金融杠桿、杠桿波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長

摘 要：實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明：金融杠桿和經(jīng)濟(jì)增長不是一種線性關(guān)系，而是倒U形曲線關(guān)系，隨著金融杠桿水平的提高，經(jīng)濟(jì)增長速度會(huì)先升高后降低，去杠桿化會(huì)對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)，去杠桿化進(jìn)程增加，金融危機(jī)的概率也隨之增加，金融杠桿的波動(dòng)會(huì)與經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系，金融杠桿的波動(dòng)程度越大，越會(huì)危害經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)也會(huì)危害金融體系的穩(wěn)定性。宏觀經(jīng)濟(jì)可能面臨“保經(jīng)濟(jì)”和“去杠桿”兩個(gè)基本問題，應(yīng)加強(qiáng)金融杠桿的宏觀管理，同時(shí)也應(yīng)該采取循序漸進(jìn)的“去杠桿化”的措施，盡可能避免經(jīng)濟(jì)衰退和金融不穩(wěn)定的情況，努力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)杠桿波動(dòng)、經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定三者之間的平衡。本文通過對金融杠桿、杠桿撥動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長三者的關(guān)系，以及金融杠桿的波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長的影響進(jìn)行研究分析。

關(guān)鍵詞：金融杠桿;杠桿波動(dòng);經(jīng)濟(jì)增長

一、樣本、模型設(shè)定與估計(jì)

從微觀的角度來研究，家庭、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)或者政府部門的負(fù)債程度成為了金融杠桿主要衡量的對象，而且一般來說，各種債務(wù)比率就是金融杠桿主要使用的指標(biāo)。在2008年國際金融危機(jī)之后出現(xiàn)較為嚴(yán)重的“崩潰”現(xiàn)象，然而這些現(xiàn)象的產(chǎn)生主要是因?yàn)榻鹑谖C(jī)之前金融杠桿較高，而金融危機(jī)之后，“去杠桿化”過程速度過快，較高的金融杠桿和急速化的“去杠桿化”過程都非常容易引發(fā)周期性的崩潰現(xiàn)象。對此，在模型設(shè)定等方面進(jìn)行考察金融杠桿及其波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長的影響。

1.研究樣本與模型設(shè)定

在代理變量的選擇上，GDP增長率和人均GDP增長率作為被解釋變量的宏觀經(jīng)濟(jì)增長，分別從總量和平均量兩個(gè)角度對宏觀經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)行了描述。此外，在嚴(yán)格的檢驗(yàn)中，能夠作為宏觀經(jīng)濟(jì)增長的代理變量的宏觀經(jīng)濟(jì)變量共存有兩個(gè)，一個(gè)稱之為人均國民可支配收入，另一個(gè)稱之為居民最終消費(fèi)支出增速。對這兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行選擇有助于從生活質(zhì)量提高的方面對經(jīng)濟(jì)增長的情況進(jìn)行體現(xiàn)。然而，除了核心解釋變量之外，還有很多比如工業(yè)化程度、資本形成率、形成總額、儲(chǔ)蓄率、金融危機(jī)、人口增長率等其他的變量，可能會(huì)對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生影響的因素。對于上述的變量進(jìn)行分析，可以控制不同經(jīng)濟(jì)體的異質(zhì)性所帶來的影響。

2.估計(jì)方法

根據(jù)本文的重要目標(biāo)之一，通過考察金融杠桿及其波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長的影響，因此，可通過將被解釋變量作為經(jīng)濟(jì)增長，將解釋變量作為金融杠桿水平，如果要建立一個(gè)動(dòng)態(tài)面板模型，則需要考慮受到的金融杠桿的波動(dòng)性以其對經(jīng)濟(jì)增長的非線性影響。然而由于帶估計(jì)的動(dòng)態(tài)面板模型的特性，即使利用OLS估計(jì)或者傳統(tǒng)的面板模型估計(jì)方法也不能夠獲得有效估計(jì)量。在獲得估計(jì)量方面上，通過采用Arellano & Bover等廣義矩估計(jì)方法對上文提到的動(dòng)態(tài)面板模型進(jìn)行估計(jì)，有利于獲得有效的估計(jì)量。在為了較少估計(jì)誤差方面，分為一步GMM和兩步GMM的系統(tǒng)在差分GMM的基礎(chǔ)上引入了水平方程。并且兩步GMM是建立在一步GMM的基礎(chǔ)之上的，為了建立一致的方差一協(xié)方差矩陣，兩部GMM把一步GMM結(jié)果的誤差算入到新的估計(jì)結(jié)果里，從而進(jìn)一步放寬了對一步GMM殘差同方差的假設(shè)。總的來看，為了可以有效避免變量與變量之間、變量與殘差之間的問題，還可以使回歸結(jié)果的可信度增加，采用兩步系統(tǒng)廣義矩方法進(jìn)行對模型進(jìn)行估計(jì)能夠有效的對上述問題進(jìn)行處理和加強(qiáng)。除此之外，主要用來檢驗(yàn)工具變量的有效性的Sargan檢驗(yàn)以及用來檢驗(yàn)殘差是否存在二階序列相關(guān)的AR檢驗(yàn)對GMM估計(jì)的結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)。

二、實(shí)證分析與檢驗(yàn)

相比于前文所敘述的角度，在實(shí)證分析角度進(jìn)行考察，對金融杠桿及其波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長的影響進(jìn)行分析和檢驗(yàn)，以考察期間作為金融杠桿的代理變量，GDP對經(jīng)濟(jì)增長的影響為基礎(chǔ)，多方面的對金融杠桿極其波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)行分析。

1.基于GDP增長率的回歸分析結(jié)構(gòu)

通過對前文所述的動(dòng)態(tài)面板模板的研究分析，筆者認(rèn)為可以采用系統(tǒng)GMM估計(jì)方法對GDP增長率與金融杠桿的影響與聯(lián)系進(jìn)行回歸分析。同時(shí)，采用逐步添加控制變量的方式對回歸結(jié)果進(jìn)行呈現(xiàn)，能夠清晰顯示控制變量的引入過程及其對回歸結(jié)果的影響。由于金融杠桿和GDP增長率之間存在著非線性、“倒U型”的關(guān)系，便意味著當(dāng)金融杠桿比率到達(dá)拐點(diǎn)之前，金融杠桿比例與GDP增速將會(huì)出現(xiàn)正比，GDP增速會(huì)隨著金融杠桿比例的增加而上升，然而當(dāng)金融杠桿比率越過拐點(diǎn)，GDP增速將與金融杠桿的比例將會(huì)出現(xiàn)反比。再從金融杠桿波動(dòng)對GDP增長率的影響的角度來看，金融杠桿波動(dòng)的加大將會(huì)對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生明顯的負(fù)面影響，因此，這對于金融杠桿比率來講，需要保持相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

其實(shí)，對于金融杠桿和經(jīng)濟(jì)增長的非線性關(guān)系以及“倒U型”的關(guān)系和金融杠桿波動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)相關(guān)關(guān)系來說，這兩大關(guān)系都沒有即使發(fā)生了改變，也不會(huì)是因?yàn)榧尤肓丝刂谱兞?。根?jù)穩(wěn)定性來看，在所有模型中作為控制變量的附帶結(jié)果，資本形成率和人口增長率的值均保持在大于零的范圍內(nèi)，然而金融危機(jī)的系數(shù)卻在所有模型中都保持在小于零的范圍內(nèi)，通過以上描述說明了資本形成率和人口增長率的上升對經(jīng)濟(jì)增長起到了十分重要的促進(jìn)作用。

2.基于人均GDP增長率的回歸分析結(jié)構(gòu)

依據(jù)前文的分析結(jié)果，GDP增長率作為最常見的宏觀經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)，有利于從整體上來了解一個(gè)國家或地區(qū)所創(chuàng)造的總財(cái)富的增長速度，但是GDP增長率也存在較為嚴(yán)重的問題，就是無法對單個(gè)個(gè)體所創(chuàng)造財(cái)富的增長GDP增長率進(jìn)行及時(shí)有效的衡量。因此，引入人均GDP增長率能夠進(jìn)一步在社會(huì)生活質(zhì)量的角度下有效的評估經(jīng)濟(jì)增長。以人均GDP增長率作為經(jīng)濟(jì)增長的代理變量，采用系統(tǒng)GMM估計(jì)方法對GDP增長率與金融杠桿的影響與聯(lián)系進(jìn)行回歸分析，從而使金融杠桿和經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系仍然成立。

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

從嚴(yán)格的檢驗(yàn)層面來講，主要從經(jīng)濟(jì)增長、金融杠桿的其他度量、控制變量及其他等多個(gè)方面進(jìn)行檢驗(yàn)。首先在經(jīng)濟(jì)增長的度量主要采用了GDP增長率和人均GDP增長率兩個(gè)代理變量，這有助于從社會(huì)福利的角度對經(jīng)濟(jì)增長的效果進(jìn)行評價(jià)。其次從宏觀角度分析金融杠桿，主要采用了兩個(gè)代理變量：一個(gè)是最為常見的“私人部門信貸/GDP”最為代理變量，另一個(gè)是“M2/GDP”作為備選的代理變量指標(biāo)，這有助于判斷相關(guān)市政的穩(wěn)健性。最后則是對于控制變量及其他，在研究者重點(diǎn)關(guān)注的主解釋變量之外，往往需要加入各種控制變量以此對被解釋變量產(chǎn)生影響。

三、總結(jié)

綜上所述，本文基于眾多國家從1981年到2012年的動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)，對于金融杠桿及波動(dòng)對經(jīng)濟(jì)增長的影響和金融杠桿、經(jīng)濟(jì)增長與金融穩(wěn)定三者之間的關(guān)系，采用了系統(tǒng)GMM估計(jì)方法等方式來分析實(shí)證。經(jīng)過相關(guān)研究人員的研究發(fā)現(xiàn)金融杠桿和經(jīng)濟(jì)增長不是一種線性關(guān)系，而是一種非線性的“倒U型”曲線關(guān)系，并且存在一個(gè)“拐點(diǎn)”，然而這個(gè)“拐點(diǎn)”也就意味著隨著金融杠桿水平的提高，經(jīng)濟(jì)增速會(huì)先升高后下降。依據(jù)中國部門信貸近幾年GDP的平均增長速度推算，中國將在兩年內(nèi)進(jìn)入拐點(diǎn)區(qū)域，這種拐點(diǎn)區(qū)域的進(jìn)入會(huì)導(dǎo)致中國宏觀經(jīng)濟(jì)面臨金融“去杠桿化”這一基本問題。根據(jù)“倒U型”的非線性關(guān)系，金融杠桿水平的提高會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長速度會(huì)出現(xiàn)先升高后降低的現(xiàn)象，不僅去杠桿化會(huì)對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)，去杠桿化進(jìn)程增加，而且金融杠桿的波動(dòng)會(huì)與經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。此外金融杠桿的波動(dòng)程度越大，越會(huì)危害經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)也會(huì)危害金融體系的穩(wěn)定性。

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作者簡介：李沅漫（1998.02- ），女，漢族，籍貫：湖南郴州，本科，上海立信會(huì)計(jì)金融學(xué)院，研究方向：金融