應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化分析和實(shí)務(wù)要點(diǎn)

摘 要：應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化是原始權(quán)益人將自身因提供產(chǎn)品或服務(wù)所取得的應(yīng)收賬款權(quán)利真實(shí)出售給專項(xiàng)計(jì)劃，專項(xiàng)計(jì)劃以購(gòu)買的應(yīng)收賬款組合，為擔(dān)保發(fā)行債券。專項(xiàng)計(jì)劃管理人用發(fā)行債券取得的收入購(gòu)買原始權(quán)益人的應(yīng)收賬款組建的基礎(chǔ)資產(chǎn)池的過程。一般來說，應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分為貿(mào)易項(xiàng)下的應(yīng)收賬款證券化和嵌套保理通道的證券化，本文僅探討貿(mào)易項(xiàng)下應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化義務(wù)。

關(guān)鍵詞：應(yīng)收賬款;資產(chǎn)證券化

一、應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化含義

1、應(yīng)收賬款含義

2007年《物權(quán)法》頒布，應(yīng)收賬款作為一個(gè)法律概念首次出現(xiàn)在公眾面前?！段餀?quán)法》第223條提出，債務(wù)人或者第三人可以將應(yīng)收賬款出質(zhì)，該法條初次將應(yīng)收賬款認(rèn)定為一項(xiàng)單獨(dú)的財(cái)產(chǎn)權(quán)利，但在該法中并未明確應(yīng)收賬款的具體內(nèi)涵。

2007年9月30日中國(guó)人民銀行頒布《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》，該辦法對(duì)應(yīng)收賬款的內(nèi)涵進(jìn)行了界定。（該辦法于2017年進(jìn)行了修訂，自2017年12月1日起施行。）根據(jù)修訂后的《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第2條規(guī)定，本辦法所稱應(yīng)收賬款是指權(quán)利人因提供一定的貨物、服務(wù)或設(shè)施而獲得的要求義務(wù)人付款的權(quán)利以及依法享有的其他付款請(qǐng)求權(quán)，包括現(xiàn)有的和未來的金錢債權(quán)，但不包括因票據(jù)或其他有價(jià)證券而產(chǎn)生的付款請(qǐng)求權(quán)，以及法律、行政法規(guī)禁止轉(zhuǎn)讓的付款請(qǐng)求權(quán)。本辦法所稱的應(yīng)收賬款包括下列權(quán)利：（一） 銷售、出租產(chǎn)生的債權(quán)，包括銷售貨物，供應(yīng)水、電、氣、暖，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可使用，出租動(dòng)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)等;（二） 提供醫(yī)療、教育、旅游等服務(wù)或勞務(wù)產(chǎn)生的債權(quán);（三） 能源、交通運(yùn)輸、水利、環(huán)境保護(hù)、市政工程等基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項(xiàng)目收益權(quán);（四） 提供貸款或其他信用活動(dòng)產(chǎn)生的債權(quán);（五） 其他以合同為基礎(chǔ)的具有金錢給付內(nèi)容的債權(quán)。

2017年12月15日，上海證券交易所、深圳證券交易所和機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)三大資產(chǎn)支持證券掛牌交易場(chǎng)所同步發(fā)布《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》、《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券信息披露指南》指南明確應(yīng)收賬款，是指企業(yè)因履行合同項(xiàng)下銷售商品、提供勞務(wù)等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的義務(wù)后獲得的付款請(qǐng)求權(quán)，但不包括因持有票據(jù)或其他有價(jià)證券而產(chǎn)生的付款請(qǐng)求權(quán)。融資租賃合同債權(quán)、消費(fèi)貸款債權(quán)等其他債權(quán)類資產(chǎn)證券化的掛牌條件，另行規(guī)定。

縱觀應(yīng)收賬款的各項(xiàng)規(guī)定，三大交易所對(duì)于應(yīng)收賬款的范圍比起人民銀行關(guān)于應(yīng)收賬款的界定有所縮小，資產(chǎn)證券化的中的應(yīng)收賬款不包括未來的應(yīng)收賬款，僅指現(xiàn)有的應(yīng)收賬款。因?yàn)楦鶕?jù)資產(chǎn)證券化的相關(guān)規(guī)定，要成為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須是能夠產(chǎn)生穩(wěn)定、可持續(xù)、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，但未來的應(yīng)收賬款是否能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流，具有很大程度的不確定性，所以未來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

2、應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化

應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化就是企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過程中，因銷售產(chǎn)品和提供服務(wù)而與合同相對(duì)人簽訂合同，基于原始權(quán)益人本身已履行合同義務(wù)而取得的一系列應(yīng)收未收賬款。原始權(quán)益人將應(yīng)收賬款匯集組合，組成基礎(chǔ)資產(chǎn)池，并將基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃。專項(xiàng)管理計(jì)劃以應(yīng)收賬款為擔(dān)保，發(fā)行證券產(chǎn)品。實(shí)務(wù)中，應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化有兩種形式，一種模式是貿(mào)易項(xiàng)下的應(yīng)收賬款證券化，另一種模式是加入了保理公司，保理公司作為資產(chǎn)證券化的通道，匯集應(yīng)收賬款資產(chǎn)池，通過嵌套保理公司而產(chǎn)生的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。本文僅探討普通商品貿(mào)易項(xiàng)下應(yīng)收賬款的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

二、應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)

1、構(gòu)建基礎(chǔ)資產(chǎn)池。原始權(quán)益人基于合法有效的貿(mào)易合同，有大量的應(yīng)收賬款，原始權(quán)益人選擇特定應(yīng)收賬款進(jìn)行資產(chǎn)組建，形成資產(chǎn)池。

2、設(shè)立特殊目的載體。設(shè)立特殊目的載體，就是設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，專項(xiàng)管理計(jì)劃就是一個(gè)擬制的法律主體，使其能夠承載原始權(quán)益人轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)，進(jìn)而以專項(xiàng)計(jì)劃的名義發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

3、資產(chǎn)的完全轉(zhuǎn)移。資產(chǎn)的完全轉(zhuǎn)移是指原始權(quán)益人基于應(yīng)收賬款而形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，通過真實(shí)的買賣交易，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，即資產(chǎn)管理計(jì)劃完全受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)。資產(chǎn)管理計(jì)劃受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)是按照《合同法》的規(guī)定，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行真實(shí)買賣，非經(jīng)法定程序，不能撤銷，不可逆轉(zhuǎn)。因此，當(dāng)原始權(quán)益人無法償還其他債權(quán)人債務(wù)時(shí)，其他債權(quán)人不能以基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于原始權(quán)益人為由，向資產(chǎn)管理計(jì)劃索賠。同時(shí)因?yàn)橘Y產(chǎn)的真實(shí)銷售，而達(dá)到原始權(quán)益人表外融資的目的。

4、信用增級(jí)。信用增級(jí)指通過增信措施，提升資管計(jì)劃證券化產(chǎn)品的信用等級(jí)，以吸引投資者認(rèn)購(gòu)證券的方式。內(nèi)部增信的措施將證券產(chǎn)品分為有優(yōu)先級(jí)和次級(jí)分層，通過原始權(quán)益人認(rèn)購(gòu)證券化產(chǎn)品，為產(chǎn)品進(jìn)行優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)分層，即為產(chǎn)品做內(nèi)部增信。外部增信就是通過證券化產(chǎn)品外部的擔(dān)保、差額支付承諾、設(shè)定回贖條件、購(gòu)買保險(xiǎn)等措施，來提升投資者對(duì)證券化產(chǎn)品的投資信心。

5、信用評(píng)級(jí)。信用評(píng)級(jí)即評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)受管理人的委托，對(duì)于資產(chǎn)管理計(jì)劃是否能夠按期足額兌付投資者本金和利息進(jìn)行評(píng)價(jià)和分級(jí)，信用評(píng)級(jí)主要考慮的因素為專項(xiàng)計(jì)劃的交易結(jié)構(gòu)、入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的概況、現(xiàn)金流的持續(xù)狀況等因素。

6、證券發(fā)行和后續(xù)管理。專項(xiàng)計(jì)劃管理人在取得無異議函后，發(fā)行證券。證券發(fā)行后，需要專人對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行管理，管理人往往會(huì)委托原始權(quán)益人繼續(xù)管理基礎(chǔ)資產(chǎn)。這時(shí)，原始權(quán)益人的身份就發(fā)生了變化，在該項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃中擔(dān)任了雙重角色，既是該項(xiàng)管理計(jì)劃的原始權(quán)益人，也是管理人委任的服務(wù)機(jī)構(gòu)，作為服務(wù)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)按常態(tài)向債務(wù)人催收，以保證在證券產(chǎn)品約定的日期，按時(shí)、足額地向投資者償付本息。

三、應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化參與主體的法律關(guān)系分析

1、管理人和特殊目的載體之間的法律關(guān)系

特殊目的載體是指證券公司、基金管理子公司為開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)專門設(shè)立的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃或者中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他特殊目的載體。由于專項(xiàng)計(jì)劃并非獨(dú)立的法人主體，需要通過管理人以代理者的身份來管理特殊目的載體，并協(xié)助特殊目的載體完成交易文件的簽署、基礎(chǔ)資產(chǎn)的購(gòu)買以及資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。管理人和專項(xiàng)計(jì)劃簽訂合同，由管理人作為專項(xiàng)計(jì)劃的代理人來完成一系列的證券化產(chǎn)品運(yùn)作。因此，管理人和特殊目的載體之間屬于委托代理關(guān)系。

2、投資人和特殊目的載體之間的關(guān)系

企業(yè)資產(chǎn)證券化的投資人和特殊目的載體之間的關(guān)系，存在信托和委托的兩種不同法律關(guān)系的說法。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，企業(yè)資產(chǎn)證券化是根據(jù)銀行信貸資產(chǎn)證券化交易模式成立的，所以特殊目的載體相當(dāng)于是信托計(jì)劃，相應(yīng)的，管理人就是資產(chǎn)證券化的受托人，證券持有人是信托計(jì)劃的委托人和受益人。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，雙方是委托法律關(guān)系，雙方的委托法律關(guān)系體現(xiàn)在投資人和管理人之間簽署認(rèn)購(gòu)協(xié)議，管理人接受所有委托人的委托后，設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃。管理人對(duì)投資者的認(rèn)購(gòu)資金進(jìn)行管理和處分，管理人并不對(duì)投資的收益作出承諾，投資風(fēng)險(xiǎn)由投資人自行承擔(dān)，符合委托代理關(guān)系中，委托事項(xiàng)的法律后果由委托人承擔(dān)的要件，所以二者是委托法律關(guān)系。

3、原始權(quán)益人與特殊目的載體之間的法律關(guān)系

在實(shí)踐中，由于原始權(quán)益人基于對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)所擁有的合法的處理權(quán)利，為實(shí)現(xiàn)融資，將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體，獲得公允對(duì)價(jià)。所以，根據(jù)《合同法》的相關(guān)規(guī)定，原始權(quán)益人和特殊目的載體之間是普通的買賣合同關(guān)系。

4、特殊目的載體和產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)、監(jiān)管/托管銀行等中介機(jī)構(gòu)的關(guān)系

作為特殊目的載體受托人的管理人和中介機(jī)構(gòu)簽訂《銷售協(xié)議》《資產(chǎn)服務(wù)協(xié)議》《監(jiān)管協(xié)議》《托管協(xié)議》《登記托管協(xié)議》《聘用協(xié)議》，委任這些機(jī)構(gòu)對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)支持證券的銷售、基礎(chǔ)資產(chǎn)回收、專項(xiàng)計(jì)劃資金的監(jiān)管、托管、對(duì)證券持有人本息的兌付、等等事宜提供服務(wù)，管理人以專項(xiàng)計(jì)劃的名義向中間服務(wù)機(jī)構(gòu)支付服務(wù)費(fèi)，因此屬于委托服務(wù)關(guān)系。

四、實(shí)務(wù)中應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的注意事項(xiàng)

1、應(yīng)收賬款的形成是否符合法律的規(guī)定

貿(mào)易項(xiàng)下的應(yīng)收賬款債權(quán)作為一種合同之債，需要考慮合同是否成立，合同是否生效。根據(jù)《民法總則》和《合同法》的相關(guān)規(guī)定，只要是合同的主要要素達(dá)成合意后，合同即成立。所以在確定基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)，需要考慮擬入池的基礎(chǔ)資產(chǎn)貿(mào)易合同是否存在惡意串通，損害國(guó)家、集體或者第三人利益以合法形式掩蓋非法目的;損害社會(huì)公共利益;違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定等導(dǎo)致合同無效的情形。同時(shí)需要考慮合同是否存在顯示公平、存在重大誤解等導(dǎo)致合同可撤銷的情況。

在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，建議要求買受人作出放棄應(yīng)收賬款抗辯權(quán)的承諾，同時(shí)要求原始權(quán)益人對(duì)入池的基礎(chǔ)資產(chǎn)作出保證，保證出原始權(quán)益人已經(jīng)履行合同義務(wù)且在合同履行中不存在瑕疵，同時(shí)買受人也未在法定期限內(nèi)向原始權(quán)益人主張權(quán)利。如果基礎(chǔ)資產(chǎn)入池后，有應(yīng)收賬款付款人行使抗辯權(quán)，則原始權(quán)益人對(duì)此資產(chǎn)負(fù)有無條件贖回義務(wù)。

2、基礎(chǔ)資產(chǎn)是否附帶權(quán)利負(fù)擔(dān)

根據(jù)《證券公司及其基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第24條的規(guī)定，“基礎(chǔ)資產(chǎn)不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或者其他權(quán)利限制，但通過專項(xiàng)計(jì)劃相關(guān)安排，在原始權(quán)益人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)能夠解除相關(guān)擔(dān)保負(fù)擔(dān)和其他權(quán)利限制的除外”?；谠摋l款，在以應(yīng)收賬款債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的交易中，應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)考查原始權(quán)益人的基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)是否設(shè)定有抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)以及其他擔(dān)保物權(quán)。

在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，可以通過中國(guó)人民銀行的征信系統(tǒng)查詢是對(duì)應(yīng)收賬款已經(jīng)設(shè)立有質(zhì)押登記而且可以要求原始權(quán)益人簽訂承諾書，明確入池的應(yīng)收賬款基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有附帶任何權(quán)利負(fù)擔(dān)。

3、應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓是否有效

根據(jù)《合同法》第80條的規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力?！备鶕?jù)該法條可知，只要是債權(quán)轉(zhuǎn)讓的協(xié)議生效，那么債權(quán)轉(zhuǎn)讓就在轉(zhuǎn)讓人和受讓人之間產(chǎn)生法律效應(yīng)。債權(quán)人不得再向貿(mào)易合同項(xiàng)下的債務(wù)人行使權(quán)利，也不得就該債權(quán)再次做出轉(zhuǎn)讓。但是在實(shí)務(wù)中，由于貿(mào)易合同項(xiàng)下的債務(wù)人并不參與債權(quán)的轉(zhuǎn)讓，債務(wù)人并不知曉債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓，債務(wù)人可以向原始權(quán)益人有效的清償以消滅債權(quán)。只有當(dāng)轉(zhuǎn)讓人向債務(wù)人發(fā)出轉(zhuǎn)讓通知，債務(wù)人明確知曉債務(wù)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓后，該債權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議才對(duì)其發(fā)生效力。當(dāng)然，債務(wù)人接到通知后的意思表示，并不能影響債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的事實(shí)。在債務(wù)人接收轉(zhuǎn)讓通知后，就應(yīng)當(dāng)向資產(chǎn)管理計(jì)劃支付應(yīng)付款，而非再向原始權(quán)益人支付應(yīng)付款。

在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，由于專項(xiàng)計(jì)劃通常會(huì)委托原始權(quán)益人作為資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行征收和歸集，債務(wù)人并不知道收款主體已經(jīng)變更。所以，實(shí)務(wù)中管理人一般不會(huì)要求原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)后向債務(wù)人發(fā)出債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知，只有當(dāng)出現(xiàn)一些特殊情況時(shí)，管理人才會(huì)要求原始權(quán)益人向債務(wù)人發(fā)出通知，告知債務(wù)人還款主體已經(jīng)變更。

在實(shí)務(wù)中，建議在轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)時(shí)，管理人就應(yīng)當(dāng)與原始權(quán)益人簽訂特別授權(quán)委托書，在發(fā)生權(quán)利完善事件時(shí)由管理人直接向債務(wù)人發(fā)出債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知，以保障專項(xiàng)計(jì)劃的持續(xù)進(jìn)行。

作者簡(jiǎn)介：

賈媛媛（1987-），女，漢族，四川成都人，四川省社會(huì)科學(xué)院，碩士研究生，主要從事公司法、證券法領(lǐng)域研究。