【摘要】利率市場化與影子銀行之間相互影響，共同推進(jìn)發(fā)展。作為金融市場改革的關(guān)鍵，利率市場化的推進(jìn)，客觀上為影子銀行發(fā)展提供了良好的政策環(huán)境；另一方面影子銀行的發(fā)展也為利率市場化提供了市場條件與經(jīng)驗(yàn)；影子銀行憑借自身發(fā)展的特點(diǎn)，提升微觀經(jīng)濟(jì)主體的利率敏感度，并且憑借及時有效的利率調(diào)控作用提高資金配置效率，創(chuàng)新推出滿足市場不同需求的風(fēng)險與期限搭配的金融產(chǎn)品，并且積累利率市場化的管理經(jīng)驗(yàn)，在利率決定、利率傳導(dǎo)、利率結(jié)構(gòu)與利率管理四個方面共同推動了我國利率市場化的不斷深化。影子銀行為我國利率市場化的推進(jìn)不斷創(chuàng)造條件提供基礎(chǔ)，并且倒逼其發(fā)展。因此應(yīng)該立足當(dāng)下，通過合理監(jiān)管影子銀行規(guī)模與內(nèi)在風(fēng)險，規(guī)范影子銀行的發(fā)展，為影子銀行發(fā)展創(chuàng)造良好的環(huán)境；面向?qū)?，通過積極引導(dǎo)鼓勵金融創(chuàng)新，不斷增強(qiáng)金融市場發(fā)展活力，助力我國利率市場化改革深化。

【關(guān)鍵詞】影子銀行 利率市場化 金融市場

自上世紀(jì)90年代提出利率市場化目標(biāo)以來，作為金融體制改革的重點(diǎn)，利率市場化改革強(qiáng)勢推進(jìn)，取得了重要的成就。到目前為止，從我國宏觀體制方面來看，利率市場化改革基本完成，但是從本質(zhì)上看，利率市場化還有很長的路要走。隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，21世紀(jì)初我國影子銀行現(xiàn)象逐漸顯現(xiàn)。作為金融創(chuàng)新重要組成部分的影子銀行體系，不斷依靠證券化方式的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，以滿足金融市場多方面投融資的需求，順應(yīng)了金融脫媒發(fā)展的趨勢，成為推動金融市場發(fā)展的重要主體。影子銀行與利率市場化的發(fā)展是一個相互作用相互影響的過程，利率市場化推動了影子銀行的擴(kuò)張，同時影子銀行也為利率市場化深化創(chuàng)造條件。

一、利率市場化與影子銀行

（一）利率市場化

利率市場化是指在金融市場上發(fā)揮價格機(jī)制與市場競爭的作用，由資金的供求狀況決定利率水平的利率決定方式。1996年，我國確定利率市場化改革的大體思路：先本幣再外幣，先貸款后存款，先長期大額再定期小額的改革進(jìn)程。到2015年央行宣布取消金融機(jī)構(gòu)存款上限利率管理后，已經(jīng)全面放開債券市場、貨幣市場及金融機(jī)構(gòu)的利率管制，基本結(jié)束率管制時代。

從宏觀體制上看，我國的利率市場化改革基本已經(jīng)完成，但目前利率市場化程度并不高；一方面由于存貸款利率管理放開時間有限，我國商業(yè)銀行體系缺乏相應(yīng)的風(fēng)險管理與利率風(fēng)險定價能力，利率呈現(xiàn)“浮而不動”的趨勢；另一方面來看，利率市場化改革的最終是將利率調(diào)控由直接調(diào)控向間接調(diào)控轉(zhuǎn)變，但是由于我國基準(zhǔn)利率體系尚未形成，間接調(diào)控的利率市場基礎(chǔ)不存在，因此對利率的調(diào)控還會持續(xù)相當(dāng)長的一段時間。而我國利率市場化進(jìn)入到新的階段，重點(diǎn)實(shí)現(xiàn)在于利率風(fēng)險與利率水平真正有市場決定，最終構(gòu)建完善的與金融市場發(fā)展相適應(yīng)的利率形成與調(diào)控體系。

（二）影子銀行

影子銀行體系的概念由Paul Mcaculley太平洋投資管理公司執(zhí)行董事首次提出。由于我國金融市場發(fā)展與歐美等發(fā)達(dá)國家相比存在著較大差異，在此背景下發(fā)展起來的影子銀行體系也具有自身的特點(diǎn)。央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司首次明確我國的影子銀行體系定義：“具有與傳統(tǒng)銀行類似的信用、期限或流動性轉(zhuǎn)換功能的從事金融中介活動，但未受到《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》或同等監(jiān)管程度的實(shí)體或者準(zhǔn)實(shí)體”[1]。中國影子銀行主要是由商業(yè)銀行、信托證券公司、小額貸款及民間非銀行類金融機(jī)構(gòu)依靠自身業(yè)務(wù)創(chuàng)新推出的信托委托貸款、票據(jù)貼現(xiàn)以及民間借貸和小額信貸等方式的銀行與非銀行業(yè)務(wù)、準(zhǔn)金融業(yè)務(wù)及民間金融業(yè)務(wù)。

影子銀行順應(yīng)了金融創(chuàng)新發(fā)展的潮流，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展與市場化改革的客觀經(jīng)濟(jì)背景下，不斷擴(kuò)大規(guī)模持續(xù)發(fā)展。尤其是近年來隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，影子銀行抓住機(jī)遇，調(diào)整自身發(fā)展方向以滿足市場主體的金融需求，獲得了較快速的增長。我國影子銀行體系的主要資金來源為公司資本、銀行等金融機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品、銀行同業(yè)間拆借資本、股權(quán)私募基金及資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等，影子銀行資金流向主要集中于中小企業(yè)融資需求、地方政府融資需求等。影子銀行資金來源渠道中，銀行渠道比例在42%左右，信托渠道約占25%，其他渠道為33%。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2005年我國影子銀行體系的規(guī)模為0.5萬億人民幣，而到2015年影子銀行規(guī)模達(dá)到4萬億人民幣，其中社會融資規(guī)模增量為15.29萬億人民幣；僅2015年我國影子銀行增速高達(dá)30%，截止到2016年，我國影子銀行規(guī)模占社會融資增量的比例穩(wěn)定在24%左右，影子銀行規(guī)模迅速擴(kuò)張。規(guī)模的不斷增大，其對金融市場的作用愈加明顯，尤其是直接影響到利率市場化的改革進(jìn)程。

二、影子銀行對利率市場化的推動作用

影子銀行作為我國政策抑制下的金融創(chuàng)新產(chǎn)物，不斷推動了社會融資渠道的改變。影子銀行與金融市場之間密不可分，金融抑制催生影子銀行的發(fā)展，反過來影子銀行的發(fā)展又倒逼我國金融體制的改革；而金融改革的首要關(guān)鍵任務(wù)便是推進(jìn)利率市場化。從內(nèi)容上看，利率市場化包括利率決定、利率傳導(dǎo)、利率結(jié)構(gòu)與利率管理的市場化，以下就影子銀行對四個方面的影響，分析其對我國利率市場化的推動作用。

（一）利率價格決定

作為對傳統(tǒng)投融資渠道有效補(bǔ)充的影子銀行，給商業(yè)銀行業(yè)務(wù)造成了激烈的競爭。影子銀行采用的的市場化價格決定模式，有利于推動市場利率價格的形成與銀行綜合定價能力的提高。影子銀行利率的確定由影子銀行體系金融機(jī)構(gòu)根據(jù)資金供求關(guān)系自由決定，并且隨之變化，不受非市場因素的影響。就目前來看，影子銀行與銀行間利率差較大，加劇了利率雙軌運(yùn)行體制向利率價格決定市場化方向的轉(zhuǎn)變。

一方面，中小企業(yè)等融資者、傳統(tǒng)商業(yè)銀行間、以及二者之間的融資業(yè)務(wù)的競爭，會造成影子銀行內(nèi)貸款利率的不斷波動，進(jìn)而影響這個資金市場貸款利率的變動，提升貸款利率的市場化程度。同時，投資者在選擇影子銀行產(chǎn)品進(jìn)行投資時，也會比較影子銀行渠道與傳統(tǒng)商業(yè)銀行渠道及其他投資渠道的流動性、風(fēng)險與收益情況，此時影子銀行內(nèi)部的存款利率出現(xiàn)波動，進(jìn)而直接影響到金融市場存款利率的市場化程度；影子銀行通過其對體系內(nèi)存貸款利率的影響，不斷影響到整個金融市場的資金價格水平，不斷提高傳統(tǒng)銀行的利率市場化定價能力，通過市場供求競爭自下而上的推動我國利率市場化程度的推進(jìn)。endprint

另一方面，影子銀行通過對投融資與銀行間存款款利率的影響，不斷提升投融資者對市場利率的敏感程度，提升市場主體的風(fēng)險收益觀念，轉(zhuǎn)變投資理財(cái)觀念，提供更加自由開放的投融資市場環(huán)境，為利率市場化的最終實(shí)現(xiàn)，提供良好的金融市場環(huán)境與利率市場化的微觀基礎(chǔ)。

影子銀行發(fā)展下，金融機(jī)構(gòu)對風(fēng)險收益把控，綜合定價能力對我國利率市場化下利率定價模式的形成做出了準(zhǔn)備，同時投融資者以及金融機(jī)構(gòu)的對風(fēng)險收益率以及市場經(jīng)濟(jì)形勢的敏感度不斷提高，并由此采取的投融資選擇為我國利率市場化的深化提供了微觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。由此可以看出影子銀行推動利率決定的市場化程度。

（二）利率傳導(dǎo)機(jī)制

利率傳導(dǎo)機(jī)制的市場化是實(shí)現(xiàn)利率市場化的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，關(guān)系到利率結(jié)構(gòu)與利率管理的順利進(jìn)行。只有實(shí)現(xiàn)利率傳導(dǎo)機(jī)制的市場化，才能夠縮短利率對宏觀經(jīng)濟(jì)、調(diào)控的政策時滯，進(jìn)而推動宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定向前發(fā)展。

另一方面，影子銀行的發(fā)展提升了整個金融體系的運(yùn)行效率。傳統(tǒng)商業(yè)銀行在面臨影子銀行迅猛發(fā)展造成的經(jīng)營壓力時，往往會主動或者被動的做出轉(zhuǎn)型決定，不斷加快產(chǎn)品、業(yè)務(wù)及體制模式創(chuàng)新進(jìn)程，利用自身優(yōu)勢尋求合作，在競爭與合作的過程中不斷的帶來更好的合作與更快的效率，從而帶動這個金融體系的發(fā)展，從而為利率市場化的管理與發(fā)展提供良好的市場環(huán)境及注入新的發(fā)展活力。

消費(fèi)與投資作為帶動宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要手段，對其的調(diào)控可以直接影響到宏觀經(jīng)濟(jì)情況。作為影子銀行主體的投資者與企業(yè)及存款類金融機(jī)構(gòu)作為消費(fèi)與投資主體，影子銀行的變動直接對其行為產(chǎn)生及時有效的影響，縮短其反應(yīng)時滯。影子銀行的發(fā)展，越來越多的投資者與融資者作為主體直接參與到金融市場中，并且對資金利率敏感度不斷提高。當(dāng)影子銀行體系利率變動時，迅速影響投資者的資金流動，對其消費(fèi)產(chǎn)生及時而有效的影響。同時影子銀行貸款利率依據(jù)影子銀行體系融資者的資金供求情況波動，從而影響到融資企業(yè)的融資成本與資本結(jié)構(gòu)，同時整體來說影響到整個中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，影響其企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r。

影子銀行通過其及時有效調(diào)控市場資金供求關(guān)系與資金價格，不斷的對市場主體的行為進(jìn)行調(diào)控，進(jìn)而影響到市場主體的消費(fèi)、融資以及整個宏觀經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而其及時有效的調(diào)控，加快了利率傳導(dǎo)機(jī)制的效率，快速對宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生影響。

（三）利率結(jié)構(gòu)

利率結(jié)構(gòu)的市場化作為利率市場化的重要組成部分，主要由金融市場資產(chǎn)本身的期限、風(fēng)險以及流動性等因素共同決定，主要包括利率風(fēng)險結(jié)構(gòu)與利率期限結(jié)構(gòu)[2]。利率結(jié)構(gòu)的市場化的過程便是健全金融資產(chǎn)風(fēng)險與期限搭配協(xié)調(diào)，不同金融資產(chǎn)之間利率關(guān)系的過程。

影子銀行的發(fā)展不斷推陳出新各種理財(cái)產(chǎn)品，間接推動了利率結(jié)構(gòu)市場化進(jìn)程。影子銀行投融資產(chǎn)品組合中，包含銀行同業(yè)業(yè)務(wù)、基金、公司債券在內(nèi)的利率敏感程度較高的資金，其收益率的確定不僅要考慮市場利率水平，還要與自身的流動性與風(fēng)險性項(xiàng)適應(yīng)，因此影子銀行內(nèi)部便形成不同期限與風(fēng)險程度的復(fù)雜的存貸款利率；影子銀行同時憑借其監(jiān)管較為寬松以及更加更加貼合市場需求的優(yōu)勢，不斷優(yōu)化投融資渠道，最大程度的匯集金融市場的資金，并且將投融資者的需求反復(fù)結(jié)合進(jìn)行優(yōu)化，從而形成完善的不同期限與不同風(fēng)險搭配的影子銀行體系；

影子銀行通過及時調(diào)整其業(yè)務(wù)產(chǎn)品的利率變動，不斷的引導(dǎo)投融著在各金融資產(chǎn)中進(jìn)行自由組合和選擇，從而不斷提高金融資產(chǎn)的運(yùn)行效率實(shí)現(xiàn)資金的高效配置。在此過程中逐漸形成社會資本的平均收益率，此時的資金價格便是市場利率。由此可以看出，影子銀行憑借其較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，通過投融資渠道等及市場主體影響會通過傳導(dǎo)渠道擴(kuò)寬到整個金融市場，真實(shí)影響并不斷完善市場利率風(fēng)險與利率期限結(jié)構(gòu)，不斷推動這個金融市場的利率風(fēng)險和期限結(jié)構(gòu)的市場化。

（四）利率管理

利率管理的市場化是指在維護(hù)良好的市場競爭環(huán)境的基礎(chǔ)上，通過相關(guān)管理措施與制度以彌補(bǔ)市場調(diào)控機(jī)制的缺陷，以期發(fā)揮好市場調(diào)控的內(nèi)在作用。影子銀行體系的不斷發(fā)展與完善，央行在對其監(jiān)管與推動過程中積累了相當(dāng)豐富的經(jīng)驗(yàn)，為利率管理的市場化實(shí)現(xiàn)提供借鑒。目前我國關(guān)于影子銀行的監(jiān)管已經(jīng)制定了相關(guān)的規(guī)范與制度，并在實(shí)際實(shí)行中逐步修改與完善對利率管理具有非常重要的借鑒意義。

根據(jù)影子銀行監(jiān)管的經(jīng)驗(yàn)，在履行利率管理職責(zé)，及時掌握了解金融機(jī)構(gòu)利率定價和執(zhí)行狀況，完善監(jiān)管分析系統(tǒng)等方面為利率管理市場化提供借鑒意義；同時不斷的轉(zhuǎn)變利率的管理方式，健全利率信息披露體制的規(guī)范，維護(hù)公平、公正、規(guī)范的競爭環(huán)境。

影子銀行不斷通過產(chǎn)品、業(yè)務(wù)與機(jī)制創(chuàng)新，通過影響投融資渠道與市場主體的選擇方向，為我國利率市場化提供金融市場條件，不斷降低利率市場化深化所面臨的改革風(fēng)險與成本。影子銀行的發(fā)展不斷推進(jìn)我國市場基準(zhǔn)利率與收益率曲線的形成，在此基礎(chǔ)上形成差異化利率定價模式，擴(kuò)展至整個金融市場的利率，通過利率傳導(dǎo)渠道影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，不斷形成完善健全的基準(zhǔn)利率傳導(dǎo)調(diào)控體系，真正發(fā)揮價格機(jī)制與市場機(jī)制在資源配置中的決定性作用。

三、發(fā)揮影子銀行推進(jìn)利率市場化進(jìn)程

影子銀行的發(fā)展，推動我國傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)不斷的進(jìn)行產(chǎn)品、組織與模式創(chuàng)新，加大創(chuàng)新力度，為我國利率市場化不斷提供市場條件與經(jīng)驗(yàn)。在對待影子銀行的問題上，既要立足當(dāng)下，不斷規(guī)范合理監(jiān)管影子銀行的發(fā)展；又要展望未來，不斷發(fā)揮好影子銀行金融創(chuàng)新的活力，推動利率市場化的真正實(shí)現(xiàn)，從而推動宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

（一）合理監(jiān)管影子銀行發(fā)展

在我國實(shí)行的分業(yè)監(jiān)管體系中，要想實(shí)現(xiàn)合理監(jiān)管影子銀行發(fā)展，就必須協(xié)調(diào)處理好各監(jiān)管部門之間的關(guān)系，積極合理監(jiān)管影子銀行發(fā)展。

一方面，完善協(xié)調(diào)影子銀行發(fā)展過程的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與流量監(jiān)管體系。在分業(yè)監(jiān)管體系下，金融機(jī)構(gòu)被劃分為不同監(jiān)管部門監(jiān)管，往往不同將官部門的統(tǒng)計(jì)監(jiān)管指標(biāo)存在較大差異，這就對具有影子銀行業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)發(fā)展造成了阻礙，因此央行應(yīng)協(xié)調(diào)統(tǒng)一好各監(jiān)管部門，構(gòu)建統(tǒng)一、合理與全面的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)體系，同時加強(qiáng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的共享與透明，為更好的的監(jiān)管影子銀行發(fā)展打下良好的基礎(chǔ)。endprint

另一方面，構(gòu)建有效的影子銀行風(fēng)險監(jiān)測體系，及時分析影子銀行金融風(fēng)險狀況，面對高風(fēng)險狀態(tài)及時發(fā)出預(yù)警信號，并采取有效的防控措施，建立防范風(fēng)險的防火墻，防范其風(fēng)險在整個金融市場的蔓延。

通過不斷轉(zhuǎn)變對影子銀行的監(jiān)管理念，規(guī)范影子銀行發(fā)展，不斷推動其對利率市場化的推動作用，加快利率市場化發(fā)展進(jìn)程。

（二）繼續(xù)發(fā)揮影子銀行金融創(chuàng)新作用

作為金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，影子銀行的發(fā)展為我國金融市場提供了多層次的投融資后端，推動了我國金融與資本市場的發(fā)展。目前來看，我國金融與資本市場化程度有點(diǎn)，而影子銀行的不斷發(fā)展恰恰能夠彌補(bǔ)傳統(tǒng)金融市場創(chuàng)新能力不足的缺陷，推動金融市場的完善與發(fā)展。

在今后的利率市場化過程中，要不斷的發(fā)揮影子銀行的金融創(chuàng)新功能，一方面推動金融機(jī)構(gòu)體系影子銀行創(chuàng)新，在繼續(xù)推進(jìn)具有強(qiáng)貨幣屬性理財(cái)類金融產(chǎn)品創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)自身優(yōu)勢，加強(qiáng)機(jī)構(gòu)間的合作及金融創(chuàng)新產(chǎn)品組合，最終根據(jù)市場投融資需求創(chuàng)新出更加合理的結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品。同時應(yīng)該不斷發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品定價上的創(chuàng)新能力，完善金融機(jī)構(gòu)市場化競爭定價模型，提高市場化定價能力，不斷推動利率水平的市場化。另一方面合理引導(dǎo)民間影子銀行進(jìn)行金融創(chuàng)新，作為私下的借貸活動，可以在很大程度上規(guī)避金融監(jiān)管，也就意味著更易于金融創(chuàng)新的發(fā)展；并且考慮到此類影子銀行大多服務(wù)與中小型企業(yè)和個人，其對市場需求的把握更加準(zhǔn)確，因此其進(jìn)行的產(chǎn)品和手段穿行更易于滿足市場需求，同時也更加直觀的反應(yīng)在金融市場，從可以刺激整個市場的積極性與活躍性，不斷推動資金的配置效率，客觀上推動利率市場化發(fā)展。

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作者簡介：王悅，哈爾濱工業(yè)大學(xué)，政治經(jīng)濟(jì)學(xué)，碩士研究生。endprint