付浩杰

[提要] 本文通過(guò)對(duì)我國(guó)234家中小企業(yè)的專(zhuān)利及風(fēng)險(xiǎn)資本數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，專(zhuān)利質(zhì)量與風(fēng)險(xiǎn)資本之間存在顯著性關(guān)系，而專(zhuān)利數(shù)量卻不存在顯著性關(guān)系，專(zhuān)利質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性與風(fēng)險(xiǎn)資本之間存在著顯著性關(guān)系。

關(guān)鍵詞：專(zhuān)利;風(fēng)險(xiǎn)資本;產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性

中圖分類(lèi)號(hào)：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2019年2月15日

一、引言

為了解決因信息不對(duì)稱(chēng)而產(chǎn)生的逆向選擇問(wèn)題，由此便產(chǎn)生了信號(hào)理論。而風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種投資行為，涉及到了風(fēng)投機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)之間的信息不對(duì)稱(chēng)。由于缺乏完善的信息披露機(jī)制，風(fēng)投機(jī)構(gòu)難以獲取中小企業(yè)的財(cái)務(wù)信息，這會(huì)加劇彼此之間的信息不對(duì)稱(chēng)。產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性也是影響信息不對(duì)稱(chēng)的一個(gè)重要因素，不同行業(yè)的中小企業(yè)在專(zhuān)利數(shù)量和專(zhuān)利質(zhì)量上存在著顯著的差異，這種差異間接影響風(fēng)投機(jī)構(gòu)甄別企業(yè)的效率高低。

實(shí)踐證明，專(zhuān)利數(shù)據(jù)可以有效地降低信息不對(duì)稱(chēng)。中小企業(yè)向?qū)＠痔岢錾暾?qǐng)，其專(zhuān)利只有通過(guò)嚴(yán)苛的審查得到授權(quán)才可以獲得保護(hù)。另外，風(fēng)投機(jī)構(gòu)從國(guó)家專(zhuān)利局獲得中小企業(yè)的專(zhuān)利信息是低成本的?；谏鲜龇治?，本文從專(zhuān)利信號(hào)的角度出發(fā)，利用我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性下專(zhuān)利對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本的影響。

二、理論及假設(shè)

（一）專(zhuān)利的信號(hào)理論。Spence（2002）將信號(hào)定義為一種可見(jiàn)的，為了交流而設(shè)計(jì)的事物。專(zhuān)利信號(hào)能夠體現(xiàn)企業(yè)的未來(lái)業(yè)績(jī)，給予外部人員區(qū)分企業(yè)質(zhì)量的能力。專(zhuān)利具有“私人價(jià)值”和“認(rèn)證價(jià)值”。專(zhuān)利的私人價(jià)值具有時(shí)效性。其時(shí)效性主要集中在專(zhuān)利獲得授權(quán)的三年以?xún)?nèi)，超過(guò)三年期限的專(zhuān)利效果表現(xiàn)的很差。專(zhuān)利的認(rèn)證價(jià)值則指專(zhuān)利的審查成本是高昂的，專(zhuān)利局的審查過(guò)程會(huì)拒絕不符合要求的專(zhuān)利申請(qǐng)。專(zhuān)利的認(rèn)證價(jià)值與專(zhuān)利質(zhì)量有關(guān)。專(zhuān)利質(zhì)量體現(xiàn)在專(zhuān)利被引用的次數(shù)上。具有高頻引用次數(shù)的專(zhuān)利，其成果轉(zhuǎn)化及二次創(chuàng)新或多次創(chuàng)新的利用率比較高。據(jù)此假設(shè)：

H1：專(zhuān)利的信號(hào)能力越強(qiáng)更容易獲得風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的青睞

（二）產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性理論。Kenneth和Schendel（1977）從產(chǎn)業(yè)組織視野入手，明確界定了產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性的內(nèi)涵，并對(duì)美國(guó)釀酒業(yè)的行業(yè)異質(zhì)性做了詳細(xì)的提煉。趙偉（2017）將異質(zhì)性概念引申到產(chǎn)業(yè)，認(rèn)為產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性的內(nèi)涵指的就是集聚產(chǎn)業(yè)特征或內(nèi)涵的多樣性差異。本文研究的產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性指的就是專(zhuān)利的產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性，即不同的產(chǎn)業(yè)專(zhuān)利信號(hào)的強(qiáng)弱是不一樣的。據(jù)此假設(shè)：

H2：產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性的存在會(huì)影響專(zhuān)利吸引風(fēng)險(xiǎn)資本的能力

三、變量選擇及模型設(shè)計(jì)

（一）模型變量及解釋

1、被解釋變量。中小企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況在公開(kāi)上市之前是不透明的，而且上市是中小企業(yè)獲得外部融資的主要方式，因此風(fēng)險(xiǎn)資本主要指的是中小企業(yè)上市時(shí)的融資額。

2、解釋變量。本文研究的是產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性的專(zhuān)利對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本的影響，因此被解釋變量包括專(zhuān)利數(shù)量、專(zhuān)利質(zhì)量以及產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性。

發(fā)明專(zhuān)利可以反映企業(yè)的成長(zhǎng)潛力，實(shí)用新型專(zhuān)利卻不能。Ernst（2001）認(rèn)為專(zhuān)利的申請(qǐng)數(shù)量更能突出企業(yè)的創(chuàng)新能力，企業(yè)在申請(qǐng)專(zhuān)利時(shí)已經(jīng)進(jìn)行了研發(fā)投入與創(chuàng)新。但是，審查結(jié)果的不確定性不能保證所申請(qǐng)的專(zhuān)利都能得到授權(quán)。鑒于上述分析，專(zhuān)利數(shù)量是指中小企業(yè)在上市之前的專(zhuān)利授權(quán)量總和。

經(jīng)過(guò)審查程序的專(zhuān)利的質(zhì)量是有保證的，考慮到專(zhuān)利的時(shí)效性，因此專(zhuān)利質(zhì)量為所授權(quán)專(zhuān)利有效內(nèi)引用次數(shù)總和。

不同產(chǎn)業(yè)間的專(zhuān)利數(shù)量及其質(zhì)量存在著差異，產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性測(cè)度主要采用的是歐氏距離法，通過(guò)測(cè)度產(chǎn)業(yè)間專(zhuān)利的距離來(lái)代表產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性。

3、控制變量。Krinsky和Rotenberg（1989）以及Ritter（1984）指出，公司歷史財(cái)務(wù)情況和公司價(jià)值之間存在正向關(guān)系，主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括總資產(chǎn)回報(bào)率ROA和權(quán)益收益率ROE。這兩個(gè)指標(biāo)是風(fēng)投機(jī)構(gòu)用來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值的常用指標(biāo)。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源。本文研究的中小企業(yè)是在我國(guó)深圳證券交易所掛牌上市的創(chuàng)新板企業(yè)，從Wind咨詢(xún)獲取企業(yè)的財(cái)務(wù)信息和從國(guó)家專(zhuān)利局獲取企業(yè)的專(zhuān)利信息，并經(jīng)過(guò)數(shù)據(jù)整理，共234家企業(yè)符合要求。

（三）模型設(shè)計(jì)

模型1：lnVC=？姿0+？姿1Pat+？姿2QPat+？姿3ROA+？姿4ROE+？著

模型1考察了專(zhuān)利和風(fēng)險(xiǎn)資本的關(guān)系，其中，lnVC是中小企業(yè)在上市時(shí)融資額的對(duì)數(shù)，Pat是中小企業(yè)的專(zhuān)利數(shù)量，QPat是中小企業(yè)的專(zhuān)利質(zhì)量，ROA是中小企業(yè)的總資本回報(bào)率，ROE是中小企業(yè)的權(quán)益收益率。

模型2：lnVC=？姿0+？姿1ROA+？姿2ROE+？琢DIVP+？茁DIVQ+？著

模型2考察了異質(zhì)性與風(fēng)險(xiǎn)資本的關(guān)系，其中，DIVP是專(zhuān)利數(shù)量的產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性，DIVQ是專(zhuān)利質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性。我們期望得到正的？琢和？茁。

模型3：lnVC=？姿0+？姿1ROA+？姿2ROE+？琢TC+？茁TS+？著

模型3為穩(wěn)健性檢驗(yàn)，其中，TC代表的是總資產(chǎn)，TS代表的是主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析。將234家企業(yè)按照行業(yè)分類(lèi)，共21類(lèi)行業(yè)。整體來(lái)看，不同產(chǎn)業(yè)間專(zhuān)利數(shù)量和專(zhuān)利質(zhì)量等方面有著巨大的差異，風(fēng)險(xiǎn)資本較高的行業(yè)的專(zhuān)利及其質(zhì)量均較高，風(fēng)險(xiǎn)資本較低的行業(yè)的專(zhuān)利及其質(zhì)量的均較低。

（二）計(jì)量回歸。表1是專(zhuān)利及產(chǎn)業(yè)異質(zhì)性與風(fēng)險(xiǎn)資本的回歸結(jié)果（含健壯性檢驗(yàn)）。通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)，模型1中QPat在的水平下顯著性大于零，ROE在1%的水平下顯著的大于零，這說(shuō)明了中小企業(yè)的權(quán)益收益率和專(zhuān)利的質(zhì)量對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本都具有吸引力，而且權(quán)力收益率比專(zhuān)利的質(zhì)量有更強(qiáng)的吸引力。模型2中，ROE在1%的顯著性水平下顯著性大于0，DIVQ在5%的顯著性水平下顯著性大于零，與模型1相比可以看出，專(zhuān)利質(zhì)量的異質(zhì)性可以顯著提高企業(yè)吸引風(fēng)險(xiǎn)資本的能力。模型3中ROE和TS均具有顯著性，這說(shuō)明高質(zhì)量專(zhuān)利能夠提高企業(yè)的收入，進(jìn)而增加風(fēng)投機(jī)構(gòu)的收益。模型2和模型3的調(diào)整R2差異不大，說(shuō)明了模型的穩(wěn)健性。（表1）

五、結(jié)論及建議

通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)，專(zhuān)利的質(zhì)量差異能顯著性地提高企業(yè)吸引風(fēng)險(xiǎn)資本的能力，而且風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更加關(guān)注影響自身投資收益方面的因素，由此可以推斷出風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資中小企業(yè)的投資準(zhǔn)則是選擇高權(quán)益收益率的、擁有高質(zhì)量專(zhuān)利的企業(yè)。據(jù)此，提出以下兩點(diǎn)建議：

第一，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿使用必須適度。ROE=ROA×（1+負(fù)債權(quán)益比），如果企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿過(guò)高，會(huì)減少風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)自身的收益。因此，企業(yè)必須保持良好的財(cái)務(wù)狀況，給風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)提供足夠的收益保障。

第二，中小企業(yè)應(yīng)該提升自身的研發(fā)能力，積極地吸引高質(zhì)量人才，提高產(chǎn)品研發(fā)的質(zhì)量。高質(zhì)量專(zhuān)利不僅能夠提高中小企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入能力，而且能夠增強(qiáng)企業(yè)吸引風(fēng)險(xiǎn)資本的能力。

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