路麗 陳松奕

內(nèi)容摘要：本文以我國(guó)滬深兩市2010-2017年間108家流通企業(yè)為研究樣本，通過構(gòu)建回歸模型進(jìn)行實(shí)證研究，旨在研究流通企業(yè)政府補(bǔ)貼、跨境電商與企業(yè)價(jià)值之間的相互作用關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，政府補(bǔ)貼對(duì)當(dāng)期和滯后一期的企業(yè)價(jià)值有顯著正向調(diào)節(jié)作用，并且對(duì)于擁有跨境電商業(yè)務(wù)的流通企業(yè)，政府補(bǔ)貼能夠更加顯著地提升滯后一期的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。

關(guān)鍵詞：政府補(bǔ)貼 跨境電商 企業(yè)價(jià)值 流通企業(yè)

理論分析及研究假設(shè)

（一）政府補(bǔ)貼與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系

在MM（Modigliani & Miller）理論中，假設(shè)企業(yè)的投資者與管理者可獲取同等的信息，但在實(shí)際生活中，公司管理者和投資者之間信息不對(duì)稱?；谛盘?hào)傳遞理論，政府撥付給流通企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼，也是一種信號(hào)傳遞的載體。投資者獲得有利信號(hào)后會(huì)增加對(duì)流通企業(yè)的信心，從而愿意以更高的價(jià)格購(gòu)買證券，因此流通企業(yè)的籌資能力將會(huì)提高，企業(yè)的價(jià)值也將會(huì)增加。

根據(jù)代理理論，合理的制度安排可有效降低代理成本，政府在給予財(cái)政補(bǔ)貼的同時(shí)，還會(huì)對(duì)相應(yīng)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管。獲得補(bǔ)貼越多，政府的監(jiān)管力度就越大，企業(yè)合理運(yùn)用財(cái)政補(bǔ)貼得到進(jìn)一步規(guī)范，最終在提升企業(yè)價(jià)值方面發(fā)揮積極作用。政府通過給予企業(yè)各種形式的補(bǔ)貼，可降低流通企業(yè)生產(chǎn)成本，改善企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，促使企業(yè)加大研發(fā)投入，推動(dòng)企業(yè)開拓新技術(shù)、新業(yè)務(wù)，使企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)。據(jù)此提出假設(shè)1：

H1：政府補(bǔ)貼有助于提升流通企業(yè)價(jià)值。

（二）政府補(bǔ)貼、跨境電商與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系

在“互聯(lián)網(wǎng)+流通”的背景下，開展跨境電商業(yè)務(wù)的流通企業(yè)可獲得更多的政府支持?；谛畔鬟f理論和有效市場(chǎng)理論，跨境電商的出現(xiàn)雖然對(duì)傳統(tǒng)零售業(yè)造成了巨大沖擊，但對(duì)流通企業(yè)來說，卻是創(chuàng)新改革的機(jī)遇，流通企業(yè)開展跨境電商業(yè)務(wù)可向外界傳遞企業(yè)創(chuàng)新改革的意愿，投資者在獲取這一利好信息后，將增強(qiáng)對(duì)該企業(yè)的信心，由此企業(yè)可獲得更多的資本投入，同時(shí)也有利于其證券價(jià)格的提升，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)相應(yīng)提高，由此提出假設(shè)2：

H2：相比未具有跨境電商業(yè)務(wù)的流通企業(yè)，政府補(bǔ)貼更能提高具有跨境電商業(yè)務(wù)的流通企業(yè)價(jià)值。

研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

流通業(yè)主要就是進(jìn)行商品或者服務(wù)的流動(dòng)和交易的行業(yè)，涵蓋了物流業(yè)（倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、運(yùn)輸業(yè)）與零售批發(fā)業(yè)。本文選擇2010-2017年間滬深兩市108家流通企業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，并依據(jù)下列標(biāo)準(zhǔn)對(duì)其進(jìn)行篩選：剔除樣本期間被ST和*ST的樣本數(shù)據(jù)，剔除有數(shù)據(jù)缺失的樣本數(shù)據(jù)。通過上述篩選，最終確定了748個(gè)樣本作為有效觀測(cè)數(shù)據(jù)，采取數(shù)據(jù)處理工具Excel2008，利用Stata11.0工具進(jìn)行回歸性分析。

（二）變量設(shè)計(jì)

解釋變量。文中的第一個(gè)解釋變量是政府補(bǔ)貼，采取SUB表示，文中研究的樣本年度范圍是2010年到2017年，企業(yè)對(duì)政府補(bǔ)貼的會(huì)計(jì)處理依據(jù)2008年頒布實(shí)施的準(zhǔn)則來展開處理。文中借鑒已有文獻(xiàn)，選擇上市公司年報(bào)里的“營(yíng)業(yè)外收入”科目下的“政府補(bǔ)助”和總資產(chǎn)比值來當(dāng)成政府補(bǔ)貼衡量。文中的第二個(gè)解釋變量是跨境電商（Cross-Border E-Commerce），也就是交易主體各自是不同關(guān)境，憑借互聯(lián)網(wǎng)電商平臺(tái)實(shí)現(xiàn)信息或者是商品交易的商業(yè)活動(dòng)。文中把跨境電商設(shè)置成虛擬變量，采取CBEC表示，通過巨潮資訊網(wǎng)來下載企業(yè)年報(bào)，依照跨境電商的定義及特征來實(shí)施判別，手工搜集數(shù)據(jù)，就像此流通企業(yè)涉及跨境電商業(yè)務(wù)賦值1，無跨境電商業(yè)務(wù)賦值0。

模型一用于檢驗(yàn)政府補(bǔ)貼和企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，若是SUB的回歸系數(shù)是正，代表政府補(bǔ)貼和企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，即企業(yè)若是得到了政府補(bǔ)貼，就能夠明顯提升企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值；模型二用于檢驗(yàn)政府補(bǔ)貼、跨境電商和企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，若是交叉項(xiàng)SUB*CBEC回歸系數(shù)是正，則代表流通企業(yè)存在跨境電商業(yè)務(wù)的條件下，政府補(bǔ)貼能夠更為明顯的提升流通企業(yè)價(jià)值。

實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

文中對(duì)108家流通企業(yè)在2010-2017年間各變量實(shí)施描述性統(tǒng)計(jì)分析。政府補(bǔ)貼（SUB）均值是0.01187，最小值是0，最大值是0.20049，這就代表各企業(yè)獲取政府補(bǔ)貼相對(duì)金額差異較大?？缇畴娚蹋–BEC）最小值和中位數(shù)均為0，代表所有流通企業(yè)里存在跨境電商業(yè)務(wù)樣本占比低于50%。資產(chǎn)負(fù)債率均值是0.44551，代表流通企業(yè)整體負(fù)債水平適度，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（SOE）中位數(shù)和最大值均為1，代表所有流通企業(yè)里，國(guó)有控股企業(yè)占比高于50%。其他控制變量如企業(yè)規(guī)模（SIZE）、上市年限（AGE）、股權(quán)集中度（SHARE）和企業(yè)盈利能力（ROA）的均值與中位數(shù)差距并不大，只是部分控制變量的變動(dòng)相對(duì)較大，這之中企業(yè)規(guī)模、股權(quán)集中度的標(biāo)準(zhǔn)差相對(duì)較高，其它控制變量變化幅度相對(duì)較小，標(biāo)準(zhǔn)差都在1以內(nèi)。

結(jié)合2011-2017年間的變化趨勢(shì)能夠了解到，流通企業(yè)跨境電商業(yè)務(wù)開展穩(wěn)步提升，由2011年的17.72%升高到2017年的42.59%。這表示在全球線上購(gòu)物持續(xù)興起的背景下，我國(guó)跨境電子商務(wù)也表現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢(shì)，流通企業(yè)需要順應(yīng)時(shí)代潮流進(jìn)行跨境電商業(yè)務(wù)。跨境電商的產(chǎn)生時(shí)間不長(zhǎng)，均值最高沒有超過50%，中位數(shù)六年都是0，表示如今跨境電商業(yè)務(wù)依然為新興業(yè)務(wù)，新興業(yè)務(wù)通常風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，因而須有政府的支持（受篇幅所限，描述性統(tǒng)計(jì)表格未列出）。

（二）相關(guān)性分析

如表1所示，模型中各個(gè)變量間的相關(guān)系數(shù)基本都在0.5之下，說明不存在多重共線性。

（三）回歸分析

政府補(bǔ)貼與企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果。結(jié)合模型1來實(shí)施對(duì)政府補(bǔ)貼和企業(yè)價(jià)值關(guān)聯(lián)的回歸檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表2所示。由回歸結(jié)果能夠得知，政府補(bǔ)貼（SUB）和企業(yè)價(jià)值表現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系，代表政府補(bǔ)貼能夠激勵(lì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造，補(bǔ)貼對(duì)創(chuàng)造價(jià)值存在正向調(diào)節(jié)作用，企業(yè)得到的政府補(bǔ)貼越多，代表企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值越高，H1得以驗(yàn)證。

由表2得知，當(dāng)年的政府補(bǔ)貼和當(dāng)年的托賓Q值在1%的水平下顯著正相關(guān)，回歸系數(shù)是0.18689；政府補(bǔ)貼和遞延一年的托賓Q值在1%的水平下顯著正相關(guān)，回歸系數(shù)是0.29051；政府補(bǔ)貼和遞延兩年的托賓Q值相關(guān)系數(shù)是0.17461，并不顯著。代表政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)價(jià)值存在顯著影響，且存在一定的滯后性，只是滯后期較短。政府補(bǔ)貼影響企業(yè)價(jià)值的途徑能夠劃分成直接途徑與間接途徑，政府補(bǔ)貼能夠帶來大量的自由現(xiàn)金流，提升企業(yè)利潤(rùn)，使得企業(yè)償債能力增強(qiáng)，提升其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，進(jìn)而對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生正面效應(yīng)。

政府補(bǔ)貼、跨境電商與企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果。為深入研究流通企業(yè)涉及跨境電商業(yè)務(wù)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的差異，文中立足于政府補(bǔ)貼和企業(yè)價(jià)值規(guī)模模型，添加跨境電商（CBEC）和政府補(bǔ)貼與跨境電商的交乘項(xiàng)（SUB*CBEC），構(gòu)建了政府補(bǔ)貼、跨境電商和企業(yè)價(jià)值的回歸模型，受篇幅限制，政府補(bǔ)貼、跨境電商與當(dāng)年企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果未列出。其中，模型1（model1）未加入控制變量；模型2（model2）是對(duì)流通企業(yè)是否涉及跨境電商業(yè)務(wù)的各種情況下，政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)價(jià)值所產(chǎn)生的作用；模型3（model3）同時(shí)加入了各個(gè)主要控制變量。從模型1（model1）-模型3（model3）得知，政府補(bǔ)貼的系數(shù)在模型1（model1）和模型2（model2）中均在1%水平上顯著為正，在模型3（model3）中政府補(bǔ)貼的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正，這就代表無論流通企業(yè)是否涉及跨境電商業(yè)務(wù)，政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的提升都存在積極作用，這也再次驗(yàn)證了文中的H1。從模型2（model2）和模型3（model3）的回歸結(jié)果能夠了解到，在添加了跨境電商（CBEC）、交乘項(xiàng)（SUB*CBEC）和主要控制變量之后，跨境電商與政府補(bǔ)貼的交乘項(xiàng)（SUB*CBEC）系數(shù)并不顯著，代表流通企業(yè)實(shí)施跨境電商業(yè)務(wù)對(duì)當(dāng)年企業(yè)價(jià)值的提升不會(huì)產(chǎn)生顯著影響，較之于沒有涉及跨境電商業(yè)務(wù)的流通企業(yè)，實(shí)施跨境電商業(yè)務(wù)的企業(yè)政府補(bǔ)貼對(duì)當(dāng)年企業(yè)價(jià)值的提升并不存在顯著差異，原因在于跨境電商本身屬于一項(xiàng)新興商貿(mào)活動(dòng)，其在降低企業(yè)費(fèi)用、提升企業(yè)效率等方面存在一定滯后性。

同理，文中選擇了滯后一年的托賓Q值作為因變量來實(shí)施回歸，受篇幅限制，這一回歸表格并未列出，結(jié)果顯示加入跨境電商（CBEC）和政府補(bǔ)貼與跨境電商的交乘項(xiàng)（SUB*CBEC）和各主要控制變量以后，政府補(bǔ)貼和跨境電商交乘項(xiàng)回歸系數(shù)是0.23781，在10%水平上顯著為正，代表較之于沒有涉及跨境電商業(yè)務(wù)的企業(yè)，政府補(bǔ)貼更能有效提升涉及跨境電商業(yè)務(wù)流通企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，H2得以驗(yàn)證?？缇畴娚淌菓{借電子商務(wù)的手段跨地域、跨文化的商貿(mào)活動(dòng)，跨境電商的產(chǎn)生使得傳統(tǒng)零售批發(fā)業(yè)遭受到?jīng)_擊，要想推動(dòng)創(chuàng)新升級(jí)就必然需要發(fā)展電商。

第一，積極發(fā)揮政府補(bǔ)貼的引導(dǎo)帶動(dòng)作用。政府補(bǔ)貼屬于政府對(duì)市場(chǎng)運(yùn)作進(jìn)行干預(yù)的直接性手段，政府補(bǔ)貼能夠提升企業(yè)研發(fā)的積極性，對(duì)企業(yè)發(fā)展有相應(yīng)指導(dǎo)作用，而跨境電商屬新興業(yè)務(wù)，須在技術(shù)研發(fā)方面加大投入力度，持續(xù)優(yōu)化跨境電商業(yè)務(wù)平臺(tái)。

第二，流通企業(yè)應(yīng)該積極響應(yīng)政府“互聯(lián)網(wǎng)+流通”行動(dòng)計(jì)劃。流通企業(yè)的優(yōu)勢(shì)所在就是倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸及供應(yīng)鏈，其符合跨境電商業(yè)務(wù)發(fā)展需求，與此同時(shí)，跨境電商業(yè)務(wù)又屬于“互聯(lián)網(wǎng)+”與“國(guó)際化”的結(jié)合，為流通企業(yè)涉及跨境電商業(yè)務(wù)提供更多支持。

第三，需要建立健全政府補(bǔ)貼的監(jiān)督管理及事后跟進(jìn)制度。為了防止企業(yè)在得到補(bǔ)助之后存在“道德風(fēng)險(xiǎn)”，因此必須要構(gòu)建信息披露制度，及時(shí)向投資者披露企業(yè)真實(shí)信息，積極配合政府監(jiān)管，以提升資金使用效率，實(shí)現(xiàn)流通企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

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