董寶珍

一篇《目前看好銀行的都是偽價(jià)值投資者》的文章在網(wǎng)上流傳。該文作者認(rèn)為以實(shí)業(yè)投資思維在股市買(mǎi)股后長(zhǎng)期持有才是價(jià)值投資，接著論證中小企業(yè)、科創(chuàng)企業(yè)、民營(yíng)經(jīng)濟(jì)處于發(fā)展新階段，而銀行業(yè)缺乏成長(zhǎng)性以及新的發(fā)展條件了，銀行業(yè)也不具有長(zhǎng)期投資價(jià)值。作者的結(jié)論是：以低PE、低PB、高分紅率買(mǎi)入銀行的人是偽價(jià)值投資者。

筆者認(rèn)為，以上文章誤導(dǎo)視聽(tīng)，害人不淺。

銀行依然是社融主力 直接融資需幾十年系統(tǒng)推進(jìn)

價(jià)值投資之父格雷厄姆給“價(jià)值投資”的定義是：以低于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格買(mǎi)入有安全邊際的股票。安全邊際是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值與價(jià)格的偏差，而且是價(jià)格大幅低于內(nèi)在價(jià)值。以實(shí)業(yè)投資思維在股市買(mǎi)股后長(zhǎng)期持有是價(jià)值投資的一種方式，當(dāng)然也是建立在格雷厄姆安全邊際理論基礎(chǔ)上，其思想本質(zhì)仍舊是安全邊際。但以上作者把這種成長(zhǎng)投資看成是價(jià)值投資的唯一形式，這是不對(duì)的。

以上作者認(rèn)為，中國(guó)企業(yè)資金80%以上來(lái)自于銀行貸款，20%來(lái)自于非銀行，這樣的融資模式阻礙了科創(chuàng)企業(yè)、中小企業(yè)乃至民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展。筆者以為，這個(gè)判斷在抽象的邏輯范疇內(nèi)有一點(diǎn)正確性，但在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中是錯(cuò)的，甚至是有害的。

我們看過(guò)去十年中銀行業(yè)放貸規(guī)模占社會(huì)總?cè)谫Y規(guī)模的比例。（見(jiàn)附圖）銀行貸款規(guī)模占社會(huì)融資規(guī)模比例從2004年的91%以上開(kāi)始持續(xù)下跌，最低跌到66.28%，最近3-4年這一比例開(kāi)始緩慢回升。為什么會(huì)出現(xiàn)先下降又回升的趨勢(shì)？原因就在金融脫媒。金融脫媒是資金供給繞開(kāi)商業(yè)銀行體系直接輸送給需求方和融資者，其表現(xiàn)形式是P2P、民間貸款、理財(cái)產(chǎn)品等。金融脫媒曾獲得大力支持，以便讓小企業(yè)、科創(chuàng)企業(yè)方便得到資金，這一過(guò)程導(dǎo)致銀行信貸規(guī)模所占比例持續(xù)下降。但是，金融脫媒也帶來(lái)了金融亂象，P2P頻現(xiàn)爆雷潮，僅上海地區(qū)P2P違約規(guī)模已超2000億。在這種情況下，新型的非銀行融資方式無(wú)以為繼，社會(huì)融資不得已再次回到銀行。

按照以上文章作者的說(shuō)法，發(fā)展科創(chuàng)企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)就必須大力發(fā)展資本市場(chǎng)，加強(qiáng)直接融資。美國(guó)企業(yè)80%的資金來(lái)自直接融資。可我們要看到，美國(guó)的市場(chǎng)體系有幾百年的歷史，法律制度比較完善，媒體監(jiān)督非常發(fā)達(dá)，集體訴訟、投資人保護(hù)等都很完善。筆者借此問(wèn)一句，當(dāng)初設(shè)立創(chuàng)業(yè)板就是試圖支持科創(chuàng)和中小企業(yè)，但為什么創(chuàng)業(yè)板在2015年出現(xiàn)了嚴(yán)重的泡沫？為什么部分創(chuàng)業(yè)板龍頭以圈錢(qián)作為方向，肆無(wú)忌憚地財(cái)務(wù)造假，導(dǎo)致無(wú)數(shù)投資者損失慘重？因此，發(fā)展直接融資絕不是無(wú)條件的。而且過(guò)去幾年的金融亂象和創(chuàng)業(yè)板危機(jī)已經(jīng)證明，沒(méi)有幾十年的系統(tǒng)推進(jìn)，想建立起以直接融資為主的金融投資是不可能的。

另外，以銀行為主的間接融資方式不是我們所獨(dú)有，德國(guó)、日本、韓國(guó)也和中國(guó)一樣，有80%社會(huì)融資是銀行支持的。

銀行股處于安全邊際中

以上作者還認(rèn)為，中國(guó)發(fā)展直接融資與銀行業(yè)的間接融資是矛盾的，是此消彼長(zhǎng)的。如果中國(guó)發(fā)展直接融資，那么銀行受損。

筆者以為，這是嚴(yán)重片面的判斷。因?yàn)殡S著直接融資變多，意味著企業(yè)的自有資金比例上升了，企業(yè)的還債能力隨之提升，也即抗風(fēng)險(xiǎn)能力提升，進(jìn)而使得銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)下降了。所以在一定程度上，比如說(shuō)把直接融資比例提到30～40%的情況下，對(duì)銀行的貸款的安全性是有好處的，比如銀行的壞賬率會(huì)下降，這是最簡(jiǎn)單的常識(shí)。直接和間接兩種融資模式不是簡(jiǎn)單的此消彼長(zhǎng)的蹺蹺板關(guān)系，而是互相支持、互相促進(jìn)的。

以上作者對(duì)自己的觀點(diǎn)基本上沒(méi)有論證，僅提到的一點(diǎn)論證在論點(diǎn)、論據(jù)上又經(jīng)不起事實(shí)的檢驗(yàn)。因此，筆者認(rèn)為，以上作者認(rèn)為銀行股不值得投資是完全錯(cuò)誤的，銀行股恰恰遭遇了市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)，處在罕見(jiàn)的安全邊際中。