劉海濤

摘 要：地方國有企業(yè)是我國各級政府的主要生力軍及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“關(guān)鍵少數(shù)”，地方國有企業(yè)在地方政府的國民經(jīng)濟(jì)建設(shè)中扮演著重要角色，其中為地方政府經(jīng)濟(jì)建設(shè)融資是其重要任務(wù)。主要結(jié)合某地級市國有企業(yè)面對新形勢下復(fù)雜嚴(yán)峻的融資環(huán)境，實(shí)際成功操作過的融資案例，探析地級市國有企業(yè)創(chuàng)新融資路徑。

關(guān)鍵詞：企業(yè)；融資；創(chuàng)新

中圖分類號：F23 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A doi：10.19311/j.cnki.16723198.2018.30.055

去年以來，中華人民共和國財(cái)政部，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會等密集出臺多項(xiàng)政策，對地方政府規(guī)范舉債及地方政府國有企業(yè)及地方政府投融資平臺融資帶來新的挑戰(zhàn)，但同時(shí)也在推動著地方國有企業(yè)的轉(zhuǎn)型及不斷創(chuàng)新融資方式。本文圍繞地方政府國有企業(yè)及投融資平臺公司實(shí)際成功操作過幾種主要融資方式，深入淺出的探討面對當(dāng)前日益嚴(yán)峻的一系列規(guī)范地方政府及地方政府投融資平臺舉債要求，地方政府國有企業(yè)及投融資平臺合法、合規(guī)、合理融資的方式及路徑。

1 地方國有企業(yè)現(xiàn)有的主要融資方式

1.1 委托貸款

委托貸款是指由資金方通過合格委托貸款銀行等金融機(jī)構(gòu)給地方國有企業(yè)發(fā)放貸款的方式。為應(yīng)對短期流動性缺口，地方國有企業(yè)會尋找有實(shí)力的資金方進(jìn)行借款，為規(guī)避企業(yè)間借貸的法律障礙，通常資金方會選取合格委托貸款銀行等金融機(jī)構(gòu)對地方國有企業(yè)發(fā)放貸款，到期后再由地方國有企業(yè)還本付息。在委托貸款中，風(fēng)險(xiǎn)由資金方承擔(dān)，委托貸款銀行收取一定費(fèi)率的手續(xù)費(fèi)。為保障其利益，資金方會要求地方國有企業(yè)提供保證、擔(dān)保、抵質(zhì)押物等保障措施。

例：資金方A有1億元閑置長期資金，可單一投資于某一產(chǎn)品，某地方國有企業(yè)B有融資需求，且與A無股權(quán)等關(guān)聯(lián)關(guān)系，則資金方A可委托有資質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)（如：銀行C），將此1億元以合格貸款形式發(fā)放給B。但在發(fā)放貸款的過程中，銀行C需要按照銀行標(biāo)準(zhǔn)貸款流程進(jìn)行發(fā)放。

1.2 債券融資

債券融資是指地方國有企業(yè)以融入資金為目的，在境內(nèi)或境外合格交易場所或符合規(guī)定的機(jī)構(gòu)發(fā)行具有一定票面價(jià)值和收益率的債券。債券融資是最常見的標(biāo)準(zhǔn)化融資方式之一。

目前，地方國有企業(yè)可發(fā)行企業(yè)債、公司債、永續(xù)債、伊斯蘭債、綠色債、項(xiàng)目收益?zhèn)?、中期票?jù)、短期融資券、超級短期融資券、扶貧債、小微增信集合債券、PPN等多個(gè)品種。可發(fā)行債券的場所包含了上海證券交易所、深圳證券交易所、銀行間交易市場、銀行柜臺市場（OTC）等。發(fā)行債券的申報(bào)主管機(jī)構(gòu)主要有國家發(fā)改委、滬深證券交易所及中國銀行間市場交易商協(xié)會等。

債券融資的常見方式一般是：地方國有企業(yè)作為融資主體，委托承銷機(jī)構(gòu)（證券公司、商業(yè)銀行）開展債券的具體發(fā)行工作，并由評級機(jī)構(gòu)對主體及債項(xiàng)進(jìn)行評級，同時(shí)委托有資質(zhì)會計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行財(cái)務(wù)審計(jì)以出具審計(jì)報(bào)告，委托律師事務(wù)所出具法律意見書。必要時(shí)還需第三方機(jī)構(gòu)對債項(xiàng)進(jìn)行擔(dān)保增信。待一切工作完成，并符合發(fā)行有關(guān)債券的條件，則可根據(jù)發(fā)行的債種向有關(guān)主管部門報(bào)送審核或備案，通過后即可發(fā)行募集資金。

發(fā)行債券是地方國有企業(yè)融入資金的重要行為，但諸如《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》第六十九條規(guī)定，地方政府融資平臺公司不得發(fā)行公司債券，資產(chǎn)負(fù)債率在70%以下，發(fā)行債券要符合國家政策導(dǎo)向、募集資金投向等限制也較多，且面向投資者發(fā)行債券考量著地方國有企業(yè)的資信狀況，對地方國有企業(yè)的自身?xiàng)l件要求也較高，對地方國有企業(yè)開展的配套項(xiàng)目進(jìn)展及募集資金使用也較嚴(yán)格，并非所有地方國有企業(yè)都符合發(fā)行債券的條件。故地方國有企業(yè)應(yīng)結(jié)合經(jīng)營實(shí)際及項(xiàng)目具體進(jìn)展情況，發(fā)行債券融資。

例：某地方國有企業(yè)A資產(chǎn)資信狀況良好，經(jīng)外部評級主體為AA，也正在開展一易地扶貧搬遷項(xiàng)目B，B總投資15億元，經(jīng)聘請有資質(zhì)證券公司C與企業(yè)A共同測算認(rèn)定企業(yè)A可發(fā)行5年期10億元企業(yè)債券，募集資金60%用于固定資產(chǎn)投資，40%用于補(bǔ)充流動資金。則該企業(yè)聘請有資質(zhì)會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所及評級機(jī)構(gòu)共同對本次發(fā)行企業(yè)債券進(jìn)行輔導(dǎo)，若輔導(dǎo)結(jié)果符合發(fā)行企業(yè)債券的要求，再通過第三方機(jī)構(gòu)對此次發(fā)行的企業(yè)債券進(jìn)行債項(xiàng)增信，將債券登記提升至AA+。按照要求向國家發(fā)改委進(jìn)行申報(bào)。若申報(bào)通過，則可憑批文在一年內(nèi)在公開市場上擇機(jī)發(fā)行。發(fā)行后嚴(yán)格按照要求使用資金，按年支付利息，并每年按規(guī)定期限披露企業(yè)A經(jīng)營的財(cái)務(wù)狀況。

1.3 股權(quán)融資

股權(quán)融資是指地方國有企業(yè)或其子公司以公開發(fā)行股票上市、出讓股權(quán)、增資擴(kuò)股等方式融入資金的行為。相較于債務(wù)融資，股權(quán)融資能夠在不改變或降低資產(chǎn)負(fù)債率的情況下，企業(yè)融入較高質(zhì)量的資金，且能較大程度改善企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。但股權(quán)關(guān)系企業(yè)的控制權(quán)，企業(yè)在公開發(fā)行股票上市出讓股權(quán)、出讓股權(quán)、增資擴(kuò)股時(shí)，要詳細(xì)確定股權(quán)比例。

1.4 產(chǎn)品融資

產(chǎn)品融資是指地方國有企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)合作，由金融機(jī)構(gòu)將地方國有企業(yè)的股權(quán)收益權(quán)、應(yīng)收賬款、項(xiàng)目、資產(chǎn)、信用、合格抵質(zhì)押品做成收益權(quán)計(jì)劃、資產(chǎn)管理計(jì)劃（資產(chǎn)支持計(jì)劃）、信托計(jì)劃、基金投向標(biāo)的等產(chǎn)品，給地方國有企業(yè)融入資金的行為。

1.5 金融資產(chǎn)交易平臺及互聯(lián)網(wǎng)金融融資

為解決小額貸款公司及互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)再融資難題，自2013年以來由省級金融工作機(jī)構(gòu)（金融工作辦公室、金融管理局或金融工作委員會）批復(fù)設(shè)立（互聯(lián)網(wǎng)）金融資產(chǎn)交易所（中心）。以期將小額貸款公司、地方企業(yè)等形成的金融資產(chǎn)通過資產(chǎn)支持證券化、私募債等形式規(guī)范轉(zhuǎn)讓融入資金。

地方國有企業(yè)亦可以將其項(xiàng)目、應(yīng)收賬款、股權(quán)收益權(quán)、資產(chǎn)、信用、合格抵質(zhì)押品等開發(fā)成符合規(guī)定的產(chǎn)品，在地方金融資產(chǎn)交易場所掛牌交易融入資金。

除此之外，地方國有企業(yè)亦可通過明股實(shí)債、融資租賃、資產(chǎn)重組、商業(yè)保理、PPP模式等途徑融入資金。

2 新形勢下地方國有企業(yè)融資創(chuàng)新

2.1 基金融資

近幾年隨著政策變化及金融創(chuàng)新發(fā)展，基金業(yè)蓬勃崛起，深入各個(gè)行業(yè)，尤其是得益于銀行等金融機(jī)構(gòu)大額低成本資金的介入，更是迅速壯大。地方國有企業(yè)亦可以大力拓展基金融資范圍。但受限于《商業(yè)銀行法》等規(guī)定，商業(yè)銀行不得進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。商業(yè)銀行要想投資有限合伙基金的優(yōu)先級份額，需由有限合伙基金的劣后級進(jìn)行兜底，以保障商業(yè)銀行資金的絕對安全。在基金份額退出時(shí)，亦是先由商業(yè)銀行資金優(yōu)先退出。按照此種思路，地方國有企業(yè)利用基金融資，亦有可能需要其他其他企業(yè)對基金的優(yōu)先級資金進(jìn)行增信，多重保障來自銀行等金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)先級資金安全。

例：某地方國有企業(yè)A正在開展一建設(shè)項(xiàng)目B，投資規(guī)模10億元，則該企業(yè)A可由一經(jīng)中國證券基金業(yè)協(xié)會認(rèn)定的合格基金管理人出資設(shè)立一支基金C（可以是公司制、有限合伙型或契約型），再由基金C發(fā)起設(shè)立一只固定收益基金產(chǎn)品D，規(guī)模10億，存續(xù)期5年，用途為投向建設(shè)項(xiàng)目B，其中企業(yè)A出資20%作為劣后級，某金融機(jī)構(gòu)出資80%作為優(yōu)先級。由第三方機(jī)構(gòu)或有資質(zhì)企業(yè)對該產(chǎn)品D進(jìn)行擔(dān)保增信?；餋按期支付產(chǎn)品D的收益，期限屆滿再依照產(chǎn)品D的投資合同將本金返還給優(yōu)先級出資人及劣后級出資人。

2.2 嵌入資管計(jì)劃融資

受限于《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》（國發(fā)〔2016〕54號），《商業(yè)銀行法》規(guī)定，商業(yè)銀行要想投資企業(yè)底層資產(chǎn)，需嵌入合格資產(chǎn)管理計(jì)劃等善意通道進(jìn)行隔離，以保障銀行等金融機(jī)構(gòu)資金安全。具體而言，一般是由金融機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立定向資管計(jì)劃，再由銀行等金融機(jī)構(gòu)向該資管計(jì)劃進(jìn)行出資，相應(yīng)企業(yè)對該資管計(jì)劃進(jìn)行增信，資管計(jì)劃投向地方國有企業(yè)或其子公司，亦或者向地方國有企業(yè)或其子公司發(fā)放貸款。

例：某地方國有企業(yè)A擬進(jìn)行融資，某金融機(jī)構(gòu)（如證券公司）B以企業(yè)A的全資子公司C的60%股權(quán)收益權(quán)（測算每年收益1億元）為融資標(biāo)的，發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)管理計(jì)劃D（集合或單一），將公司C的60%股權(quán)對應(yīng)的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給D，規(guī)模2億元，期限2年。由金融機(jī)構(gòu)B面向銀行等金融機(jī)構(gòu)或自然人等合格投資者募集資金，待募集至2億元，則資產(chǎn)管理計(jì)劃D成立。金融機(jī)構(gòu)B將募集的2億元支付給企業(yè)A用于公司C的正常經(jīng)營，并進(jìn)行后續(xù)檢查審查，公司C按期支付計(jì)劃D的收益，并到期回購D的份額。

2.3 基金+信托融資

作為一種靈活構(gòu)建與使用的金融產(chǎn)品，基金在地方國有企業(yè)融資中扮演著重要角色。在新形勢下，基金作為直接投資載體，信托計(jì)劃作為募資工具，兩者相互配合，是地方國有企業(yè)融資的有力舉措。這一融資形式通常表現(xiàn)為：金融機(jī)構(gòu)成立公司型、有限合伙型或契約型的專項(xiàng)基金，信托公司發(fā)起設(shè)立信托計(jì)劃，投向?qū)ｍ?xiàng)基金，再由專項(xiàng)基金按既定用途投向地方國有企業(yè)相關(guān)標(biāo)的。

“基金+信托”別于基金融資的方式是，利用信托公司作為合格通道、募集資金的優(yōu)勢，可迅速大批量募集到基金所需的大額資金，增強(qiáng)了專項(xiàng)基金的資金募集規(guī)模，從而保障了專項(xiàng)基金的快速成立。

2.4 資產(chǎn)重組融資

資產(chǎn)是企業(yè)基本要素存在的必要形式，資產(chǎn)與資金聯(lián)系緊密，可以以資金或其等價(jià)物的形態(tài)存在，亦可以以其他合格形態(tài)表現(xiàn)，任何企業(yè)運(yùn)行都離不開資產(chǎn)。資產(chǎn)重組是指由企業(yè)外部的投資者或其他主體采取經(jīng)濟(jì)、金融等方法對企業(yè)的資產(chǎn)形態(tài)進(jìn)行重新排列組合，以達(dá)到優(yōu)化資產(chǎn)，提升企業(yè)營運(yùn)效果的目的。在資產(chǎn)重組過程中，企業(yè)可以藉此引進(jìn)投資者，融入資金。地方國有企業(yè)亦可通過資產(chǎn)重組作為其融資的一種方式。

在報(bào)經(jīng)有關(guān)主管部門審批同意后，地方國有企業(yè)或其子公司確定需要進(jìn)行資產(chǎn)重組的合格標(biāo)的資產(chǎn)，可以是有形資產(chǎn)，亦可以是無形資產(chǎn)。按照約定確定資產(chǎn)重組的主體、交易結(jié)構(gòu)、對付方法等要素。按照約定收益及保障措施，由金融機(jī)構(gòu)提供資金給地方國有企業(yè)或其子公司，定向用于本次資產(chǎn)重組，在一定條件下可由其他合格增信機(jī)構(gòu)對本次資產(chǎn)重組進(jìn)行增信。通過資產(chǎn)重組，地方國有企業(yè)或其子公司可以在一定條件下以實(shí)際標(biāo)的重組項(xiàng)目融入資金。

企業(yè)在經(jīng)營中或多或少會形成的一些周轉(zhuǎn)慢、運(yùn)轉(zhuǎn)低效的資產(chǎn)，或有一定賬期的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)短期內(nèi)無法變現(xiàn)，也無法通過正常途徑抵押融資。為加快資金周轉(zhuǎn)，增強(qiáng)資產(chǎn)收益率，類似于資產(chǎn)重組，企業(yè)可以采用資產(chǎn)協(xié)議轉(zhuǎn)讓回購的方式融資。

例：某地方國有企業(yè)A開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，賬期1-2個(gè)月，現(xiàn)形成2.3億應(yīng)收賬款。則企業(yè)A可將該2.3億應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)打包成產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓給某金融機(jī)構(gòu)B，由金融機(jī)構(gòu)B設(shè)立一規(guī)模2億元，期限1年期的產(chǎn)品C作為承接該應(yīng)收賬款的合格產(chǎn)品D，再由第三方機(jī)構(gòu)或其他有資質(zhì)企業(yè)E對該合格產(chǎn)品D進(jìn)行擔(dān)保增信。金融機(jī)構(gòu)B在市場上募集資金認(rèn)購該產(chǎn)品D的份額，認(rèn)購2億元完成后，將該資金支付給企業(yè)A，企業(yè)A將該2億元資金用于合規(guī)生產(chǎn)經(jīng)營活動，并按期支付利息，并配合金融機(jī)構(gòu)B做好募集資金合規(guī)使用的后續(xù)檢查核查，到期還本。

當(dāng)然，若企業(yè)A是應(yīng)收賬款，亦可以按照標(biāo)準(zhǔn)的商業(yè)保理模式進(jìn)行融資，同時(shí)還可以采取將該應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，采取標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)支持證券化（ABS）進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品融資等。

3 結(jié)論

一段時(shí)期，政策的利好效應(yīng)帶動地方國有企業(yè)大量融資，蓬勃發(fā)展，為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入更多活力。但隨著政策的調(diào)整，國家推行的降資金杠桿政策及金融市場的變化，不少以前可以采用的融資途徑逐漸難以實(shí)行，地方國有企業(yè)的融資一度變得停滯不前。但挑戰(zhàn)也伴隨著機(jī)遇，正因?yàn)榇耍胤絿衅髽I(yè)與金融機(jī)構(gòu)也多方研究，推動著地方國有企業(yè)的融資創(chuàng)新發(fā)展。同時(shí)為適應(yīng)不斷變化的新政策與新環(huán)境，各地地方國有企業(yè)也都在尋求積極轉(zhuǎn)型發(fā)展新路徑。