[提 要]資本結(jié)構(gòu)是一定時期內(nèi)企業(yè)籌資組合的結(jié)果，反映企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成與比例關(guān)系。作為判斷企業(yè)財務(wù)狀況的一項重要指標(biāo)，資本結(jié)構(gòu)在很大程度上反映了企業(yè)的償債能力以及再融資能力。合理的資本結(jié)構(gòu)能夠有效地發(fā)揮財務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，降低企業(yè)融資成本，提高企業(yè)的盈利能力。資本結(jié)構(gòu)是否合理影響著企業(yè)未來的發(fā)展，因此，公司管理層應(yīng)根據(jù)企業(yè)實際情況與市場現(xiàn)狀來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，而如何達到最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是一個值得探討的問題。

[關(guān)鍵詞]生物醫(yī)藥；資本結(jié)構(gòu)；影響因素

[作者簡介]吳翠霞（1994—），女，東華理工大學(xué)MPACC專業(yè)碩士研究生，研究方向為管理會計。（江西撫州 344000）

一、引言

生物醫(yī)藥行業(yè)與人民群眾生命健康息息相關(guān)，是我國國民經(jīng)濟的重要組成部分。作為21世紀最有發(fā)展前景的產(chǎn)業(yè)之一的生物醫(yī)藥行業(yè)，在我國及全球經(jīng)濟發(fā)展中具有重要的戰(zhàn)略地位，我國政府也將其列為未來中國七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)之一。但與發(fā)達國家相比，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)還存在資金短缺、研發(fā)力量薄弱、研發(fā)成果轉(zhuǎn)化率低、產(chǎn)業(yè)化機制匱乏等問題。

資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)的負債與權(quán)益的比例關(guān)系，通常用負債的比例或負債與總資產(chǎn)的比例關(guān)系來表示。資本結(jié)構(gòu)反映了企業(yè)利益相關(guān)者的權(quán)利與義務(wù)，并且在很大程度上影響著企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)。合理的融資結(jié)構(gòu)可以有效的發(fā)揮財務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，降低企業(yè)融資成本，使企業(yè)獲得更大的自有資金收益率。

二、生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)分析

我國資本市場發(fā)展時間較短，根據(jù)當(dāng)前我國學(xué)者對國內(nèi)上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)研究，可以總結(jié)出：我國上市公司籌資手段主要為外部籌資，內(nèi)部籌資所占比重較小，且外部籌資又主要以股票籌資等權(quán)益籌資為主。

我國生物醫(yī)藥行業(yè)資產(chǎn)負債率長期處于較低水平，年均變化不大。據(jù)統(tǒng)計，該行業(yè)平均資產(chǎn)負債率為26%-30%，比率偏低，表明上市公司沒有充分利用債務(wù)優(yōu)勢，資本結(jié)構(gòu)存在不合理之處。以下將通過宏觀及微觀兩個方面對其進行分析。

（一）資產(chǎn)負債率相對較低

從分析資本結(jié)構(gòu)的角度來說，我國一般企業(yè)資產(chǎn)負債率在40%左右較為合理，上市公司不超過50%。通過對東方財富網(wǎng)獲取的35家生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進行整理，2012年-2016年的資產(chǎn)負債率行業(yè)平均數(shù)分別為27.93%、29.19%、28.58%、28.12%、26.83%，可以發(fā)現(xiàn)生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司的資產(chǎn)負債率相對較低，離合理的資產(chǎn)負債率還有一定差距。表1為2012-2016年各生物醫(yī)藥上市公司資產(chǎn)負債率在不同等級的占比數(shù)。

據(jù)統(tǒng)計，35家生物醫(yī)藥上市公司2012-2016年資產(chǎn)負債率高于50%以上的分別為6家、7家、7家、7家、6家，占比不超過20%，而資產(chǎn)負債率低于10%的企業(yè)居然高達20%左右。結(jié)合表1，可以看出我國生物醫(yī)藥上市公司資產(chǎn)負債率偏低。進而我們可以知道，我國多數(shù)生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司目前仍然主張穩(wěn)健型的資本結(jié)構(gòu)，認為權(quán)益融資相對債務(wù)融資不僅更容易吸收資金，而且沒有固定到期日，企業(yè)不需要承擔(dān)固定的股利，可以減少相關(guān)利息的支出，獲取資金的時間價值，從而提高企業(yè)的經(jīng)濟效益。而債務(wù)資本籌資利息固定，企業(yè)到期還本付息，會使企業(yè)面臨新的財務(wù)負擔(dān)和經(jīng)營風(fēng)險。因此，在籌集資金時，上市公司一般都會選擇權(quán)益融資，對于債務(wù)融資則表現(xiàn)得更加謹慎。

接下來，本文將根據(jù)2017年3月公布的生物醫(yī)藥上市公司市值排行榜，選取前五名企業(yè)，對其2012-2016年資產(chǎn)負債率進行分析。

從表2可以看出，樣本公司的資產(chǎn)負債率均相對較低，作為行業(yè)領(lǐng)先者，最能代表該行業(yè)的情況，進而也更加明確生物醫(yī)藥行業(yè)資產(chǎn)負債率水平整體偏低。資產(chǎn)負債率低對公司債權(quán)人而言是有利的，因為這意味著公司舉債較少，償債能力高，債權(quán)人所能獲得的利益也就越高。但是，從財務(wù)管理角度來看，公司的資產(chǎn)負債率低說明該公司經(jīng)營過于保守，資本結(jié)構(gòu)存在不合理之處，企業(yè)沒有很好利用外部資金，發(fā)展相對較慢，未能實現(xiàn)企業(yè)價值最大化；另一方面也可能存在企業(yè)募集資金沒有到位的情況。

此外，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)還存在資產(chǎn)負債率水平相差較大的問題。根據(jù)表3顯示，在2012-2015年期間，行業(yè)內(nèi)資產(chǎn)負債率最大值與最小值相差近80%，差距懸殊。尤其是2014年和2015年，差值已經(jīng)超過80%，說明生整個物醫(yī)藥行業(yè)的資產(chǎn)負債率存在嚴重的兩極分化現(xiàn)象。

（二）負債結(jié)構(gòu)不合理

負債包括長期負債和短期負債（流動負債），短期負債是指一家企業(yè)在一年（含一年）或一個營業(yè)周期內(nèi)需償還的債務(wù)。流動負債是檢驗資本結(jié)構(gòu)合理性的另一重要指標(biāo)，流動負債率是流動負債占總負債的比率，該指標(biāo)反映企業(yè)對短期債權(quán)人的依賴程度，流動負債率越高，表明企業(yè)對短期債權(quán)人的依賴性越強。

如表4所顯示，生物醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)流動負債比率小于50%的企業(yè)微乎其微，主要集中于80%-100%這一范圍。并且，這五年間，35家上市公司的平均流動負債率分別為78.22%、75.48%、77.27%、79.34%、79.10%。相對其他行業(yè)而言，生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司的流動負債率較高。華蘭生物最為突出，在這五年間的流動負債率均為100%，沒有長期負債，表明該公司對短期借款的依賴性很強。流動負債率偏高說明企業(yè)負債以短期借款為主，長期負債僅占小部分。長期負債與短期負債之間的不平衡使企業(yè)無法實現(xiàn)借款帶來的稅盾效應(yīng)，也就無法降低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。另一方面，流動負債水平較高會使企業(yè)在金融市場發(fā)生變化時面臨威脅，無法迅速應(yīng)對，企業(yè)可能面臨財務(wù)危機。

三、我國生物醫(yī)藥上市公司企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素

（一）經(jīng)濟發(fā)展水平

經(jīng)濟的發(fā)展會帶動資本市場的發(fā)展，從而為生物醫(yī)藥行業(yè)提供更好的融資環(huán)境和資源。當(dāng)經(jīng)濟處于上升、繁榮時期，生物醫(yī)藥公司的盈利水平較高且有良好的發(fā)展空間，抵抗經(jīng)濟周期性波動的能力就大，需要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的可能性就小，負債能力較強，此時生物醫(yī)藥公司會更傾向于財務(wù)杠桿效應(yīng)較大的債務(wù)融資。相反，當(dāng)經(jīng)濟增長緩慢時，生物醫(yī)藥公司盈利的實際水平與預(yù)期水平都會降低，債務(wù)融資的優(yōu)勢減弱，公司管理層更傾向于股權(quán)融資方式，財務(wù)杠桿效應(yīng)相應(yīng)減小。因此，企業(yè)財務(wù)杠桿的變化與經(jīng)濟增長率的變化成正比關(guān)系。

根據(jù)中國統(tǒng)計年鑒相關(guān)數(shù)據(jù)，我國2013-2016年GDP總值同比增速分別為13.22%、8.14%、6.42%、4.42%。可以看出，我國GDP增長速度自2013年變緩，市場經(jīng)濟面臨下行壓力，股市出現(xiàn)動蕩，對企業(yè)融資造成一定影響。企業(yè)面臨較大財務(wù)風(fēng)險情況下，更趨向于采用融資的方式來籌集資金，進而使企業(yè)資產(chǎn)負債水平降低。

（二）融資渠道

生物醫(yī)藥企業(yè)占據(jù)市場最主要的方式在于研發(fā)新產(chǎn)品，但由于這一特殊因素使生物醫(yī)藥企業(yè)面臨融資困難的尷尬處境。生物醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)周期長、并且存在一定的風(fēng)險，使銀行及其他金融機構(gòu)對其還款能力產(chǎn)生懷疑，進而不愿放貸；另一方面，研發(fā)信息不對稱使銀行與其他金融機構(gòu)對企業(yè)的發(fā)展前景難以明確的掌控，無法放貸。再者，研發(fā)新產(chǎn)品需要耗費大量的研發(fā)資本以及購買相關(guān)設(shè)備，占據(jù)企業(yè)大量資金，進而企業(yè)向銀行提供的抵押財產(chǎn)不足，無法滿足常規(guī)貸款程序。另外一個關(guān)鍵性因素在于，我國政府并沒有出臺相應(yīng)的支持生物醫(yī)藥企業(yè)發(fā)展的貸款政策，使生物醫(yī)藥企業(yè)在貸款方面存在壁壘。

（三）企業(yè)規(guī)模

企業(yè)的規(guī)模同樣會影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。由于廣告、資產(chǎn)披露等因素，使規(guī)模較大的企業(yè)信息透明度高，投資者掌握的消息較多，投資意愿也相對較大，因此企業(yè)獲得的投資也相對更多。其次，資產(chǎn)規(guī)模較大的企業(yè)對風(fēng)險及負債的承受能力較強，對投資者而言會更具有可信賴性。由于規(guī)模較大的公司市場價值扭曲小，在股權(quán)融資中所受的損失也較小，因此更傾向于股權(quán)融資。

（四）宏觀因素

我國醫(yī)藥產(chǎn)品的價格由國家宏觀調(diào)控，針對市場上藥品價格的不規(guī)范性，國家進行了大范圍的調(diào)價和限價，這對整個醫(yī)藥行業(yè)的盈利水平及發(fā)展方向產(chǎn)生了重要的影響；另外，生物醫(yī)藥行業(yè)受到政府優(yōu)先扶持，在稅收方面得到優(yōu)惠，負債抵稅作用產(chǎn)生直觀影響，因此我國生物醫(yī)藥行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)受宏觀經(jīng)濟的影響更為顯著。

四、優(yōu)化建議

（一）適當(dāng)提高資產(chǎn)負債率

我國生物醫(yī)藥上市公司資產(chǎn)負債率普遍偏低、流動負債率偏高，導(dǎo)致負債產(chǎn)生的稅盾效應(yīng)不明顯。因此，為實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，我國生物醫(yī)藥上市公司應(yīng)適當(dāng)增加企業(yè)長期債務(wù)，提高資產(chǎn)負債率，減少資本成本，充分發(fā)揮負債的財務(wù)杠桿效應(yīng)和治理效應(yīng)。除了股份融資外，生物醫(yī)藥企業(yè)還可以通過發(fā)行債券、向銀行或其他金融機構(gòu)獲取長期借款等方式進行融資。

（二）拓寬融資渠道

造成我國生物醫(yī)藥上市公司資產(chǎn)負債率水平整體偏低、長期負債較少的一個重要因素在于我國生物醫(yī)藥上市公司的融資渠道十分窄小，主要表現(xiàn)為股權(quán)和內(nèi)部融資。企業(yè)忽視了活躍的資本市場，沒有有效利用財務(wù)杠桿效應(yīng)來拓寬融資渠道。近年來，隨著市場化程度的不斷加深，我國融資工具形式增多，企業(yè)融資渠道得以拓寬，融資方式得到增加。生物醫(yī)藥上市公司可以嘗試資產(chǎn)證券化等融資方式拓寬企業(yè)融資渠道。

（三）管理者應(yīng)理性應(yīng)對資本結(jié)構(gòu)管理

資本結(jié)構(gòu)管理與企業(yè)管理者所制定的戰(zhàn)略相關(guān)。我國生物醫(yī)藥上市公司缺乏主動調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、應(yīng)對潛在風(fēng)險的戰(zhàn)略意識，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身情況選擇適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)融資方式，而不是為規(guī)避風(fēng)險一味地選擇股權(quán)融資。首先，應(yīng)改變企業(yè)管理者對資本結(jié)構(gòu)重要性以及資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)盈利能力相關(guān)性的認識，使管理者能更加科學(xué)理性的分析企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的合理性。其次，企業(yè)應(yīng)從長遠利益出發(fā)，建立健全財務(wù)風(fēng)險防御機制，對可能發(fā)生的潛在財務(wù)風(fēng)險進行防范。最后，完善對管理層的激勵體系，將管理者自身利益與企業(yè)利益掛鉤，提高管理者自覺維護公司利益的意識，使他們在決定進行股權(quán)融資時更加小心謹慎。

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[責(zé)任編輯：熊文瑾]