哈爾濱工程大學(xué) 陳芊默

1 結(jié)構(gòu)化理財產(chǎn)品相關(guān)的期權(quán)

1.1 期權(quán)價差結(jié)構(gòu)

期權(quán)價差結(jié)構(gòu)指將具有相同類型的兩個或者多個期權(quán)組合在一起的交易策略，常見的價差類交易策略主要包括牛市價差交易策略、熊市價差交易策略、盒式價差交易策略、蝶式價差交易策略和日歷價差交易策略。本文以牛市價差為例闡述。

牛市價差。牛市價差是價差期權(quán)中最流行的一種價差，該價差持有者希望資產(chǎn)價格上漲。這種價差交易策略可以買入執(zhí)行價格為K1歐式股票看漲期權(quán)同時賣出執(zhí)行價格為K2的同一標的歐式股票看漲期權(quán)，這兩個期權(quán)的期限相同，并且K1c2。

那么牛市價差的持有者在期權(quán)到期日時刻T的收益為，

牛市價差期權(quán)持有者在到期日的收益，如表1所示。

表1 由看漲期權(quán)所構(gòu)造的牛市價差的收益

1.2 障礙期權(quán)之鯊魚鰭期權(quán)

鯊魚鰭期權(quán)又稱敲出期權(quán)，屬于障礙期權(quán)的一種。敲出期權(quán)事先約定期權(quán)標的資產(chǎn)的價格區(qū)間，如果在期權(quán)行權(quán)時期內(nèi)，標的資產(chǎn)的價格始終處于約定的價格區(qū)間，這個期權(quán)就是一個普通的看漲期權(quán)或者看跌期權(quán)，一旦標的資產(chǎn)價格跳出該區(qū)間，該期權(quán)將自動敲出作廢。這種期權(quán)由于設(shè)置了障礙價格，其實是限制了投資者的收益，因此該期權(quán)的價格比普通的香草期權(quán)要便宜。敲出期權(quán)分為向上敲出期權(quán)、向下敲出期權(quán)和雙向敲出期權(quán)，當然也分為看漲和看跌期權(quán)兩種。本文以向上敲出看漲期權(quán)為例進行說明。

假設(shè)有一個執(zhí)行價格為K向上敲出看漲期權(quán)，障礙價格為B，若標的資產(chǎn)在期權(quán)合約有效期內(nèi)高于B，那么期權(quán)自動作廢。假若B≤K時，向上敲出看漲期權(quán)在碰觸障礙價格后立刻作廢，因此這種情況下期權(quán)永遠無法行權(quán)，這種期權(quán)的價值為0，這種期權(quán)是無意義的；當B>K時期權(quán)才有可能被行權(quán)，因此我們只討論這種情況下障礙期權(quán)的收益。假設(shè)該期權(quán)在初始時刻的價格為c，合約到期日標的資產(chǎn)的價格為ST，若在合約期內(nèi)，標的資產(chǎn)價格從未超越障礙價格B，且在期權(quán)到期日標的資產(chǎn)價格低于期權(quán)行權(quán)價，此時期權(quán)持有者放棄行權(quán)，收益為-c；若在合約期內(nèi)，標的資產(chǎn)價格從未超越障礙價格B，且在期權(quán)到期日標的資產(chǎn)價格高于期權(quán)執(zhí)行價格，此時期權(quán)持有者選擇行權(quán)，收益為ST－K－c；若在期權(quán)合約期內(nèi)，標的資產(chǎn)價格曾高于障礙價格B，期權(quán)自動作廢，收益為-c向上敲出看漲期權(quán)的收益情況，如表2所示。

表2 向上敲出看漲期權(quán)的收益

上述討論的鯊魚鰭期權(quán)都是標準形式，即期權(quán)敲出以后收益為零；但是在實際情況中，考慮到投資者的需求，許多鯊魚鰭期權(quán)都被設(shè)計成帶敲出收益的形式，即當資產(chǎn)價格達到障礙水平時，期權(quán)失效的同時買方獲得一筆補償收益，稱為敲出收益。

表3 招商銀行滬深300指數(shù)看漲鯊魚鰭結(jié)構(gòu)部分條款(產(chǎn)品代碼:909114)

2 內(nèi)嵌期權(quán)的銀行結(jié)構(gòu)化理財產(chǎn)品實例

目前結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品中最多的結(jié)構(gòu)是價差期權(quán)和鯊魚鰭期權(quán)，本文以招商銀行某期的鯊魚鰭產(chǎn)品為例進行拆解說明。表3給出了招行某期的鯊魚鰭理財產(chǎn)品的部分條款。

表3中的執(zhí)行價格與標的資產(chǎn)初始價格相等，障礙價格為初始價格的113%，敲出后的收益率為4.95%，最低收益率為2.95%。即該理財產(chǎn)品在正常情況下至少能獲得2.95%的收益，并且根據(jù)產(chǎn)品到期日滬深300指數(shù)在存續(xù)期內(nèi)的表現(xiàn)和收盤價高低決定投資者能獲得多少額外收益，故該理財產(chǎn)品可以看作由以下兩部分構(gòu)成。

(1)固定收益部分，這部分收益無論標的資產(chǎn)表現(xiàn)如何都會收到，相當于買入了一份無息債券的收益，這部分收益為2.95%。

(2)1份向上敲出看漲期權(quán)，根據(jù)表3的合約條款可以看出，在理財產(chǎn)品的起始日(2018年7月20日)滬深300指數(shù)的收盤價為3493點，在理財產(chǎn)品到期日(2019年1月19日)滬深300指數(shù)收盤價3168點，可以看出該期權(quán)在期末不會被行權(quán)，因為標的資產(chǎn)價格小于行權(quán)價，并且從理財產(chǎn)品的起始日到結(jié)束日，滬深300最大漲幅為2.54%(＜13%)，因此該障礙期權(quán)也未曾敲出，這部分收益為0。因此該理財產(chǎn)品的最終收益為2.95%。

3 結(jié)語

結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品在理財產(chǎn)品中越來越受歡迎，結(jié)構(gòu)化理財產(chǎn)品往往掛鉤股票期權(quán)，給投資者在一定保護下投資股票的機會，可以大大降低直接投資股票市場的風(fēng)險，因此對于結(jié)構(gòu)化理財產(chǎn)品的研究顯得非常重要。