宏觀金融風險和銀行風險行為關(guān)系分析
——兼論宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)

趙勝民 何玉潔

一、引言

自從2007年國際金融危機爆發(fā)以來，金融監(jiān)管體制改革最大的變化當屬宏觀審慎監(jiān)管的內(nèi)涵不斷被擴展和深化，逐步升至宏觀審慎政策，成為具有政策屬性的調(diào)控手段。和宏觀審慎政策對立的就是微觀審慎監(jiān)管政策。兩者的不同在于宏觀審慎分析的重點是整個金融體系的健康狀況和穩(wěn)定性，而微觀審慎分析則以單個金融機構(gòu)的狀況為重點（李妍，2009［1］）。但由于危機的傳染性、標準問題以及集體失誤，導致健康的微觀主體并不能充分保證宏觀整體是健康的（周小川，2011［2］）。國際金融危機爆發(fā)表明金融領(lǐng)域出現(xiàn)了微觀審慎監(jiān)管政策監(jiān)管的真空。盡管在微觀審慎監(jiān)管下，絕大部分銀行個體都符合監(jiān)管標準，但宏觀金融風險仍然空前高漲，以致釀成國際金融危機。微觀審慎監(jiān)管政策的局限性和宏觀審慎政策的提出，說明金融機構(gòu)個體的微觀風險行為和宏觀金融穩(wěn)定性并不是一脈相承，兩者之間具有更為復雜的關(guān)系且能相互影響。那么金融機構(gòu)微觀主體風險行為與宏觀金融風險有什么關(guān)系呢？兩者之間是怎樣相互影響的呢？而對于我國主要以間接融資為主的金融體系來說，銀行為金融系統(tǒng)的主體，所以宏觀金融穩(wěn)定與微觀銀行風險的關(guān)系當是宏觀金融穩(wěn)定與微觀金融機構(gòu)關(guān)系的主導。這種復雜關(guān)系的厘清對監(jiān)管體制的改革以及宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)具有重要意義，也促進了當前對宏觀金融風險的學術(shù)研究。

金融危機爆發(fā)的原因的另一種解釋涉及系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的作用（周小川，2011［2］），宏觀審慎政策的范疇也包括截面維度的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)（張健華和賈彥東，2012［3］）。那么，系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行各自的風險行為與宏觀金融風險的關(guān)系又是怎樣的呢，是否存在本質(zhì)的區(qū)別？對此問題的探討將有助于明晰系統(tǒng)重要性銀行在宏觀審慎政策框架以及宏觀與微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)框架中的位置。

宏觀審慎政策框架的建立，一方面揭示了當局須要建立宏觀視野來對金融系統(tǒng)進行直接監(jiān)管，另一方面也預示監(jiān)管領(lǐng)域?qū)⒂袃煞N共存的監(jiān)管模式——微觀審慎監(jiān)管政策和宏觀審慎政策來應對復雜多變的金融系統(tǒng)。宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策既有聯(lián)系又有區(qū)別。宏觀審慎政策的最終目標是維護宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定，而微觀審慎監(jiān)管政策的最終目標是確保單個金融機構(gòu)的穩(wěn)定性，兩種政策的目標具有緊密聯(lián)系。同時宏觀審慎政策工具和微觀審慎監(jiān)管政策工具的選擇具有相似性，一些政策工具既可以用來達到宏觀審慎政策目標，又可以用來達到微觀審慎監(jiān)管政策目標，如銀行資本緩沖和貸款撥備等。工具的相似性也使得宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的實施具有很高的重合性。目標和工具的高度相關(guān)必然會使宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策具有相應的協(xié)同和沖突。如果兩種政策實施產(chǎn)生沖突，就很可能導致兩種政策目標都無法達到，從而相比原來的監(jiān)管模式有效性更低。所以，宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)具有很高的實踐意義，兩種政策的高效協(xié)調(diào)將會使政策實施之間發(fā)揮更高的協(xié)同效應并更有效地抑制政策沖突。

宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的互補和沖突內(nèi)生于系統(tǒng)性行為對單個健康的金融機構(gòu)造成的影響，同時也內(nèi)生于單個金融機構(gòu)行為對金融系統(tǒng)造成的影響（Osiński等，2013［4］）。 那么從金融機構(gòu)風險與金融系統(tǒng)風險相互之間的關(guān)系出發(fā)研究宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)是有效的著力點。本文將基于宏觀金融風險與微觀銀行風險這一問題的研究，以政策最終目標為視角，對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)進行分析。

本文的研究內(nèi)容將具體定為兩個方面——宏觀金融穩(wěn)定與微觀銀行風險行為的關(guān)系，以及基于此探討宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)性問題。本文所研究的問題既涉及宏觀金融系統(tǒng)，又涉及微觀銀行個體，并同時研究兩者之間的相互影響。所以，本文將選擇面板數(shù)據(jù)向量自回歸模型（PVAR）進行實證分析。面板模型不僅繼承了VAR模型的眾多優(yōu)點，將所探討的變量都設為系統(tǒng)內(nèi)生性變量，還能分析變量之間的影響大?。ǚ讲罘纸猓┖陀绊懛较颍}沖相應），同時又有效利用了面板數(shù)據(jù)的特性，只要T≥2P＋2（T為樣本時間序列長度，P為模型滯后項長度），就可以估計穩(wěn)態(tài)下的模型滯后期參數(shù)（Holtz-Eakin 等，1988［5］），還可以通過引入個體效應和時點效應變量分別捕捉個體差異性和不同截面受到的共同沖擊（陳守東和王淼，2011［6］）。

本文創(chuàng)新在于：一是采用面板向量自回歸模型探討了宏觀金融風險與銀行風險行為的關(guān)系；二是探究了系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行與非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行的微觀風險行為對宏觀金融風險影響的異質(zhì)性；三是以審慎政策最終目標為切入點，對宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)性進行了分析。

本文接下來安排如下：第二部分為文獻綜述，第三部分為模型建立與數(shù)據(jù)說明，講述如何建立PVAR模型，怎樣選擇代理變量，數(shù)據(jù)的選取與處理說明以及估計方法的選?。坏谒牟糠譃镻VAR模型的實證分析，通過方差分解和脈沖響應對宏觀金融風險與微觀銀行風險行為的關(guān)系進行探討；第五部分對宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)性進行分析，并闡述了協(xié)調(diào)的重點；第六部分為結(jié)論及政策啟示。

二、文獻綜述

針對所要探討的問題，本文將從兩個部分對相關(guān)文獻展開綜述，一是關(guān)于宏觀金融風險與銀行風險行為關(guān)系，二是關(guān)于宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)分析。

（一）宏觀金融風險與銀行風險行為關(guān)系的研究綜述

Rochet和 Tirole（1996）［7］研究得到銀行的流動性風險很可能由銀行間同業(yè)市場向宏觀金融系統(tǒng)傳遞。Allen 和 Carletti（2006）［8］通過銀行和保險兩部門模型的理論分析得出銀行會由于流動性影響進行創(chuàng)新以轉(zhuǎn)移信用風險，并由此誘發(fā)跨行業(yè)風險傳染。Gary等（2008）［9］通過或有權(quán)益法對宏觀金融風險進行研究，得出宏觀金融風險會由于政府隱性擔保而在銀行和企業(yè)間傳遞。 Acharya和 Merrouche（2013）［10］將資產(chǎn)期望損失方法延伸至衡量系統(tǒng)性風險，并建議用系統(tǒng)性期望損失衡量單個金融機構(gòu)對系統(tǒng)性風險影響程度。Buch等（2014）［11］通過FAVAR實證分析包括房地產(chǎn)價格在內(nèi)的宏觀經(jīng)濟因素與微觀銀行行為的關(guān)系。田嬌和王擎（2015）［12］通過條件在險價值和未定權(quán)益法衡量了銀行溢出風險和宏觀金融風險，并通過實證得出體現(xiàn)銀行風險承擔行為的個體與體現(xiàn)銀行風險轉(zhuǎn)嫁行為的溢出風險具有替代性，宏觀金融風險存在加大銀行體系風險的反饋機制，但個體銀行在資本約束下的自利行為會將其部分消化。陳守東和王淼（2011）［6］通過構(gòu)建銀行穩(wěn)健性指數(shù)檢驗了銀行穩(wěn)健性與經(jīng)濟增長、信貸規(guī)模擴張及資本市場價格之間的面板Granger因果關(guān)系，并通過構(gòu)建面板VAR模型度量了宏觀經(jīng)濟與金融變量對銀行穩(wěn)定性的沖擊。劉超和馬玉潔（2014）［13］基于我國影子銀行 2002—2012 年數(shù)據(jù)，建立VAR模型研究影子銀行對金融發(fā)展和金融穩(wěn)定的脈沖響應，結(jié)果顯示，影子銀行系統(tǒng)對我國金融發(fā)展具有正向促進作用，但其發(fā)展對金融穩(wěn)定產(chǎn)生負向沖擊。 方意（2015）［14］通過FAVAR分析了貨幣政策和房地產(chǎn)價格對銀行風險承擔的影響，得出緊縮貨幣政策主要導致銀行被動風險承擔的增加，而房價上漲主要導致銀行主動風險承擔的增加。

（二）宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)的文獻綜述

Alessandri和 Panetta（2015）［15］認為宏觀審慎機制和微觀審慎機制依靠相似的政策工具追逐不同的政策目標，政策協(xié)調(diào)在歐洲是一項關(guān)鍵議題。監(jiān)管者須在不同的政策目標中分出優(yōu)先等級，厘清宏觀審慎政策工具和微觀審慎監(jiān)管政策工具的聯(lián)系，以及考慮政策協(xié)調(diào)對經(jīng)濟領(lǐng)域均衡的影響。 Osiński等（2013）［4］通過分析宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策各自的目標、機制和工具對兩種政策協(xié)調(diào)進行分析，并指出兩種政策分歧更可能發(fā)生在信貸周期的衰退期和轉(zhuǎn)折點。胡利琴等（2012）［16］以上市銀行為樣本，并引入宏觀審慎和微觀審慎監(jiān)管政策工具，運用動態(tài)面板模型進行實證研究來分析二者之間的關(guān)系，研究得出我國現(xiàn)階段的宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管并不完全協(xié)調(diào)。范小云和王道平（2012）［17］從微觀審慎和宏觀審慎有機結(jié)合的視角剖析了巴塞爾Ⅲ在監(jiān)管理論和框架上的改進。

從以上綜述可知，討論宏觀金融風險和銀行風險行為關(guān)系的研究較少，并且大多數(shù)是從銀行整體穩(wěn)定性進行研究，沒有對風險行為進行細分，而銀行不同的風險行為具有不同的含義，風險分類化識別和管理也是我國的金融監(jiān)管的基本邏輯。同時，以往文獻中宏觀金融風險是根據(jù)算法間接得來，而針對我國政策現(xiàn)實，政策調(diào)控宏觀金融風險有效性大多是以信貸和房價為衡量標準，采用這兩類變量作為宏觀金融風險的代理變量更具有針對性。另外，直接探究宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)分析的研究也不充分。本文將彌補這些不足，以信貸產(chǎn)出比和房價作為宏觀金融風險的代理變量，探討宏觀金融風險與四種銀行風險行為（流動性風險、信貸風險、主動風險承擔和經(jīng)營風險）的關(guān)系，并基于此對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)性進行分析。

三、模型建立與數(shù)據(jù)說明

由以上分析，本文建立包含宏觀金融風險和微觀銀行風險面板向量自回歸模型進行分析。主要模型如下：

其中：yit為模型的內(nèi)生變量，包括宏觀金融風險和微觀銀行風險行為；xit為外生變量；ui和eit分別為內(nèi)生變量的固定效應和回歸殘差；p為內(nèi)生變量的滯后期；A1，A2，…，AP-1，AP和B分別為PVAR模型中內(nèi)生變量和外生變量所要估計的參數(shù)。

就我國目前的情況，與宏觀金融風險關(guān)系最緊密的當屬信貸增長和房地產(chǎn)價格。信貸增長在資產(chǎn)價格泡沫中發(fā)揮了重要作用，國內(nèi)信貸是金融危機重要的先導（Gertler和 Hofmann，2016［18］）。 同時，房地產(chǎn)市場的崩潰也會導致金融危機的爆發(fā)，20世紀80年代末日本房地產(chǎn)價格泡沫破滅引發(fā)日本經(jīng)濟長久衰退，美國次貸危機的直接原因也是因為房地產(chǎn)價格的下跌。對于我國目前的情況來看，房地產(chǎn)價格在我國的金融屬性日益增強，房地產(chǎn)價格的過快上漲已經(jīng)引起政府對宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的擔憂。現(xiàn)階段我國存在時間維度潛在系統(tǒng)性風險表現(xiàn)為信貸和以房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)價格的快速增長（Wang和Sun，2013［19］）。就目前我國防控金融風險的形勢也可以得到，信貸或房價的快速上漲意味著宏觀金融系統(tǒng)崩潰的可能性就越高，也說明了宏觀金融風險的累積和加劇，而信貸和房價的下調(diào)或穩(wěn)定意味著宏觀金融風險得到一定程度的緩解。信貸產(chǎn)出比反映我國宏觀金融風險的杠桿維度，房地產(chǎn)價格反映我國宏觀金融風險的資產(chǎn)價格泡沫維度。所以，本文選擇信貸產(chǎn)出比的增量（dcregdt）和房地產(chǎn)價格的增量（dhpt）作為宏觀金融風險的代理變量。增量上升，表明增速過快，宏觀金融風險上升；反之增量下降，表明增速緩和，宏觀金融風險得到緩解。本文先對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格進行X-12季節(jié)調(diào)整，然后進行HP濾波，得到偏離趨勢值，再進行差分變化。不論從目前的學術(shù)角度和現(xiàn)實角度，這兩個變量對我國宏觀金融風險的測度都具有很強的針對性。信貸產(chǎn)出比計算方式為金融信貸余額與當期GDP的比值。由于我國沒有具體房地產(chǎn)價格指標，本文采用當期商品房銷售額除以商品房銷售面積得到平均房地產(chǎn)價格。銀行風險行為具有多種，不同銀行風險行為代表的銀行風險不一樣，自然也會產(chǎn)生不一樣的影響。本文主要將銀行風險行為選為以下4類：流動性風險、信貸風險、主動風險承擔和經(jīng)營風險。這主要出于我國目前具體國情和風險防范著力點。自2013年 “錢荒”以來，我國商業(yè)銀行經(jīng)常交替出現(xiàn) “資產(chǎn)荒”和 “負債荒”，這關(guān)乎到我國銀行業(yè)的流動性風險；信貸問題一直是金融風險防控中的關(guān)鍵問題；銀行風險承擔自上次金融危機以來一直被廣泛重視并研究；經(jīng)營風險關(guān)系到銀行破產(chǎn)的可能性。從我國防范金融風險的具體情況來看，這4類風險行為理應被重點關(guān)注。同時，這些風險與銀行行為直接相關(guān)，并直接反映在銀行資產(chǎn)負債表或利潤表中，那么既可以將這些風險作為一個行為風險源，將風險傳染至金融系統(tǒng)中從而誘發(fā)宏觀金融風險，同時又可以作為風險承受者，明確宏觀金融風險對其的影響，對本文的研究問題具有很強的針對性。所以本文選這4類銀行風險行為作為分析的重點。本文參考以往學者研究（張宗益等，2012［20］；翟光宇和何玉潔，2016［21］），銀行經(jīng)營風險和信貸風險分別為銀行Z值（zscoreit）和不良貸款率 （nplit）； 參考方意（2015）［14］的研究，主動風險承擔的代理變量設為風險加權(quán)資產(chǎn)占比（riasrateit），即風險加權(quán)資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值，風險加權(quán)資產(chǎn)可由權(quán)益／資產(chǎn)充足率進行估計。對于銀行流動性代理變量的選擇，本文參照廉永輝和張琳（2015）［22］的研究，選用銀行存貸比（dlratioit）作為銀行流動性代理變量。翟光宇（2013）［23］也認為銀行存貸比在衡量銀行流動性方面具有一定說服力。根據(jù)所選取的代理變量，面板向量自回歸模型的內(nèi)生變量yit= ｛dcregd，dhp，dlratio，npl，riasrate，zscore｝。

由于數(shù)據(jù)統(tǒng)計時間所限，本文樣本選擇為16家上市商業(yè)銀行①16家上市商業(yè)銀行分別為：平安銀行、寧波銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、招商銀行、南京銀行、興業(yè)銀行、北京銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行、工商銀行、光大銀行、建設銀行、中國銀行、中信銀行。面板，樣本區(qū)間為2008年第1季度至2016年第4季度。銀行數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫，信貸產(chǎn)出數(shù)據(jù)，房地產(chǎn)商品房銷售總額和銷售面積數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)。針對缺失的數(shù)據(jù)，本文參考stock和waston（2005）［24］所使用的中位數(shù)進行插補。但由于我國的上市商業(yè)銀行存在較高的規(guī)模差異，全樣本中位數(shù)插補必然與真實值存在差異，所以本文將銀行分為兩個子樣本：工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設銀行和交通銀行劃分為大規(guī)模銀行樣本，利用樣本中位數(shù)插補這5個大型銀行的缺失值，其他11家劃分為小規(guī)模銀行樣本，用以插補小型銀行的缺失值。插補完成后得到平衡面板數(shù)據(jù)。本文的所有操作均在stata 14.0上完成。

本文采用LLC檢驗和IPS檢驗對所有變量進行平穩(wěn)性檢驗，LLC檢驗假設變量具有共同單位根，而IPS檢驗假設變量具有不同單位根。表1為面板數(shù)據(jù)單位根檢驗結(jié)果。檢驗得出所有變量在5%水平上均通過了LLC檢驗和IPS檢驗，拒絕存在單位根假設，可以認為所有變量是平穩(wěn)的，因此本文將直接對變量進行分析。

表1 變量的單位根檢驗

本文根據(jù) Andrews和 Lu（2001）［25］提出的建立在Hansen's J統(tǒng)計量的模型滯后期選擇標準（MBIC，MAIC和MQIC），其中MBIC和MQIC的滯后一期信息值最小，而MAIC滯后三期統(tǒng)計量最小。本文以多數(shù)考慮，選擇滯后一期面板向量自回歸模型的滯后期，即p=1。表2為模型滯后期選擇的信息。

表2 模型滯后期選擇信息

由于被解釋變量的滯后期作為解釋變量，采用普通最小二乘估計（OLS）會帶來偏誤，而使用GMM方法能得到一致性估計，所以本文采用GMM方法對模型進行估計，并使用前向正交偏差（forward orthogonal deviation，或者叫 Helmert轉(zhuǎn)換）消除固定效應，確保轉(zhuǎn)換后的變量與滯后變量為正交形式。估計完模型后，本文又對面板VAR模型進行穩(wěn)定性檢驗，得到所有特征值都在單位圓內(nèi)，證明模型穩(wěn)定。

在面板向量自回歸模型進行估計后，本文采用Cholesky分解形式對模型進行方差分解和脈沖響應以具體分析變量之間的關(guān)系。變量的順序參考Buch等（2014）［26］的設定，將宏觀變量放在銀行微觀變量前面。由于銀行保證經(jīng)營和利潤的連續(xù)性，當外界沖擊來臨時，銀行立刻進行自身調(diào)整以消化沖擊，且銀行自身決策和調(diào)整對外部均存在一定的時滯，所以在當期宏觀變量會對銀行行為產(chǎn)生影響，反過來銀行變量難以對宏觀變量有影響（Buch等，2014［26］）。 宏觀金融風險變化會使得銀行風險行為變化，而由于經(jīng)營黏性和決策滯后性，銀行風險行為對宏觀金融風險行為具有滯后性影響。而銀行的風險行為最終影響的是自身現(xiàn)金流和利潤，即自身銀行經(jīng)營，所以本文將銀行的經(jīng)營風險放在其他風險行為后面。考慮到信貸是房價的原因（譚政勛，2012［27］），反過來房價對信貸的拉動效應也很可能具有較高的滯后性，所以將信貸置于房價前面。其他變量順序進行相應的穩(wěn)健性檢驗。

四、實證結(jié)果分析

（一）方差分解分析

1.宏觀金融風險的方差分解。

表3為信貸產(chǎn)出比與房地產(chǎn)價格的方差分解。由于篇幅所限，本文只列出了偶數(shù)預測期的方差分解（其余備索）。 根據(jù) Yang 和 Zhou（2013）［28］、 范小云等（2013）［29］的研究，方差分解占比超過5%就可以表明變量的影響是有效的，且存在因果關(guān)系。由表3可得，在預測期內(nèi)，房地產(chǎn)價格對信貸產(chǎn)出比除了前期（第2、4期）不具有顯著影響外，其余時期的方差分解占比均超過10%。而信貸產(chǎn)出比對房地產(chǎn)價格的方差分解占比在所有在列預測期內(nèi)均超過10%，并且信貸產(chǎn)出比對房地產(chǎn)價格的影響要高于房地產(chǎn)價格對信貸產(chǎn)出比的影響。同時，由表3可以得出，宏觀金融風險不僅受自身影響，還受微觀銀行風險行為的影響。在對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解中，微觀銀行風險行為方差分解占比總和在所列預測期中遠遠超過5%（表3最后1列），甚至有的超過50%（對房地產(chǎn)價格的第4期分解）。這表明微觀銀行風險會傳染至宏觀金融系統(tǒng)，商業(yè)銀行的穩(wěn)定是影響宏觀金融穩(wěn)定的重要原因。這同時也說明了微觀審慎監(jiān)管政策的重要性，微觀審慎監(jiān)管政策的實施可以通過管控單個銀行風險行為來維護金融穩(wěn)定。由四種不同銀行風險行為對宏觀金融風險的方差分解分析中可以得到，不同銀行風險行為對宏觀金融風險的影響存在不同。其中，銀行經(jīng)營風險和銀行主動風險承擔分別對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解均大于5%（見表3倒數(shù)第2、3列），這說明銀行經(jīng)營風險和銀行主動風險承擔是造成宏觀金融風險的重要因素，且銀行經(jīng)營風險對宏觀金融風險的影響程度更高。流動性風險和信貸風險對宏觀金融風險的方差分解占比絕大多數(shù)未超過5%（見表3第5、6列），表明這兩種微觀銀行風險行為不能對宏觀金融風險造成影響。關(guān)于信貸風險對宏觀金融風險沒有影響，這可能是由于我國銀行壞賬總體穩(wěn)定可控，并且商業(yè)銀行還存在貸款損失撥備，通過貸款損失撥備吸收了大部分信貸風險，緩解了不良貸款率對金融系統(tǒng)的外溢程度。銀行不良貸款率上升導致信貸風險加劇時，由于貸款損失撥備會吸收貸款損失，銀行不會盲目提高貸款增長或轉(zhuǎn)換貸款對象以稀釋不良貸款率，從而降低向外部宏觀金融風險的溢出程度。以上四種微觀銀行風險行為對宏觀金融風險方差分解占比的不同說明，不同種類的微觀銀行風險行為對宏觀金融風險的影響具有異質(zhì)性，銀行經(jīng)營風險和主動風險承擔具有外部傳染性，而流動性風險和信貸風險并不具有外部傳染性。調(diào)控銀行穩(wěn)定對宏觀金融系統(tǒng)的影響須更加細化到商業(yè)銀行不同的微觀風險行為。

表3 宏觀金融風險的方差分解

2.宏觀金融風險對微觀銀行風險行為的方差分解。

表4為宏觀金融風險變量對微觀銀行風險行為的方差分解占比①本文并沒有列出微觀銀行風險行為之間的方差分解，因為這并非本文所要論述的重點，讀者如有興趣，可向作者索要。。由表4可得，除了房地產(chǎn)價格對信貸風險的方差分解在預測第2期的影響小于5%（0.47%）外，其他預測期的宏觀金融變量對微觀銀行風險行為的影響程度全都大于5%。通過對比可知，信貸產(chǎn)出對銀行的流動性風險和主動風險承擔的影響程度相對較高，房地產(chǎn)價格對銀行的流動性風險和經(jīng)營風險的影響程度相對較高。宏觀金融風險變量對微觀銀行風險行為的方差分解結(jié)果表明，宏觀金融風險是微觀銀行風險的原因，盡管商業(yè)銀行可以自身進行調(diào)整，但宏觀金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定會同時對4類微觀銀行風險行為產(chǎn)生重要影響。宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定對微觀銀行個體風險行為具有非常重要的意義。

（二）脈沖響應分析

由以上方差分解分析可知，以信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格為代表的宏觀金融風險是微觀銀行流動性風險、信貸風險、主動風險承擔以及經(jīng)營風險等風險行為的主要原因，而銀行風險行為中只有銀行經(jīng)營風險以及主動風險承擔是宏觀金融風險的原因。但方差分解只能得出變量之間的影響存在與否，并不能給出變量影響的具體方向。所以本文依據(jù)方差分解得到的因果關(guān)系，對變量間具體的因果關(guān)系進行脈沖響應分析。由此本文得到信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格對4類銀行風險行為的脈沖響應圖形以及銀行經(jīng)營風險和主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的脈沖響應圖形（累積脈沖響應）。

表4 宏觀金融風險對銀行風險的方差分解

1.宏觀金融風險對銀行風險行為的脈沖響應。

圖1為信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格對銀行流動性風險、信貸風險、主動風險承擔以及經(jīng)營風險的脈沖響應圖形。脈沖響應的滯后期設置為12期（3年），灰色區(qū)域為95%水平下的置信區(qū)間，實線為50%分位水平值，分圖以 “脈沖變量：反應變量”（impulse∶response）相互區(qū)別。

圖1 宏觀金融風險對銀行風險的脈沖響應

由圖1可得，給予信貸產(chǎn)出比一個正的標準差沖擊，會分別使銀行流動性風險、信貸風險以及銀行主動風險承擔在短中時期內(nèi)顯著上升，到后期變化逐漸不明顯（見分圖dcregd∶riasrate、圖dcregdp∶dlratio和圖dcregd∶npl），而使銀行經(jīng)營風險在短期內(nèi)顯著下降，到后期變化不明顯（見圖dcregd∶zscore）。同時，給予房地產(chǎn)價格一個正的標準差沖擊，同樣也會使銀行流動性風險、信貸風險以及銀行主動風險承擔在短中時期內(nèi)顯著上升，到長期變化逐漸不明顯（見分圖dhp∶dlratio、圖dhp∶npl和圖dhp∶riasrate）①有必要說明的是：本文圖形顯示 “dhp∶npl”和 “dcregd∶npl”的脈沖響應在3年后仍沒有趨近于0，但其趨勢是逐漸向0收斂的，并且脈沖響應的95%的置信區(qū)間在給予沖擊3年后已經(jīng)包含0水平線，表明這個階段的脈沖響應已經(jīng)不顯著了。同時本文也進一步延長滯后期，發(fā)現(xiàn)脈沖響應圖形最后均能收斂至0，只是這兩個脈沖響應收斂較為緩慢（結(jié)果備索）。此處感謝外審專家提出寶貴的修改意見。，而使銀行經(jīng)營風險在短期內(nèi)顯著下降，到后期變化不明顯（見圖dhp∶zscore）。這說明宏觀金融風險對微觀銀行風險行為影響的一致性。宏觀金融風險上升，會導致銀行流動性風險、信貸風險以及銀行主動風險承擔等風險水平顯著上升，但會在短期內(nèi)導致銀行經(jīng)營風險顯著下降（長期影響不顯著）。由于外部宏觀金融系統(tǒng)環(huán)境改變，貸款規(guī)模上升和房價上漲等資產(chǎn)價格上升會使銀行風險偏好提高，銀行主動風險承擔上升，貸款人審批水平放松，同時宏觀金融風險加劇使得風險邊際收益下降，貸款資金使用效率下降，房地產(chǎn)過多占用信貸資源，導致貸款質(zhì)量下降，信貸風險上升，財富由存款向資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，銀行流動性下降從而流動性風險上升。然而，貸款規(guī)模上漲和房價上升在短期內(nèi)會導致風險總收益提高（邊際收益未降為負），從而使商業(yè)銀行自身現(xiàn)金流上升，使得短期內(nèi)經(jīng)營更加穩(wěn)定。但宏觀金融風險上升可能會在長期導致邊際風險收益下降為負，使總收益下降，銀行經(jīng)營變得不穩(wěn)定。

2.銀行風險行為對宏觀金融風險的脈沖響應。

圖2為銀行經(jīng)營風險和銀行主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房價的影響。由圖2可得，給予銀行經(jīng)營風險一個正的標準差沖擊，房地產(chǎn)價格在滯后12期基本上呈現(xiàn)顯著正向波動，盡管在第2期是負向變化但并不顯著（見分圖zscore∶dhp）。同時，信貸產(chǎn)出比也除了在第2期輕微負向變化之外，大部分顯著正向波動（見分圖zscore∶dcregd）。這導致宏觀金融風險上升，微觀銀行經(jīng)營風險會傳染給金融系統(tǒng)，誘發(fā)宏觀金融不穩(wěn)定性增強。微觀銀行自身經(jīng)營不穩(wěn)定，利潤流得不到保證，會過分從系統(tǒng)性風險中攫取收益以彌補自身收益率，增加了自身經(jīng)營對整個金融系統(tǒng)的負外部性，導致宏觀金融風險上升。給予銀行主動風險承擔一個正的標準差沖擊，房地產(chǎn)價格和信貸產(chǎn)出比均在前期顯著上升，而在中期顯著下降，后期變化不顯著。這說明銀行主動風險承擔變化可以給宏觀金融系統(tǒng)造成顯著影響，但影響具有不穩(wěn)定性。這可能是由于銀行主動風險承擔上升，一方面過度追求高風險資產(chǎn)，抬高宏觀金融風險，另一方面攢取了收益又加強了自身經(jīng)營穩(wěn)定，從而縮減了信貸，使得宏觀金融風險下降。由此導致宏觀金融風險前期上升，中期下降，呈現(xiàn)不穩(wěn)定變化態(tài)勢。

圖2 銀行風險對宏觀金融風險的沖擊

（三）銀行的系統(tǒng)重要性對宏觀金融風險和銀行風險行為關(guān)系的影響

以上分析了宏觀金融風險與微觀銀行風險行為的關(guān)系，得到微觀銀行風險行為與宏觀金融風險密切相關(guān)，那么系統(tǒng)性重要性是否也會產(chǎn)生重要區(qū)別呢？本文接下來對此進行分析。參考周小川（2011）［2］對我國系統(tǒng)重要性銀行的分析，本文將工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設銀行以及交通銀行劃分為系統(tǒng)重要性銀行，其余11家銀行劃分為非系統(tǒng)重要性銀行，即分為系統(tǒng)性面板和非系統(tǒng)性面板，探討系統(tǒng)重要性是否會給微觀銀行風險行為對宏觀金融風險造成差異。本文對此問題也是基于式（1）面板VAR模型，采用方差分解的方法分析系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行的風險行為對宏觀金融風險影響程度的差異性。

圖3為系統(tǒng)重要性銀行與非系統(tǒng)重要性銀行的微觀銀行風險行為對宏觀金融風險的方差分解程度圖，分解預測期為12期，實心點連線為系統(tǒng)重要性銀行對宏觀金融方差分解占比，空心點連線為非系統(tǒng)重要性銀行對金融風險方差分解占比，分圖分別為銀行的流動性風險、信貸風險、主動風險承擔和經(jīng)營風險對信貸產(chǎn)出比和房價的方差分解程度，以 “沖擊變量，響應變量”（impulse，response）做區(qū)分，縱軸水平線為5%臨界點，方差分解占比大小高于此水平線即視為影響有效。由流動性風險對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解（圖dlratio，dcregd和圖dlratio，dhp）可得，除了非系統(tǒng)重要性銀行流動性風險對產(chǎn)出信貸比影響有效外，其他的均沒有超過5%，即不能認為是宏觀金融風險的原因，這和全銀行樣本得到的結(jié)論一致。由信貸風險對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解（圖npl，dcregd和圖npl，dhp）可得，不論是系統(tǒng)重要性銀行還是非系統(tǒng)重要性銀行，其信貸風險都能對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格產(chǎn)生有效影響，并且兩種銀行的信貸風險對宏觀金融風險的影響程度大小基本相同，這與全銀行樣本得到的結(jié)果不一致。造成此現(xiàn)象可能是由于兩類銀行的信貸風險對宏觀金融風險的影響相互抵消。由銀行主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解（圖riasrate，dcregd和圖riasrate，dhp）可得，系統(tǒng)重要性銀行主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格都能產(chǎn)生有效影響，非系統(tǒng)重要性銀行主動風險承擔對房地產(chǎn)價格影響有效，但對信貸產(chǎn)出比影響無效。從影響程度來看，系統(tǒng)重要性銀行主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格影響程度要高于非系統(tǒng)性重要銀行。這表明系統(tǒng)重要性銀行更容易通過自身風險承擔將風險傳染至宏觀金融系統(tǒng)。由經(jīng)營風險對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解（圖zscore，dcregd和圖zscore，dhp）可得，系統(tǒng)性銀行經(jīng)營風險和非系統(tǒng)性銀行經(jīng)營風險均對宏觀金融風險影響有效，與全銀行樣本結(jié)論一致。而非系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營風險對產(chǎn)出信貸比和房地產(chǎn)價格影響要高于系統(tǒng)重要性銀行，說明非系統(tǒng)重要性的經(jīng)營風險更容易傳染至宏觀金融系統(tǒng)。同時，綜合銀行主動風險承擔和經(jīng)營風險對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解的4個圖形來看，系統(tǒng)重要性銀行的主動風險承擔對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的影響程度要高于自身的經(jīng)營風險，非系統(tǒng)性銀行的經(jīng)營風險對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的影響程度要高于自身的主動風險承擔。

圖3 區(qū)別系統(tǒng)重要性下的銀行風險對宏觀金融風險的方差分解

從以上分析可以得到，系統(tǒng)重要性銀行風險行為和非系統(tǒng)重要性銀行風險行為對宏觀金融風險的影響具有異質(zhì)性。系統(tǒng)重要性銀行的主動風險承擔對宏觀金融風險的影響高于非系統(tǒng)性重要銀行，而經(jīng)營風險對宏觀金融風險的影響低于非系統(tǒng)重要性銀行。造成此類現(xiàn)象的原因可能在于系統(tǒng)重要性銀行遍布全國，具有較高的規(guī)模效應，現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，自身的經(jīng)營穩(wěn)定性較強，但系統(tǒng)重要性銀行由于 “大而不能倒”更傾向進行銀行創(chuàng)新，從而容易主動提高自身的風險承擔，給宏觀金融穩(wěn)定造成威脅。而非系統(tǒng)重要性相對規(guī)模效應較小，自身經(jīng)營穩(wěn)定性較弱，且創(chuàng)新動機更弱，主動風險承擔較小，使其為了自身生存而影響宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定。

（四）穩(wěn)健性檢驗

首先，本文考慮到貨幣政策可能對本文的面板向量自回歸系統(tǒng)有影響，所以，本文將貨幣同比增長率的差分作為外生控制變量加入到正文的PVAR中，然后再進行方差分解和脈沖相應分析，并區(qū)分系統(tǒng)重要性銀行做方差分解對比，得到的結(jié)論與正文實證結(jié)果一致。然后本文進一步考慮銀行總資產(chǎn)規(guī)模，將銀行總資產(chǎn)規(guī)模作為外生控制變量加入到PVAR模型中，得到的結(jié)論與正文一致。

其次，本文變量順序除了參考以往學者排序外，存在流動性風險、信貸風險和主動風險承擔幾個變量順序不夠確定，本文變換這幾個變量的順序，以信貸風險、流動性風險和主動風險承擔這樣排列給出，再仿照正文做一遍實證，得到的結(jié)論與正文一致。①穩(wěn)健性檢驗結(jié)果備索。

五、宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)分析

由上文實證分析可得宏觀金融風險和微觀銀行風險行為緊密相聯(lián)，互相影響，宏觀金融風險能夠向微觀銀行個體傳染，微觀銀行也可以將自身風險傳染給宏觀金融系統(tǒng)，并且系統(tǒng)重要性也在微觀銀行風險行為對宏觀金融風險的傳染中起重要作用。那么，作為調(diào)控這兩項風險的宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策必須進行合理協(xié)調(diào)，才能更好地調(diào)控宏觀金融風險和微觀銀行風險。本文將從政策目標相互之間的關(guān)系為切入點，結(jié)合本文的實證分析，從政策目標安排、風險調(diào)控重點以及系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行的區(qū)別三個方面出發(fā)對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)進行闡述分析。

（一）政策目標的安排

從實證結(jié)果可以看出，宏觀金融風險是微觀銀行風險行為的原因，信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格變化會直接導致銀行的流動性風險、信貸風險、主動風險承擔和經(jīng)營風險發(fā)生變化，影響程度有效且較高。宏觀金融風險上升能直接導致流動性風險、信貸風險和主動風險承擔上升。反觀微觀銀行風險行為，在全樣本中，只有經(jīng)營風險和主動風險承擔會對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格產(chǎn)生影響，而流動性風險和信貸風險并不是宏觀金融風險的原因。宏觀金融風險會對所有微觀銀行風險行為產(chǎn)生影響，而只有部分微觀銀行風險會傳染到宏觀金融系統(tǒng)。這說明了宏觀金融風險的影響要比銀行風險的影響大，宏觀金融的穩(wěn)定可以很好地促進微觀銀行穩(wěn)定，而微觀銀行穩(wěn)定并不能有效促使宏觀金融風險下降。所以，在宏觀審慎政策與微觀審慎監(jiān)管政策目標的安排上，應將宏觀審慎政策目標——金融系統(tǒng)性風險放在首位，作為首要目標，而微觀審慎監(jiān)管政策目標——單個銀行穩(wěn)定作為次要目標，在宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)上，應首先保證宏觀審慎政策目標的實現(xiàn)，然后再考慮微觀銀行穩(wěn)定，即要求微觀審慎監(jiān)管政策應首先配合宏觀審慎政策目標以達到宏觀金融穩(wěn)定。這樣才能確保宏觀審慎政策目標和微觀審慎目標都更有效地達到，避免兩種政策的沖突。

（二）政策協(xié)調(diào)的風險調(diào)控重點

對信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的方差分解可知，除了信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格能相互傳染之外，微觀銀行中只有經(jīng)營風險和銀行主動風險承擔對宏觀金融風險有解釋力度，且經(jīng)營風險對宏觀金融風險的方差分解占比更高。從脈沖相應分析可知，信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格的上升會造成銀行流動性風險、信貸風險和主動風險承擔上升，以及經(jīng)營風險下降。而微觀銀行中經(jīng)營風險上升會導致宏觀金融風險上升，銀行主動風險承擔對宏觀金融風險影響是短期上升，中期下降。由此可知，宏觀審慎政策以信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格為目標進行宏觀金融風險調(diào)控，將風險調(diào)控重點放在信貸和房地產(chǎn)價格上，不僅能相互防范，避免宏觀金融風險上升，也能對微觀銀行風險行為起到有效的調(diào)控作用。同時，微觀審慎監(jiān)管政策在配合宏觀審慎政策實施時，政策協(xié)調(diào)的風險調(diào)控重點應放在銀行的經(jīng)營風險和主動風險承擔上，首先要保證的是銀行自身經(jīng)營的穩(wěn)定性，穩(wěn)定銀行的風險偏好，避免銀行內(nèi)生性地創(chuàng)造風險并向外部傳染。

（三）系統(tǒng)重要性在政策協(xié)調(diào)中的位置

通過區(qū)別系統(tǒng)重要性的銀行風險行為對宏觀金融風險的方差分解已經(jīng)得到，系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行的微觀銀行風險行為對宏觀金融風險產(chǎn)生的影響不同。系統(tǒng)重要性銀行的主動性風險承擔對宏觀金融風險的影響要高于非系統(tǒng)重要性銀行主動風險承擔，也高于自身經(jīng)營風險對宏觀金融風險的影響，而非系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營風險對宏觀金融風險的影響要高于系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營風險，也高于自身主動風險承擔對宏觀金融風險的影響。所以，在微觀審慎監(jiān)管政策配合宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)安排上須兼顧銀行系統(tǒng)重要性特征。本文認為，對于系統(tǒng)重要性銀行，應重點防范其主動風險承擔對宏觀金融穩(wěn)定造成的影響，而對于非系統(tǒng)重要性銀行，應重點防范其經(jīng)營風險對宏觀金融穩(wěn)定造成的影響。同時，在區(qū)分系統(tǒng)重要性銀行時，也應進一步考慮系統(tǒng)重要性與非系統(tǒng)重要性銀行各自的信貸風險可能會對宏觀金融系統(tǒng)單獨造成影響。

六、結(jié)論及政策啟示

本文通過2008—2016年上市商業(yè)銀行面板數(shù)據(jù)，構(gòu)建面板向量自回歸模型（PVAR）分析了宏觀金融風險和微觀銀行風險行為相互之間的關(guān)系。通過實證分析得到宏觀金融風險和微觀銀行風險行為緊密相聯(lián)，宏觀金融風險對銀行的流動性風險、信貸風險、主動風險承擔和經(jīng)營風險都有影響，并且宏觀金融風險上升，會導致商業(yè)銀行的流動性風險、信貸風險以及主動風險承擔加劇，但使經(jīng)營風險下降。反過來看，在微觀銀行風險行為中，僅銀行主動風險承擔和經(jīng)營風險是宏觀金融風險的原因，經(jīng)營風險上升會傳染至宏觀金融系統(tǒng)，使其風險上升，但主動風險承擔會使宏觀金融風險呈現(xiàn)短期上升、中期下降的不穩(wěn)定局面。之后本文將銀行全樣本分為系統(tǒng)重要性銀行樣本和非系統(tǒng)重要性銀行樣本，分別構(gòu)建PVAR并進行方差分解分析，得到銀行間的系統(tǒng)重要性使其風險行為對宏觀金融穩(wěn)定的影響具有異質(zhì)性，系統(tǒng)重要性銀行的主動風險承擔對宏觀金融系統(tǒng)的影響程度要高于非系統(tǒng)重要性銀行，而非系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營風險對宏觀金融系統(tǒng)的影響程度要高于系統(tǒng)重要性銀行。本文基于宏觀金融風險與微觀銀行風險行為的實證結(jié)論，對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)進行了較為細致的分析，得出：首先，在兩種政策協(xié)調(diào)時須以宏觀審慎政策目標及宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定為首要目標；其次，在兩種政策協(xié)調(diào)時，針對宏觀金融調(diào)控的風險重點可以放在信貸產(chǎn)出比和房地產(chǎn)價格上，而針對銀行調(diào)控的風險重點應放在微觀銀行的主動風險承擔和經(jīng)營風險上；最后還要注意系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行的銀行風險行為對宏觀金融穩(wěn)定影響的區(qū)別。政策協(xié)調(diào)時要注重對系統(tǒng)重要性銀行的主動風險承擔和非系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營風險進行管控。

針對本文對宏觀金融風險與微觀銀行風險關(guān)系的研究以及對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策協(xié)調(diào)的分析，本文認為宏觀金融風險和微觀銀行風險關(guān)系緊密相連，調(diào)控須要統(tǒng)籌規(guī)劃，絕不能顧此失彼。本文建議相關(guān)部門應加快金融穩(wěn)定委員會的建立，將宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策納入同一個監(jiān)管體系，以便更有效地對宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管政策進行協(xié)調(diào)安排，避免決策上的沖突，增強政策協(xié)同效應。同時，本文建議相關(guān)部門注重對商業(yè)銀行的創(chuàng)新進行相應的管理，尤其是在當前系統(tǒng)性風險因素高漲期，因為商業(yè)銀行過度創(chuàng)新必定會影響自身經(jīng)營穩(wěn)定和主動風險承擔，從而波及整個宏觀金融系統(tǒng)，增加了當前形勢的復雜性。并且，由于銀行收入結(jié)構(gòu)多元化會導致銀行風險加?。ǖ怨庥詈秃斡駶?，2016［21］），相關(guān)部門也應對商業(yè)銀行的經(jīng)營結(jié)構(gòu)進行適當監(jiān)管，避免其過快建立收入結(jié)構(gòu)多元化模式，對影子銀行業(yè)務進行合理適當?shù)南拗?，以免對宏觀金融系統(tǒng)穩(wěn)定造成威脅。