侯潔

摘要：互聯(lián)網(wǎng)金融是互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代金融的新生態(tài)，其中股權(quán)眾籌模式作為一種新興的融資模式對(duì)小微企業(yè)和創(chuàng)新項(xiàng)目的發(fā)展具有重要的意義。文章在分析我國(guó)股權(quán)眾籌發(fā)展現(xiàn)狀及存在問題的基礎(chǔ)上，指明股權(quán)眾籌模式本土化發(fā)展中存在的兩大障礙，借鑒國(guó)際先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)結(jié)合我國(guó)環(huán)境，提出了股權(quán)眾籌模式本土化發(fā)展的具體路徑，以期促進(jìn)我國(guó)股權(quán)眾籌在金融變革的時(shí)代中能夠健康、有序的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌；互聯(lián)網(wǎng)金融；本土化

一、引言

小微企業(yè)和創(chuàng)新項(xiàng)目融資難是一直以來存在的問題，在信息不對(duì)稱的市場(chǎng)中，小微企業(yè)和創(chuàng)新項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，缺乏可抵押品，因而難以獲得啟動(dòng)資金。同時(shí)，受融資門檻限制，大量社會(huì)閑散資金得不到有效利用。在金融危機(jī)之后，資本市場(chǎng)的震蕩和投資者信心缺乏等更加劇了這一局面的惡化。眾籌模式的出現(xiàn)，尤其是股權(quán)眾籌作為小微企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)建初期獲取資金的一種有效方式，實(shí)現(xiàn)了小微企業(yè)和社會(huì)大眾閑散資金的有效對(duì)接。

從股權(quán)眾籌整體規(guī)模上來看，我國(guó)距一些歐美國(guó)家仍有較大差距，據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球共452家活躍的眾籌平臺(tái)在運(yùn)營(yíng)，大部分分布在北美和歐洲地區(qū)。以美國(guó)一家股權(quán)類眾籌網(wǎng)站為例——Angelist，目前該網(wǎng)站有10 萬(wàn)家企業(yè)掛牌，促成了1000 多家創(chuàng)業(yè)企業(yè)成功融資。反觀國(guó)內(nèi)的股權(quán)眾籌中兩個(gè)具有代表性的網(wǎng)站，截至2013 年年底，天使匯累計(jì)完成100 多個(gè)項(xiàng)目，融資額約為3億元，而大家投則為4個(gè)項(xiàng)目完成250 萬(wàn)元融資，可見我國(guó)股權(quán)眾籌在發(fā)展規(guī)模和為小微企業(yè)獲得融資的能力上來看，都與世界其他國(guó)家存在一定的差距。

央行發(fā)布《中國(guó)人民銀行年報(bào)》中指出，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的業(yè)務(wù)活動(dòng)經(jīng)常突破現(xiàn)有的監(jiān)管邊界，進(jìn)入法律上的灰色地帶，甚至可能觸及非法集資、非法經(jīng)營(yíng)等“底線”，縱觀世界范圍內(nèi)股權(quán)眾籌發(fā)展的法律環(huán)境，不少國(guó)家都明確其法律地位，如美國(guó)頒布《促進(jìn)就業(yè)法案》（JOBS）法案等，而我國(guó)尚沒有明確適用的法律法規(guī)。從市場(chǎng)環(huán)境來看，股權(quán)眾籌項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)和高回報(bào)的特性與國(guó)內(nèi)當(dāng)前信用體制的缺失和金融市場(chǎng)發(fā)展的不完善的現(xiàn)狀是不匹配的。因而我國(guó)在法律環(huán)境，市場(chǎng)環(huán)境及眾籌參與方等各方面均存在的限制性因素使得股權(quán)眾籌發(fā)展出現(xiàn)了一系列問題，想要在現(xiàn)有環(huán)境中充分發(fā)揮股權(quán)眾籌這一新興互聯(lián)網(wǎng)金融模式巨大優(yōu)勢(shì)，我國(guó)的股權(quán)眾籌仍有很長(zhǎng)的路要走。

二、股權(quán)眾籌本土化發(fā)展的現(xiàn)狀和問題

（一）股權(quán)眾籌定義

商業(yè)模式下眾籌的定義是主要通過網(wǎng)絡(luò)，以公開方式，以特定目的的捐贈(zèng)或獲得回報(bào)物為形式的融資。根據(jù)籌資人和出資人之間關(guān)系的不同，眾籌可以分為四種模式，即基于回報(bào)的眾籌、基于捐贈(zèng)的眾籌、基于借貸的眾籌、股權(quán)眾籌。股權(quán)眾籌是指普通投資者通過互聯(lián)網(wǎng)渠道向籌資方公司投資取得股權(quán)以期取得未來收益。

（二）股權(quán)眾籌存在的問題

1. 出資者方面

（1）社會(huì)大眾參與度不高：股權(quán)眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新形式，其特征之一就是出資主體為普通的社會(huì)大眾，而非專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)，具備專業(yè)知識(shí)的出資者也較少，社會(huì)大眾對(duì)這類融資模式認(rèn)識(shí)還不足，大多對(duì)其持觀望態(tài)度，各個(gè)眾籌平臺(tái)的參與人員仍顯不足。作為理性出資人，其出資的動(dòng)機(jī)往往是實(shí)際的貨幣收益，考慮到眾籌回報(bào)方式的非貨幣性，也使得眾籌項(xiàng)目對(duì)出資者的吸引力下降。

（2）風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)：作為股權(quán)眾籌的重要參與方，出資者受其專業(yè)知識(shí)和出資經(jīng)驗(yàn)限制，對(duì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估不足。除受到眾籌平臺(tái)必要的風(fēng)險(xiǎn)提示和一定的進(jìn)入資格限制外，幾乎沒有其他風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警途徑，風(fēng)險(xiǎn)承受能力也較弱。如大家投網(wǎng)站，對(duì)領(lǐng)投人和跟投人的進(jìn)入資格沒有任何限制，使得網(wǎng)站因其進(jìn)入門檻低，深受草根投資人的青睞，但也正是因?yàn)檫@樣的低門檻進(jìn)入機(jī)制，增加了眾多風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的出資者出現(xiàn)利益受損的可能性。

2. 籌資者方面

（1）缺乏約束機(jī)制：基于股權(quán)眾籌流程，同時(shí)結(jié)合眾籌市場(chǎng)存在的信息不對(duì)稱性，各類平臺(tái)由于缺乏對(duì)籌資者嚴(yán)格的約束機(jī)制。雖然項(xiàng)目在上線之前是接受平臺(tái)評(píng)估，并且籌資過程中的資金都是由平臺(tái)監(jiān)管或?qū)I(yè)銀行托管的，表面上看，出資者的權(quán)益得到了一定的維護(hù)。但是對(duì)于籌資者的約束和懲罰機(jī)制仍有待完善，沒有關(guān)于項(xiàng)目籌資成功但未能兌現(xiàn)對(duì)出資者回報(bào)，是否對(duì)其返還出資的相關(guān)規(guī)定，也沒有相應(yīng)的對(duì)于籌資者的懲罰機(jī)制。

（2）知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)問題：基于籌資者視角，存在的另一大問題就是知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)。眾籌平臺(tái)上的項(xiàng)目大多是創(chuàng)意項(xiàng)目，沒有專利權(quán)，因而不受知識(shí)產(chǎn)權(quán)的相關(guān)法律保護(hù)。通常情況下，為了吸引更多的出資者，促進(jìn)項(xiàng)目籌資成功，籌資者需要盡可能詳細(xì)的將項(xiàng)目的相關(guān)情況進(jìn)行公布，還要配有相關(guān)的圖片、視頻等，這就增加了項(xiàng)目創(chuàng)意被剽竊的風(fēng)險(xiǎn)性。

3. 眾籌平臺(tái)方面

商業(yè)運(yùn)作模式：我國(guó)股權(quán)眾籌平臺(tái)的盈利模式主要分為兩類，一類是免費(fèi)模式，即完全不收取任何手續(xù)費(fèi)、服務(wù)費(fèi)的平臺(tái)，如果存在第三方機(jī)構(gòu)，會(huì)代為收取一定比例費(fèi)用；另一類則針對(duì)成功項(xiàng)目收取一定比例的費(fèi)用，即按照籌資總額的收取固定比例的費(fèi)用作為手續(xù)費(fèi)和服務(wù)費(fèi)。在經(jīng)濟(jì)利益的驅(qū)使下，國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌平臺(tái)的盈利模式很難保證其提供高質(zhì)量的項(xiàng)目和籌資方，或出現(xiàn)后續(xù)服務(wù)質(zhì)量降低，或出現(xiàn)過度放行更多的項(xiàng)目進(jìn)入平臺(tái)進(jìn)行籌資，甚至出現(xiàn)平臺(tái)與籌資者之間的“自融”行為，這對(duì)平臺(tái)的良好運(yùn)行和健康發(fā)展都是極為不利的。

三、股權(quán)眾籌本土化發(fā)展的路徑

（一）完善股權(quán)眾籌的法律法規(guī)建設(shè)

首先，要以法律的形式明確股權(quán)眾籌在我國(guó)的合法性，明確其監(jiān)管主體，確保股權(quán)眾籌這一新興融資模式是有法可依的。在這個(gè)問題上，證監(jiān)會(huì)于2014年宣布將股權(quán)眾籌納入監(jiān)管范圍，并且會(huì)適時(shí)出臺(tái)相關(guān)管理意見，股權(quán)眾籌將有法可依。

另一方面則是對(duì)出資者資格，籌資者準(zhǔn)入資格及平臺(tái)監(jiān)管相關(guān)法律法規(guī)的制訂。美國(guó)JOBS法案規(guī)定股權(quán)眾籌中充當(dāng)中介的經(jīng)紀(jì)人必須已在SEC進(jìn)行了注冊(cè)、籌資者每年通過平臺(tái)籌資金額不得超過100萬(wàn)美元，并且規(guī)定了出資者出資的最高限額為10萬(wàn)美元。上述條件使得股權(quán)眾籌在納入SEC的有效監(jiān)管。我國(guó)在相關(guān)法規(guī)中也應(yīng)做出適當(dāng)?shù)男薷?，在承認(rèn)股權(quán)眾籌合法地位的前提下，增加有關(guān)出資者人數(shù)限制、籌資者準(zhǔn)入資格及眾籌平臺(tái)相關(guān)條款，明確各方權(quán)利和義務(wù)。對(duì)這一新興的金融模式進(jìn)行監(jiān)管和引導(dǎo)。

（二）優(yōu)化股權(quán)眾籌流程監(jiān)管模式

在我國(guó)股權(quán)眾籌中，除法律監(jiān)管和行業(yè)性的監(jiān)管外，從整個(gè)眾籌流程來看，應(yīng)在主要風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)引入第三方監(jiān)管，摒棄平臺(tái)過度獨(dú)立運(yùn)作，包攬眾籌各環(huán)節(jié)的審核和監(jiān)督任務(wù)，優(yōu)化股權(quán)眾籌流程的監(jiān)管模式。第三方機(jī)構(gòu)包括籌資者準(zhǔn)入的信用及資格評(píng)審機(jī)構(gòu)和負(fù)責(zé)股權(quán)眾籌資金的運(yùn)營(yíng)和監(jiān)管的資金托管機(jī)構(gòu)。當(dāng)然眾籌平臺(tái)本身的監(jiān)管義務(wù)處于同等重要的地位。

對(duì)主要風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)實(shí)施監(jiān)管，從股權(quán)眾籌模式的初始環(huán)節(jié)即籌資者注冊(cè)和項(xiàng)目審核環(huán)節(jié)開始，根據(jù)企業(yè)已往的借貸記錄和交易記錄建立信用檔案，對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目的發(fā)起人和發(fā)起團(tuán)隊(duì)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)；在項(xiàng)目審核環(huán)節(jié)嚴(yán)格依照統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行，實(shí)施主體為具有權(quán)威性的第三方專業(yè)評(píng)審機(jī)構(gòu)。在項(xiàng)目通過審核后和上線進(jìn)行籌資期間，平臺(tái)可以以專業(yè)角度對(duì)項(xiàng)目提出專業(yè)的修改意見，進(jìn)行全面整合。項(xiàng)目籌資過程中，所籌資金統(tǒng)一進(jìn)入第三方資金托管機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)的職能在項(xiàng)目成功籌資后，全程監(jiān)督項(xiàng)目的實(shí)施和回報(bào)的發(fā)放，并根據(jù)預(yù)先的協(xié)議對(duì)項(xiàng)目籌資者分期給付款項(xiàng)，同時(shí)，對(duì)項(xiàng)目出資者有風(fēng)險(xiǎn)提醒義務(wù)和及時(shí)更新項(xiàng)目進(jìn)度信息的義務(wù)。

（三）加強(qiáng)出資者權(quán)益保護(hù)

出資者權(quán)益保護(hù)首先是從出資者準(zhǔn)入制度的建立和嚴(yán)格執(zhí)行開始的，同時(shí)，這也是提高出資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力的重要保障。JOBS法案對(duì)投資者資格做了明確規(guī)定，無論年收入多高，其投資金額均不能超過10萬(wàn)美元。我國(guó)也可借鑒此類方法，在出資者資格審核時(shí)，給出不同的出資者級(jí)別，以確保出資者有一定的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的同時(shí)，對(duì)其可能出現(xiàn)的損失進(jìn)行控制。

出資者權(quán)益保護(hù)中另一不可忽視的部分就是退出機(jī)制，這也是作為互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)投資中必不可少的機(jī)制，國(guó)內(nèi)大部分股權(quán)眾籌平臺(tái)都沒有建立暢通的退出機(jī)制，這樣的機(jī)制缺失迫使出資者只能在企業(yè)IPO時(shí)才能退出，其過程持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)難以預(yù)計(jì)。國(guó)內(nèi)各個(gè)股權(quán)眾籌平臺(tái)都應(yīng)尋求相應(yīng)渠道的建立，確保出資者在無法承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)損失的情況下，有可供其退出風(fēng)險(xiǎn)投資的有效退出機(jī)制。

（四）明確籌資者的責(zé)任

眾籌市場(chǎng)存在信息不對(duì)稱性，同時(shí)又因?yàn)楣蓹?quán)眾籌存在較高的風(fēng)險(xiǎn)性，因而作為股權(quán)眾籌的籌資者應(yīng)更為充分的履行信息披露的義務(wù)。首先，完善作為籌集方的小微企業(yè)的公司治理機(jī)制，基于股權(quán)眾籌的特點(diǎn)，對(duì)于小微企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)狀況的披露要求較高，不僅有利于出資者的權(quán)益保護(hù)，也更有助于籌資者獲得足夠的籌資額。其次，應(yīng)有相關(guān)的監(jiān)管法規(guī)明確規(guī)定籌資方應(yīng)盡的法定義務(wù)，及相應(yīng)的懲罰措施，如對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)提示和對(duì)項(xiàng)目情況的如實(shí)披露等義務(wù)，同時(shí)，信息披露本身可以作為籌資者信用評(píng)級(jí)的考核要素之一，記錄到信用檔案中，以便在下一輪的籌資中作為出資者的出資參考。

在籌資者發(fā)起項(xiàng)目的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面，目前國(guó)際做法是項(xiàng)目先獲得專利權(quán)，再進(jìn)入平臺(tái)提出申請(qǐng)進(jìn)行籌資，這一方法在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面有一定的積極效果，但對(duì)于眾籌來說，無疑增加了籌資者的籌資成本，提高了準(zhǔn)入門檻。因而，我國(guó)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)問題的解決方案的制訂中應(yīng)權(quán)衡多方利弊，給出符合我國(guó)國(guó)情并有利于推動(dòng)眾籌行業(yè)持續(xù)發(fā)展的有效策略。

四、結(jié)語(yǔ)

作為新興的互聯(lián)網(wǎng)金融模式，股權(quán)眾籌模式仍需要完成的法律法規(guī)予以監(jiān)督和引導(dǎo)，需要眾籌參與各方共同努力，朝著本土化發(fā)展的方向繼續(xù)邁進(jìn)?？梢?，在股權(quán)眾籌模式本土化的過程中需要政府和市場(chǎng)共同推動(dòng)、相互配合，同時(shí)，股權(quán)眾籌的各類參與者應(yīng)該明確互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的本質(zhì)，在嚴(yán)守法律的前提下，積極參與。我國(guó)需要在借鑒國(guó)際先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合國(guó)內(nèi)的金額法律和市場(chǎng)環(huán)境，探索適合我國(guó)的股權(quán)眾籌發(fā)展的本土化模式。

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（作者單位：鹽城工學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）