness"of executives behind the"three high" phenomenon of GEM enterprises lead to excessive investment in resources and inefficient allocation，thus affecting the innovation performance. This research systematically analyzes the related literature of innovation performance influencing factors of GEM enterprises，and concludes them as four levels： environment，structure，organization and individual. Based on the data of GEM enterprises from 2011 to 2016，the panel data model is constructed to test the factors at all levels. The study is intended to provide theoretical suggestions for enterprises to make full use of resources and improve their innovation performance.

Key words： GEM enterprises；innovation performance；multilevel influencing factors；panel data model

（責任編輯：張丹郁）endprint