新三板市場現狀分析及發(fā)展對策

吳成浩

（河南工業(yè)大學 經濟貿易學院，鄭州 450007）

新三板的發(fā)展是我國多層次資本市場建設的必經之路，它能幫助企業(yè)獲得資金，并且豐富投資者投資方式，已經是中小企業(yè)在公開市場上的首選。新三板作為資本市場承上啟下的中樞，在運行中卻暴露出各種缺點，制約了我國新三板完善的速度和多層次資本市場的構建。

一、新三板發(fā)展現狀分析

自2006年成立以來，由于國家相應政策的大力支持和新三板自身的不斷完善，經過2012年和2013年的兩次擴容，新三板市場的規(guī)模得到長足擴展。截至2017年7月，新三板掛牌企業(yè)數量達到11555家，其中基礎層企業(yè)10169家，創(chuàng)新層企業(yè)1386家，總股本為6987.40億股，總市值4.8萬億元。但相比較2015年，做市與協議交易活躍度均有所下降。其中做市轉讓交易，換手率下降50%。從轉板的情況來看，在新三板掛牌的公司積極尋求在場內市場上市的途徑，以求繼續(xù)擴大公司規(guī)模以及完善自己的治理結構。新三板公司轉至場內市場的數量有限，盡管如此，掛牌公司要轉板的熱情依然沒有消減。

從地域分布來看，新三板市場上的掛牌公司絕大部分占據在沿海發(fā)達地域和一線城市。北京、上海等一線城市是中小高新公司的主要聚居地，掛牌數量占比接近25%。北京最多，聚集了約14.53%的掛牌企業(yè)；廣東、北京、江蘇的企業(yè)數量分別占比15.61%、14.53%、12.26%。珠三角、長三角、環(huán)渤海地區(qū)擁有政策、環(huán)境以及其他方面的長處，孕育出了許多出色的公司（見下頁表1）。

從行業(yè)分布狀況來看，制造業(yè)、軟件業(yè)掛牌企業(yè)分別占50.70%、19.71%，累計超過整個行業(yè)70%，是新三板的主體。三至五名是租賃和商務服務業(yè)、科學研究和技術服務業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)，掛牌企業(yè)數量分別為210家、219家、169家，占比都不超過5%。新三板市場專門針對那些創(chuàng)造創(chuàng)新性的企業(yè)，采礦、娛樂、郵政等服務型行業(yè)在新三板市場中占比相對較低。

二、我國新三板市場的問題

經過十年的發(fā)展，新三板市場掛牌企業(yè)數量、融資金額明顯增多。在迅速發(fā)展的過程中，不可避免會暴露出許多問題。

（一）掛牌企業(yè)質量參差不齊

2017年7月底，新三板掛牌公司已經累計接近11600家，數量巨大的新增企業(yè)在行業(yè)、估值、盈利性等方面都有著或多或少的區(qū)別。對于市場交易者來講，新三板市場魚龍混雜，多良莠不齊，想要挑揀出可以投資的公司非常難。

全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)在2017年4月28日發(fā)布《關于暫停未披露2016年年度報告掛牌公司股票轉讓的公告》發(fā)布的數據顯示，掛牌的11113家企業(yè)，公布了2016年年報的有10554家。這意味著，有559家掛牌企業(yè)因未能及時完成披露工作而被暫停轉讓。

Wind資訊統(tǒng)計新三板所有公司2016年年報結果顯示，有高達4425家公司業(yè)績出現下滑，占比為42%，而2015年業(yè)績出現下滑的公司占比僅為33%。同時，歸屬母公司凈利潤增長大于100%的公司的比例由2015年的34%下降到22%。綜合來看，2016年新三板企業(yè)總體業(yè)績表現不盡如人意，總體呈現下滑趨勢。

表1 掛牌公司地域分布情況（前十名）

（二）信息披露制度不健全

要想提高資金配置效率、發(fā)揮資本市場服務實體經濟的功能，就必須加強新三板掛牌企業(yè)的信息披露，但是當前新三板信息披露的途徑太少了。傳統(tǒng)的披露渠道包括股轉系統(tǒng)網站、主辦券商網站和一些非正規(guī)渠道，如公司官方或高管微博等。其質量、全面程度無法得到保障，而且往往披露時間滯后。另外，不完善的監(jiān)管和懲罰機制也加劇了新三板市場信息甄別的復雜程度。新三板市場相關規(guī)則中，對信息披露違反的懲治規(guī)定很少且懲罰程度缺乏，相關規(guī)章中針對信息披露違反的記錄僅僅只有一條，懲罰程度也僅僅是給予通報批評。

（三）市場流動性不足

2013年前新三板市場換手率不足5%，隨著新三板市場擴容的實施與發(fā)展，做市商開始普遍在全國推行，到2015年底，年平均換手率達到53.88%，平均市盈率也達到了47倍。但2016年以來，新三板又重回流動性不足的僵局，平均換手率僅為20.74%，市盈率為29倍。

截至2017年7月，新三板市場的總股本為6987.4億股，流通股本為3359.11億股，可流通股本比例僅僅為48%，而上海、深圳證券交易所的A股市場，可流通股本比例為75%。今年以來，累計成交數量252.6億股，成交金額1399.86億元，成交筆數188.47萬筆，成交十分清淡（見下頁表2）。

新三板中還留存大量的“僵尸公司”，它們沒有交易、沒有融資。2017年7月底，掛牌的11555家公司，只有2940次股票發(fā)行，超過8000家公司沒有融資。

成交量低迷、流動性不足已成為新三板需要改善的緊迫性問題。

（四）轉板機制不健全

新三板市場被稱為是主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場以及中小板市場的“蓄水池”和“練兵場”。然而現實情況是：一方面，各個層次的資本市場并沒有形成一個整體，新三板同場內市場合作共贏的新形式未產生；另一方面，現存的轉板制度以及標準、程序不靈活細致。截至2017年7月，僅有19家企業(yè)成功轉板，其中今年有7家企業(yè)在今年成功轉板，轉板速度有所提升，但累計轉板率僅有0.16%。2013年底新三板企業(yè)年報統(tǒng)計數據顯示，有近150家掛牌公司已經達到創(chuàng)業(yè)板條件。2016年底新三板企業(yè)年報統(tǒng)計數據顯示，有4946家掛牌公司已經達到創(chuàng)業(yè)板條件。然而，2016年全年只有江蘇中旗1家公司完成轉板，轉板率極低。轉板制度的不健全不僅影響企業(yè)繼續(xù)成長壯大，轉板制度不健全深深地阻礙著那些符合轉板的條件公司利用更高層的市場獲取所需資金，使新三板公司不能進一步發(fā)展壯大。

三、對策建議

多層次資本體系需繼續(xù)創(chuàng)建，中小高新企業(yè)利用新三板解決融資難問題需繼續(xù)推進，新三板的改革已成為當務之急。

（一）實行大宗交易

大宗交易制度在A股市場，可以在場外匹配、協商，使得大宗交易需求者容易找到對手方迅速成交，可降低交易的時間成本，極大地方便了股東進行資金額較大的股權交易。因此，在新三板市場引入大宗交易制度，可以解除新三板市場股東減持時受到的來自做市轉讓方式的限制，為股權的正常減持提供便利的途徑。同時，大宗股權的轉讓提供了安全、便捷的交易平臺，能夠提高新三板市場的流動性和穩(wěn)定性。

表2 全國股份轉讓系統(tǒng)股票成交統(tǒng)計表

1.實行大宗交易市場準入控制，鼓勵長期持股為主的大型機構投資者（如保險資金、社保基金、公募基金）長期持股的機構投資者進入大宗交易平臺，并對交易標的接手方在二級市場出售的時間和數量進行適當的約束限制，防止市場資金的短期逐利行為。

2.交易方式和價格差別化。大宗交易的時間不宜設計過短，創(chuàng)新層掛牌企業(yè)，先于基礎層企業(yè)由盤后交易過渡為盤中交易，取消以均價作為成交底價的約束，延長撮合成交時間，并按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的集合競價方式來撮合成交。

3.信息披露差別化。創(chuàng)新層的掛牌企業(yè)股票大宗交易對市場影響較大，可采取相對嚴格的要求；基礎層的公司股票，可采取實施寬松的信息披露要求。

（二）完善新三板轉板路徑

要想更好地提升新三板給那些中小高新企業(yè)服務的水平，就必須要加快拓展新三板的轉板路徑。

1.新三板應該采用與之匹配的、高效便捷的轉板制度，加快掛牌中小企業(yè)轉板機制的創(chuàng)新。新三板轉板機制不僅要為想在新三板掛牌的公司開辟一條專屬渠道，還要建立新三板企業(yè)連接場內市場的渠道，不可以與那些直接利用IPO途徑的方式相提并論。通過這一渠道，一方面使新三板掛牌的操作程序可以變得比較簡單，在根源上提高新三板掛牌效率；另一方面可以大大降低轉板所要花費的費用，減輕本處于上市階段的企業(yè)的成本。

2.新三板轉板機制的創(chuàng)建不能急于求成，應該一步一個腳印、踏踏實實地做好每一步，注意其創(chuàng)建的質量，使其在以后的長時間內也能很好地服務新三板企業(yè)。

（三）健全退市機制

1.制定有效的退市標準?？梢约皶r把那些不滿足掛牌標準的企業(yè)從新三板剔除，將更多的資源投入到那些具有高成長、高回報的企業(yè)，最終提升整個市場的效率并且降低新三板投資的風險。而且，新三板的退出標準不能只單一地考慮企業(yè)的盈虧狀況，面對那些處于成長階段的創(chuàng)新性企業(yè)，本身就決定了他們具有較大的風險，暫時的虧損并不能掩蓋他們高成長的未來。

2.改善掛牌公司退出新三板的渠道。首先，制定規(guī)范、細致的退市條件，全面施展市場的核心功能；其次，改善現有的相關退市法律法規(guī)，使其在退出新三板市場時也仍然處于相應標準平臺的法規(guī)監(jiān)管之下；再次，構建相匹配的救助機制，對那些由于自身原因被強制退出新三板市場的企業(yè)進行經濟或其他方面的制裁，在事后也能切實地保護市場參與者的合法權益；最后，要切實加強中介機構的保薦人責任意識，從而不斷促使市場平穩(wěn)、健康的運行。

（四）創(chuàng)新交易方式和技術

我國場內交易市場從成立之初就采用連續(xù)競價的方式，它具有提升成交的速度、降低交易風險等優(yōu)點。所以，新三板市場在關于交易模方面，應該將集合竟價方式進行創(chuàng)新，改成連續(xù)競價的方式。此外，在股份轉讓方式上，根據公司質量，實行區(qū)別對待、分類轉讓，比如對與那些盈利的企業(yè)，可以讓其每周轉讓5次或以上，而對于那些虧損的企業(yè)，則規(guī)定他們一周只能交易3次或更少。在交易技術方面，因為現在每家掛牌企業(yè)的證券僅可以通過一家做市商系統(tǒng)進行交換，所以特別容易面臨局限，導致市場的不通暢。因此，急需改善現有的交易技術，加大互聯網技術的應用，向主板市場靠齊。

（五）加大對違反信息披露規(guī)則的懲罰力度

信息披露的真實、全面、及時是新三板市場規(guī)范有序的重要保證，因此必須加強對新三板市場信息披露主體的監(jiān)管，對其違規(guī)行為進行嚴厲懲戒。

1.彌補監(jiān)管盲點。對違反信息披露的主體，應該在民事、行政和刑事方面追究其責任，建立完整系統(tǒng)且可操作的相關訴訟機制，清楚地規(guī)范掛牌企業(yè)的責任與義務，通過明文規(guī)范相對應的條款，確切保護市場參與各方的權益。

2.強化掛牌企業(yè)誠信意識。一方面，完善掛牌企業(yè)內部監(jiān)控，促使其自覺遵守信息披露法規(guī)規(guī)定；另一方面，對于因虛假信息披露、重大信息遲延披露給投資者造成損失的，應該加快建立配套的行政、司法懲戒措施。同時，實施同新三板本身需求相適應的違規(guī)信息披露民事責任制度，構建配套民事訴訟程序，通過國家強制力為掛牌公司信息披露提供強大支撐。

參考文獻：

[1]胡淑麗.論中國新三板市場的功能、主體定位及制度創(chuàng)新[J].經濟研究導論，2010，（13）：70-72.

[2] 周小川.資本市場的多層次特性[J].時代金融，2013，（28）：29-37.

[3]上海社會科學院新三板研究課題組.京滬深三地新三板市場比較研究（2015—2016年）[J].上海經濟，2017，（2）：5-16.

[4]宣瀟然.非上市公司監(jiān)管的法律問題探究——基于新三板擴容[J].上海金融，2015，（2）：62-69.

[5]田娟娟，邢天才.擴容后新三板市場的流動性風險[J].金融論壇，2014，（11）：7.