周佳

在對沖基金從事債券交易的朋友史蒂夫從來沒想到過金融市場的流動性會突然糟糕到需要美聯(lián)儲直接干預的程度，但這在9月份發(fā)生了。

“即使是金融危機的時候，只要我們手頭擁有美國國債等高質量的資產(chǎn)，就不用擔心流動性問題。你總能在回購市場借到資金。但是9月以來，美國短期利率市場流動性消失，回購市場上要么借不到錢，要么付出的利息很高，幸虧美聯(lián)儲注入流動性，否則很多基金就要爆了?！笔返俜蛘f。

史蒂夫尚心有余悸。這里不得不說一下基金的操作方式。對沖基金和其他很多金融機構并不會用現(xiàn)金全款購入資產(chǎn)，而是通過短期融資市場，例如隔夜回購協(xié)議來融資。回購協(xié)議本質就是像房貸一樣的抵押貸款，而不是證券買賣。對沖基金可以購入國債，然后把買來的國債做抵押，用隔夜回購協(xié)議來把購買國債的錢借出來。

“通過回購市場的融資，不需要很多資金就可以用高金融杠桿購買大量的資產(chǎn)。問題是一旦金融市場流動性消失，無法繼續(xù)通過回購市場融資，很多基金就會出現(xiàn)巨大的資金缺口，要么用跳樓價甩賣資產(chǎn)來籌資，要么就直接破產(chǎn)?！笔返俜蛘f的時候讓人有種劫后余生的感覺。

9月16日恰好是企業(yè)繳納聯(lián)邦稅的截止限期，企業(yè)從貨幣基金中大量抽回資金用于繳稅。同時美國財政部的780億美元國債拍賣也在當天結算。這讓金融市場出現(xiàn)錢荒，為了能繼續(xù)融資渡過難關，有的機構甚至愿意為隔夜拆借融資支付10%的年化利率。

幸虧美聯(lián)儲發(fā)現(xiàn)金融市場出現(xiàn)流動性危機之后，對回購市場注入千億美元的資金來緩解和穩(wěn)定市場。

“因為回購是短期利率而且有抵押品，所以回購利率通常很低。如果購買長期國債然后通過回購融資，就能因為長期國債的利率高過短期回購的利率，賺取利差。不過進入9月以來，市場流動性消失，回購利率甚至一度高過長期國債利率。如果美聯(lián)儲不干預，讓短期融資利率倒掛現(xiàn)象繼續(xù)下去，就沒有人再敢于投資長期資產(chǎn)了?！笔返俜蛘f。

這種現(xiàn)象以前從來沒有發(fā)生過。為什么現(xiàn)在突然爆發(fā)確實令人驚訝。

“大家都在討論為什么會發(fā)生流動性消失，為什么現(xiàn)在爆發(fā)?？偟膩碚f是因為美聯(lián)儲收緊銀根的操作遇上了財政部增加國債發(fā)行，造成市場資金緊張，加上銀行系統(tǒng)調(diào)配流動性的功能下降，共同造成了回購市場的危機?！笔返俜蛘f。

美聯(lián)儲自從2016年12月加息以來就開始收緊銀根。在2019年，雖然開始降息但是縮表進程還在繼續(xù)。美聯(lián)儲縮減資產(chǎn)負債規(guī)模，相當于減少貨幣供應量，畢竟這些國債美聯(lián)儲不買就需要投資人出錢購買。

“原本銀行系統(tǒng)可以進行流動性調(diào)配。銀行可以直接在美聯(lián)儲聯(lián)邦基金市場上籌措資金然后投入缺少流動性的回購市場。但是現(xiàn)在可能是因為各種監(jiān)管，造成銀行做中間人的意愿不高，最后逼得美聯(lián)儲親自下場，直接向沒有銀行執(zhí)照無法直接向美聯(lián)儲貸款、只能依賴回購市場的機構直接注入流動性。”史蒂夫說。

當然啊，史蒂夫關心的更多是金融和盈利，可是我還是會忍不住聯(lián)想，美聯(lián)儲很可能停止縮表計劃，重新開始購買國債。也就是說，美國大量增發(fā)的國債將由美聯(lián)儲通過增發(fā)貨幣的方式消化。對于金融市場來說是一件好事，對于國家來說不知道是福是禍。