冷嵩

剛剛過去的2018年三季度對眾泰汽車（000980.SZ）來說可不是好時點。三季報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入31.14億元，同比下降46.38%；實現(xiàn)凈利潤1.1億元，同比下降57.08%。

眾泰汽車現(xiàn)擁有浙江、湖南兩大整車生產(chǎn)基地和眾泰汽車、江南汽車兩大整車品牌。金馬股份于2017年4月通過發(fā)行股份的方式收購了永康眾泰100%股權(quán)后將其資產(chǎn)注入上市公司。根據(jù)當(dāng)時的重組報告書，眾泰汽車的車型包含SUV、新能源汽車及轎車，價格在4萬-11萬元之間，屬于偏低端的產(chǎn)品。

在重組之時，由于SUV和新能源車的高景氣度，這部分汽車資產(chǎn)估值116億元，大股東也做出了“豪爽”承諾。但此后，形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，新能源車補(bǔ)貼逐步滑坡重挫整體企業(yè)的利潤，再加上SUV也走下神壇，上市公司沖刺業(yè)績承諾面臨巨大挑戰(zhàn)。

不出意外，眾泰汽車會計科目頻現(xiàn)異常之處，應(yīng)收類科目持續(xù)高于行業(yè)平均水平，商譽(yù)減值風(fēng)險大幅增加……種種手段均有利于完成業(yè)績承諾的大股東。

還能上演神奇的四季度？

SUV過去十年熱銷，但目前形勢變化。根據(jù)中汽協(xié)發(fā)布的銷售數(shù)據(jù)，10月中國汽車銷量238萬輛，同比下滑11.7%；其中，乘用車銷量204.7萬輛，同比下滑13%。相比9月份，中國汽車市場的頹勢仍在加重。此前的9月份，中國新車市場總體銷量239.4萬輛，同比下滑11.6%，乘用車下滑12%，而乘用車中的轎車、SUV和MPV分別下滑13.4%、10.1%和11.4%。

另一個是新能源車補(bǔ)貼大幅滑坡，導(dǎo)致利潤率大幅下降。

這兩方面直接影響了眾泰汽車的業(yè)績。根據(jù)其他媒體報道，三季度期間，眾泰汽車連續(xù)三個月銷量分別為1.34萬輛、1.28萬輛和1.24萬輛，同比分別下跌36.49%、44.16%和62.12%。1-9月眾泰汽車?yán)塾嬩N量為201304輛，完成全年48萬輛目標(biāo)的41.19%。第四季度，眾泰汽車會否再現(xiàn)業(yè)績奇跡呢？

從歷史來看，眾泰汽車2017年“精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)”背后的操作手法可謂疑點重重。

2017年第四季報顯示，公司營業(yè)收入92.09億元，占全年銷售額的44.26%，凈利潤6.56億元，占全年凈利潤的57.7%。對此，深交所給公司發(fā)了問詢函，但公司的解釋是：“汽車銷售具有季節(jié)性，第二季度為淡季，銷量較低，從第三季度9月開始銷量開始逐步增加，銷售收入上升，第四季為全年銷售的旺季，銷量最高……公司于下半年推出了兩款新車型T700、T300……”汽車銷售是有季節(jié)性，但眾泰汽車T700車型已于2017年5月31日在浙江經(jīng)濟(jì)重地金華正式上市，而并不是公司解釋的2017年下半年，且公司第二、三季度的銷售收入分別為52.51億元和58.08億元，第四季度的銷售收入躍升到92.09億元，幾乎翻番，所以此解釋有些牽強(qiáng)。同時，按照公司的說法，第四季是汽車銷售的旺季，但根據(jù)同行業(yè)數(shù)據(jù)，這一情況應(yīng)該也會持續(xù)到2018年第一季度，而公司2018年的銷售收入一下從92.09億元跌落到54.45億元。銷售數(shù)據(jù)如此大起大落，難免有為了沖高2017年度的利潤，從而提前確認(rèn)收入的嫌疑。

同理，從凈利潤變化來看，公司2017年第二、三季度的凈利潤分別為1.91億元和2.58億元，到了第四季度沖高到了6.56億元，而到了2018年第一季度又跌落到了1.41億元。

同行業(yè)來看，長城汽車（02333.HK）2017年二、三季度的銷售毛利率和銷售凈利率就比較接近，分別為16.33%、15.6%和2.64%、2.11%，從第四季度開始到2018年第二季度，銷售毛利率和銷售凈利率也比較接近，分別為19.05%、20.44%、19.24%和5.73%、7.96%、7.5%，比較符合眾泰汽車對汽車銷售季節(jié)的闡述。

眾泰汽車每年第四季業(yè)績的大幅增長，具有迎合大股東高業(yè)績承諾的嫌疑。

應(yīng)收賬款高企

由于汽車行業(yè)銷售的特殊模式，其應(yīng)收賬款一般比較低，而應(yīng)收票據(jù)都比較高。而且，由于應(yīng)收票據(jù)基本都是銀行承兌票據(jù)，在出票時，出票銀行基本都有到期承兌的承諾，所以持有應(yīng)收票據(jù)的風(fēng)險比應(yīng)收賬款低很多。

但是，從公司披露的財務(wù)報告顯示，自2017年年末到2018年第三季度，應(yīng)收賬款在增加，從44.55億元增加到了50.46億元，而應(yīng)收票據(jù)在減少，這意味著應(yīng)收賬款存在產(chǎn)生壞賬的風(fēng)險。

與此恰恰相反的是，屬于同行業(yè)的長安汽車（000625.SZ）和長城汽車的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款項目中，應(yīng)收賬款變化不大，且應(yīng)收票據(jù)的比重卻很大，每期末的應(yīng)收票據(jù)均遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于應(yīng)收賬款余額。

另外，通過比較應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款分別占銷售收入的比例，眾泰汽車的應(yīng)收賬款占銷售收入的比例均較高，其中2016年年末至2018年第三季度，其占比均在20%以上，而同行業(yè)的長安汽車和長城汽車應(yīng)收賬款占銷售收入的比例均小于5%，長城汽車更低。

商譽(yù)減值風(fēng)險大增

公司的商譽(yù)主要由收購永康眾泰產(chǎn)生。2017年4月，原金馬股份通過全部發(fā)行股份的方式收購了永康眾泰100%股權(quán)，交易對價116億元。交易完成后，金馬股份更名為眾泰汽車，永康眾泰資產(chǎn)注入上市公司。

在這筆交易過程中產(chǎn)生了65.52億元商譽(yù)。與之對應(yīng)，眾泰股東鐵牛集團(tuán)承諾公司2016年至2019年經(jīng)審計的凈利潤分別不低于12.1億元、14.1億元、16.1億元和16.1億元。

根據(jù)會計師事務(wù)所出具的關(guān)于眾泰汽車購入資產(chǎn)業(yè)績承諾完成情況的專項審核報告，2016年，永康眾泰汽車經(jīng)審計扣非后歸母凈利潤約12.33億元，達(dá)到預(yù)測值。然而到了2017年，公司經(jīng)審計扣非后歸母凈利潤僅13.42億元，完成率約為95.15%。2016-2017年度，經(jīng)審計后歸屬母公司股東的扣除非經(jīng)營性損益的凈利潤合計為25.7億元，完成率約為98.28%，未達(dá)承諾。而公司也未對確認(rèn)的商譽(yù)計提減值，深交所問詢函也有涉及。

公司的回復(fù)稱，汽車產(chǎn)業(yè)是中國的支柱產(chǎn)業(yè)，近年來發(fā)展勢頭良好，國內(nèi)市場競爭異常激烈，2017年汽車銷量同比增長3.04%，同比增速回落10.62個百分點。但在2018年10月中國汽車銷量同比下滑，且國家新能源車補(bǔ)貼大幅滑坡的背景下，眾泰汽車想逆襲第四季度，恐非易事。

2018年前三季度，盡管公司實現(xiàn)營業(yè)收入133.65億元，增長15.3%，但其凈利潤只有4.16億元，只完成了承諾業(yè)績16.1億元的25.38%。截至目前，公司尚未對商譽(yù)進(jìn)行減值處理，但若公司的業(yè)績持續(xù)未達(dá)標(biāo)承諾，則將面臨巨額的商譽(yù)減值風(fēng)險，值得引起投資者關(guān)注。

大股東質(zhì)押率高

公告顯示，截至2018年9月26日，控股股東鐵牛集團(tuán)累計已質(zhì)押的股份數(shù)為6.47億股，占公司總股本的比例為31.95%，占鐵牛集團(tuán)所持股份的82.31%。

質(zhì)押率高在一定程度上說明鐵牛集團(tuán)很缺錢，那么，上市公司是否會出手援助？

2018年6月，眾泰汽車旗下全資二級子公司眾泰新能源汽車有限公司永康分公司支付現(xiàn)金2.68億元，購買鐵牛集團(tuán)持有的浙江省永康市經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)某地塊土地使用權(quán)，土地使用權(quán)面積14.61萬平方米。

鐵牛集團(tuán)于2017年10月僅花費(fèi)1.1億元便拍得該地塊使用權(quán)，而此次交易評估基準(zhǔn)日為2018年3月31日，同一宗土地使用權(quán)估值便猛增至2.68億元。這也就意味著，鐵牛集團(tuán)轉(zhuǎn)手將土地賣予上市公司，短短5個月時間便大賺約1.6億元，交易價格的合理性值得懷疑。

但眾泰汽車表示，上述交易可滿足眾泰永康分公司未來發(fā)展的需要，有利于進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)，保障公司實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展和提升整體綜合競爭能力。

這一關(guān)聯(lián)交易的公允性和合理性暫且不論，2018年已過去四分之三，整個汽車市場放緩的壓力增加，眾泰汽車業(yè)績承諾“枷鎖”還能順利解套嗎？

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票