羅文欽

[摘 要] 股票市場在我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮的作用越來越重要。作為新興市場，投資者結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重的散戶化特征。羊群效應(yīng)導(dǎo)致市場信息往往會(huì)對(duì)股票價(jià)格造成嚴(yán)重的干擾。出于市場穩(wěn)定性和投資者利益保護(hù)的考量，加強(qiáng)對(duì)信息源、披露機(jī)制及渠道的監(jiān)督管理具有重要的意義。目前我國股票市場在進(jìn)行信息監(jiān)管過程中還存在一些不足，信息監(jiān)督管理規(guī)范和管理措施方面缺陷明顯，掌握科學(xué)的方法及通過合理的途徑實(shí)施信息監(jiān)管和控制，對(duì)創(chuàng)造良好的投融資環(huán)境將起到極大的作用。

[關(guān)鍵詞] 上市公司；違規(guī)披露；監(jiān)管

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2018. 03. 015

[中圖分類號(hào)] F276.6 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194（2018）03- 0036- 03

0 前 言

在散戶主導(dǎo)的市場中，信息是影響股價(jià)的重要因素，也是考量市場規(guī)范程度的關(guān)鍵性指標(biāo)。對(duì)市場信息進(jìn)行有效的監(jiān)管，對(duì)維持市場整體秩序，提升股票市場的規(guī)范性和科學(xué)性，為投資者創(chuàng)造公平公正的投資環(huán)境具有重要的意義。目前我國的股票市場的信息監(jiān)督和管理工作滯后明顯，已成為制約市場快速發(fā)展的因素。因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱性造成嚴(yán)重的損失，對(duì)于企業(yè)和投資者來說都是致命的。對(duì)上市公司的信息披露工作進(jìn)行更加全面的引導(dǎo)及監(jiān)督，引進(jìn)科學(xué)的監(jiān)督方法，構(gòu)建完整的法律法規(guī)體系，在公平公正的條件下保障股票市場穩(wěn)定運(yùn)行具有重要意義。

1 上市公司信息披露存在的問題

股票市場信息是通過各個(gè)證券交易所指定的媒介披露出來的有關(guān)上市公司經(jīng)營狀況和重大交易事項(xiàng)方面的信息。在以個(gè)人投資者為主體、熱衷于題材炒作和概念炒作的A股市場，這些信息往往會(huì)對(duì)股票價(jià)格造成巨大影響。一些信息的出現(xiàn)甚至引發(fā)整個(gè)行業(yè)、整個(gè)板塊上市公司股票價(jià)格劇烈波動(dòng)。如2017年4月中央提出建設(shè)雄安新區(qū)計(jì)劃的相關(guān)消息后，以華夏幸福、冀東水泥、京漢股份、冀東裝備為代表的“雄安概念股”迎來一輪價(jià)格暴漲。提前獲知信息的投資者利用先發(fā)優(yōu)勢(shì)賺得缽滿瓢盈，后知后覺的投資者則承受了高額虧損。加強(qiáng)對(duì)股票市場的信息管理，制定更加規(guī)范化的指導(dǎo)方針，提升信息管理的質(zhì)量進(jìn)而對(duì)股票市場進(jìn)行科學(xué)的引導(dǎo)是當(dāng)務(wù)之急。現(xiàn)階段我國上市公司信息披露過程中存在的問題主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

1.1 違規(guī)披露禁而不止

上市公司發(fā)布的公告是二級(jí)市場投資者認(rèn)知公司經(jīng)營情況和發(fā)展方向的重要途徑，也是投資者做出最終投資決策的重要依據(jù)。然而在市場運(yùn)行過程中，部分公司出于市值管理的不良動(dòng)機(jī)，可能會(huì)在通過公開媒體披露一些沒有核實(shí)過、準(zhǔn)確度不高的信息。通過不當(dāng)夸大、誘導(dǎo)的手段誤導(dǎo)投資者，進(jìn)而改變公眾投資者對(duì)公司未來業(yè)績持續(xù)增長和中長期發(fā)展?jié)摿Φ念A(yù)期。部分上市公司經(jīng)常在披露中“蹭熱點(diǎn)”，當(dāng)市場熱炒互聯(lián)網(wǎng)金融概念時(shí)，就拼命往該題材上靠，當(dāng)投資者轉(zhuǎn)而追逐環(huán)保概念時(shí)，又不斷披露公司將往相關(guān)領(lǐng)域進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整的公告。利用模糊的言語進(jìn)行表述，或利用投資者互動(dòng)平臺(tái)以自問自答的方式借助熱門題材“吹泡泡”，引誘不知情的投資者盲目跟風(fēng)，最終實(shí)現(xiàn)拉抬股價(jià)的目的。近年來，類似的事件屢見不鮮，僅2017年前6個(gè)月，就有近30家公司因?yàn)檫`規(guī)披露受到監(jiān)管層的處罰，而這僅僅是冰山一角。上市公司的相關(guān)行為違反了《證券法》關(guān)于上市公司必需真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的披露信息，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的相關(guān)規(guī)定，嚴(yán)重破壞了市場正常的交易秩序，違背“三公”原則。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，部分公司出于利益的考慮，以編造各種概念題材給投資者畫餅的方式拉動(dòng)股價(jià)上漲，一旦價(jià)格達(dá)到期望值就高價(jià)進(jìn)行套現(xiàn)減持，瘋狂掠奪中小投資者，情節(jié)極其惡劣。這種不顧公平正義只謀一己私利的不良行為應(yīng)該加大查處和打擊的力度。

1.2 信息披露不及時(shí)，內(nèi)幕交易頻繁

法學(xué)意義上的內(nèi)幕交易是指能獲取內(nèi)幕消息的相關(guān)人員違反法律、法規(guī)的規(guī)定，向利益相關(guān)者泄露內(nèi)幕信息，或者根據(jù)內(nèi)幕信息買賣證券或的行為。內(nèi)幕交易行為在客觀上可以分為以下幾類：第一，利用內(nèi)幕信息買賣證券或者根據(jù)內(nèi)幕信息建議他人買賣證券；第二，內(nèi)幕人員向他人泄露內(nèi)幕信息，使他人利用該信息進(jìn)行內(nèi)幕交易；第三，非內(nèi)幕人員通過不正當(dāng)手段或者其它途徑獲得內(nèi)幕信息，并根據(jù)該信息買賣證券或者建議他人買賣證券。在A股市場中，因內(nèi)幕交易被處罰的主體主要包括上市公司的董事、高級(jí)管理人員、監(jiān)事以及證券公司、基金公司的從業(yè)人員。根據(jù)東方財(cái)富數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016年至2017年6月期間，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)內(nèi)幕交易初步調(diào)查案件共計(jì)386件，對(duì)122起內(nèi)幕交易案件做出行政處罰，其中達(dá)到立案調(diào)查條件的共有117件，移送公安機(jī)關(guān)查處的共計(jì)23起①。其中法定內(nèi)幕信息知情人（上市公司董監(jiān)高）直接利用信息優(yōu)勢(shì)實(shí)施內(nèi)幕交易的比例占3成，通過親緣關(guān)系、社交關(guān)系獲取內(nèi)幕信息間接性實(shí)施內(nèi)幕交易的行為占比近七成。

間接性實(shí)施內(nèi)幕交易較之法定內(nèi)幕知情人直接從事內(nèi)幕交易隱蔽性更高，在調(diào)查中存在取證難的問題，致使很多不法分子最終并沒有受到法律的懲處，進(jìn)一步助長了違法分子的犯罪欲望。因信息擴(kuò)散范圍更廣，速度更快，渠道更廣泛，造成的影響和危害更加嚴(yán)重。從內(nèi)幕信息構(gòu)成的類型上看，逐步由上市公司并購重組領(lǐng)域擴(kuò)散到“年報(bào)高送轉(zhuǎn)”、“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”、“重大事項(xiàng)決議”、“公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型”等多個(gè)領(lǐng)域。

2 上市公司信息披露違規(guī)主要原因

2.1 公司內(nèi)部控制機(jī)制不健全

在股權(quán)集中度較高的上市公司治理中，往往會(huì)面臨監(jiān)督制衡機(jī)制不健全或不能有效發(fā)揮職能部門監(jiān)督功能的問題。大股東出于自身利益的需要，會(huì)對(duì)信息披露過程進(jìn)行干預(yù)和控制。比如在非公開增發(fā)過程中，為照顧自身和利益相關(guān)者的利益，為達(dá)到低價(jià)增發(fā)的目的，對(duì)客觀上存在的利好消息進(jìn)行封鎖，對(duì)利空消息進(jìn)行夸大化的披露；在大股東打算減持公司股份的周期中，夸大甚至虛構(gòu)利好消息，拉抬股價(jià)，高位精準(zhǔn)減持，侵害投資者利益。作為應(yīng)該起到監(jiān)督公司管理層、維護(hù)公司全體股東利益的監(jiān)事會(huì)在實(shí)際執(zhí)行事務(wù)的的過程中監(jiān)督效果并不理想，監(jiān)事會(huì)往往淪為董事會(huì)的應(yīng)聲蟲，成為擺設(shè)。對(duì)于上市公司信息披露違規(guī)行為根本無法起到法律規(guī)定和投資者期望的作用。原本被市場寄予厚望的獨(dú)立董事制度在我國實(shí)施的效果也不盡如人意。作為在成熟市場中成熟有效的制度，在履行職能的過程中往往流于形式，甚至成為利益輸送的工具，未能充分起到監(jiān)督的作用。

2.2 違法成本低

根據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露的數(shù)據(jù)，滬深兩市在2014-2015年期間共計(jì)發(fā)生542次違規(guī)信息披露，其中以罰款方式進(jìn)行懲戒的只有84次，占比為15.5%。其他絕大多數(shù)案件的處罰都是以警告、批評(píng)教育、公開譴責(zé)、責(zé)令整改、監(jiān)督談話等隔靴搔癢的方式進(jìn)行，對(duì)違法違規(guī)的上市公司缺乏震懾力。與此同時(shí)，作為自己高度集聚的資本市場，內(nèi)幕信息隱藏的交易價(jià)值極高，在高額利潤的誘惑下，違規(guī)利益鏈上的各方往往會(huì)鋌而走險(xiǎn)。

3 強(qiáng)化股票市場信息監(jiān)管的途徑

股票市場的信息監(jiān)管具有自身的規(guī)律，并且在監(jiān)管途徑上和其余的一些市場主體存在差異性，需要制定更加全面的監(jiān)督管理方法，提升監(jiān)管質(zhì)量。

3.1 提高信息管理效率

股票市場的信息紛亂龐雜，在進(jìn)行信息監(jiān)管的過程相應(yīng)部門需要加強(qiáng)對(duì)信息的追蹤分析能力，對(duì)價(jià)格影響較大的信息進(jìn)行分析篩查，實(shí)施更全面有效的控制。進(jìn)行監(jiān)管的過程中，存在效率低下的問題，有限的行政資源不能充分發(fā)揮效能，造成大量違法違規(guī)分子逍遙法外的不公平現(xiàn)象，急需對(duì)這種情況加以改進(jìn)。在監(jiān)管中，除了進(jìn)一步加強(qiáng)各級(jí)證監(jiān)部門的監(jiān)管職能外，還需要進(jìn)一步發(fā)揮證券交易所的作用，將整體的監(jiān)管效率進(jìn)行提升。通過制度安排，形成一套交易所與證監(jiān)部門密切配合、各司其職的全方位監(jiān)管體系。與此同時(shí)還應(yīng)充分利用現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)，如建立監(jiān)管數(shù)據(jù)庫，利用大數(shù)據(jù)對(duì)違法違規(guī)的高危群體進(jìn)行追蹤分析，讓違法行為無所遁形。新技術(shù)的使用將市場上的各類信息通過數(shù)據(jù)庫進(jìn)行分析和整理，減少數(shù)據(jù)分析的時(shí)間，提升整體的工作質(zhì)量，使得信息分析更加的全面和高效便捷。

3.2 加強(qiáng)法律法規(guī)的建設(shè)

金融市場的發(fā)展日新月異，各種新的違規(guī)違法現(xiàn)象層出不窮。某些行為給投資者造成了極大損失，但根據(jù)現(xiàn)行的法律法規(guī)，罪與非罪十分模糊，監(jiān)管層在實(shí)施監(jiān)管過程中也感到非常棘手。要做到有法可依，在股票信息監(jiān)督方面的相關(guān)政策法規(guī)需要實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)地進(jìn)行修訂和完善，制定更加適宜市場發(fā)展的法律條款，使得各項(xiàng)管理更加規(guī)范化、制度化、法制化。與此同時(shí)，在立法建規(guī)的過程中應(yīng)該加大對(duì)違規(guī)披露行為的懲處力度。改變目前對(duì)違規(guī)披露獲取暴利的違法分子只進(jìn)行“罰酒三杯”式處罰的現(xiàn)狀。只有通過嚴(yán)刑峻法，方能震懾試圖鋌而走險(xiǎn)的內(nèi)幕知情人，從制度層面大幅提高其違法成本，讓違規(guī)者付出慘重代價(jià)，才能從根源上對(duì)違規(guī)披露和內(nèi)幕交易行為進(jìn)行有效地遏制。

4 結(jié) 語

對(duì)股票市場整體而言，只有通過對(duì)各類違法違規(guī)行為進(jìn)行重拳打擊，并從制度層面進(jìn)行懲處和規(guī)制，才能提高上市公司的透明度，上市公司的整體質(zhì)量方能有所提升，市場健康發(fā)展基礎(chǔ)才會(huì)被夯實(shí)。才能將我國股票市場構(gòu)建成具有國際競爭力的公開、公正、透明的市場，才能充分發(fā)揮證券市場投融資功能，為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)更大力量。唯有如此，才能將保護(hù)中小投資者的口號(hào)落到實(shí)處，讓廣大人民群眾有一個(gè)能公平分享上市公司成長紅利的平臺(tái)。

主要參考文獻(xiàn)

[1]李思龍.企業(yè)“脫實(shí)向虛”的動(dòng)機(jī)及系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)影響——來自上市公司金融業(yè)股權(quán)投資的證據(jù)[J].廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2017（4）：45-57.

[2]沈冰，周杰.我國股票市場內(nèi)幕信息操縱的現(xiàn)狀及特征剖析[J].財(cái)會(huì)月刊，2017（23）：96-102.

[3]劉燕，陳陌阡.美國股票融資交易監(jiān)管：規(guī)則與實(shí)踐的演進(jìn)[J].財(cái)經(jīng)法學(xué)，2017（2）：63-84.

[4]戎曉暢，常國珍.策略性信息發(fā)布、信息披露監(jiān)管和股票波動(dòng)非對(duì)稱性[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2016（4）：71-80.

[5]沈竹蕓.我國股票市場操縱行為現(xiàn)狀分析[J].中國集體經(jīng)濟(jì)，2012（18）：108-109.

[6]劉慶富，黃波，方磊.中國股指期貨和股票現(xiàn)貨跨市監(jiān)管研究[J].財(cái)經(jīng)問題研究，2012（6）：55-61.