探索金融風(fēng)險防控新路徑
——“估值調(diào)整協(xié)議”框架下的強制執(zhí)行公證

文/種法杰

估值調(diào)整協(xié)議（Valuation Adjustment Agreement）起源于歐美，雖說是“舶來品”，但這種投資機制在我國的資本市場交易中廣泛存在。2019年最高人民法院在《全國法院民商事審判工作會議紀要》將關(guān)于“估值調(diào)整協(xié)議（對賭協(xié)議）”的效力及履行列為公司糾紛案件審理部分的首條，這一安排充分體現(xiàn)了最高院對金融風(fēng)險防控的重視，完善估值調(diào)整協(xié)議類司法審判工作的同時也勢必給現(xiàn)有的強制執(zhí)行公證指明新的方向。

何為估值調(diào)整協(xié)議

估值調(diào)整協(xié)議的概念

估值調(diào)整協(xié)議通俗來說即投資方以對“目標公司”的價值評估的變化做出投資調(diào)整從而形成的雙方或多方協(xié)議。因政策調(diào)整、市場變化、信息不對稱等客觀情況的存在，且交易本身對投資方、融資方均存在一定的不確定性、高風(fēng)險性及巨大的可期待利益，因此估值調(diào)整協(xié)議又被形象的稱作“對賭協(xié)議”①。不同于賭博的純粹靠運氣，估值調(diào)整是一種風(fēng)險投資工具，其對專業(yè)性要求很高，就投資者而言需要通過細致縝密的分析得出一個預(yù)期估值或目標，如實現(xiàn)業(yè)績考核、利潤增長、合格IPO等。而就融資者而言則要求運用專業(yè)的商業(yè)技巧和經(jīng)營方法以提升自身價值，以求滿足投資方的“預(yù)期”。

綜上來看，估值調(diào)整機制實為期權(quán)的一種形式，通過具體條款設(shè)計，針對不確定情況的預(yù)先設(shè)定權(quán)利，保護投資方利益，同時滿足融資方對資金的需求，又能對融資方起著一定的激勵作用，以求達到所謂的“雙贏”。

估值調(diào)整協(xié)議的價值

1．特殊的激勵機制。既然估值調(diào)整協(xié)議的核心在于依據(jù)價值評估的變化作出投資調(diào)整，融資一方勢必為達成約定的評估條件而全力以赴，敦促企業(yè)不斷改善商業(yè)技巧和經(jīng)營方法，這將有利于完善市場經(jīng)濟；同樣，投資一方在激勵完善目標公司治理結(jié)構(gòu)的同時也需不斷優(yōu)化風(fēng)險控制機制，提升自身的專業(yè)能力，對我國金融市場的安全穩(wěn)定同樣具有積極作用。

2．有利于緩解小微企業(yè)融資難等問題。不同于傳統(tǒng)的融資方式，在估值調(diào)整協(xié)議框架之下，投資方不再過分糾結(jié)融資企業(yè)的現(xiàn)有規(guī)模及企業(yè)實力，而是將目標放在企業(yè)未來某一節(jié)點的發(fā)展之上，這必惠及一些現(xiàn)有規(guī)模小但擁有巨大發(fā)展前景的實體企業(yè)特別是科技創(chuàng)新企業(yè)，適時緩解小微企業(yè)融資難等問題。

3．搞活資本市場以激活經(jīng)濟增長。隨著進出口貿(mào)易減弱，房地產(chǎn)投資降溫，我國經(jīng)濟增速面臨著下行風(fēng)險。估值調(diào)整作為一種投資工具，運用得當(dāng)將有利于健全我國的資本市場，正如政府工作報告中所指出，資本市場是國家核心競爭力的重要組成部分，是推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的重要因素，搞活資本市場就可以激活經(jīng)濟增長，推動經(jīng)濟再上一個臺階。

賦予估值調(diào)整協(xié)議強制執(zhí)行效力公證可行性探究

我國《公證法》第三十七條對強制執(zhí)行公證定義如下：“對經(jīng)公證的以給付為內(nèi)容并載明債務(wù)人愿意接受強制執(zhí)行承諾的債權(quán)文書，債務(wù)人不履行或者履行不適當(dāng)?shù)?，債?quán)人可以依法向有管轄權(quán)的人民法院申請執(zhí)行”。作為一種非訴程序，強制執(zhí)行公證以其高效性與便捷性，一定程度上緩解了法院的審判壓力，節(jié)約了稀缺的司法資源，體現(xiàn)了其在預(yù)防糾紛領(lǐng)域的獨特優(yōu)勢。既然估值調(diào)整協(xié)議在實踐中并沒有被法律所禁止，其結(jié)構(gòu)特征也符合辦理強制執(zhí)行公證的要求，這也為實現(xiàn)估值調(diào)整協(xié)議賦予強制執(zhí)行效力公證的確立了條件②。

賦予估值調(diào)整協(xié)議強制執(zhí)行效力之必備條件

1.估值調(diào)整協(xié)議有效。依據(jù)現(xiàn)有估值調(diào)整協(xié)議的實踐及司法判例可知，估值調(diào)整協(xié)議框架下投資人與目標公司股東或其實際控制人進行“對賭”基本被認定有效，針對這一類估值調(diào)整協(xié)議辦理強制執(zhí)行公證筆者認為并無不可；但投資人與目標公司直接進行“對賭”且約定由目標公司進行現(xiàn)金補償、參與股權(quán)回購等，因我國相關(guān)法律缺失、機制本身尚處在灰色地帶中，極易發(fā)生糾紛，實踐中用應(yīng)謹慎辦理類似公證。此外，關(guān)于以特殊事由如特定企業(yè)行為、客戶擁有量、人才引進等作為對賭條件的估值調(diào)整協(xié)議，考慮到公證處對于觸發(fā)對賭條款沒有明確的鑒定標準及判斷能力，因此筆者認為上述情形也不適合進行強制執(zhí)行公證。

2.給付標的明確?，F(xiàn)實中的估值調(diào)整協(xié)議多以現(xiàn)金補償、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購作為保護債權(quán)人權(quán)益的形式，諸如上述約定也可以理解為估值調(diào)整條款觸發(fā)時的給付內(nèi)容。就現(xiàn)金補償而言，只要計算方法明確、不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，即符合辦理強制執(zhí)行公證的要求。

爭議點在于以股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購作為補償?shù)墓乐嫡{(diào)整協(xié)議能否賦予強制執(zhí)行效力，股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購并不如現(xiàn)金補償便于操作，法律關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓或回購有諸多限制，同時實現(xiàn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購須經(jīng)股東（大）會決議、工商信息變更登記等環(huán)節(jié)，本身具有很多的不確定性，同時涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購?fù)鶗可娴谌綑?quán)益，一旦發(fā)生糾紛，更適合通過法院訴訟解決爭議而非由公證處介入。

3.各方達成合意。政策要求在鼓勵投資者對實體企業(yè)進行投資的同時，也應(yīng)兼顧各方權(quán)益。各方達成合意自愿簽署估值調(diào)整協(xié)議是辦理強制執(zhí)行公證的先決條件，這不僅要求估值調(diào)整協(xié)議項下具體合同要素、債權(quán)債務(wù)關(guān)系、權(quán)利義務(wù)應(yīng)明確，同時也要求“觸發(fā)條件”、退出機制等具體條款不存在爭議。達成合意還應(yīng)體現(xiàn)在一致接受強制執(zhí)行的相關(guān)承諾上，這部分內(nèi)容可以嵌于合同條款之中，也可以附件形式（補充協(xié)議、承諾書等）體現(xiàn)，并經(jīng)各方當(dāng)事人簽署確認。

賦予估值調(diào)整協(xié)議強制執(zhí)行效力之審查重點

公證機構(gòu)應(yīng)對公證申請事項進行審查，這是我國公證法律規(guī)范對公證機構(gòu)的要求，同時也是我們出具公證書的必要條件。該審查包括實質(zhì)審查和形式審查兩方面，其實審查的過程即為法律適用的過程，我們不應(yīng)在適用法律上有失偏頗，因此兩種審查都應(yīng)兼顧③。

1.實質(zhì)審查。所謂實質(zhì)審查是公證機構(gòu)依職權(quán)對實質(zhì)要件的審查，即對實體事實的合法性和真實性的審查，現(xiàn)階段來看，公證機構(gòu)還不具備完全達到客觀真實所具備的權(quán)利和能力，僅就估值調(diào)整協(xié)議而言，公證人員力求實質(zhì)審查弄清其中原委幾乎是不可能的，但我們可以在實質(zhì)審查環(huán)節(jié)可以有所側(cè)重。

（1）被賦予強制執(zhí)行效力的協(xié)議本身。嚴格意義上講，協(xié)議審查應(yīng)包含對協(xié)議本身、基礎(chǔ)事實、法律關(guān)系的全面審查，但鑒于公證職能和實際情況，筆者認為審查的重點應(yīng)落在被賦予強制執(zhí)行效力的協(xié)議本身，即估值調(diào)整協(xié)議下投資關(guān)系是否真實，基準投資收益率（如有）、計算方法是否明確，對賭觸發(fā)情形、退出機制、補償方式是否認可，監(jiān)管及保障措施有無疑議等，因上述環(huán)節(jié)的制定較為專業(yè)及復(fù)雜，公證人員只需就相關(guān)事宜進行詢問確認，并記入詢問筆錄即可。如一方當(dāng)事人提出異議，應(yīng)暫緩辦理相關(guān)公證，由簽約各方充分協(xié)商，待達成合意或修改相關(guān)條款后繼續(xù)辦理。

（2）協(xié)議的各方主體。對各方主體的審查即對人的審查，這里的“人”包含自然人和法人或其他組織，就自然人而言，公證工作人員運用交叉印證等工作技巧并借助現(xiàn)有的人臉識別設(shè)備及信息共享平臺，判斷人的真假及身份已不再是難題。難點在于判斷自然人是否具有完全民事行為能力，能否做到審慎處理公證事物，這一過程需要公證工作人員具備一定的工作、生活經(jīng)驗，而實踐中往往通過單獨詢問，細致觀察作出判斷，必要時可要求提供專業(yè)鑒定證明。法人是自然人之外，由法律創(chuàng)設(shè)的享有權(quán)利承擔(dān)義務(wù)的名是主體，對外由法定代表人或授權(quán)代理人作出行為，因此，對法人的審查除審查公司主體資格外，還需對法定代表人或授權(quán)代理人的身份進行有效核實；其他組織在估值調(diào)整協(xié)議框架下并不常見，可參考上述法人辦理。

（3）意思表示真實。司法實踐可以看出，法院在審理估值調(diào)整協(xié)議時都聚焦在各方主體的意思表示是否真實，同樣意思表示真實也是辦理強制執(zhí)行公證的必要前提，因此在受理類似申請時也應(yīng)充分了解和判斷各方當(dāng)事人是否意思表示真實，任何欺詐、脅迫、乘人之危之下啟動的公證程序都會因其意思表示不真實、不自由而無效。實踐中，公證工作人員盡量采取單獨詢問，并詳細告知其簽署協(xié)議及辦理強制執(zhí)行公證相關(guān)法律意義及后果，了解其真實意愿。

2．形式審查。形式審查要求公證機構(gòu)依職權(quán)對形式要件進行審查，即對程序事實的合法性和真實性的審查，這一環(huán)節(jié)將直接決定公證事項能否受理。相較于實質(zhì)審查，形式審查的對象相對具體也較為清晰，但在審查賦予估值調(diào)整協(xié)議強制執(zhí)行效力的實踐中仍需注意以下幾個方面的審查。

（1）公司章程。公司章程是公司依法制定的承載公司相關(guān)事項的重要文件，是一切公司活動的基本準則，具備法定性同時兼具高度自治性和公開性。通過公司章程我們可以直觀的了解到公司股東成員的權(quán)利與責(zé)任，公司的組織規(guī)則以及公司的權(quán)力與行為規(guī)則，這是公證機構(gòu)判斷是否受理相關(guān)申請的重要依據(jù)，越是復(fù)雜的交易越應(yīng)該重視公司章程的審查，筆者認為公證機構(gòu)及工作人員對該項審查限于形式審查，實踐中在受理諸如估值調(diào)整協(xié)議等復(fù)雜的債權(quán)文書賦予強制執(zhí)行效力時應(yīng)該要求債務(wù)人（擔(dān)保人）提供公司章程且是工商備案打印版本，時限建議三個月以內(nèi)。

（2）股東（大）會決議/董事會決議。公司權(quán)力機構(gòu)依法作出的決議是公司執(zhí)行相關(guān)決策的依據(jù)，其在保護債權(quán)人、股東及相關(guān)方利益的重要性不言而喻，絕大多數(shù)債權(quán)人及公證機構(gòu)都會要求債務(wù)人（擔(dān)保人）提供相關(guān)決議，但有關(guān)股東（大）會決議是進行實質(zhì)審查還是形式審查業(yè)界一直有爭論，特別關(guān)于召開程序的審查以及股東簽署真?zhèn)蔚呐袛?。首先筆者更加傾向于形式審查，在翻閱了大量相關(guān)判例和學(xué)習(xí)了2019年最高人民法院在《全國法院民商事審判工作會議紀要》后發(fā)現(xiàn)，“善意”和“審慎”兩個詞的出現(xiàn)頻率很高，因此作為公證機構(gòu)及公證人員，秉持客觀中立的態(tài)度，結(jié)合當(dāng)事人提供的公司章程及股東名單，只要有理由相信決議的作出是合乎程序要求的，且決議內(nèi)容體現(xiàn)交易的基本特征并表現(xiàn)接受強制執(zhí)行的意愿即可。此外，實踐中也常常出現(xiàn)股份公司或上市公司提交由董事會出具的董事會決議或總裁決定亦或?qū)ν夤娴那樾危灰瞎菊鲁糖覂?nèi)容明確，筆者認為可參考股東（大）會決議處理。

（3）公司印鑒。在擬定的協(xié)議文書上加蓋印鑒，這里的印鑒包括但不限于公章、合同專用章及法人名章，這一行為不僅體現(xiàn)了各方主體認可了協(xié)議內(nèi)容的意思表示，又體現(xiàn)了印鑒所有人基于自己的意思表示將印鑒交與他人使用，具有授予他人代理權(quán)的法律效果。幾次著名的“蘿卜章”事件讓大家對印鑒審核高度重視，甚至有點談?wù)律?，因此不少公證機構(gòu)將對印章審核放到了第一位。且不說企業(yè)一般具有嚴格的印鑒管理系統(tǒng)，能否讓你審查，即使可以讓你審查，單憑肉眼分辨，公證工作人員也很難在短時間內(nèi)發(fā)現(xiàn)其中貓膩，與其這樣，不如將重心轉(zhuǎn)移到上文提到的人的核實上，這也是筆者一直堅持的觀點——人遠比章重要，最高人民法院在《全國法院民商事審判工作會議紀要》在【蓋章行為的法律效力】中也釋明：“……人民法院在審理案件時，應(yīng)當(dāng)主要審查簽約人于蓋章之時有無代表權(quán)或者代理權(quán)，從而根據(jù)代表或者代理的相關(guān)規(guī)則來確定合同的效力。法定代表人或者其授權(quán)之人在合同上加蓋法人公章的行為，表明其是以法人名義簽訂合同，除《公司法》第16條等法律對其職權(quán)有特別規(guī)定的情形外，應(yīng)當(dāng)由法人承擔(dān)相應(yīng)的法律后果?！淮砣艘源砣耸潞笠褵o代理權(quán)、加蓋的是假章、所蓋之章與備案公章不一致等為由否定合同效力的，人民法院不予支持?！迸c法院審判精神一致，公證機構(gòu)受理公證申請時應(yīng)著審查簽約人于蓋章之時有無代表權(quán)或者代理權(quán)，或者于錄像之下與法定代表人或授權(quán)代理人（如有）進行確認，由此可見，在公證受理時，面見法定代表人或授權(quán)代理人（如有）的環(huán)節(jié)是至關(guān)重要的，不可省略。

賦予估值調(diào)整協(xié)議強制執(zhí)行效力之應(yīng)盡告知

依法履行告知義務(wù)既是對當(dāng)事人知情權(quán)的尊重，亦是公證機構(gòu)及公證員維護公證權(quán)威、規(guī)避責(zé)任風(fēng)險的重要措施，實務(wù)中，告知可分為以下兩個方向。

1．針對債務(wù)人（擔(dān)保人）進行告知。作為主要的義務(wù)承擔(dān)者，對債務(wù)人（擔(dān)保人）進行充分告知是十分必要，這里的告知不僅限于材料清單、程序問題及辦理強制執(zhí)行公證的法律意義及后果，還應(yīng)充分告示各債務(wù)人（擔(dān)保人）交易的法律風(fēng)險，提出合理建議，這就要求公證員在受理該公證時充分了解相關(guān)交易結(jié)構(gòu)、分析其潛在風(fēng)險，其實告知的過程也是意見交換的過程，這是我們得以了解債務(wù)人（擔(dān)保人）真實意愿的有效途徑。對債務(wù)人（擔(dān)保人）的告知內(nèi)容都應(yīng)記入詢問筆錄并經(jīng)當(dāng)事人簽署確認，以書面告知的還應(yīng)在相關(guān)告知書上簽署確認，必要時可對告知過程進行錄像。

2．針對債權(quán)人進行告知。很多公證員片面的理解了告知義務(wù)，從而輕視對債權(quán)人的告知，往往是到執(zhí)行環(huán)節(jié)，才發(fā)現(xiàn)債權(quán)人的告知的意義及價值，特別針對諸如估值調(diào)整協(xié)議賦予強制執(zhí)行效力等復(fù)雜公證時，公證機構(gòu)和公證員可能并不了解交易背景和方案設(shè)計，交易本身是否符合相關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)章、規(guī)范性意見、公司內(nèi)部風(fēng)控要求等，出于促成交易并保護自己的角度，公證員可從以下幾個方面進行告知：

首先，告知其目前估值調(diào)整協(xié)議因法律的缺位和各級法院對該交易行為理解不同而使得估值調(diào)整協(xié)議的實現(xiàn)方式認定存在模糊地帶，故雖然公證處賦予了其強制執(zhí)行效力，但公證處不能保證本次公證一定得到法院的支持。

其次，估值調(diào)整協(xié)議的合法性、合規(guī)性系合同的基礎(chǔ)和合同公證賦予強制執(zhí)行效力的前提性條件，應(yīng)保證此次交易符合有關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)章、規(guī)范性意見的具體規(guī)定，否則即便辦理了強制執(zhí)行公證，也會因合法性、合規(guī)性問題而導(dǎo)致無法獲得預(yù)期的救濟途徑。

最后，估值調(diào)整協(xié)議設(shè)計屬于專業(yè)行為，且項目涉及環(huán)節(jié)復(fù)雜，公司內(nèi)部應(yīng)進行充分的可行性和風(fēng)險性評估，建議配合多種措施增強風(fēng)險控制。

結(jié)語

隨著各地司法協(xié)助的推行以及多元化糾紛解決機制的落實，債權(quán)文書賦予強制執(zhí)行效力公證作用愈發(fā)顯著。盡管對于估值調(diào)整協(xié)議能否辦強制執(zhí)行公證業(yè)界仍然存在分歧，但相信在不久的將來，在逐步健全的司法體系之下，在黨中央、國務(wù)院堅持鼓勵投資原則和緩解企業(yè)融資難問題的新環(huán)境里，強制執(zhí)行公證會因其在信貸、融資、增信領(lǐng)域具有的獨特優(yōu)勢，在估值調(diào)整協(xié)議領(lǐng)域擁有更廣闊的發(fā)展空間。

注釋：

①余巍,傅偉芬:《估值調(diào)整協(xié)議案件的實證分析和審理思路》,《商事審判指導(dǎo)》,2017年卷.

②任湧飛,丁勇《估值調(diào)整協(xié)議的法律適用》,《人民司法（應(yīng)用）》,2019年04期.

③卅閻建明:《淺談公證機構(gòu)的形式審查與實質(zhì)審查（上）》,《中國公證》.2009年05期.