發(fā)展碳配額衍生品 助推綠色金融發(fā)展

黃鈺 周婉云 董鵬（上海環(huán)境能源交易所，上海200083）

1 背景

黨的十九大報(bào)告將發(fā)展綠色金融上升為國家戰(zhàn)略，并定位為推進(jìn)經(jīng)濟(jì)綠色發(fā)展的重要途徑；另外，在《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》中也明確指出要大力有序發(fā)展碳遠(yuǎn)期、碳掉期、碳期權(quán)等碳金融產(chǎn)品和衍生工具，這是中央決議中首次出現(xiàn)“碳金融”的提法，并將碳金融作為構(gòu)建綠色金融體系的重要部分進(jìn)行部署，也在一定程度上預(yù)示著我國碳金融將步入快速發(fā)展的上升通道。

歐盟碳市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)顯示，95%的交易量來源于碳金融衍生品，美國的碳交易所也推出了碳金融衍生品。我國各試點(diǎn)碳市場(chǎng)自啟動(dòng)以來也不斷推出了各類碳金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，但仍以碳現(xiàn)貨交易為主。在國際上碳金融衍生品市場(chǎng)相對(duì)成熟,我國碳期貨尚未達(dá)到成熟形成期的情況下，可以先行先試探索開展場(chǎng)外碳金融衍生品。

隨著地方碳市場(chǎng)配額分配趨緊以及全國碳市場(chǎng)的啟動(dòng)，未來如何規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)套期保值將成為控排企業(yè)在碳資產(chǎn)管理中重點(diǎn)考慮的問題。上海作為金融要素市場(chǎng)發(fā)育最為完備的地區(qū)，先行探索開發(fā)碳資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理工具具備良好的技術(shù)基礎(chǔ)和市場(chǎng)條件。上海環(huán)境能源交易所（簡(jiǎn)稱“上海環(huán)交所”）與銀行間市場(chǎng)清算所股份有限公司（簡(jiǎn)稱“上海清算所”）展開深入合作，共同開發(fā)了上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品。

2 上海碳配額遠(yuǎn)期的概念

在傳統(tǒng)的金融市場(chǎng)中，遠(yuǎn)期交易是指交易雙方約定在未來的某一確定時(shí)間，按確定的價(jià)格買賣一定數(shù)量的某種資產(chǎn)的一種交易形式。較為常見的遠(yuǎn)期交易主要有商品遠(yuǎn)期交易、遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期外匯協(xié)議和遠(yuǎn)期股票協(xié)議等。傳統(tǒng)意義上的遠(yuǎn)期與期貨的主要區(qū)別在于期貨是標(biāo)準(zhǔn)化合約，在交易所交易，每日結(jié)算，采用保證金制度，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較?。欢h(yuǎn)期是場(chǎng)外交易，沒有保證金制度，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。

上海碳配額遠(yuǎn)期是以上海碳配額為標(biāo)的、以人民幣計(jì)價(jià)和交易的，在約定的未來某一日期清算、結(jié)算的遠(yuǎn)期協(xié)議。上海環(huán)交所和上海清算所聯(lián)合推出的上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品協(xié)議要素是標(biāo)準(zhǔn)化的，采取詢價(jià)交易方式，并且采用保證金制度。

3 上海碳配額遠(yuǎn)期設(shè)計(jì)基本思路和協(xié)議要素

3.1 設(shè)計(jì)基本思路

一是合作方式。上海環(huán)交所為上海碳配額遠(yuǎn)期提供交易平臺(tái)，組織報(bào)價(jià)和交易；上海清算所為上海碳配額遠(yuǎn)期交易提供中央對(duì)手清算服務(wù)，進(jìn)行合約替代并承擔(dān)擔(dān)保履約的責(zé)任。

二是交易方式。上海碳配額遠(yuǎn)期采用詢價(jià)方式，交易參與方通過上海環(huán)交所的交易系統(tǒng)發(fā)送交易指令，包括報(bào)價(jià)、議價(jià)和確認(rèn)成交三個(gè)步驟。

三是交易參與方。從交易監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理的角度出發(fā)，上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品交易只允許機(jī)構(gòu)參與，即納入上海市碳配額管理的單位以及符合《上海環(huán)境能源交易所碳排放交易機(jī)構(gòu)投資者適當(dāng)性制度實(shí)施辦法（試行）》有關(guān)規(guī)定的企業(yè)法人或者其他經(jīng)濟(jì)組織，均可以申請(qǐng)參與上海碳配額遠(yuǎn)期交易。

四是賬戶體系。交易參與人參與上海碳配額遠(yuǎn)期交易前應(yīng)在上海環(huán)交所開立上海碳配額遠(yuǎn)期交易賬戶，在上海碳排放登記注冊(cè)系統(tǒng)開立配額賬戶；選擇上海清算所清算會(huì)員開立保證金賬戶和資金結(jié)算賬戶。

五是交割模式。上海碳配額遠(yuǎn)期交易采用實(shí)物交割和現(xiàn)金交割兩種交割方式。在規(guī)定時(shí)間內(nèi)，交易參與人可以提交實(shí)物交割轉(zhuǎn)現(xiàn)金交割申請(qǐng)。申請(qǐng)通過的，交易參與人的實(shí)物交割頭寸將被轉(zhuǎn)為現(xiàn)金交割頭寸。

六是風(fēng)險(xiǎn)管理。上海清算所負(fù)責(zé)制定實(shí)施清算業(yè)務(wù)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，主要包括清算限額、持倉限額、保證金、日間容忍度、實(shí)時(shí)監(jiān)控、強(qiáng)行平倉、多邊凈額終止、交割終止分配、清算基金、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金等措施。上海環(huán)交所負(fù)責(zé)制定實(shí)施交易業(yè)務(wù)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，主要包括單獨(dú)或者同時(shí)采取暫停相關(guān)交易參與人交易、要求相關(guān)交易參與人報(bào)告情況、談話提醒、發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)警示等措施。

3.2 協(xié)議要素

上海碳配額遠(yuǎn)期協(xié)議要素設(shè)計(jì)主要參考上海清算所大宗商品衍生品的要素設(shè)計(jì)，相比上海清算所其他大宗商品衍生產(chǎn)品，考慮到上海碳配額（SHEA）的特殊性，對(duì)協(xié)議期限、最終結(jié)算價(jià)格、交割方式和交割品種等要素進(jìn)行了更貼近上海碳市場(chǎng)發(fā)展需求的個(gè)性化設(shè)計(jì)。

表1 上海碳配額遠(yuǎn)期協(xié)議要素表

一是協(xié)議期限。協(xié)議期限的設(shè)計(jì)主要考慮到每個(gè)年度6月是上海碳市場(chǎng)集中履約清繳期，為保證控排企業(yè)按時(shí)履約，因此推出非連續(xù)性的月度協(xié)議，即當(dāng)月起，未來1年的2月、5月、8月、11月月度協(xié)議。

二是最終結(jié)算價(jià)格。最終結(jié)算價(jià)格為最后5個(gè)交易日每日結(jié)算價(jià)格的算術(shù)平均值，主要基于該產(chǎn)品流動(dòng)性和活躍度考慮，以保證最終結(jié)算價(jià)格能貼近履約期現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格。

三是交割方式。上海碳配額遠(yuǎn)期協(xié)議設(shè)計(jì)了更為靈活的交割方式，即實(shí)物交割或者現(xiàn)金交割，控排企業(yè)可以根據(jù)自身配額情況，選擇合適的交割方式。

四是交割品種。上海碳配額遠(yuǎn)期協(xié)議規(guī)定交割品種為可用于到期月度協(xié)議所在碳配額清繳周期清繳的碳配額，以確保控排企業(yè)交割所得的碳配額能夠滿足其履約需求。

4 上海碳配額遠(yuǎn)期的套期保值和套利交易應(yīng)用

4.1 如何進(jìn)行上海碳配額遠(yuǎn)期的套期保值

上海碳配額遠(yuǎn)期的主要作用在于幫助控排企業(yè)規(guī)避現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，將價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)降低到最低限度，實(shí)現(xiàn)套期保值。

例1：某電力企業(yè)SHEA履約缺口較大，2018年5月需購入SHEA10萬噸進(jìn)行清繳履約，由于擔(dān)心價(jià)格波動(dòng)較大，該企業(yè)現(xiàn)以36元/噸的價(jià)格買入1000個(gè)SHEAF052018。

表2 套期保值案例

因此，無論現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格是上漲或下跌，通過上海碳配額遠(yuǎn)期進(jìn)行套期保值，幫助該電力企業(yè)成功鎖定了36元/噸的成本，從而消除了價(jià)格不利變動(dòng)的影響。

4.2 如何進(jìn)行上海碳配額遠(yuǎn)期的套利交易

上海碳配額遠(yuǎn)期套利交易是指同時(shí)買進(jìn)或賣出兩個(gè)期限不同的遠(yuǎn)期協(xié)議，控排企業(yè)從兩個(gè)協(xié)議價(jià)格間的變動(dòng)關(guān)系中獲利。套利交易分跨期套利和跨品種套利。目前，在上海碳配額遠(yuǎn)期交易中主要是跨期套利，即利用SHEAF不同交割月份之間正常價(jià)格差距出現(xiàn)異常變化時(shí)進(jìn)行對(duì)沖獲利。未來隨著CCER遠(yuǎn)期的推出，可以嘗試跨品種套利。

例2：當(dāng)遠(yuǎn)期市場(chǎng)看漲時(shí)，買入近期交割月份的遠(yuǎn)期協(xié)議，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期交割月份的遠(yuǎn)期協(xié)議，希望近期協(xié)議價(jià)格上漲幅度大于遠(yuǎn)期協(xié)議價(jià)格的上漲幅度；而當(dāng)遠(yuǎn)期價(jià)格看跌時(shí)則相反，即賣出近期交割月份協(xié)議，買入遠(yuǎn)期交割月份協(xié)議，并期望遠(yuǎn)期協(xié)議價(jià)格下跌幅度小于近期協(xié)議的價(jià)格下跌幅度。

因此，在市場(chǎng)看漲的情況下，賣出遠(yuǎn)期協(xié)議的同時(shí)，買入近期月份協(xié)議可以獲利，且價(jià)差越大，風(fēng)險(xiǎn)越小，獲利空間越大；在市場(chǎng)看跌的情況下，價(jià)差縮小對(duì)套利者有利，而近期協(xié)議相對(duì)遠(yuǎn)期協(xié)議的升水可以是很大的，所以在這種情況下獲利是有限的，可能受到的損失卻是無限的。

5 結(jié)語

上海碳配額遠(yuǎn)期是金融市場(chǎng)在綠色領(lǐng)域的重要嘗試，與其他場(chǎng)外金融衍生品一樣，可以鎖定未來的碳市場(chǎng)價(jià)格水平，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和分散，為碳市場(chǎng)各類參與者尤其控排企業(yè)提供套期保值、規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖工具。同時(shí)，上海碳配額遠(yuǎn)期的推出有利于促進(jìn)上海多層次碳金融市場(chǎng)體系建設(shè)，還有利于促進(jìn)碳現(xiàn)貨市場(chǎng)交易的繁榮和穩(wěn)定，在一定程度上也能促進(jìn)碳市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)。此外，上海環(huán)交所和上海清算所的這種合作模式也可以服務(wù)于未來全國碳市場(chǎng)。

表3 市場(chǎng)看漲情況

表4 市場(chǎng)看跌情況