(湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北 武漢 430000)

一、引言

在當(dāng)今市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)潮流中，并購(gòu)是企業(yè)提高競(jìng)爭(zhēng)力和發(fā)展能力的重要途徑。并購(gòu)的整個(gè)環(huán)節(jié)包含了大量資本的有償轉(zhuǎn)移，因此融資也成為企業(yè)并購(gòu)的一個(gè)重要環(huán)節(jié)，但企業(yè)并購(gòu)是一個(gè)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，能否選擇適當(dāng)?shù)牟①?gòu)融資方式來(lái)降低并購(gòu)融資資本成本、防范應(yīng)對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)企業(yè)并購(gòu)成果具有重大影響。

二、文獻(xiàn)綜述

余梅(2017)認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)重組動(dòng)因主要體現(xiàn)為管理需求、經(jīng)濟(jì)需求和投資需求。并將并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)劃分為投資風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)等。閆文婧(2018)從企業(yè)的橫向并購(gòu)策略,縱向并購(gòu)策略及混合并購(gòu)策略進(jìn)行了綜合的分析,列舉了并購(gòu)可能存在的風(fēng)險(xiǎn),認(rèn)為并購(gòu)存在的諸多不確定性風(fēng)險(xiǎn)定性可能會(huì)影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn)。他將企業(yè)的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)按風(fēng)險(xiǎn)存在的環(huán)節(jié)分為并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn),并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)及并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)。陳媚(2018)從文化整合的角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行研究，將企業(yè)的并購(gòu)整合分為財(cái)務(wù)整合、人事整合和文化整合等。

三、企業(yè)并購(gòu)融資方式

(一)企業(yè)并購(gòu)融資主要方式。企業(yè)并購(gòu)融資的方式主要有兩種，包括內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是指通過(guò)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生和累積的自有資金來(lái)融資，主要包括普通股股本、優(yōu)先股股本、未分配利潤(rùn)等留存收益。外部融資主要分為債務(wù)性融資、權(quán)益性融資、混合融資和特殊的并購(gòu)融資。

(二)企業(yè)并購(gòu)融資方式的比較

1.方式。杠桿并購(gòu)是企業(yè)并購(gòu)的一種特殊融資方式，用少有的自有資金去籌集高額資金，并通過(guò)對(duì)目標(biāo)公司的并購(gòu)，以并購(gòu)成功后的目標(biāo)公司收益或其他現(xiàn)金流來(lái)補(bǔ)償本息；優(yōu)先股是指企業(yè)并購(gòu)融資時(shí)所采用的發(fā)行優(yōu)先股籌集資金，相對(duì)于普通股而言，優(yōu)先股要定期支付固定股利，還可以在接受紅利時(shí)或者分享企業(yè)剩余財(cái)產(chǎn)時(shí)具有優(yōu)先的權(quán)利，優(yōu)先股也享有一定的股東權(quán)益；股權(quán)合并時(shí)指并購(gòu)方以收購(gòu)納入目標(biāo)公司的股東為目的的一種股權(quán)交易方式，目標(biāo)公司股東成為并購(gòu)方的股東，達(dá)到合二為一的效果。

(2)特點(diǎn)。杠桿并購(gòu)融資具有特殊的融資結(jié)構(gòu)，收購(gòu)資金中自由資金占比一般只達(dá)10%，主要資本是向金融中介的借款等，杠桿并購(gòu)以低成本籌集大量資金；對(duì)比優(yōu)先股并購(gòu)來(lái)說(shuō)杠桿并購(gòu)的利息支出可以享受稅前抵扣的優(yōu)惠政策減少了所得稅的支出。

優(yōu)先股不影響企業(yè)控制權(quán)，優(yōu)先股股東不享有對(duì)于企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的表決權(quán)，對(duì)股權(quán)不存在稀釋作用；其次不影響企業(yè)的后續(xù)融資計(jì)劃，同時(shí)可以優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；最后優(yōu)先股并購(gòu)融資一般采用固定股利支付方式可以有效規(guī)避股價(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)，可以避免并購(gòu)融資中不確定性風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)采用優(yōu)先股并購(gòu)融資，增加企業(yè)籌資活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，從而可以豐富企業(yè)的整體現(xiàn)金流量。而股權(quán)并購(gòu)是并購(gòu)方與目標(biāo)公司股東之間的交易，其目的是實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。

(3)風(fēng)險(xiǎn)。杠桿并購(gòu)的負(fù)債是以被并購(gòu)方的資產(chǎn)或未來(lái)預(yù)期收益為抵押償還本息，而未來(lái)預(yù)期收益具有不確定性，我國(guó)杠桿并購(gòu)中主要存在著信息風(fēng)險(xiǎn)、償債風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)，因此杠桿并購(gòu)具有高風(fēng)險(xiǎn)性；而優(yōu)先股并購(gòu)融資資本成本較高，投資風(fēng)險(xiǎn)較大，但相對(duì)于杠桿并購(gòu)來(lái)說(shuō)，融資風(fēng)險(xiǎn)較小。

股權(quán)并購(gòu)的主要風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)后關(guān)聯(lián)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的不明晰，由于并購(gòu)方與目標(biāo)企業(yè)經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)以及資金往來(lái)頻繁，容易造成資產(chǎn)歸屬界定不明確，股權(quán)并購(gòu)交易會(huì)產(chǎn)生股權(quán)變更類、法律類和財(cái)務(wù)類風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)股權(quán)并購(gòu)交易還會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的稅收風(fēng)險(xiǎn)。

(4)成本。杠桿并購(gòu)可以以較低的成本籌集大量的資金，在籌集資本成本方面較優(yōu)先股并購(gòu)融資占有更大的優(yōu)勢(shì)，優(yōu)先股并購(gòu)雖然減少了對(duì)每股收益的稀釋，也加大了流動(dòng)資金，具有一定的積極作用，但是優(yōu)先股發(fā)行時(shí)跟普通股一樣要進(jìn)行必要的注冊(cè)發(fā)行過(guò)程，會(huì)發(fā)生各種費(fèi)用，加上定期支付固定股利，且優(yōu)先股不能在稅前支付，融資成本較高，此外由于缺乏相應(yīng)完善的法律法規(guī)，優(yōu)先股融資受到了一定限制。股權(quán)并購(gòu)的主要方法為凈資產(chǎn)作價(jià)法和評(píng)估作價(jià)法，股權(quán)并購(gòu)要精準(zhǔn)的評(píng)估被并購(gòu)單位的實(shí)際價(jià)值，作為收購(gòu)參考成本，相對(duì)于優(yōu)先股并購(gòu)來(lái)說(shuō)融資成本較高。

四、企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范

(一)企業(yè)并購(gòu)融資財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范。企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中收集的信息具有不對(duì)稱性會(huì)影響到企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。信息的準(zhǔn)確性是對(duì)被并購(gòu)方合理估計(jì)的基礎(chǔ)，也是降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)和減少并購(gòu)資本成本的有效途徑。在此基礎(chǔ)上還應(yīng)保證信息的充分性，主要是指信息的多樣性和信息的相關(guān)性。企業(yè)并購(gòu)前應(yīng)該了解目標(biāo)企業(yè)的現(xiàn)金流量、行業(yè)狀況、市場(chǎng)開(kāi)拓能力等的財(cái)務(wù)信息和非財(cái)務(wù)信息。

同時(shí)企業(yè)在并購(gòu)前要制定科學(xué)合理的規(guī)劃戰(zhàn)略，準(zhǔn)備好充足的資金，安排好并購(gòu)流程。

(二)企業(yè)并購(gòu)融資支付財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范。企業(yè)要充分考慮資本結(jié)構(gòu)的合理性，對(duì)企業(yè)資金支出進(jìn)行安排，編制預(yù)算表和資金支出安排時(shí)間表，減輕支付壓力，維持適當(dāng)?shù)呢?fù)債水平。常用的方式是現(xiàn)金支付，快速便捷，但是采用現(xiàn)金支付可能會(huì)引起未來(lái)現(xiàn)金流不能滿足企業(yè)經(jīng)營(yíng)，如果須對(duì)外舉債，還須背負(fù)按期償還借款和利息的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)；當(dāng)企業(yè)缺少現(xiàn)金或股票價(jià)格被高估時(shí)，企業(yè)愿意采取股票支付方式，但采用股票支付會(huì)稀釋股權(quán)，分散控制權(quán)，降低每股股價(jià)，影響股權(quán)結(jié)構(gòu)；而債券支付會(huì)影響企業(yè)的舉債能力，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

企業(yè)可以利用混合支付方式來(lái)應(yīng)對(duì)支付風(fēng)險(xiǎn)，利用比例組合的支付、可轉(zhuǎn)換證券、認(rèn)股權(quán)證等方式，既減少了現(xiàn)金支出的壓力也避免股權(quán)的稀釋和控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，同時(shí)滿足企業(yè)流動(dòng)性和企業(yè)并購(gòu)的收益性，但混合支付如果不能讓資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最佳，在混合支付的作用下可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)整合難度的增加。

(三)企業(yè)并購(gòu)運(yùn)營(yíng)整合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范

1.財(cái)務(wù)目標(biāo)與財(cái)務(wù)制度的整合。為了避免整合雙方在并購(gòu)中發(fā)生沖突，并購(gòu)整合前首先要進(jìn)行財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的整合，委派人員到被并購(gòu)方進(jìn)行詳細(xì)了解，分析和評(píng)估雙方企業(yè)之間的文化差異，綜合考慮企業(yè)雙方的情況，確定并購(gòu)后企業(yè)的發(fā)展方向和財(cái)務(wù)目標(biāo)，并以新的財(cái)務(wù)目標(biāo)融入各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。其次要進(jìn)行企業(yè)財(cái)務(wù)組織機(jī)制和管理制度的整合，各個(gè)企業(yè)的組織機(jī)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)管理方式往往是不同的，存在著差異，為了在并購(gòu)后企業(yè)能夠盡快的實(shí)現(xiàn)正常運(yùn)行，應(yīng)及時(shí)整合。

2.人事整合和文化整合。企業(yè)在創(chuàng)立和不斷發(fā)展中形成了不同的企業(yè)文化，這會(huì)使企業(yè)人員對(duì)于同一事物有不同的處理方式，并購(gòu)雙方企業(yè)文化不一致可能會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。因此并購(gòu)后應(yīng)加強(qiáng)對(duì)雙方員工進(jìn)行溝通和培訓(xùn)，使之了解雙方企業(yè)文化，共通學(xué)習(xí)雙方先進(jìn)的管理方法，相互激勵(lì)，提高管理水平和防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)；而并購(gòu)后的人事整合也會(huì)對(duì)企業(yè)造成影響。隨著并購(gòu)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，人員數(shù)量的增加，組織機(jī)構(gòu)的設(shè)置變得相對(duì)復(fù)雜，我們要合理協(xié)調(diào)各個(gè)組織部門及人員崗位安排，制定科學(xué)合理的人力資源政策。