路漫漫

8月30日，東方網(wǎng)力（300367.SZ）披露半年報(bào)，營(yíng)業(yè)收入下降31.53%、凈利潤(rùn)下降74%、扣除非經(jīng)常性損益后，東方網(wǎng)力直奔虧損，同比下降112.58%，為2014年1月IPO以來(lái)最差。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出6.32億元，最為糟糕。從數(shù)據(jù)來(lái)看，東方網(wǎng)力的業(yè)績(jī)斷崖式下降。

公司成立至今一直專注于安防視頻監(jiān)控行業(yè)，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的視頻管理平臺(tái)與安防人工智能平臺(tái)的提供商。

而安防視頻監(jiān)控行業(yè)的日子整體上并不差。上半年，同行業(yè)的?？低暎?02415.SZ）和大華股份（002236.SZ）同比仍略有增長(zhǎng)。為什么東方網(wǎng)力突然如此之差？

毛利率遠(yuǎn)超同行

從毛利率來(lái)看，東方網(wǎng)力碾壓行業(yè)龍頭。上半年，東方網(wǎng)力綜合毛利率為63.77%，而?？低暈?6.33%、大華股份為40.37%。時(shí)間回放拉長(zhǎng)至2014年，2014年至2018年，東方網(wǎng)力的毛利率分別為53.84%、56.29%、58.81%、57.47%、57.37%，?？低暦謩e為44.42%、40.10%、41.58%、44.00%、44.85%，大華股份為38.14%、37.22%、37.71%、38.23%、37.16%。從過(guò)去五年來(lái)看，東方網(wǎng)力的毛利率一直遠(yuǎn)超?？低暫痛笕A股份。而東方網(wǎng)力的營(yíng)收規(guī)模約為大華股份的十分之一，為?？低暤亩种?，為何其毛利率反而遙遙領(lǐng)先？東方網(wǎng)力上市前的毛利率比海康威視高幾個(gè)百分點(diǎn)，上市后，東方網(wǎng)力反而越戰(zhàn)越勇，毛利率越來(lái)越高，而?？低暤拿蕝s在下滑，兩者的毛利率差距繼續(xù)拉大。東方網(wǎng)力銷售的產(chǎn)品中，毛利率最高的產(chǎn)品在2019年上半年達(dá)到89.24%，2018年也高達(dá)79.82%，最暴利的產(chǎn)品占營(yíng)收的比例約五成。過(guò)去三年，海康威視毛利率最高的產(chǎn)品為55.57%，大華股份為44.11%。東方網(wǎng)力到底有什么產(chǎn)品可以如此暴利？

2018年，隨著東方網(wǎng)力在城市數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)方面的發(fā)展，公司對(duì)原有業(yè)務(wù)分部進(jìn)行了調(diào)整，其中產(chǎn)品收入為公司自有產(chǎn)品（含軟硬件）銷售收入，解決方案收入為公司外采產(chǎn)品銷售收入，其他收入為公司技術(shù)服務(wù)收入。

但毛利率超高的東方網(wǎng)力的銷售凈利潤(rùn)率卻與海康威視很接近。2014年至2018年、2019年上半年，東方網(wǎng)力這一指標(biāo)分別為21.48%、26.56%、23.85%、20.46%、13.95%、5.24%，?？低暦謩e為27.16%、23.28%、23.24%、22.38%、22.84%、17.66%。

為何東方網(wǎng)力在毛利率遙遙領(lǐng)先的情況下，銷售凈利潤(rùn)率卻沒(méi)有明顯超越，從2017年以來(lái)，反而被?？低暢^(guò)？

由于規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于?？低暋⒋笕A股份，東方網(wǎng)力的期間費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于后兩者。2014年至2018年，東方網(wǎng)力的期間費(fèi)用比例在30.14%至37.38%之間，而海康威視在16.77%至22.73%，大華股份在22.69%至26.03%之間。

財(cái)務(wù)費(fèi)用也比較高，2014年至2018年，東方網(wǎng)力的財(cái)務(wù)費(fèi)用累計(jì)為2.59億元，而?？低暈?6.20億元、大華股份為-1.49億元。

回款困難壞賬多

由于東方網(wǎng)力的銷售回款并不好，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)長(zhǎng)得離譜。2014年至2018年，東方網(wǎng)力的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為124.64天、174.49天、237.83天、297.72天、362.54天，同期?？低暦謩e為74.79天、88.37天、109.21天、111.46天、113.14天，大華股份分別為119.96天、138.13天、150.98天、131.30天、134.86天。

越來(lái)越緩慢的銷售回款導(dǎo)致壞賬損失越來(lái)越大，相應(yīng)的資產(chǎn)減值損失金額越來(lái)越大，占營(yíng)業(yè)收入的比例急劇升高，2014年壞賬損失328.42萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入比例0.51%。到2018年則暴增至1.29億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例5.72%。壞賬損失的急劇增加，導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失的金額飆升，從2014年的328.42萬(wàn)元增至2018年的2.40億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例從0.51%飆升至10.68%。2018年禍不單行，還計(jì)提了可供出售金融資產(chǎn)減值損失1.09億元。

回款最慢，壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例最寬松。與?？低暭按笕A股份對(duì)賬齡分析法組合內(nèi)的一年以內(nèi)應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款計(jì)提5%壞賬準(zhǔn)備不一樣的是，東方網(wǎng)力將賬齡一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款分成兩個(gè)時(shí)間段：賬齡半年以內(nèi)及半年至一年，半年以內(nèi)不計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，半年至一年按余額的5%計(jì)提。2018年半年以內(nèi)新增5%的計(jì)提比例，也就是說(shuō)有一些不計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，有一些按5%計(jì)提。2018年年末，東方網(wǎng)力賬齡半年以內(nèi)應(yīng)收賬款余額為13.75億元，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備646.20萬(wàn)元，計(jì)提比例0.47%。如果參考海康威視及大華股份，這一部分應(yīng)收賬款應(yīng)計(jì)提6873.24萬(wàn)元，補(bǔ)提6227.04萬(wàn)元。其他應(yīng)收款余額為4083.34萬(wàn)元，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備4.03萬(wàn)元，計(jì)提比例0.1%，如果參考其他兩家上市公司，需要補(bǔ)提200.13萬(wàn)元。

東方網(wǎng)力對(duì)賬齡4-5年的應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款按100%計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，而其他兩家上市公司計(jì)提比例為80%，如果參考后兩者的做法，需要沖回壞賬準(zhǔn)備305.80萬(wàn)元。

綜合下來(lái)，如果參照其他兩家上市公司的做法，東方網(wǎng)力需要補(bǔ)提壞賬準(zhǔn)備超過(guò)6000萬(wàn)元。

通過(guò)比同行更寬松的壞賬準(zhǔn)備計(jì)提政策，東方網(wǎng)力多“賺”6000多萬(wàn)元。

有錢理財(cái)不交稅？

按常理來(lái)說(shuō)，營(yíng)業(yè)收入及業(yè)績(jī)大增，應(yīng)交稅費(fèi)大幅增加，這說(shuō)得過(guò)去。但截至2018年年末，東方網(wǎng)力的理財(cái)產(chǎn)品余額為9億元，貨幣資金余額9.53億元，其中沒(méi)有受到限制的銀行存款9.13億元，可以說(shuō)是財(cái)大氣粗。如此有錢，但卻拖欠巨額稅費(fèi)。這些貨幣資金及理財(cái)產(chǎn)品是否真實(shí)存在？如果真實(shí)存在，為何欠稅不交？還是稅費(fèi)里面有貓膩？

2014年上市后，東方網(wǎng)力的應(yīng)交稅費(fèi)大幅增加，2014年至2018年各年末，東方網(wǎng)力的應(yīng)交稅費(fèi)分別為6281萬(wàn)元、1.37億元、1.94億元、2.73億元、4.48億元（主要稅種為：企業(yè)所得稅4781.83萬(wàn)元、增值稅3.67億元）。其中，2018年年末應(yīng)交稅費(fèi)占營(yíng)業(yè)收入的比例為19.92%， 同一期間，?？低晳?yīng)交稅費(fèi)為14.19億元（其中企業(yè)所得稅10.86億元、增值稅2.42億元），占營(yíng)業(yè)收入的2.85%，大華股份應(yīng)交稅費(fèi)為5.99億元（其中企業(yè)所得稅2.58億元、增值稅2.80億元），占營(yíng)業(yè)收入的2.53%。

2018年，海康威視營(yíng)業(yè)收入接近500億元，大華股份接近240億元，而東方網(wǎng)力20億元出頭，為什么欠繳的增值稅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)前兩者？

上市公司一般以月為期限繳納增值稅。據(jù)2018年年報(bào)，東方網(wǎng)力的增值稅稅率有四擋，分別為17%、16%、10%、6%。即使以最高稅率17%計(jì)算，不考慮存在免稅收入情況下，東方網(wǎng)力2018年月均營(yíng)業(yè)收入為1.87億元，平均產(chǎn)生的增值稅銷項(xiàng)稅額3183.73萬(wàn)元，為何欠稅高達(dá)3.67億元，即使以全年?duì)I業(yè)收入計(jì)算，增值稅銷項(xiàng)稅額也不過(guò)3.82億元，考慮到有些低稅率甚至免稅收入，再加上還有大量的進(jìn)項(xiàng)稅額，應(yīng)交稅費(fèi)中的增值稅應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于3.82億元。

?？低?018年月均營(yíng)業(yè)收入41.53億元，以17%增值稅稅率計(jì)算，每月平均增值稅銷售稅額為7.06億元，而2018年年末應(yīng)交稅費(fèi)的增值稅為2.42億元，由于存在低于17%稅率甚至免稅收入以及大量進(jìn)項(xiàng)稅抵扣，欠稅金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于銷售稅額是合理的。大華股份2018年月均營(yíng)業(yè)收入19.72億元，計(jì)算出來(lái)的增值稅銷項(xiàng)稅額為3.35億元，而2018年年末應(yīng)交稅費(fèi)的增值稅為2.8億元，也小于銷項(xiàng)稅額。

并購(gòu)支援業(yè)績(jī)

2014年1月，東方網(wǎng)力在深交所上市，上市之后，業(yè)績(jī)不斷增長(zhǎng)。營(yíng)業(yè)收入從2013年的4.37億元，增長(zhǎng)至2017年的18.55億元，凈利潤(rùn)從1.02億元增長(zhǎng)至3.85億元。2018年?duì)I業(yè)收入繼續(xù)增長(zhǎng)至22.47億元，凈利潤(rùn)下滑至3.15億元，依然是勝過(guò)很多上市公司。

而東方網(wǎng)力的業(yè)績(jī)?nèi)绱酥茫艽蟪潭壬弦揽坎①?gòu)。

2015年11月，籌劃多時(shí)的東方網(wǎng)力以發(fā)行股份及現(xiàn)金購(gòu)買廣州嘉崎智能科技有限公司（下稱“廣州嘉崎”）100%股權(quán)、蘇州華啟智能科技有限公司（下稱“華啟智能”）100%股權(quán)、以現(xiàn)金購(gòu)買動(dòng)力盈科實(shí)業(yè)（深圳）有限公司（下稱“動(dòng)力盈科”）30.67%股權(quán)。交易金額合計(jì)10.57億元，商譽(yù)合計(jì)7.73億元，占資產(chǎn)總額約五分之一。

三個(gè)收購(gòu)標(biāo)的均有不菲的業(yè)績(jī)承諾。

雖然11月才收購(gòu)成功，但當(dāng)年貢獻(xiàn)卻不少，特別是凈利潤(rùn)方面。截至2015年年末，廣州嘉崎、蘇州華啟、動(dòng)力盈科分別貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3105.95萬(wàn)元、1.14億元、7500.74萬(wàn)元，合計(jì)貢獻(xiàn)超過(guò)五分之一;分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)1917.21萬(wàn)元、5069.51萬(wàn)元、3121.03萬(wàn)元，合計(jì)貢獻(xiàn)約三分之一。

從2015年開始，靠著這三家收購(gòu)來(lái)的公司，東方網(wǎng)力繼續(xù)快速增長(zhǎng)著。

業(yè)績(jī)承諾期的日子總是甜蜜的，華啟智能累計(jì)完成20749.36萬(wàn)元，完成率105.33%。廣州嘉崎累計(jì)完成6814.77萬(wàn)元，完成率100.77%。動(dòng)力盈科累計(jì)完成14631.14萬(wàn)元，完成率100.49%。三家公司都非常精準(zhǔn)地完成業(yè)績(jī)承諾。

但承諾期滿后的日子總是苦澀的。2018年，這三家公司要么業(yè)績(jī)下滑，要么告別快速增長(zhǎng)，到2019年則是紛紛下滑。而東方網(wǎng)力的業(yè)績(jī)也就忽然之間變臉了。也許是為了避免虧損，東方網(wǎng)力在2018年四季度開始變賣子公司。

變賣子公司應(yīng)對(duì)業(yè)績(jī)變臉？

2018年10月，東方網(wǎng)力與京投科技（01522.HK）、華啟智能、劉光簽署了相關(guān)協(xié)議，公司擬以11億元左右的價(jià)格出售全資子公司華啟智能100%股權(quán)，其中 95%股權(quán)出售給京投科技，5%股權(quán)出售給華啟智能管理團(tuán)隊(duì)。

對(duì)于本次交易，東方網(wǎng)力給出的理由是：在產(chǎn)業(yè)政策支持、技術(shù)進(jìn)步、市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張三重因素推動(dòng)下，公司將未來(lái)戰(zhàn)略調(diào)整為“成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的以視頻為核心的城市數(shù)據(jù)平臺(tái)提供商”。

2018年，東方網(wǎng)力的業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，華啟智能一年可以給東方網(wǎng)力帶來(lái)將近8000萬(wàn)元利潤(rùn)，在這樣的情況下，還將最賺錢的子公司賣掉，東方網(wǎng)力真的是因?yàn)槲磥?lái)戰(zhàn)略的原因？

而東方網(wǎng)力曾經(jīng)表示，通過(guò)收購(gòu)華啟智能，上市公司快速進(jìn)入高鐵、地鐵等智能軌道交通領(lǐng)域，在華啟智能現(xiàn)有產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，把多年積累的視頻結(jié)構(gòu)化、智能識(shí)別、多維度視頻計(jì)算存儲(chǔ)資源管理等核心技術(shù)及經(jīng)驗(yàn)，快速?gòu)?fù)制到軌道交通行業(yè)，更好地滿足軌道交通行業(yè)客戶需求。

或許，出讓華啟智能并不影響東方網(wǎng)力的未來(lái)戰(zhàn)略，但對(duì)凈利潤(rùn)的影響是巨大的。

2019年3月，華啟智能的工商變更登記手續(xù)已完成，處置華啟智能帶來(lái)凈利潤(rùn)5630.27萬(wàn)元，東方網(wǎng)力得以盈利3330.72萬(wàn)元。

募投項(xiàng)目已經(jīng)涼涼？

自從2014年1月IPO募集資金7.34億元之后，東方網(wǎng)力頻頻再融資。2015年11月通過(guò)發(fā)行股份募資8.93億元（其中股份支付4.37億元+配套募集資金4.56億元），2016年11月，非公開發(fā)行股票的募集資金總額不超過(guò)11.27億元。2017年還計(jì)劃繼續(xù)發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，后因未達(dá)成一致意見而終止。

表：東方網(wǎng)力按產(chǎn)品分類的毛利率

而最近一次（2016年）募集資金11.27億元時(shí)，公司曾預(yù)計(jì)募投項(xiàng)目效益非?？捎^。主要投資項(xiàng)目是視頻大數(shù)據(jù)及智能終端產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，投入8.77億元、補(bǔ)充流動(dòng)資金2.5億元。

視頻大數(shù)據(jù)及智能終端產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目投資預(yù)算總額為14.23億元，其中8.77億元使用本次募集資金投入，其余由公司自籌資金投入，項(xiàng)目投資概況如下：本項(xiàng)目建設(shè)期一年，達(dá)產(chǎn)期三年，建設(shè)完成后第一年釋放產(chǎn)能35%，第二年釋放產(chǎn)能70%，第三年實(shí)現(xiàn)達(dá)產(chǎn)。本項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)每年可實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.91億元， 增加凈利潤(rùn)2.41億元。

截至2019年6月30日，補(bǔ)充流動(dòng)資金早已超額完成任務(wù)，而視頻大數(shù)據(jù)及智能終端產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，累計(jì)投入3.49億元，投資進(jìn)度39.08%。

從募集資金到位至2019年6月30日，已經(jīng)過(guò)去了32個(gè)月，為何募投項(xiàng)目還沒(méi)有完工？而2019年半年報(bào)顯示，項(xiàng)目可行性未發(fā)生重大變化。

大股東“甩手”國(guó)資委

2019年4月，東方網(wǎng)力控股股東、實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)劉光先生、蔣宗文先生分別與川投信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司（原四川省川投信息產(chǎn)業(yè)有限責(zé)任公司，下稱“川投信產(chǎn)”）簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，劉光先生與川投信產(chǎn)簽署了《表決權(quán)委托協(xié)議》。由此，公司控股股東已變更為川投信產(chǎn)，公司實(shí)際控制人變更為四川省政府國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)。

以12.53元/股的轉(zhuǎn)讓價(jià)格計(jì)算，劉光先生進(jìn)賬6.81億元。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票