劉希勇

摘? ? 要：本文探討了PPP 項目公司與一般融資影響因素比較分析，PPP 項目公司與一般公司資本結(jié)構(gòu)的區(qū)別，提出了政府與社會資本合作融資策略存在問題，針對產(chǎn)業(yè)園區(qū)項目融資策略選擇進行了分析研究，提出了產(chǎn)業(yè)基金融資策略，間接融資策略，PPP、BOT等基礎(chǔ)設(shè)施項目融資策略，這一研究對 PPP 項目的投融資決策有一定的參考價值。

關(guān)鍵詞：PPP;項目管理;融資策略

Public-Private Partnerships（PPP，公私合作）作為公共部門與私人部門合作開發(fā)、運營項目，提供公共產(chǎn)品或服務(wù)的一種方式，應(yīng)用越來越廣泛和深入。雖然到目前為止，PPP 的定義、內(nèi)涵和外延尚存爭議，具體實現(xiàn)形式也多種多樣，但國際國內(nèi)均公認 BOT（Build-Operate-Transfer，建造—經(jīng)營—移交）是其典型的實現(xiàn)形式，即由投資者企業(yè)組成項目公司，從政府獲得授權(quán)后，負責(zé)項目的融資、建設(shè)和運營，并在期滿后移交。

一、PPP 項目公司與一般融資影響因素比較分析

控制財務(wù)風(fēng)險、保持財務(wù)彈性、提升關(guān)聯(lián)方（供貨商、銷售商和員工）對企業(yè)的信心、維持股東控股地位等因素對一般公司和PPP項目公司的資本結(jié)構(gòu)都很重要，控制財務(wù)風(fēng)險和保持財務(wù)彈性深受一般公司重視，對 PPP 項目公司的債務(wù)規(guī)模也有較大影響。而一般公司重點考慮的盈利水平、股權(quán)和債權(quán)融資的成本和難易差異等是對公司融資影響很大的因素，而對 PPP 項目公司的債務(wù)融資規(guī)模影響不大。另外負債過多會降低信用評級和負債利息的稅盾作用這兩項因素深受家電企業(yè)重視，但不受PPP 項目公司重視，因為后者很少通過發(fā)行債券來融資，且容易獲得稅收減免等優(yōu)惠政策。

不同行業(yè)在競爭環(huán)境、政策支持力度等方面各不相同，在確定債務(wù)融資規(guī)模時考慮的影響因素也相應(yīng)不同。事實上，同一行業(yè)的公司由于采取不同的經(jīng)營策略，在確定債務(wù)融資規(guī)模時考慮的影響因素也不一樣。

企業(yè)的市場地位不同，所處地區(qū)的政策支持不一樣，選擇的供貨和銷售策略有差異，導(dǎo)致企業(yè)在確定公司資本結(jié)構(gòu)債務(wù)融資規(guī)模時考慮的因素各有側(cè)重。這對理解 PPP 項目公司資本結(jié)構(gòu)選擇的影響因素的特殊性很有幫助。

二、PPP 項目公司與一般公司資本結(jié)構(gòu)的區(qū)別

根據(jù)數(shù)據(jù)分析的結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，PPP 項目的內(nèi)在特點決定了其與一般公司的兩個顯著區(qū)別：

（1）在確定公司債務(wù)融資規(guī)模時非常關(guān)注投資機構(gòu)和政府的態(tài)度。到目前為止，PPP 模式大多應(yīng)用于公共基礎(chǔ)設(shè)施項目。由于基礎(chǔ)設(shè)施項目投資規(guī)模大、回收期較長，并且在建設(shè)階段和運營前期需要持續(xù)投入資金而難以取得收益，所以充足的資金支持對于項目的成功運作至關(guān)重要，使得公司的債務(wù)規(guī)模要得到投資機構(gòu)的認可。另外，基礎(chǔ)設(shè)施項目由政府轉(zhuǎn)讓和回收特許經(jīng)營權(quán)，并且政府對很多項目都會提供直接或間接收益擔(dān)?；蛘咧С?，如果項目公司不能得到政府的支持，項目的盈利能力將大打折扣，或更具有不確定性。因此政府的支持也尤為重要。

（2）PPP 項目公司的股東構(gòu)成多元化，可更利于降低代理成本、提升項目效率、達到債股平衡。

由于 PPP 項目建設(shè)、運營期限長，投資風(fēng)險較大，需要構(gòu)建具備多種專業(yè)能力的發(fā)起人組合以滿足項目需求，所以由運營商、技術(shù)提供商或金融機構(gòu)等多方共同投資，持有項目公司股權(quán)，可以合理分擔(dān)風(fēng)險，充分利用各方專業(yè)技能，大大降低委托代理風(fēng)險。

三、政府與社會資本合作融資策略存在問題

目前各級政府關(guān)于基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，在推動政府與社會資本合作融資策略（PPP）存在的問題有：一是地方政府認識程度不同，項目落地進展速度不一。目前，各地政府在基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)上，對PPP模式的推動均已有動作，但各地程度不一，一定程度上出現(xiàn)了越是財政實力強的地區(qū)落地偏慢，操作規(guī)范性低。越是財政實力弱的地區(qū)推進快，PPP操作的規(guī)范性強。二是PPP項目收益率下降較快，社會資本盈利空間壓縮。隨著利率的下降和市場的激烈競爭，政府方對社會資本的收益率要求日趨下降，社會資本的收益空間收窄。

四、產(chǎn)業(yè)園區(qū)項目融資策略選擇

（一）產(chǎn)業(yè)基金融資策略

我國產(chǎn)業(yè)基金按設(shè)立發(fā)起人的不同分類可分別為政府背景型、機構(gòu)背景型及產(chǎn)業(yè)背景型。結(jié)合產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)周期特點和產(chǎn)業(yè)基金特點，筆者建議處于啟動開發(fā)期的產(chǎn)業(yè)園區(qū)可選擇設(shè)立政府背景型產(chǎn)業(yè)基金即由政府財政資金、銀行、保險資金等政府和社會資本共同募集出資設(shè)立的產(chǎn)業(yè)基金作為主要融資策略，其主要優(yōu)勢為可以通過政府信用撬動融資杠桿。處于啟動開發(fā)期的產(chǎn)業(yè)園區(qū)資金缺口大，項目主體擔(dān)保能力弱，依靠政府有限的財政資金作為啟動資金，且政府不能直接為項目開發(fā)主體向金融機構(gòu)提供擔(dān)保。

（二）間接融資策略

產(chǎn)業(yè)園區(qū)的間接融資策略主要包括銀行貸款、信托貸款、第三方委托貸款，該融資策略適用廣泛公共項目，要求項目主體信用體制完備、項目風(fēng)險能夠鎖定。優(yōu)點是債權(quán)融資，使用靈活，籌資周期短，資金成本低;若項目符合產(chǎn)業(yè)政策，還可申請政策性銀行的整體城鎮(zhèn)化政策貸款，該類貸款期限長、利率低，更適合產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)建設(shè)的特殊性。缺點是資金使用不靈活、債項償還約束強、成本相對固定等。

（三）PPP、BOT等基礎(chǔ)設(shè)施項目融資策略

針對產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施項目中純經(jīng)營性項目、準(zhǔn)經(jīng)營性項目，還可采取PPP、BOT、BOO 等特許經(jīng)營權(quán)融資策略。特別是近幾年，在國家財政部和發(fā)改委的大力推動下，PPP模式已儼然成為當(dāng)前政府推動基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)的主要抓手之一。截止2016年6月30日，納入財政部PPP綜合信息平臺項目庫的項目已有9285個，總投資額已達10.6萬億元。通過綜合運用這些模式，有利于加快園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)速度，調(diào)動社會各方投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的積極性，緩解政府財政壓力，高效引導(dǎo)社會資金。但是該類模式也存在弊端：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施投資比較大，對參與建設(shè)的企業(yè)和個人等社會資本的技術(shù)、資金實力有較高要求;融資運作過程中存在法律法規(guī)不完善、服務(wù)價格難以科學(xué)定價、政府職能不清及監(jiān)管力度等。

五、結(jié)語

不同類型的公司，決定其資本結(jié)構(gòu)選擇的因素及其重要性不盡相同。所有公司都會重點考慮控制財務(wù)風(fēng)險和保持財務(wù)彈性這類因素，而 PPP 項目公司的獨特之處在于，它們會把金融機構(gòu)和政府的態(tài)度、確保股東控股地位、控制財務(wù)風(fēng)險，以及平衡委托代理成本視作決定其債務(wù)融資規(guī)模的最重要因素。此外，宏觀政策、融資成本和財務(wù)彈性等也是影響資本結(jié)構(gòu)—債務(wù)融資的重要因素。