荀玉根

本輪調(diào)整的性質(zhì)是“屋漏偏逢連夜雨”，“屋漏”指本輪回調(diào)的本質(zhì)是基本面沒跟上導致的牛市正?；爻?，“連夜雨”則是說中美貿(mào)易談判出現(xiàn)波折加劇了市場下跌的速度。

目前看，上證綜指2440-3288點是牛市第一階段的上升浪，這期間盈利仍在回落，但政策面和資金面好轉(zhuǎn)，市場上漲體現(xiàn)為估值修復(fù)，是輪漲普漲的行情。因為基本面沒跟上，市場自然進入回撤。進一步梳理基本面數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)基本面領(lǐng)先指標大多企穩(wěn)，同步指標大多仍較弱，基本面難以接力，市場回撤休整格局已確立。

股市不會完全重復(fù)之前形態(tài)，但大致規(guī)律值得借鑒。牛市第一階段上漲后市場往往會回調(diào)休整，可借鑒的歷史階段包括：2005/9-2005/12、2008/10-2008/12、2012/12-2013/3，這三個階段牛市第一階段上漲后指數(shù)回調(diào)的幅度往往在10%-14%，回吐前期漲幅的六成多，回調(diào)時間在1-2個月。參考歷史，調(diào)整時空還不夠。

回顧2018年上證綜指從1月29日3587點高點到10月19日2449點低點，最大跌幅1138點，期間出現(xiàn)四次跳空缺口，缺口合計601點，占跌幅近一半。其中兩次與美股短期急跌有關(guān)，兩次與中美貿(mào)易摩擦升級有關(guān)，中美貿(mào)易摩擦及中美關(guān)系是影響市場情緒的重要變量。2019年5月5日，美方稱將從5月10日開始對中國部分商品加征關(guān)稅并增加新的征稅商品種類，當天上證綜指下跌5.6%，這一跌幅已超過2018年四次跳空缺口。5月10日，央行召開媒體吹風會，表示從過去這一年多的時間來看，國際貿(mào)易摩擦，更多的是對市場預(yù)期的影響，特別是心理預(yù)期。對心理預(yù)期和市場預(yù)期的影響要大于對實體經(jīng)濟的影響。央行貨幣政策委員會委員馬駿對這個問題有深入的研究，認為如果美國對中國2000億美元出口產(chǎn)品加稅加到25%，對經(jīng)濟增長的實際影響也就是0.3個點，比我們感受的要小。以上分析說明新一輪加征關(guān)稅對基本面的影響其實弱于2018年經(jīng)貿(mào)摩擦，但市場跌幅卻超出之前幅度，貿(mào)易摩擦并非本輪下跌主因，核心仍在基本面暫難接力，經(jīng)貿(mào)摩擦只是加速了牛市第一輪上漲后的回撤。

拉長時間看，我們?nèi)匀痪S持上證綜指2440點以來牛市的長期邏輯沒變，即牛熊時空周期上進入第六輪牛市、中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級推動企業(yè)利潤最終見底回升、國內(nèi)外資產(chǎn)配置偏向A股。展望未來，A股盈利改善也將來自結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)升級，預(yù)計未來名義GDP將維持在8%左右，A股凈利同比有望維持在10%以上，短期從庫存周期、領(lǐng)先指標到同步指標的時滯看，這一輪盈利周期底部將在2019年三季度。從居民資產(chǎn)配置看，2017年，中國人口年齡中位數(shù)為37.8歲，居民住房需求最旺盛的階段已經(jīng)過去，已經(jīng)進入后地產(chǎn)時代。未來股市將得到更大的發(fā)展，A股在居民資產(chǎn)配置中的占比也將進一步提高。此外，5月底MSCI將把中國大盤A股納入因子從5%增加至10%，同時以10%的納入因子納入中國創(chuàng)業(yè)板大盤A，全球配置視角下A股估值優(yōu)勢明顯，將吸引外資持續(xù)流入。牛市大格局未變，要堅定信心。

借鑒歷史，市場調(diào)整結(jié)束進入牛市第二階段全面爆發(fā)期需要基本面和市場面的共振。第一，從市場面來看，前文分析過，對比歷史，這次調(diào)整的時空還不充分。5月9日-10日，中美展開第十一輪中美經(jīng)貿(mào)高級別磋商，中方表示雙方進行了比較好的溝通與合作，談判并沒有破裂，雙方經(jīng)貿(mào)團隊商定，將很快在北京見面，繼續(xù)進行溝通，推動磋商。市場短期進入反抽階段，5月10日，上證綜指上漲3.1%。第二，從基本面來看，過去進入牛市第二階段都是基本面數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，即領(lǐng)先指標出現(xiàn)跳升，同步指標反轉(zhuǎn)回升。這次不同以往的是，還有中美貿(mào)易談判這個新變量。如果未來市場調(diào)整的時空比較充分，又有基本面、政策面和外部環(huán)境好轉(zhuǎn)的共振，將進入牛市第二階段即全面爆發(fā)期。