成軍偉 中國社會科學院研究生院

一、公募基金實施股權(quán)激勵制度概述

從20世紀80年代末開始，美國利用股票期權(quán)為 CEO 提供薪酬和激勵的做法大量增加。休伊特聯(lián)合有限責任公司的一項調(diào)查顯示，在年收入超過100億美元的公司中，期權(quán)薪酬在1985年只占 CEO 薪酬的19% ，但在2010年上升到了驚人的65% 。在美國排名前500的公司中，80% 的公司采用股票期權(quán)形式的股權(quán)薪酬。股票期權(quán)報酬的增長發(fā)生在世界各國，對美國、日本、英國等歐洲國家起到了積極的作用。在我國，股權(quán)薪酬的使用雖然只有短短幾年的時間，但發(fā)展很快。2005年12月31日，證監(jiān)會頒布了《上市公司股票期權(quán)激勵管理辦法(試行)》(以下簡稱《試行辦法》) ，2008年又連續(xù)發(fā)布了法律，構(gòu)成了我國股權(quán)激勵的法律依據(jù)。股權(quán)激勵作為一種長期的激勵機制，可以有效地解決我國國有上市公司薪酬制度的缺陷。在一些領(lǐng)域的國有資產(chǎn)改革方案中，突出了利用股票期權(quán)對高級管理人員和核心技術(shù)人員提供薪酬和激勵。據(jù)本文介紹，截至2014年底，共有526家企業(yè)實施了股權(quán)激勵計劃。與限制性股票相比，有近70% 的公司選擇了股票期權(quán)激勵。

近年來，隨著公募基金行業(yè)的快速發(fā)展，公募基金管理公司的數(shù)量和管理規(guī)模都出現(xiàn)了明顯的增長，截止到2020年9月，國內(nèi)公募基金管理公司的數(shù)量已經(jīng)達到了143家（含取得公募基金管理資格的證券公司資管部門，來自證監(jiān)會數(shù)據(jù)）。隨著公司數(shù)量的增加，公募基金管理公司的人員變動越加頻繁。截止到2020年9月底，今年以來發(fā)生的公募基金高級管理人員變動達到271次（來自wind數(shù)據(jù)），其中不乏董事長和總經(jīng)理等核心管理人員的離職。頻繁的人員變動，嚴重影響了公募基金行業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。為解決行業(yè)發(fā)展瓶頸，國家從立法層面也多次公募基金行業(yè)長遠發(fā)展。由于流動性風險高，投資品種有限，基金產(chǎn)品缺乏創(chuàng)新?；鹗袌鲈谶^去兩年中在多元化方向上進行了大膽的探索。一方面，基金業(yè)的快速發(fā)展和政策的放松鼓勵了基金產(chǎn)品的創(chuàng)新，各基金公司紛紛推出新產(chǎn)品來吸引投資者的注意，投資者對基金創(chuàng)新的認可度也高于缺乏創(chuàng)新的基金產(chǎn)品另一方面，由于社?；鸷蛡€人投資者等機構(gòu)投資者的安全和風險要求，低風險產(chǎn)品普遍受到青睞，使得基金公司側(cè)重于保本基金、貨幣市場基金和其他類型的產(chǎn)品開發(fā)。然而，與國外成熟的基金市場相比，我國的基金市場還存在著基金持有量相似、缺乏鮮明的特點、新基金品種不多等問題。

二、公募基金股權(quán)激勵現(xiàn)狀

2014年4月中歐基金開啟了國內(nèi)公募基金股權(quán)激勵的先例，包括董事長竇玉明在內(nèi)的中歐基金核心高管團隊通過自然人出資方式獲得原有股東的部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓，成為行業(yè)首家個人持股的公募基金管理公司。在此之后行業(yè)內(nèi)個人持股公募基金管理公司大量出現(xiàn)，但因為其公司成立時間段，管理的資產(chǎn)規(guī)模小，行業(yè)影響有限。老牌基金管理公司和頭部基金管理公司在股權(quán)激勵上依然存在大量困難，難以實施。

首先國內(nèi)大部分老牌公募基金管理公司都是國有企業(yè)控股，股份來源復(fù)雜，在實施股權(quán)激勵的過程中，存在一定程度的利益糾紛問題，有可能導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失，通過實踐中非常謹慎，并設(shè)置了嚴格的限定條件，限制了股權(quán)激勵在此類企業(yè)中的實行。同時由于行業(yè)頭部公司資產(chǎn)規(guī)模往往較大，股權(quán)激勵過程中需要員工的出資額也較大，在一定程度上限制了普通員工參與股權(quán)激勵的難度。同時國資背景的公募基金管理公司目前形成的市場規(guī)模，并不完成依賴于公司管理層，和國資背景公司能夠獲得的政策紅利，強大的股東支持有著直接關(guān)系，此時對于取得的經(jīng)營成果存在著難以量化的困難，成為實施股權(quán)激勵的障礙。因而大部分公司依然采用現(xiàn)金獎勵的激勵措施，但依然未能阻止大量核心人員的流水。

除此之外，部分公司在股權(quán)激勵難以落實的條件下，選擇了事業(yè)部方式的激勵機制。事業(yè)部制是指以某個產(chǎn)品、地區(qū)或顧客為依據(jù)，將相關(guān)的研究開發(fā)、采購、生產(chǎn)、銷售等部門結(jié)合成一個相對獨立單位的組織結(jié)構(gòu)形式。它表現(xiàn)為，在總公司領(lǐng)導(dǎo)下設(shè)立多個事業(yè)部，各事業(yè)部有各自獨立的產(chǎn)品或市場，在經(jīng)營管理上有很強的自主性，實行獨立核算，是一種分權(quán)式管理結(jié)構(gòu)。起最主要的特點就是獨立核心，分享經(jīng)營成果。但在公募基金行業(yè)實施事業(yè)部制的過程中也存在較多問題，例如：各個事業(yè)部之間的競爭關(guān)系，公司銷售資源的投放方向，公司后臺部門費用的分攤，以及對于研究人員的考慮體系，甚至在公司內(nèi)部會出現(xiàn)爭奪公司資源的現(xiàn)象。以往公司內(nèi)部研究成果交流的機會會越發(fā)減少，降低了公募基金作為機構(gòu)投資者的專業(yè)判斷能力。因?qū)嵺`過程中存在的問題較多，目前實行的較少。同時事業(yè)部制下如何兼顧投研自主權(quán)和風險管控也是困擾公募的新問題。實行事業(yè)部制，為有才華的基金經(jīng)理充分授權(quán)、施展個人能力固然重要，但權(quán)力太大也會導(dǎo)致違法違規(guī)風險。如何管理好人才，讓人才在完善的制度中發(fā)揮所長，也是實行事業(yè)部制應(yīng)該認真考慮的問題。

通過進行分析和研究，能夠準確認識到股權(quán)激勵在實踐中的作用，從目前實踐來看股權(quán)激勵效果隨著眾多公司的實行，其效果也存著逐步弱化的現(xiàn)象。如持有較多股份的公募基金管理公司的副總出現(xiàn)離職的現(xiàn)象。股權(quán)激勵理論的支持者認為，股權(quán)激勵具有風險承擔激勵和營養(yǎng)激勵。由于信息不對稱，股東不能完全監(jiān)督他們，高管們往往以犧牲股東價值為代價追求自身利益。以股權(quán)為基礎(chǔ)的薪酬可以通過調(diào)整經(jīng)理人與股東的利益來緩解代理問題。對于公司特定的財富，經(jīng)理人沒有進行多樣化投資; 他們比多樣化的股東面臨更多的風險。因此，如果這些項目風險很大，管理者可能會放棄一些正凈現(xiàn)值(NPV)項目。高于銀行存款的收益率水平，但是由于公募基金數(shù)量日益增多和投資者追漲殺跌，無投資紀律等原因，導(dǎo)致大部分基民都沒有拿到很好的收益。公募基金投顧業(yè)務(wù)以客戶為中心的服務(wù)理念，可切實改善投資者的投資體驗。對證券、銀行、基金等專業(yè)機構(gòu)而言，公募基金投顧業(yè)務(wù)可為財富轉(zhuǎn)型提供了新的工具。2016年年底的中央經(jīng)濟工作會議提出，“房子是用來住的，不是用來炒的”，2018年4月27日人民銀行發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》。使得通過炒房、購買剛兌型的信托產(chǎn)品實現(xiàn)財富保值增值的目標越來越困難。我國居民金融資產(chǎn)配置需求日趨緊迫，為財富管理市場未來發(fā)展提供了巨大發(fā)展空間。通過新產(chǎn)品的不斷推出，創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式的不斷更新，未來公募基金投顧業(yè)務(wù)收入占比將不斷增加。

三、我國公募基金實施股權(quán)激勵的幾點建議

針對公募基金股權(quán)激勵實踐中存在的問題，可從下面幾個方面入手進行完善。豐富股權(quán)激勵的方式，避免單一的激勵方式存在弊端。例如通過股權(quán)增值權(quán)、虛擬股票、股票期權(quán)、延期支付、業(yè)績股權(quán)、公司回購等多種方式。股票期權(quán)可以將股權(quán)激勵和員工的貢獻緊密聯(lián)系起來，在員工達到一定的考核標準后，獎勵股權(quán)。避免一次性股權(quán)激勵后，員工工作積極性降低的風險。

另外也可以通過股權(quán)激勵劃分成普通股權(quán)激勵和業(yè)績股權(quán)激勵兩部分，在員工獲得普通激勵的基礎(chǔ)上，再設(shè)置一定的業(yè)績考核優(yōu)先獎勵股權(quán)。始終使員工對工作保持積極性，形成多勞多得的獎勵機制。為避免新入職員工和老員工之間的利益沖突，同時避免高級管理人員和普通員工之間的利益沖突。在新員工的激勵方式上增加股權(quán)激勵的范圍，針對入職達到一定年限的員工，并且考核達到中等水平的員工即可參加股權(quán)激勵。員工持股計劃是我國目前廣泛采用的一種融資方式，也是一種有效的股權(quán)激勵方式。這不能由公司單獨完成，而是需要監(jiān)管機構(gòu)的鼓勵、協(xié)助和支持，這是公共基金公司最常用的方法。公司內(nèi)部的員工可以持有公司的股份，因此他們可以參與公司的一些決策，與公司分享利潤，但也與公司分擔風險。這種方式不僅是一種有效的融資渠道，而且對公司的管理和治理結(jié)構(gòu)也有較大的幫助。它可以使公司的人力資本和資本有機結(jié)合，增強基金公司的管理效果，提高公司的結(jié)構(gòu)水平，減少外部控制。職工持股一般有兩種形式，一是直接持股的激勵對象，二是設(shè)立有限合伙制。這兩種方法都得到了廣泛的應(yīng)用，但是后者比前者有更多的優(yōu)點。有限合伙持股可以在企業(yè)一級對投資收益免征企業(yè)所得稅，這是該方法的一大優(yōu)點。在后期階段，只有合伙人需要實行“先分后納”的政策，即公司員工只需要承擔個人所得稅，不需要承擔其他稅收。其次，這種持股方式的優(yōu)點是可以同時吸收多于人，但對公司管理和治理的影響微乎其微，更有利于公司的穩(wěn)定發(fā)展。最后是退學，入學手續(xù)簡單，操作方便。

四、結(jié)束語

公募基金管理公司實施股權(quán)激勵是項長期復(fù)雜的工作，需要同時兼顧眼前的利益分配，還需要考慮長遠的利益平衡，需要各公募基金管理在實踐過程中，根據(jù)自己的實際情況，選擇一種或多種激勵方式相結(jié)合，堅持市場化導(dǎo)向。當一定數(shù)量的資產(chǎn)投資于回報率較低的項目時，資產(chǎn)積累過程將會放緩，投資將集中在風險較高但產(chǎn)出較高的項目上，這將有利于長期經(jīng)濟增長，這些發(fā)現(xiàn)為后期的企業(yè)股權(quán)激勵政策的實施提供了微觀經(jīng)濟學證據(jù)。對于國有企業(yè)，我們按企業(yè)所有權(quán)對企業(yè)進行分類，這意味著風險承擔水平的提高并不能提高企業(yè)的資本配置效率。實行市場化改革，提高長期激勵水平仍然是國有企業(yè)改革的一個長期問題。