耐心等待

荀玉根

堅(jiān)定信心，保持耐心，著眼全年關(guān)鍵看盈利，符合轉(zhuǎn)型方向的科技+券商是主線。

新冠肺炎疫情主要影響一季度基本面，但對全年基本面大格局影響較小。市場何時開啟牛市3浪取決于基本面何時企穩(wěn)回升，目前來看，高頻數(shù)據(jù)顯示基本面依舊疲軟。從復(fù)工的情況來看，中小企業(yè)復(fù)工進(jìn)度明顯慢于大企業(yè)，部分已復(fù)工的中小企業(yè)也存在著“復(fù)工難復(fù)產(chǎn)”問題。從高頻的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，目前供需兩端仍較為低迷。工業(yè)生產(chǎn)方面，從6大電廠發(fā)電日耗來看，2020年1-2月6大集團(tuán)發(fā)電耗煤同比增速為-15.5%，較2019年12月，大跌轉(zhuǎn)負(fù)，3月至今日均發(fā)電耗煤同比降幅也進(jìn)一步擴(kuò)大至-33.7%。需求端上，汽車方面，2020年1-2月乘聯(lián)會乘用車批發(fā)、零售銷量增速分別為-43%、-41%，較2019年12月大幅下滑;地產(chǎn)方面，以往2017-2019年春節(jié)后4周30個大中城市商品房累計(jì)成交面積基本在981萬-1205萬平米之間，而2020年春節(jié)后4周30個大中城市商品房成交面積僅178萬平方米，同比下降了84%左右。為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行的壓力，當(dāng)前對沖政策不斷加碼：貨幣政策方面，央行提供流動性并降息，加大逆周期調(diào)節(jié)力度;財(cái)政政策方面，加大減稅降費(fèi)，專項(xiàng)債擴(kuò)大發(fā)行規(guī)模;產(chǎn)業(yè)政策方面，加大醫(yī)療、交運(yùn)等國計(jì)民生領(lǐng)域支持，推動5G網(wǎng)絡(luò)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等新基建加快發(fā)展。貨幣、財(cái)政、產(chǎn)業(yè)的組合拳對沖政策對基本面有托底作用，政策大約3個月見效。這次政策加碼從2月開始，預(yù)計(jì)4-5月政策效果將顯現(xiàn)，后續(xù)需要密切跟蹤國內(nèi)政策落地的情況、疫情的進(jìn)展、復(fù)工進(jìn)度以及何時高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的同比增速能上升。

短期看外盤下跌會對A股造成資金和情緒擾動，中長期看，股市走勢還是取決于內(nèi)因，A股中期盈利向好趨勢不改，牛市大格局不變，外盤下跌可能會引發(fā)A股回調(diào)，但市場盤整蓄勢后終將向上。估值對比顯示中美股市中A股估值更低，作為估值洼地，從中長期看，全球資產(chǎn)配置仍將繼續(xù)流入A股。

如前所述，疫情過后基本面重新回升，市場終將進(jìn)入牛市3浪。借鑒歷史，3浪期間行業(yè)表現(xiàn)分化源自利潤增速分化，符合時代背景特征的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)盈利更好。新時代產(chǎn)業(yè)方向是信息化服務(wù)化，科技+券商是這次牛市的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。

科技的中期優(yōu)勢不變。首先，從產(chǎn)業(yè)基本面看，5G代表的新一輪科技周期才剛剛開始，類似2012-2015年的3G/4G，這次基本面的回升預(yù)計(jì)也要持續(xù)兩年，從硬件到內(nèi)容、軟件、應(yīng)用場景不斷擴(kuò)散。其次，疫情對沖政策中新基建正在發(fā)力。新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要包括：人工智能、新能源汽車充電樁、大數(shù)據(jù)中心、5G基建、特高壓、高鐵與軌道交通、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。新基建投資加碼已拉開帷幕，這有助于科技產(chǎn)業(yè)基本面的回升。

另一個主線是券商，在金融供給側(cè)改革深入推進(jìn)背景下，未來中國直接融資占比將提升，2月14日，證監(jiān)會發(fā)布了再融資新規(guī)，這將提高券商的杠桿倍數(shù)，助推業(yè)績改善，可比口徑下，截至2019年三季度，A股券商ROE（TTM）僅為6.2%，而2018年美股券商為12.7%，隨著杠桿率提高，券商有望提高自身盈利水平。與此同時，市場成交額放大將助推券商盈利改善。上文提到牛市3浪成交額是1浪的1.6-2.5倍，這次牛市1浪A股日均成交額為6300億元，那么對應(yīng)3浪成交額為1萬億-1.6萬億元。2020年以來，A股日均成交額為8817億元，2月3日春節(jié)后為9982億元，最近日均成交額已突破萬億元，成交額放大將利于提振券商業(yè)績。

對于最近比較火熱的周期股，我們認(rèn)為基建加速對周期股的彈性一般，它們估值盈利比較好，如果國企改革推進(jìn)，有望激發(fā)修復(fù)彈性。而過去2-3年表現(xiàn)較優(yōu)的消費(fèi)白馬股和制造業(yè)龍頭，盈利和估值較匹配，可以作為底倉配置。銀行和地產(chǎn)龍頭的低估、高股息優(yōu)勢仍然明顯，同樣具備配置意義，如果未來基準(zhǔn)利率下行，它們在利率下行初期的估值修復(fù)會比較明顯。