文/胡珊珊 編輯/張美思

外匯市場的獨特性，在于匯價是以貨幣對的方式，或是更為復雜的貨幣籃子（如美元指數(shù)）的方式來體現(xiàn)。因此，絕對的好，不一定帶來貨幣的走強；絕對的差，也不必然意味著貨幣下跌。相對的好壞才有意義。在這個邏輯下，基于以下六方面的考量，筆者看空2018年的美元指數(shù)走勢。

第一，全球同步性復蘇，市場風險偏好提升。

2017年二季度，包括G7國家在內的主要經濟體GDP環(huán)比增速全面轉正，意味著全球經濟在同步恢復。近二十年來，全球的同步性經濟增長往往伴隨著美元的下跌。如2001—2004年，全球經濟在互聯(lián)網繁榮的刺激下，GDP增速一年一個臺階；而同期，美元指數(shù)卻從121的高位滑落至80的近10年低位。邏輯很簡單，在安全穩(wěn)定的經濟環(huán)境下，投資者風險偏好增加，高風險、高收益資產更受青睞，資金大量從美國等發(fā)達國家流入新興市場國家。2014年至今，新興市場貨幣由“全軍覆沒”式下跌，到跌幅收窄，再到上漲，正是反映了這樣一種趨勢。2018年，全球將延續(xù)同步性復蘇，市場風險偏好會進一步增強，美元將相應承壓。

第二，美國內部的“雙赤字”施壓美元。

據(jù)測算，美國財政赤字與貿易赤字占GDP的比重領先貿易加權美元指數(shù)約兩年左右，而貿易加權美元指數(shù)與美元指數(shù)走勢趨同。當前，特朗普稅改已落地，保守地估計，未來十年內美國財政赤字至少增加1.4萬億美元左右。稅改之后，萬億美元的基建計劃或將成為特朗普和共和黨2018年的施政重點。大規(guī)模的財政支出將導致美國財政赤字的增長速度明顯快于GDP增速。雙赤字占GDP的比重呈現(xiàn)擴大跡象，會增加美元壓力。

第三，全球主要央行貨幣政策方向將進一步趨同。

理論上，緊縮的貨幣政策有望帶來走強的本幣。但美元指數(shù)是一個由歐元、日元、英鎊、加拿大元等構成的貨幣籃子。因此，從貨幣政策角度分析美元走勢不能僅盯美聯(lián)儲。2014—2016年，美聯(lián)儲是全球主要央行中唯一一家縮減量化寬松規(guī)模的央行，但2017年已有加拿大和英國央行加息。當前，市場普遍預期歐洲央行將于2018年下半年停止購債，澳洲央行有望在2018年加息，甚至連量化寬松政策持續(xù)了近二十年的日本央行也有可能逐漸調整貨幣政策方向。因此，除非美聯(lián)儲超預期鷹派，否則美聯(lián)儲加息對美元的邊際提振作用會減弱。

第四，美元資產的收益率優(yōu)勢降低，美元資產的吸引力相應減弱。

貨幣會隨著國內利率上升而升值，這反映了預期資產收益率的提高。以10年期國債收益率為標志，目前，美債的收益率水平不論是與歐元區(qū)、英國、加拿大還是日本比，都頗具吸引力。尤其是對美元走勢影響較大的美、德10年期國債利差，當前接近200個基點的相對高位，在一定程度上支撐了美元。但德債收益率的低位與德國經濟復蘇現(xiàn)狀不符。若2018年歐洲延續(xù)核心國與邊緣國家同步復蘇的態(tài)勢，市場風險偏好的抬升將相應減少德債的需求，加之歐洲央行將逐漸縮減購債規(guī)模，德債收益率反彈空間較大，令美元承壓。

第五，從官方態(tài)度來看，特朗普政府并不歡迎強勢美元。

對內，美國財政赤字的擴大幾成定局；對外，貿易赤字若從當前每年逾5000億美元的水平進一步擴大，則伴隨的負債會越來越高。維持美元的弱勢是收窄貿易赤字最為直接的辦法。2017年年初，特朗普以“強勢美元正在將我們推向深淵”的宣示，成為美國近代首位通過口頭言論影響美元走勢的總統(tǒng)，也奠定了2017年全年美元疲弱的基調。

第六，市場對美元走勢仍偏悲觀。

根據(jù)美國商品期貨委員會（CFTC）的數(shù)據(jù)，2017年以對沖基金為首的投機性機構從美元凈多頭轉為了凈空頭，且凈空頭占總持倉的比重升至逾三年高位。這表明，市場對美元的態(tài)度整體悲觀。其直接的結果是美元易跌難漲。但必須注意的是，市場情緒建立于基本面之上，情緒只能影響短期走勢、放大短期波動，但不能決定趨勢。

綜上，當前利空美元指數(shù)的因素仍然多于利多因素，2018年美元指數(shù)波動中樞會繼續(xù)下移。不過，美元仍是強勢貨幣，不會因市場情緒變化而出現(xiàn)暴漲暴跌。因此，在2018年美國經濟復蘇整體穩(wěn)健的背景下，預計美元不會出現(xiàn)2017年逾11%這樣的跌幅，主要波動區(qū)間將維持在[88,98]。