新能源汽車(chē)：特斯拉“國(guó)產(chǎn)大潮”開(kāi)啟

《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

2020年1月7日，對(duì)于特斯拉是意義非凡的日子。這一天，上海特斯拉超級(jí)工廠(chǎng)量產(chǎn)后實(shí)現(xiàn)第一批交付，埃隆·馬斯克親自將10把特斯拉Model3的車(chē)鑰匙交到中國(guó)車(chē)主手中。1年前的1月7日，馬斯克來(lái)到上海親自為上海特斯拉超級(jí)工廠(chǎng)打下第一根基柱，僅僅一年時(shí)間就實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)交付，速度之快令人瞠目結(jié)舌。馬斯克發(fā)布會(huì)上感謝中國(guó)和上海政府之余，激動(dòng)得跳起“尬舞”也就完全可以理解了。與之相伴的，是特斯拉股價(jià)的節(jié)節(jié)攀高，2020年僅9個(gè)交易日（截止1月14日），特斯拉股價(jià)漲幅高達(dá)28.59%。

根據(jù)特斯拉的最新數(shù)據(jù)，目前臨港超級(jí)工廠(chǎng)周產(chǎn)量已經(jīng)快速拉升到3000輛，預(yù)計(jì)中國(guó)全年銷(xiāo)售15 萬(wàn)輛Model3問(wèn)題不大。同時(shí)，超級(jí)工廠(chǎng)二期也將在今年開(kāi)工，意味著特斯拉中國(guó)全年有效產(chǎn)能將超過(guò)20萬(wàn)輛。按照規(guī)劃，預(yù)計(jì)到2021年有效產(chǎn)能將達(dá)到50萬(wàn)輛。

“電動(dòng)智能汽車(chē)”必將是2020年證券市場(chǎng)的最大話(huà)題。在馬斯克到達(dá)上海參與交付會(huì)前，特斯拉就已經(jīng)官宣了Model3低配版降價(jià)，在設(shè)施配套、電動(dòng)化研發(fā)實(shí)力和智能化領(lǐng)域具備核心競(jìng)爭(zhēng)力和品牌力的特斯拉，到手29.9萬(wàn)元的價(jià)格十分具有吸引力。疊加國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)補(bǔ)貼的持續(xù)下滑直至退出，國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)的行業(yè)格局將面臨劇烈動(dòng)蕩。同時(shí)，根據(jù)機(jī)構(gòu)測(cè)算，特斯拉Model3價(jià)格依舊具備可觀的下降空間。未來(lái)，不僅國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)行業(yè)格局將面臨重構(gòu)，傳統(tǒng)汽車(chē)也將遭受極大的沖擊。

特斯拉“國(guó)產(chǎn)大潮”的大幕正徐徐展開(kāi)，這為新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈帶來(lái)了新的時(shí)代機(jī)遇。隨著特斯拉宣布未來(lái)國(guó)產(chǎn)化比例從30%提升到100%，其效用或?qū)⒈燃缣O(píng)果對(duì)國(guó)內(nèi)手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的提振。未來(lái)，蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的諸如瑞聲科技、歌爾股份、藍(lán)思科技、歐菲光和立訊精密等“10倍股”將極有可能在特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈上重現(xiàn)。電動(dòng)智能汽車(chē)也將迎來(lái)快速發(fā)展的“黃金十年”。

特斯拉：一路狂奔的“怪獸”

數(shù)據(jù)顯示，特斯拉2019年產(chǎn)銷(xiāo)量分別為36.52、36.75萬(wàn)輛，其中銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)50%，達(dá)到此前全年交付36萬(wàn)至40萬(wàn)輛的目標(biāo)。產(chǎn)量低于銷(xiāo)量驗(yàn)證了年末公司庫(kù)存脫銷(xiāo)的官方說(shuō)法，部分原因在于2020年美國(guó)稅收抵扣額度將取消導(dǎo)致消費(fèi)者年底搶購(gòu)。2014年至2019年，特斯拉交付量從3.2萬(wàn)輛增長(zhǎng)到36.75萬(wàn)輛，年均增速達(dá)到63%。單季度銷(xiāo)量情況來(lái)看，2019年四季度，特斯拉交付汽車(chē)11.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)23%，單季度交付量達(dá)到歷史新高。

圖一：2014年以來(lái)特斯拉銷(xiāo)量及同比

數(shù)據(jù)來(lái)源：特斯拉、東方證券

特斯拉在全球新能源乘用車(chē)市場(chǎng)的市占率穩(wěn)步提升。2014年至2016年，特斯拉全球市占率維持在10%左右，2017年受Model3產(chǎn)能危機(jī)影響市占率下滑至8.6%;2018年來(lái)隨著Model3持續(xù)放量，特斯拉市占率穩(wěn)步提升，2018年達(dá)到12.2%，2019年1-11月進(jìn)一步提升至15.7%。目前特斯拉在全球新能源乘用車(chē)中的市場(chǎng)份額穩(wěn)居第一位。2019年1-11月特斯拉全球市占率達(dá)到15.7%，領(lǐng)先第二名的比亞迪5個(gè)百分點(diǎn)。（見(jiàn)圖二）

圖二：2019年1-11月全球新能源乘用車(chē)市場(chǎng)份額情況

資料來(lái)源：Insideevs、東方證券研究所

從單一車(chē)型上看，2019年1-11月Model3實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量24.7萬(wàn)輛，單一車(chē)型市場(chǎng)份額13%，遠(yuǎn)超第二北汽EU系列車(chē)型，是其銷(xiāo)量的2.8倍（根據(jù)特斯拉最新披露，2019年全年Model3已經(jīng)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量30萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)106%）。同時(shí)，特斯拉ModelX排名第12，銷(xiāo)量達(dá)到3.4萬(wàn)輛;ModelS的排名進(jìn)入前20，銷(xiāo)量達(dá)到2.4萬(wàn)輛。特斯拉車(chē)型產(chǎn)品具備很強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)ModelY等新車(chē)型上市后，有望成為延續(xù)全球熱銷(xiāo)的趨勢(shì)。（見(jiàn)表一）

表一：2019年1-11月全球新能源乘用車(chē)分品牌/車(chē)型銷(xiāo)量排名TOP20

數(shù)據(jù)來(lái)源：ev-sales

在中國(guó)，特斯拉的增長(zhǎng)潛力極高。中國(guó)占據(jù)全球汽車(chē)銷(xiāo)量三分之一、全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量二分之一。根據(jù)乘聯(lián)會(huì)最新數(shù)據(jù)，2019年12月，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成14.9萬(wàn)輛和16.3萬(wàn)輛，環(huán)比分別增長(zhǎng)36.0%和71.4%，同比分別下降30.3%和27.4%，較11月分別收窄6.6和16.3個(gè)百分點(diǎn)。2019年全年，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成124.2萬(wàn)輛和120.6萬(wàn)輛，同比分別下降2.3%和4.0%。

2019年全年新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量出現(xiàn)近年少有的下滑，主要是年中補(bǔ)貼退坡幅度較大疊加汽車(chē)行業(yè)景氣度不佳因素所致。2020年隨著補(bǔ)貼有望不再退坡的利好，以及國(guó)產(chǎn)特斯拉電動(dòng)車(chē)帶來(lái)的明星效應(yīng)，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量出現(xiàn)恢復(fù)性反彈的概率較高。如若需要完成中長(zhǎng)期規(guī)劃確定的2020年新能源汽車(chē)銷(xiāo)量200萬(wàn)輛的規(guī)劃，則進(jìn)一步刺激消費(fèi)的政策有望在2020年出臺(tái)。

然而，在中國(guó)這樣全球規(guī)模第一的市場(chǎng)中，特斯拉多年的市場(chǎng)占有率并不高。美國(guó)仍然是特斯拉最大的銷(xiāo)售市場(chǎng)，2018年來(lái)看，美國(guó)市場(chǎng)占據(jù)特斯拉銷(xiāo)量的79%，中國(guó)市場(chǎng)僅占特斯拉銷(xiāo)量的6%，而2018年中國(guó)市場(chǎng)占據(jù)全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量的53%，美國(guó)僅占13%。不過(guò)，2019年特斯拉在中國(guó)市場(chǎng)也的確呈現(xiàn)良好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，根據(jù)2019年上半年數(shù)據(jù)，美國(guó)市場(chǎng)占據(jù)特斯拉過(guò)半銷(xiāo)量（53%），中國(guó)市場(chǎng)屈居第二（13%），但相比2018年6%的數(shù)據(jù)已經(jīng)翻倍?？紤]到中國(guó)作為全球新能源車(chē)主力銷(xiāo)售國(guó)家，特斯拉作為智能新能源汽車(chē)的標(biāo)桿所具備的強(qiáng)大市場(chǎng)號(hào)召力，疊加上海超級(jí)工廠(chǎng)產(chǎn)能的持續(xù)提升和國(guó)產(chǎn)主力車(chē)型所具備的可觀的降價(jià)空間等諸多因素，未來(lái)特斯拉在中國(guó)市場(chǎng)份額具備極高的提升空間。

圖三：2018-2019年特斯拉區(qū)域銷(xiāo)售比例

資料來(lái)源：Marklines、國(guó)信證券

Model3有望降價(jià)至25萬(wàn)元

國(guó)產(chǎn)Model3的售價(jià)32.4萬(wàn)元，減去2.5萬(wàn)元的國(guó)家新能源補(bǔ)貼，同時(shí)其享受免征購(gòu)置稅的優(yōu)惠，因此其落地價(jià)僅29.9萬(wàn)。而傳統(tǒng)燃油車(chē)仍需要征收10%的車(chē)輛購(gòu)置稅，因此目前國(guó)產(chǎn)Model3的落地價(jià)已經(jīng)低于同級(jí)別的寶馬3系、奧迪A4L、奔馳C級(jí)等BBA中端車(chē)型的價(jià)格中間值。還需要說(shuō)明的是，以特斯拉為標(biāo)桿的新能源汽車(chē)的主要市場(chǎng)還是在一二線(xiàn)城市，限號(hào)限購(gòu)也是隱形成本。目前，上海牌照價(jià)格已經(jīng)拍到9萬(wàn)元，深圳牌照價(jià)格已經(jīng)超過(guò)6萬(wàn)元，特斯拉的牌照優(yōu)勢(shì)顯著。

表二：特斯拉與中國(guó)同價(jià)位電動(dòng)車(chē)對(duì)標(biāo)

資料倆月：乘聯(lián)會(huì)、東吳證券

若對(duì)比國(guó)內(nèi)同價(jià)位的純電動(dòng)車(chē)，特斯拉在續(xù)航上并不落后，同時(shí)在加速、最高時(shí)速和百公里能耗等領(lǐng)域也具備較高優(yōu)勢(shì)。除此之外，特斯拉在設(shè)施配套、電動(dòng)化研發(fā)實(shí)力和智能化系統(tǒng)等領(lǐng)域具備更強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)號(hào)召力，這使得國(guó)產(chǎn)特斯拉量產(chǎn)后，將對(duì)國(guó)內(nèi)主要新能源車(chē)品牌形成“碾壓”態(tài)勢(shì)。

未來(lái)，若國(guó)產(chǎn)Model3進(jìn)一步推進(jìn)降價(jià)，則有望對(duì)BBA傳統(tǒng)的中低端車(chē)和國(guó)內(nèi)同價(jià)位電動(dòng)車(chē)形成較高價(jià)格優(yōu)勢(shì)。實(shí)際情況是，Model3未來(lái)確實(shí)具備可觀的降價(jià)空間。

根據(jù)興業(yè)證券、東吳證券等機(jī)構(gòu)的測(cè)算數(shù)據(jù)，國(guó)產(chǎn)Model3的成本相比美版成本低21%。主要包括：（1）、原材料成本更低。這個(gè)可以理解，以特斯拉出口日韓的車(chē)型為例，特斯拉需要從中國(guó)，甚至日韓等地采購(gòu)零部件運(yùn)往美國(guó)裝配生產(chǎn)，然后整車(chē)運(yùn)往日韓銷(xiāo)售，大幅增加運(yùn)輸成本;（2）、折舊攤銷(xiāo)成本相比美國(guó)低40%，主要是得益于土地和廠(chǎng)房建設(shè)獲得政府支持，以及產(chǎn)線(xiàn)大多復(fù)制美國(guó)產(chǎn)線(xiàn)，建設(shè)效率較高。整體測(cè)算下來(lái)，國(guó)產(chǎn)Model3的生產(chǎn)成本為18萬(wàn)元。即使加上管理、銷(xiāo)售和財(cái)務(wù)費(fèi)用，未來(lái)單車(chē)成本已經(jīng)具備可觀的下降空間。（見(jiàn)表三）

表三：國(guó)產(chǎn)Model3與美版成本拆解

資料來(lái)源：公司公告、東吳證券

著名硬核財(cái)經(jīng)作者“飯統(tǒng)戴老板”在微博中也表示，通過(guò)與行業(yè)分析師溝通，特斯拉國(guó)產(chǎn)Model3還有4-5萬(wàn)的降價(jià)空間。這意味著未來(lái)價(jià)格有望低至25萬(wàn)元，沖擊的不僅是造車(chē)新勢(shì)力了，傳統(tǒng)車(chē)企也會(huì)被割下很大一塊肉來(lái)。

產(chǎn)業(yè)鏈：有望復(fù)制蘋(píng)果的黃金十年

iPhone初代系列（iPhone4 之前）引領(lǐng)了手機(jī)革命，在美國(guó)等發(fā)售的少數(shù)地區(qū)引起了較大反響。不過(guò)從銷(xiāo)售量上看，當(dāng)時(shí)的iPhone 依舊不能與諾基亞、黑莓、三星以及索愛(ài)等手機(jī)廠(chǎng)商抗衡，直到iPhone4的出現(xiàn)。iPhone4作為第一款成熟產(chǎn)品，開(kāi)啟了視網(wǎng)膜屏幕，在視覺(jué)和功耗上平衡性絕佳，實(shí)為iPhone首個(gè)爆款機(jī)型。之后，隨著軟硬件的不斷成熟和配置、性能的提升，iPhone推出了一代又一代新品，銷(xiāo)量也穩(wěn)步增長(zhǎng)。

蘋(píng)果的崛起扶持了一大批中國(guó)手機(jī)供應(yīng)商。根據(jù)蘋(píng)果披露的2019蘋(píng)果全球200大供應(yīng)商名錄，中國(guó)供應(yīng)商占到86家，占比43%，而蘋(píng)果在2012年首次披露的156家供應(yīng)商名單中僅8 家來(lái)自中國(guó)，中國(guó)企業(yè)所得利潤(rùn)僅占單臺(tái)手機(jī)利潤(rùn)2%。中國(guó)手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的崛起間接推動(dòng)了中國(guó)手機(jī)品牌后起之秀華為、OPPO、小米在手機(jī)行業(yè)的發(fā)展壯大，目前其份額逐漸接近甚至超越了蘋(píng)果。

當(dāng)前特斯拉的Model3所處的階段與曾經(jīng)的iPhone4頗為相似。Model3在美國(guó)已成爆款明星車(chē)型，起售價(jià)3.5萬(wàn)美元的特斯拉Model3一經(jīng)推出就成為電動(dòng)車(chē)市場(chǎng)的強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)者。隨著產(chǎn)能瓶頸問(wèn)題的解決，交付量季季攀升，Model3已經(jīng)統(tǒng)治了美國(guó)電動(dòng)車(chē)市場(chǎng)。根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，2019年1-10月美國(guó)整體電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量25.4萬(wàn)輛（不含普混），滲透率為1.78%。而特斯拉僅Model3的銷(xiāo)量就占到美國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量的45%，占純電動(dòng)車(chē)市場(chǎng)份額達(dá)到61%。2018Q1開(kāi)始，Model3基本追平同級(jí)別豪車(chē)市場(chǎng)銷(xiāo)量，2018Q3開(kāi)始遙遙領(lǐng)先。2019年Model3實(shí)現(xiàn)了對(duì)美國(guó)中小型豪車(chē)市場(chǎng)（含燃油車(chē)）的完美稱(chēng)霸，2019年銷(xiāo)量超過(guò)寶馬2/3/4/5系總銷(xiāo)量，超過(guò)奔馳C級(jí)/E級(jí)的總銷(xiāo)量。

圖四：美國(guó)豪華車(chē)銷(xiāo)量對(duì)比（輛）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Markliens

Model3的成功及風(fēng)靡全球，與2010年的iPhone4十分相似，隨著特斯拉產(chǎn)品的不斷迭代與降本措施的有效實(shí)施，有望在品牌、產(chǎn)業(yè)更迭中收獲如蘋(píng)果一樣的成就。未來(lái)，蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的諸如瑞聲科技、歌爾股份、藍(lán)思科技、歐菲光和立訊精密等“10倍股”將極有可能在特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈上重現(xiàn)。

根據(jù)特斯拉上海工廠(chǎng)制造總監(jiān)宋鋼透露的信息，在2020年底國(guó)產(chǎn)特斯拉Model3就將實(shí)現(xiàn)全部零部件的國(guó)產(chǎn)化替代。目前，特斯拉上海工廠(chǎng)的零部件本地化率為30%左右，計(jì)劃到2020年7月提升至70%-80%，2020年底提升至100%。特斯拉國(guó)產(chǎn)化將帶動(dòng)全產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的共同受益，推動(dòng)如電池、電機(jī)、電控和汽車(chē)零部件等供應(yīng)商產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)。

從核心部件來(lái)看，LG南京有望成為Model3的電池主供。不過(guò)，上海特斯拉二期預(yù)留電池產(chǎn)能基地，對(duì)于二期基地配套電池廠(chǎng)商目前尚未確定，特斯拉也積極拓展除松下、LG以外的供應(yīng)商，不排除后續(xù)通過(guò)與電池廠(chǎng)商合資模式建立電池產(chǎn)能。

國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤嬷饕性诹悴考I(lǐng)域。根據(jù)東吳證券測(cè)算數(shù)據(jù)，國(guó)產(chǎn)Model3單車(chē)價(jià)值量較高的汽車(chē)零部件標(biāo)的為：華域汽車(chē)、拓普集團(tuán)、旭升股仹、三花智控，材料供應(yīng)商為：科達(dá)利、恩捷股仹、贛鋒鋰業(yè)、天賜材料。此外，以2020年15萬(wàn)輛Model3產(chǎn)量計(jì)算，收入彈性較高的依次為：旭升股份（2.3億元;+19.17%）、拓普集團(tuán)（7.5億元;+14.15%）、科達(dá)利（2.9億元;+11.15%）和恩捷股仹（2.7億元;+8.44%）。

表四：特斯拉相關(guān)標(biāo)的單車(chē)價(jià)值量及收入彈性測(cè)算

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、東吳證券