李寧 韋顏秋

近些年，我國資管行業(yè)呈現(xiàn)出加速發(fā)展態(tài)勢，整個泛資管行業(yè)的年復合增長率達到了38.9%，資管產(chǎn)品總規(guī)模超過百萬億元。各類金融機構從事的資管業(yè)務在投資范圍、資本計提、分級杠桿等監(jiān)管標準上存在較大差異，致使資管行業(yè)處于產(chǎn)品上多層嵌套、剛性兌付、業(yè)務不規(guī)范、缺乏監(jiān)管等問題，直接導致金融服務業(yè)“脫實向虛”，金融體系內系統(tǒng)性風險不斷累積。監(jiān)管部門早在2013年和2015年出臺了針對于銀行理財業(yè)務發(fā)展規(guī)范的指導意見，雖取得一定的監(jiān)管效果，但前述問題并沒有得到實質性解決。隨著第五次全國金融工作會議召開，“一行三會一局”聯(lián)合發(fā)布《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務指導意見（征求意見稿）》（簡稱“資管新規(guī)”），在征詢各方意見基礎上，央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外管局在4月27 日聯(lián)合發(fā)布《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》，這標志著資產(chǎn)管理進入新時代，銀行資管業(yè)務向本源性回歸已成為趨勢。

資管新規(guī)的監(jiān)管特點

開啟跨行業(yè)全方位監(jiān)管格局。從金融實踐中看，分業(yè)監(jiān)管模式已無法適應混業(yè)經(jīng)營的趨勢，建立跨行業(yè)全方位的監(jiān)管體系勢在必行。當前，混業(yè)經(jīng)營趨勢也愈發(fā)明顯，就資管產(chǎn)品而言，金融行業(yè)已全面涉足，除了基礎理財、信托、基金以及資產(chǎn)管理產(chǎn)品外，還包括公募證券投資基金，私募投資基金等。業(yè)務操作橫跨銀行、證券、保險業(yè)等多部門，層層嵌套、產(chǎn)品結構復雜、透明度低、容易交叉?zhèn)魅?，嚴重影響了監(jiān)管部門對整體風險的監(jiān)測統(tǒng)計和預測研判。首先，資管新規(guī)明確了資管產(chǎn)品是指金融機構的表外業(yè)務，不得承諾保本保收益，明確了資產(chǎn)產(chǎn)品只能進行表外經(jīng)營。其次，強調了統(tǒng)一的跨行業(yè)監(jiān)管，同一類型的資管產(chǎn)品適用同一監(jiān)管標準，避免監(jiān)管真空和套利現(xiàn)象發(fā)生， 實現(xiàn)機構監(jiān)管與功能監(jiān)管相結合，以監(jiān)管問題為導向，使用功能監(jiān)管模式覆蓋行業(yè)間相同業(yè)務統(tǒng)一監(jiān)管問題。第三，協(xié)調監(jiān)管職能實現(xiàn)全方位監(jiān)管。監(jiān)管協(xié)調和監(jiān)管分工主要體現(xiàn)在統(tǒng)計制度、監(jiān)管分工、監(jiān)管原則三個部分。在統(tǒng)計制度上采取事后報備的方式；在監(jiān)管分工上，明確人民銀行和金融監(jiān)督管理部門的職能，對宏觀審慎管理和市場準入、日常監(jiān)管進行明確規(guī)定，以加強投資者保護；在監(jiān)管原則上主要將機構監(jiān)管與功能監(jiān)管相結合，既考慮到機構類型的分業(yè)監(jiān)管又按照產(chǎn)品類型實施功能監(jiān)管。

實施全過程穿透式監(jiān)管準則。銀行理財業(yè)務隱藏著較為嚴重的系統(tǒng)性風險，通過保本理財?shù)男问轿姸喽唐谕顿Y者， 形成資產(chǎn)池后通過委外、多層嵌套、通道業(yè)務等形式投資于各類型的中長期資產(chǎn)， 以至于底層資產(chǎn)屬性、特點、規(guī)模、期限模糊不清。本次資管新政針對這些問題欲建立覆蓋全過程的監(jiān)管措施，通過穿透識別底層資產(chǎn)和最終投資者，全面防范系統(tǒng)性風險。首先，禁止資金池業(yè)務操作。資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，對于具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務嚴令禁止。其次，禁止多層嵌套的業(yè)務。公募證券投資基金可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品， 資管產(chǎn)品的結構最多有兩層，不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品。第三，通道業(yè)務被全面禁止。帶有規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務，金融機構不得為其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供便利。第四，資管產(chǎn)品進行第三方獨立托管。金融機構發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品作為委托方，具有托管資質的第三方機構作為受托方，受托方對委托方資產(chǎn)實行獨立托管，通過業(yè)務流程對接和業(yè)務系統(tǒng)搭建，實現(xiàn)每個理財產(chǎn)品“單獨管理、單獨建賬、單獨核算”。

要求銀行理財回歸凈值管理。資管新規(guī)要求包括銀行理財在內的資產(chǎn)管理產(chǎn)品實行凈值化管理，逐步向凈值型產(chǎn)品轉型。目前，銀行理財凈值型占比較低，尚未達到10%的比例。首先，要打破剛性兌付。新規(guī)對剛性兌付進行界定，如采取滾動發(fā)行、收益轉移、自籌資金償付、委托其他金融機構代為償付等方式，操作流程嚴重違反了凈值管理的原則，表現(xiàn)為比較明顯的剛性兌付特征。新規(guī)明確表示要打破剛性兌付，回歸到凈值管理原則。其次，新規(guī)要求銀行將非標資產(chǎn)轉為標準資產(chǎn)，不允許資管產(chǎn)品直接或間接投資銀行信貸非標準化資產(chǎn)，防范非標資產(chǎn)出現(xiàn)信用風險等對價值的侵蝕。第三，成立子公司進行專業(yè)的凈值化運營，對于金融機構的主營業(yè)務范圍不是資管業(yè)務的，要求其設立具有獨立法人資格的資產(chǎn)管理子公司或者專設的資產(chǎn)管理業(yè)務經(jīng)營部門開展資管業(yè)務。

杜絕監(jiān)管套利的操作空間。新規(guī)強調了統(tǒng)一監(jiān)管原則，同一類型的資管產(chǎn)品適用同一監(jiān)管標準，減少監(jiān)管真空和套利空間，實現(xiàn)機構監(jiān)管與功能監(jiān)管相結合。由于之前不同行業(yè)的監(jiān)管標準存在差異，如投資范圍、資本計提、分級杠桿的不同， 產(chǎn)生了不同金融機構相互合作、多層嵌套的資管業(yè)務模式。這種情況下，監(jiān)管標準不統(tǒng)一，又缺乏統(tǒng)一監(jiān)測，既不利于投資者保護，也會導致市場分割，容易引發(fā)監(jiān)管套利，增大系統(tǒng)性風險隱患。如同業(yè)負債成了銀行主動負債的重要抓手，構成了“循環(huán)派生流動性”的閉環(huán)結構，資管產(chǎn)品選擇相互投資、相互嵌套，導致底層資產(chǎn)和風險難以穿透和融資成本增加。資管新規(guī)統(tǒng)一了負債要求、計提風險準備金、凈值管理、去通道化等監(jiān)管要求，全方位堵住了原有資管業(yè)務的政策套利漏洞。

對銀行理財業(yè)務的影響

資金端將受到較大影響，募集壓力大增。這種壓力主要來自資管新規(guī)對理財產(chǎn)品凈值化管理、剛性兌付和資產(chǎn)池方面的監(jiān)管。首先，來自社會資金理財需求回落的壓力，凈值化管理使得在銀行表外運營的理財業(yè)務不得建立資產(chǎn)池，每個理財產(chǎn)品都要進行“單獨管理、單獨建賬、單獨核算”，不得承諾保本理財，打破剛性兌付，使得資金來源從負債屬性向投資屬性轉換，在風險教育和抗風險能力不完備的情況下，低風險、保本需求的資金將向表內存款回落，或向成本法計價的貨幣基金分流。新規(guī)中明確表示，在遵循“新老劃斷”原則下，原有存量理財產(chǎn)品自然存續(xù)期至所投資資產(chǎn)到期，在過渡期內，對不符合本意見規(guī)定的資管產(chǎn)品不得新增凈認購規(guī)模，在過渡期后，全面按照新規(guī)的規(guī)范進行資管產(chǎn)品運作。由此可見，短期內來自社會資金的募集壓力不會很明顯，隨著過渡期結束，影響將逐步顯現(xiàn)。其次， 來自同業(yè)理財?shù)馁Y金壓力。近些年，銀行同業(yè)負債加速了表內表外的同業(yè)存單和同業(yè)理財規(guī)模急速擴張，構成了“循環(huán)派生流動性”的閉環(huán)結構。資管新規(guī)明確表示要杜絕監(jiān)管套利、禁止多層嵌套，隨著監(jiān)管趨嚴，來自同業(yè)的資金融通將被大幅壓縮。

資產(chǎn)端非標資產(chǎn)配置將大幅回落， 非標轉標將提速。在資管新規(guī)下，對非標資產(chǎn)、封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品、開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的終止日做出規(guī)定，禁止資產(chǎn)池和期限錯配。由此看來，監(jiān)管意圖非常明顯，就是引導信貸資產(chǎn)配置向表內回歸， 表外資產(chǎn)配置倡導凈值化管理。具體而言，委托貸款、信托貸款和承兌匯票等“非標資產(chǎn)配置”被大幅擠壓，倡導標準化的債券融資。由于銀行理財業(yè)務中表外資金主要來源于短期負債，銀行為了實現(xiàn)期限匹配與流動性，同時滿足監(jiān)管要求， 為此，一方面減少中長期的非標資產(chǎn)配置，另一方面將非標轉標。根據(jù)《中國銀行業(yè)理財市場年度報告》和央行披露數(shù)據(jù)顯示，2017年占比16.22%的銀行理財產(chǎn)品投向了非標資產(chǎn)；2018年第一季度，社會融資規(guī)模中人民幣貸款占比86.9%，委托貸款占比5.9%，信托貸款占比1.4%，貼現(xiàn)的銀行承兌匯票占比2.2%，后三者同比下降共31.9個百分點。由此可見，表外融資向銀行表內回歸，非標融資向標準化融資轉移成為趨勢。

加劇銀行理財盈利波動，蘊含運營風險。資管新規(guī)出臺將對銀行資管業(yè)務收入、資金成本、利潤增長、客戶門檻等帶來影響。從資金成本來看，新規(guī)要求的凈值化管理，以及其他存續(xù)期、合格投資者制度、資金池治理等監(jiān)管要求，勢必會帶來收益率的波動，并且導致風險厭惡型投資者的流失，限制理財資金的募集，并可能增加資金成本。其次，新規(guī)在客戶選擇上對“高凈值客戶門檻”和“合格投資者要求”進一步明確，意味著銀行高端理財門檻將提高，合格投資者的范圍將進一步縮小，這對國有銀行和股份制影響較小， 但對私銀客戶戶均資產(chǎn)不是很高的城商行有一定影響。再者，新規(guī)禁止非標期限錯配、理財資金投向限制、去通道減少嵌套、杠桿率限制、風險準備金計提和交易結構設計限制等，將會制約理財投資收益的提升。一升一降之間，原有盈利模式將被打破，為適應新監(jiān)管規(guī)定，探索新的盈利模式對銀行經(jīng)營提出迫切的要求，這也蘊含著較大的經(jīng)營性風險，在禁止資產(chǎn)池運作的監(jiān)管要求下，期限錯配模式將不成立，這將極大考驗銀行資產(chǎn)管理整體運作水平。

銀行理財業(yè)務向本源回歸

本次資產(chǎn)新規(guī)出臺的主要目標是清理金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的諸多亂象，促進銀行理財業(yè)務從表外向表內轉換，讓資管業(yè)務回歸“受人之托、代人理財”的主動管理本源。銀行應主動適應監(jiān)管新趨勢， 充分利用過渡期的安排，轉變思路、積極謀變、主動應對，將理財業(yè)務回歸商業(yè)本源，實現(xiàn)價值創(chuàng)造。

戰(zhàn)略上要從國家和經(jīng)濟發(fā)展需要出發(fā)，進行理財資產(chǎn)配置。首先，在“一帶一路”倡議、京津冀協(xié)同發(fā)展、自貿(mào)區(qū)國家戰(zhàn)略，積極拓展符合我國產(chǎn)業(yè)轉型升級的科技創(chuàng)新和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等方面，主動探索資金需求點，通過設計適合的資管產(chǎn)品，支持產(chǎn)業(yè)結構轉型和降低企業(yè)杠桿率。其次，伴隨供給側結構性改革，并購熱潮對并購金融服務及企業(yè)上市金融顧問服務帶來新的要求，理財資產(chǎn)積極主動探索供給側改革對資金的需求特征，通過產(chǎn)品設計滿足供給側改革的新需求。最后，針對下一階段科技型企業(yè)、抗周期行業(yè)并購、投貸聯(lián)動等投資新趨勢，在整體資金配置策略上， 理財資產(chǎn)重點瞄準以上新的投資方向和參與熱點，資金運用方式上加大對接標準化債權資產(chǎn)、權益類資產(chǎn)的比重。

策略上進行凈值化管理，主動去“剛性兌付”。新規(guī)明確表示要打破“剛性兌付”，未來銀行理財市場的競爭優(yōu)勢由價格轉向創(chuàng)新能力及主動管理能力。從2017年凈值型產(chǎn)品的發(fā)行情況來看，18家全國性銀行中有17家已推出凈值型產(chǎn)品，顯然已對凈值化產(chǎn)品進行了提前布局。但是， 城市商業(yè)銀行和農(nóng)村金融機構，在發(fā)行凈值型產(chǎn)業(yè)的銀行數(shù)量存在一定程度落后， 城市商業(yè)銀行由于缺乏統(tǒng)一的發(fā)展方向， 其產(chǎn)品凈值化的力度也有所差異。鑒于銀行理財產(chǎn)品不再保本保收益，剛性兌付被打破，大、中小型銀行要充分了解并利用自身的稟賦優(yōu)勢，一方面在尋找差異化基礎上主動去“剛性兌付”，通過加強主動管理能力和產(chǎn)品創(chuàng)新能力的培養(yǎng)，重點提升標準化資產(chǎn)凈值管理上的能力；另一方面，塑造凈值化管理體系，增強主動管理能力、降低凈值波幅。資金端上要加強理財客戶風險教育，樹立風險承擔的意識； 投資端上要強化價值評估、風險分析、資產(chǎn)管理等手段和技術。

操作上加強標準化資產(chǎn)布局，促進非標向標準資產(chǎn)轉換。資管凈值化管理的關鍵是非標向標準資產(chǎn)配置上的轉換，“非標轉標”成為發(fā)力點。一是將已經(jīng)形成的非標融資配置資產(chǎn)向標準化融資轉移，具體方式可以采用資產(chǎn)證券化工具，將非標資產(chǎn)進行標準化，在公開市場交易，這樣將非標資產(chǎn)徹底出表，變成證券化資產(chǎn)， 改善資產(chǎn)負債結構，提高資產(chǎn)周轉效率， 接受市場的陽光化、透明化監(jiān)督；二是將形成的非標準資產(chǎn)回到資產(chǎn)負債表中，按照監(jiān)管要求通過提高資本充足率的方式， 將理財資產(chǎn)配置轉換到資產(chǎn)負債表中，按照信貸資產(chǎn)的管理方式進行運作，讓資本來承擔風險；三是新的理財資產(chǎn)配置上要通過凈值化管理的方式，打破“剛性兌付”，通過組合投資的配置方式，將理財資產(chǎn)配置到標準化產(chǎn)品上，進行風險承擔，回歸理財?shù)谋举|。

創(chuàng)新上開發(fā)新負債管理工具，主動適應監(jiān)管要求。首先，資管新規(guī)下為了防止銀行在過渡期內大量、集中性處置不合規(guī)范資產(chǎn)而引發(fā)系統(tǒng)性風險，銀行應積極主動并有序放棄傳統(tǒng)的保本理財業(yè)務，引導資金投向銀行存款、固定收益類資管產(chǎn)品、貨幣基金等固定收益產(chǎn)品，以適應未來對存款業(yè)務的激烈競爭。其次，提升對公存款的服務管理，尤其是順應科技金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、區(qū)塊鏈技術的趨勢，做好與企業(yè)對接的服務，創(chuàng)新服務理念，為客戶提供便捷的服務體驗，通過服務體驗的認可形成服務粘性，提升對公存款的水平。最后，開發(fā)高收益結構性存款產(chǎn)品， 吸引優(yōu)質客源。為了適應資管新規(guī)在資金來源端的監(jiān)管要求，應主動縮減低收益、保本型的理財業(yè)務，設計開發(fā)具有較高收益、結構性存款產(chǎn)品，繼續(xù)吸引客戶將資金投入，防止資金大量流失，影響銀行后續(xù)發(fā)展動力。

基金項目：天津市哲學社會科學規(guī)劃青年項目（項目編號：TJYYQN17-007）的階段性成果。

（作者單位：天津商業(yè)大學經(jīng)濟研究所）

金融市場月度資訊

央行擴大MLF擔保品范圍，加大對小微企業(yè)等領域支持力度

6月1日，央行宣布擴大中期借貸便利（MLF）擔保品范圍。新納入MLF擔保品范圍的有三類：不低于AA級的小微企業(yè)、綠色和三農(nóng)金融債券，AA+、AA級公司信用類債券，優(yōu)質的小微企業(yè)貸款和綠色貸款。

證監(jiān)會發(fā)布存托憑證管理辦法，CDR核心規(guī)則全面落地

6月6日，證監(jiān)會正式發(fā)布了《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》， 明確了存托憑證的法律適用和基本監(jiān)管原則，對存托憑證的發(fā)行、上市、交易、信息披露制度等作出了具體安排。

郭樹清出席陸家嘴論壇表示，防范化解金融風險要突出重點

6月14日，中國人民銀行黨委書記、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會主席郭樹清出席陸家嘴論壇并發(fā)表演講。郭樹清指出，防范化解金融風險必須善于抓主要矛盾，優(yōu)先處理最可能影響全局、威脅整體的問題。

發(fā)改委、財政部發(fā)布通知，券商等三年免征機構監(jiān)管費

6月22日，發(fā)改委、財政部發(fā)布《關于證券期貨業(yè)監(jiān)管費標準等有關問題的通知》，對業(yè)務監(jiān)管費標準、機構監(jiān)管費標準，以及證券、期貨、基金從業(yè)人員資格考試費標準進行了規(guī)定。

央行發(fā)布區(qū)域金融運行報告，將繼續(xù)完善宏觀審慎政策框架

6月22日，央行發(fā)布《中國區(qū)域金融運行報告（2018）》。報告稱，央行將實施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，保持流動性合理充裕，為供給側結構性改革和高質量發(fā)展營造適宜的貨幣金融環(huán)境。

五部門聯(lián)合印發(fā)意見，進一步深化小微企業(yè)金融服務

6月25日，央行、銀保監(jiān)會等五部門聯(lián)合印發(fā)《關于進一步深化小微企業(yè)金融服務的意見》，加大貨幣政策支持力度，引導金融機構聚焦單戶授信500 萬元及以下小微企業(yè)信貸投放。

央行貨幣政策委員會召開例會，促進經(jīng)濟平穩(wěn)健康發(fā)展

6月27日，中國人民銀行貨幣政策委員會召開第二季度例會，會議由央行行長、貨幣政策委員會主席易綱主持。會議強調，要打好防范化解金融風險攻堅戰(zhàn)，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線。

新版外商投資準入負面清單發(fā)布，多個領域放寬投資限制

6月28日，發(fā)改委、商務部發(fā)布《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》，由原來63條減至48條，大幅擴大服務業(yè)開放，基本放開制造業(yè)，放寬農(nóng)業(yè)和能源資源領域準入。