投資貴在對自己的能力圈誠實

周立秋

本書作者李錄是查理·芒格所說的“一生中三個最成功的投資之一”，也曾被外界盛傳為芒格“衣缽傳人”。我們經(jīng)常提及的價值投資經(jīng)典名著《窮查理寶典》就是由李錄先生領銜翻譯并作序。在最近剛出版的新書中，李錄從人類的起源和人類現(xiàn)代化的進程，講到了價值投資的理念和實踐。粗略讀來，讓筆者深有感觸的一個觀點便是投資者要有“知識的誠實”態(tài)度。投資者需要對自己多一點誠實，讓自己的認知和能力圈更加保守，對未知多變的世界保持敬畏，并時刻保持“空杯”的心態(tài)，不斷學習，持續(xù)精進，養(yǎng)成從多角度、用不同的思維進行深度分析“自我批駁”的習慣。

認知的誠實：買了股票就像擁有了這家公司

本文所說的誠實的重點在于個體對于自我，在于主觀的“我”對于客觀“本我”和客觀世界認知的一致性。

哲學上經(jīng)常會問，我是誰？我從哪里來，要到哪里去？那么，投資者在證券市場上的角色是什么？我們建議：投資者首先應該是資本市場的資金配置方。配置的方向是支持投資者認可的、能夠創(chuàng)造更大社會價值和股東回報的在新能源、創(chuàng)新藥等領域的創(chuàng)業(yè)團隊。從某種意義上說，在標的公司夢想落地業(yè)績兌現(xiàn)的時候，投資者順便實現(xiàn)價值成長。微觀上看，我們至少應該參照一級市場投資行為定義自己為公司的戰(zhàn)略投資者——股東，即公司的所有者。

當認定自己是公司的所有者之后，投資者關注的焦點便由股價轉為更為本質的公司業(yè)務前景，從此他們便“心中無股”，也不會再受到股價上上下下的影響折磨。李錄在開始進入投資領域的時候，也正是從實業(yè)投資的角度找到了“投資的感覺”。在本書中，李錄也認為這種感覺來自于個人心理認識的變化，這種認識上的變化，讓他的行為開始更像一名“公司所有者”。他說：“一旦我買完了一只股票后，就覺得這家公司真的是我的了。我就覺得買了它們的股票就是我的公司了……”李錄用自己的實際轉變告訴我們屁股是可以決定腦袋的，尤其是當投資者認識到自己是公司的所有者——股東之后，投資者對于公司的興趣就會自動被激發(fā)出來，學習的動力也隨之增強，進步和成長也就更快。

他同時表示，作為資產(chǎn)管理者，同樣要對自己誠實，這樣就會對受托的責任（Fiduciary Duty）的概念有不同的理解。會對你做的事情更加專注。從根本上思考每一塊錢花費在哪里，它是如何支持社會和經(jīng)濟生活的基本面。你會花很長時間去耐心地研究一些事情，直到你確定自己可以對一家公司很多年以后的狀況能夠進行高準確率的預測。

知識的誠實：打破認知的局限性真正弄“懂”

知識的誠實（intellectual honesty）這個概念是筆者在這本書中第一次看到。意思是自己要知道自己到底知不知道。求是，格物致知講的也是這個道理。

投資賺錢需要認知邏輯支持。我們認為投資本身就是投資者對于公司、行業(yè)研究的認知變現(xiàn)。這個認知就像投資者存于銀行的儲蓄，市場的ATM機只是一個取錢的設備。如果沒有提前存入，怎么能取出錢來呢？筆者前些日子碰到了一位抄作業(yè)的投資者，說“我們是跟著XX大咖投資的，他投什么，我們就跟著做，現(xiàn)在也被套牢了，一部分已經(jīng)割肉”。但筆者認為，這和某知名大咖一點關系都沒有，一個人怎么可以把自己的腦袋忽略而去看別人的臉色呢？這種虧損實在是咎由自取。首先大咖有自己的邏輯和能力圈（假設），跌了也扛得住，或許你在跑路的時候他還加倉了，也或許他已經(jīng)在公司基本面發(fā)生變化時離場。投資者抄作業(yè)，就像看別人從ATM取錢，自己躲在隔壁機器上學樣，可笑至極。

還有一種情況是價值投資初學者經(jīng)常會陷入所謂的“價值陷阱”，因為“無知”買入了很“便宜”的公司而痛苦不已。按李錄的說法就是“他其實并沒有明白自己身上的盲點，如此引發(fā)的結果是他最終被證明是錯誤的”。因為價值投資者追求的是在基本面研究的基礎上，賺取企業(yè)成長和市場定價錯誤估值修復的錢。前提有研究，有學習，有調(diào)查。有了透徹的研究和嚴謹保守的估值分析做基礎，投資者才會有足夠的信心錨定公司，而對公司不了解的人則會“聽風便是雨”，遇到大波動便“草木皆兵”割肉出逃。這也正是很多投資者明明買了白馬股卻賺不到錢的核心原因。

人的認知天生有缺陷，投資者要主動克服。撇開虛榮或懶惰的因素，我們看到堅持對自己保持知識上的誠實也是很難的，其中的原因既有世界的復雜多變，也有心理學、進化論的因素。芒格在《窮查理寶典》中專門列出了25 種先天的心理傾向。而我們身上的這些先天的心理傾向有很多硬傷，讓我們不能夠非?？陀^、理性地去做判斷。我們要善于規(guī)避、克服行為學的誤區(qū)，發(fā)現(xiàn)、弘揚人性中的理性光芒，對變化的世界做出全面、客觀的判斷。

世界復雜多變，未知和不確定性永遠存在。即使已經(jīng)做了基礎的功課和360度的調(diào)研，我們依然要認識到世界的復雜性，一定還有我們看不到的因子存在。這并不是說我們依然無知，而是說我們的認知一直都有局限性。李錄所說的“知識的誠實”和橡樹資本霍華德·馬克斯的“智識謙遜”意義相同，都是在說投資者要敢于承認自己的信念和觀點可能并不正確……或指認識到某一特定的個人信念可能會出錯，并且能夠適當注意到該信念的證據(jù)基礎的局限性，以及個人在獲取和評估相關信息方面的局限性。

馬克·吐溫曾說過，讓我們陷入困境的不是無知，而是堅信已知的謬論。如果我們承認存在不確定性因素（即對自我認知局限的誠實），我們就會在投資前進行調(diào)查，反復檢查我們的結論，并謹慎行事。而那些自信的人可能會放棄這些做法，當然其結果可能是災難性的。那如何判斷自己對某個行業(yè)、某個公司真的弄“懂”了？市場是驗證一個人知識是否誠實最好的考場。李錄在書中強調(diào)，如果你對一個公司的研究達到“懂”的狀態(tài)，你就能看得出10年以后它最壞的情況是什么樣。如果做不到這一點，就不能說自己懂這個公司。

能力圈的誠實：確定邊界遠離“無知”的風險

能力圈是筆者個人從巴菲特的投資哲學中感悟最深、受教最深的哲學認識，面對一個上市公司的管理團隊，無論其是否足夠優(yōu)秀，我們首先要問：我們自己能不能看得懂，我們的判斷是不是準確，我們有沒有足夠的資源來支持？在一級市場上，我們經(jīng)常要判斷我們自己是否有足夠的產(chǎn)業(yè)資源來驗證創(chuàng)業(yè)團隊的技術和產(chǎn)品，幫助創(chuàng)業(yè)團隊提升轉化。這里看得懂需要的知識，看得準的需要的判斷，幫得到需要的資源就是“能力圈”的核心要素。

李錄則強調(diào)，能力圈最重要的概念就是能力圈有邊界，沒有邊界的能力就不是真的能力。如果你在自己還不明白的時候就做了投資，那你就出圈了，你就陷入危險的境地。為了驗證這一點，他推薦了芒格的做法：反過來想，找到自己認識的最聰明的人，看能不能把自己已經(jīng)“懂”的東西駁倒。這樣的做法可以驗證、擴展自己的能力圈，最重要的是可以讓自己避免陷入“無知”或“一知半解”的風險境地。

在完全誠實的了解自我，對客觀世界保持敬畏、謙虛的態(tài)度的同時，為彌補認知的缺陷、應對未知的風險，我們應該采取行動：挑戰(zhàn)自我，走出舒適圈，構建能力圈。真正驅動投資回報復合增長的，是知識和思考力的復合增長。只有思考力的增長速度超過資金增長速度，投資資金才會安全有效;對于投資決策，投資者要堅持在自己舒服的能力圈內(nèi)開展的紀律。

但巴菲特通過自己五十年的實踐告訴我們：投資人可以通過長期不懈的努力，真正建立起自己的能力圈。當我們的知識、經(jīng)驗不斷積累的時候，我們就是在“用正確的方法去做正確的事”，這樣的結果就和知識的積累和經(jīng)濟的增長一樣，呈現(xiàn)出復利的增長的特征。

當然知識的復利效應也需要時間和知識量的積累。李錄在一次演講中也提到，真正懂一個行業(yè)，弄清楚一家公司，通常需要很多年。但這種方法做投資的好處就在于，知識會不斷積累和超越，所以，用這種方式做投資時間越長，結果會越好。

而為了避免思維的老化、僵化和視野的狹窄，筆者對自己的投研要求是走出舒適圈，做適當?shù)耐卣埂Ｄ侨绾斡行У赝卣棺约旱恼J知？首先，李錄建議“讓你的興趣和機會來主導研究”。交易不要跟風，研究也不要跟風。他說，因為每個人的能力圈都不太一樣。每一個價值投資者的投資組合都不太一樣。你不需要跟別人多交流。別人的股票和機會是別人的事，與你無關，你只要把自己的事情做好。其次，一個人不需要太大的能力圈。一個人一生賺大錢的機會不會太多。正如沃倫和查理所說，在他們五六十年的職業(yè)生涯中，如果把其中最成功的15個主意剔除，他們的業(yè)績就會變得稀松平常。伯克希爾·哈撒韋的市值從一兩千萬美元，現(xiàn)在到達5000億美元賺得盆滿缽滿，主要靠的這15個主意！最后，一個人能賺到錢，不在于了解得多，而在于了解的東西是正確的。李錄在書中強調(diào)，如果你了解的東西是正確的，你一定不會虧錢。李錄強調(diào)正確的知識首先“可以被證實”，有邏輯和事實支持，并有很強的解釋力，推導性。

建立多學科模型多角度調(diào)研 克服盲人摸象

未知東西要比已知的東西更為重要。芒格強調(diào)的多學科思維并不是要大家成為多個學科專家，而是要具備多個學科的思維方式和重要理論思想。將不同學科的思維模式聯(lián)系起來建立融會貫通的格柵就是最佳決策模式，也可以理解為用不同學科的思維模式思考同一個投資問題，如果能得出相同的結論，這樣的投資決策更正確。

“眼見不一定為實”，盲人摸象的故事每天都在上演。為了盡可能的克服片面，在做具體的投資調(diào)研工作時，我們會從不同的角度觀察，會聽取不同領域專家的意見，對不同的行業(yè)，以不同的邏輯理解事實、理解數(shù)據(jù)。

筆者多年前也曾以為通過家庭習慣和超市就可以看到醬油的世界，在群里也看到廣東人喜歡海天醬油、山東人喜歡魯花醬油、鎮(zhèn)江人喜歡用恒順醬油、四川人愛用千和醬油、高檔的海鮮店用龜甲萬，我們在江蘇、廣東、貴州、成都、青島、安徽、上海等地調(diào)研的確也看到了前述品牌。但，當我們看到美團外賣持續(xù)增長，國人在家就餐機會越來越少的情況下，家庭直接從超市采購醬油的習慣已經(jīng)無法描述行業(yè)未來的發(fā)展邏輯。于是我們掉頭走進了餐廳，找到了多位掌勺名廚，才揭開了醬油的未來發(fā)展邏輯：餐飲物料的采購權在廚師，廚師常用醬油品類是學校培訓開始習慣養(yǎng)成的，而且很難改變，否則會影響菜品和客戶。商業(yè)餐飲口味較重，醬油用量遠超家庭人均消費量。未來隨著商業(yè)餐飲份額擴大，醬油的消費量還將繼續(xù)增大。從醬油的調(diào)研過程，我們復盤的感受是，眼見不一定為實，個體、超市，甚至省市區(qū)域局部的信息都很難佐證，要吃透一個行業(yè)必須做全面、深入、全方位的調(diào)研。

筆者想再次強調(diào)：真正能賺錢的，不在于你了解得多，而在于你了解的東西是正確的。而獲得正確的知識需要投資者對自己有一份誠實的態(tài)度。

《文明、現(xiàn)代化、價值投資與中國》

內(nèi)容介紹：本書包含上下兩篇，上篇脫胎于在投資界口耳相傳的“現(xiàn)代化十六講”，李錄先生提出了人類社會從1.0 文明到3.0 文明演化的思想，討論了現(xiàn)代化的誕生、本質與鐵律。下篇收錄了李錄二十余年來的重要演講、思考與書評。

作者：李錄

出版社：中信出版集團

定價：128.0 元