李康

自2015年股災(zāi)之后，股市白酒行業(yè)板塊的發(fā)展大家有目共睹，高端白酒股價(jià)大漲。茅臺(tái)則如同一匹黑馬，所向披靡，股價(jià)一路飆升，勢(shì)不可擋。截至目前，貴州茅臺(tái)的股票價(jià)格最高達(dá)到1828元，在短短的5年的時(shí)間價(jià)格翻了10倍之多。到底茅臺(tái)的股價(jià)為何飆升到如此之高，這其中是否存在泡沫，為了解決這個(gè)問(wèn)題，向投資者提出對(duì)策建議，文章主要基于財(cái)務(wù)報(bào)表框架分析，對(duì)貴州茅臺(tái)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，用PE估值方法對(duì)公司進(jìn)行歷史估值的比較，以判斷其是否處于合理的估值水平。2020年9月2日，貴州茅臺(tái)盤中價(jià)格最高為1828元，創(chuàng)歷史新高。與2015年股災(zāi)期間的價(jià)格相比，上漲了10倍之多。究竟貴州茅臺(tái)今年股價(jià)是虛高還是圍繞其實(shí)際價(jià)值波動(dòng)，本文將對(duì)國(guó)內(nèi)白酒股中的龍頭股———貴州茅臺(tái)進(jìn)行分析研究，并向投資者提出對(duì)策建議。

貴州茅臺(tái)歷史沿革

茅臺(tái)是華茅、王茅、賴茅三廠合一。貴州茅臺(tái)前身，“貴州省專賣事業(yè)公司仁懷縣茅臺(tái)酒廠”是 1951 年收購(gòu)成義燒房（華茅）成立的，1952-1953 年，榮和燒房（王茅）、恒興酒廠（賴茅）分別劃撥給茅臺(tái)酒廠，于1953年劃為省直企業(yè)，廠名變更為“貴州省人民政府工業(yè)廳茅臺(tái)酒廠”。華茅、王茅分別創(chuàng)立于 1860年、1879 年，恒興酒廠始于1929年的“衡昌酒房”，生產(chǎn)“衡昌茅臺(tái)”，1941年，貴陽(yáng)賴永初接管并更名為“恒興酒廠”，“衡昌茅臺(tái)”也更名為“賴茅”。

1999年11月20日，經(jīng)貴州省人民政府批準(zhǔn)，由中國(guó)貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）有限責(zé)任公司作為主發(fā)起人，聯(lián)合中國(guó)貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）技術(shù)開發(fā)公司（現(xiàn)已更名為貴州茅臺(tái)酒廠技術(shù)開發(fā)公司）、貴州省輕紡集體工業(yè)聯(lián)社、深圳清華大學(xué)研究院、中國(guó)食品發(fā)酵工業(yè)研究所、北京市糖業(yè)煙酒公司、江蘇省糖煙酒總公司、上海捷強(qiáng)煙草糖酒（集團(tuán)）有限公司發(fā)起設(shè)立“貴州茅臺(tái)股份有限公司”，2001 年 8 月 27 日在上海證券交易所掛牌交易。

財(cái)務(wù)分析

償債能力分析

償債能力分析中主要是觀察流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債之間的關(guān)系，常見的指標(biāo)有兩種，即流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。一般情況下，流動(dòng)比率大于2，速動(dòng)比率大于1為宜。如表1所示，貴州茅臺(tái)近5年的流動(dòng)比率均大于2，速動(dòng)比率均大于1，短期償債風(fēng)險(xiǎn)非常小。同時(shí)，我們可以看到其近5年的短期負(fù)債、長(zhǎng)期負(fù)債和應(yīng)付債券均為0，表明其沒(méi)有任何的負(fù)債，償債能力十分強(qiáng)。

盈利能力分析

對(duì)于盈利能力，我們主要從兩個(gè)角度去看。一個(gè)是從營(yíng)業(yè)收入的角度，另一個(gè)從資產(chǎn)角度看。如表2所示，貴州茅臺(tái)近5年的毛利率均超過(guò) 90%，凈利率水平50%左右，凈資產(chǎn)收益率（ROE）處于25%-35%之間。貴州茅臺(tái)有著極強(qiáng)的盈利能力，各項(xiàng)盈利指標(biāo)表現(xiàn)極好。

運(yùn)營(yíng)能力分析

運(yùn)營(yíng)能夠力主要指標(biāo)包括應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。周轉(zhuǎn)率的比例越高，就說(shuō)明其運(yùn)營(yíng)能力越好。如表3所示，貴州茅臺(tái)的各種周轉(zhuǎn)率常年保持比較高的水平，說(shuō)明其運(yùn)營(yíng)能力十分突出。

估 值

企業(yè)估值方法主要分為絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法。貴州茅臺(tái)于2001年上市，歷史數(shù)據(jù)較長(zhǎng)且完整。因此，本文估值方法將采用PE指標(biāo)的相對(duì)估值法對(duì)其進(jìn)行估值。

如圖1所示，自2015年股災(zāi)以來(lái)，貴州茅臺(tái)的估值水平呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)，2020年突破前期估值高點(diǎn)達(dá)到50倍的PE，分位數(shù)水平處于歷史90%以上。目前，貴州茅臺(tái)的估值水平已經(jīng)處于歷史高位，明顯處于高估狀態(tài)。

投資價(jià)值建議

綜上所述，從基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，貴州茅臺(tái)具有極強(qiáng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定盈利能力，投資價(jià)值十分顯著。從估值水平來(lái)看，貴州茅臺(tái)目前明顯處于高估的狀態(tài)，短期內(nèi)的投資風(fēng)險(xiǎn)非常高，需待其估值回落至正常水平后再進(jìn)行投資。

（西南證券）