馬麗君

一、引言

企業(yè)是以盈利為目的的經(jīng)濟(jì)組織，其運(yùn)營和發(fā)展以一定的資金流為基礎(chǔ)。一般來說，企業(yè)的資金來源可分為內(nèi)部籌資和外部引入兩種，這兩種方式的相對比重會直接影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，并對企業(yè)的持續(xù)獲益能力產(chǎn)生作用。當(dāng)前，我國企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)存在一定的問題，如內(nèi)源融資較少、資產(chǎn)負(fù)債率較低、偏好股權(quán)融資及短期負(fù)債比重過高等。其中，內(nèi)源融資較少是指企業(yè)傾向于從外部取得融資，而較少的利用留存收益等達(dá)到擴(kuò)大經(jīng)營與生產(chǎn)規(guī)模的目的；資產(chǎn)負(fù)債率較低是指企業(yè)的負(fù)債規(guī)模較小，從而不能有效的利用稅收手段進(jìn)行經(jīng)營效益的調(diào)整；偏好股權(quán)融資是指企業(yè)的內(nèi)部管理層為了減少融資風(fēng)險，降低利息費(fèi)用，通常以股票為載體取得發(fā)展資金，從而進(jìn)一步壓縮外部借款的比例，減輕了利息負(fù)擔(dān)；短期負(fù)債比重過高是指企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中，與長期負(fù)債相比，短期負(fù)債處在較高的水平，短期負(fù)債屬流動性負(fù)債，企業(yè)發(fā)展經(jīng)驗表明，流動負(fù)債占負(fù)債總額的比重保持在50%左右較為適宜，而從當(dāng)前企業(yè)發(fā)展的實際來看，這個比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了50%，流動性負(fù)債的增加進(jìn)一步加大了企業(yè)的還款壓力，對企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)能力提出了新的要求，一旦發(fā)生資金斷裂，內(nèi)生的財務(wù)風(fēng)險會極大影響企業(yè)經(jīng)營的持續(xù)性。

企業(yè)在進(jìn)行籌資決策時，要充分考慮現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)，并合理配比各種資本的相對比重，從而降低企業(yè)在經(jīng)營與管理中的風(fēng)險，實現(xiàn)利潤最大化的目標(biāo)。企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，一方面能夠根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化和經(jīng)營條件調(diào)整，做出系統(tǒng)化分析，從而為企業(yè)的籌資管理決策提供有效支持；另一方面，籌資方式的選擇和籌資安排的做出，也會直接影響內(nèi)部的資本結(jié)構(gòu)，所以，企業(yè)必須合理確定籌資來源，進(jìn)行多元化、分散化的籌資方式選擇。

二、影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的因素分析

1.外部影響因素

一般來說，影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的外部因素主要有經(jīng)濟(jì)條件、外部政策、金融環(huán)境及行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r等。

經(jīng)濟(jì)條件，也就是指市場條件，即企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展與外部市場條件相適應(yīng)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境處于下行趨勢時，需求較少，消費(fèi)能力不足，企業(yè)無法進(jìn)行持續(xù)的擴(kuò)大化經(jīng)營，發(fā)展受限，此時，企業(yè)因缺乏信心而采用緊縮的政策，減少對外投資甚至不進(jìn)行對外投資，從而降低現(xiàn)有的負(fù)債水平；當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境處于上行趨勢時，由于市場需求的增大，企業(yè)會進(jìn)行積極的擴(kuò)大化再生產(chǎn)，為實現(xiàn)供需平衡，在現(xiàn)有的資金水平下，企業(yè)會采用外部借款形式滿足現(xiàn)金需求，市場條件的改善也會進(jìn)一步增強(qiáng)消費(fèi)信心，企業(yè)進(jìn)行負(fù)債化經(jīng)營、多元化籌資成為可能。

外部政策，也就是指法律條件和政府政策，就法律條件而言，企業(yè)是依附于社會而存在的經(jīng)濟(jì)組織，企業(yè)發(fā)展的目的是實現(xiàn)利潤最大化，但這種盈利方式必須受到法律法規(guī)和社會制度的約束，合法自主經(jīng)營。稅收是對企業(yè)獲取的資源進(jìn)行的再分配，稅率水平也會直接影響企業(yè)的籌資決策，為了實現(xiàn)社會資源分配的相對均衡性，國家通常以稅收為手段，對企業(yè)的收入水平進(jìn)行調(diào)整，稅率變化會對企業(yè)的負(fù)債籌資起到引導(dǎo)作用，并影響其投資、分紅等決策實施；就政府政策而言，政府可以營造寬松的籌資環(huán)境，積極促進(jìn)企業(yè)從外部取得融通資金，并通過財政補(bǔ)貼、稅費(fèi)優(yōu)惠及紅利返還等多種方式實現(xiàn)企業(yè)的籌資目標(biāo)。

金融環(huán)境，也就是企業(yè)所面對的金融市場條件，具體來說，企業(yè)要進(jìn)行籌資行為，必須依賴一定的金融市場環(huán)境，金融環(huán)境包括金融機(jī)構(gòu)、金融產(chǎn)品及其他金融衍生品等，這些條件會直接影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和籌資決策。進(jìn)一步來說，企業(yè)籌資的方式傾向于多元化，可以采用多種方式的不同組合來進(jìn)行融資，籌資渠道的擴(kuò)展實現(xiàn)了資本結(jié)構(gòu)的有效優(yōu)化，也為金融環(huán)境的改善提供了基礎(chǔ)。

行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r是影響企業(yè)資金結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要因素。企業(yè)的發(fā)展形式具有復(fù)雜性特征，這是由于企業(yè)所處的行業(yè)態(tài)勢、生命周期階段及盈利能力等具有較大的差異，這些差異導(dǎo)致了企業(yè)經(jīng)營管理模式的多樣化。企業(yè)從戰(zhàn)略發(fā)展的角度考慮，往往會進(jìn)行不同的籌資選擇，經(jīng)營風(fēng)險較高的企業(yè)傾向于控制財務(wù)風(fēng)險，從而實現(xiàn)風(fēng)險與收益的合理配比；經(jīng)營風(fēng)險較低的企業(yè)則能夠承擔(dān)較高的財務(wù)風(fēng)險水平，實現(xiàn)收支均衡和資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，滿足企業(yè)持續(xù)性獲益的目標(biāo)。

2.內(nèi)部影響因素

進(jìn)一步來說，影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的內(nèi)部因素主要有獲益能力、成長發(fā)展性、發(fā)展規(guī)模及經(jīng)營管理者風(fēng)險偏好等。

獲益能力，也就是企業(yè)的盈利能力，一般來說，企業(yè)的盈利能力越強(qiáng)，其未來發(fā)展性越好，越有可能進(jìn)行擴(kuò)大化生產(chǎn)。根據(jù)我國會計準(zhǔn)則的相關(guān)規(guī)定，企業(yè)要按照一定的比例計提留存收益，這部分資金是企業(yè)進(jìn)行融資擴(kuò)股的基礎(chǔ)，只有當(dāng)計提的留存收益不能滿足經(jīng)營生產(chǎn)實際時，企業(yè)才會考慮對外借款或股權(quán)融資的方式獲得發(fā)展資金。盈利較低的企業(yè)較為依賴外部單元的資金支持，負(fù)債水平也通常較高，反之亦然。

成長發(fā)展性是指企業(yè)在經(jīng)營過程中會存在諸多的投資機(jī)會，這些投資機(jī)會需要大量的資金作為支持，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部留存的資金不能滿足經(jīng)營需求時，企業(yè)就會向外進(jìn)行籌資?；I資能夠給企業(yè)帶來較高的預(yù)期收益，但同時也存在特定的風(fēng)險。一般來說，企業(yè)所有者（股東）不愿意將收益與外部利益相關(guān)者共享，而更傾向于采用負(fù)債的形式進(jìn)行籌資，這種方式不占用所有者的出資，且能滿足企業(yè)持續(xù)性擴(kuò)大的需求。負(fù)債籌資反映了企業(yè)的高成長性，表現(xiàn)為預(yù)期內(nèi)經(jīng)營績效的良好狀態(tài)，但高成長性不可避免帶來較高的風(fēng)險性，如資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)超過特定閾值等。

發(fā)展規(guī)模是指企業(yè)發(fā)展的速度和體態(tài)，這個指標(biāo)與企業(yè)的成長發(fā)展性具有密切的聯(lián)系。就目前來說，大多數(shù)企業(yè)根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債率水平來反映公司規(guī)模，即公司規(guī)模越大，資產(chǎn)負(fù)債率在一定的區(qū)間內(nèi)越高，而公司規(guī)模越小，資產(chǎn)負(fù)債率在一定的區(qū)間內(nèi)越低。隨著企業(yè)發(fā)展規(guī)模的逐步擴(kuò)大，其經(jīng)營與管理方式實現(xiàn)多元化，風(fēng)險性也進(jìn)一步降低，收益的可獲得性逐漸增強(qiáng)，為實現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)傾向于采用負(fù)債融資，從外部取得借款。銀行作為企業(yè)進(jìn)行負(fù)債融資的金融機(jī)構(gòu)，通常可以為規(guī)模較大的企業(yè)提供借貸優(yōu)惠條件，從而滿足現(xiàn)階段企業(yè)的資金需求。

經(jīng)營管理者的風(fēng)險偏好也會影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，具體來說，保守型的經(jīng)營管理者通常不會大量使用外部籌資借款，而傾向于使用自有資金，從而表現(xiàn)為“高權(quán)益，低負(fù)債”的結(jié)構(gòu)形式，相比較而言，冒險型的經(jīng)營管理者則更加注重收益性，愿意進(jìn)行負(fù)債籌資，以滿足企業(yè)當(dāng)前階段的資金需求，從而表現(xiàn)為“低權(quán)益，高負(fù)債”的結(jié)構(gòu)形式。另外，企業(yè)所有者的態(tài)度也會影響資本結(jié)構(gòu)，即如果所有者具有較強(qiáng)的控股權(quán)意識，則他們會傾向于負(fù)債籌資，只有當(dāng)負(fù)債融資不能滿足經(jīng)營需求或股權(quán)融資不損害其控股權(quán)地位時，企業(yè)才會進(jìn)行股權(quán)融資。

三、資本結(jié)構(gòu)類型對企業(yè)籌資產(chǎn)生的影響

從籌資的角度來說，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)具有多元化類型，資本結(jié)構(gòu)類型的選擇不同，對企業(yè)財務(wù)的影響和作用也會產(chǎn)生顯著性差異。當(dāng)前來說，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)類型可分為單一普通股結(jié)構(gòu)、普通股加優(yōu)先股的復(fù)合結(jié)構(gòu)和普通股加優(yōu)先股加負(fù)債的多元結(jié)構(gòu)。

單一普通股是指企業(yè)進(jìn)行外部股權(quán)融資的主體部分，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)是，企業(yè)不需要進(jìn)行還本付息行為，也不形成企業(yè)內(nèi)部的長期負(fù)債，這種融資方式具有較低的財務(wù)風(fēng)險。一般來說，企業(yè)在發(fā)行期會通過發(fā)行普通股進(jìn)行融資，而到了發(fā)展的中期階段，需要追加投資時，企業(yè)通常會采用其他的融資方式。當(dāng)普通股發(fā)行成本過高，不足以彌補(bǔ)企業(yè)持續(xù)性經(jīng)營所帶來的收益時，企業(yè)一般會轉(zhuǎn)向其他的融資方式。另外，普通股發(fā)行的數(shù)量也會直接影響所有者的控股權(quán)和經(jīng)營者的管理權(quán)，在這種情況下，企業(yè)所有者將會承擔(dān)較大的投資風(fēng)險。為有效管控普通股發(fā)行中可能存在的外部風(fēng)險，企業(yè)所有者要進(jìn)行謹(jǐn)慎的投資決策，既要考慮資本結(jié)構(gòu)的合理性，又要對被投資企業(yè)的投資風(fēng)險作出有效說明。

普通股加優(yōu)先股的復(fù)合結(jié)構(gòu)是指企業(yè)進(jìn)行外部股權(quán)融資的過程中，既發(fā)行普通股又發(fā)行優(yōu)先股的兩種交叉形式。一般來說，優(yōu)先股具有先于普通股分配紅利的權(quán)利，這決定了優(yōu)先股的股息相對較高，且分配的形式較為固定。為降低股權(quán)融資成本，企業(yè)通常會采用優(yōu)先股加普通股的復(fù)合結(jié)構(gòu)來滿足內(nèi)部的資金需求，其投資風(fēng)險也大大降低。此外，優(yōu)先股股息是在企業(yè)凈利潤的基礎(chǔ)上進(jìn)行的分配行為，這決定了該部分支出不能免除各種稅負(fù)，而當(dāng)優(yōu)先股應(yīng)付股息超過了企業(yè)實際的盈利能力時，就會增加企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險，進(jìn)一步影響其籌資結(jié)構(gòu)的合理性和籌資方式的選擇。

普通股加優(yōu)先股加負(fù)債的多元結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在籌資的過程中，不僅進(jìn)行股權(quán)融資，也進(jìn)行負(fù)債融資。負(fù)債融資與普通股、優(yōu)先股等股權(quán)融資方式相比，資金的使用成本較低，企業(yè)能夠?qū)ζ髽I(yè)的資本結(jié)構(gòu)起到相應(yīng)的調(diào)節(jié)作用。另外，負(fù)債融資方式不會對所有者的控股權(quán)形成威脅，且外部債權(quán)人也不會直接參與到企業(yè)的經(jīng)營管理中，更不會干預(yù)企業(yè)的投資決策行為，具有比較優(yōu)勢。普通股加優(yōu)先股加債權(quán)的資本結(jié)構(gòu)則對企業(yè)提出了新的要求，不僅需要企業(yè)按時還本付息，還要對股權(quán)融資所形成的所有權(quán)提供約束性條件，這也就意味著企業(yè)要保證良好的盈利能力和現(xiàn)金流的安全性，才能實現(xiàn)對前欠債務(wù)的有效清償，而對于普通股、優(yōu)先股等股權(quán)融資部分所形成的要求權(quán)，往往會表現(xiàn)為契約的形式，即規(guī)定了債權(quán)人對企業(yè)某一或某些方面進(jìn)行管理的政策限制，該部分在滿足企業(yè)資金需求的同時，也極大影響了企業(yè)的自主性。