鄧博文

摘 要：本文選取了A股高速公路上市公司中吉林高速、楚天高速兩家有代表性的企業(yè)，運(yùn)用杜邦分析法對(duì)兩家公司凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行分析。通過橫向?qū)Ρ?018年的凈資產(chǎn)收益率，揭示了兩家公司在戰(zhàn)略選擇上的差異，通過分別對(duì)兩家公司2017年、2018年財(cái)務(wù)指標(biāo)的縱向分析，剖析了影響公司整體盈利能力變化的因素，最后提出了有針對(duì)性地建議。

關(guān)鍵詞：杜邦分析法? 高速公路? 上市公司

中圖分類號(hào)：F406.72 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2020）08（a）--03

杜邦分析法是財(cái)務(wù)比率分析的一種常見形式，最初由杜邦公司在1914年提出，它將凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為基本績效指標(biāo)，并分為以下三個(gè)方面進(jìn)行分析：

（1）盈利能力：衡量公司從收入中產(chǎn)生凈利潤的比率，計(jì)算公式為凈利潤/營業(yè)收入。通過利潤率，可以確定公司每一元收入中凈利潤所占的百分比。

（2）效率：計(jì)算公式為營業(yè)收入/平均資產(chǎn)總額，它是衡量公司利用資產(chǎn)產(chǎn)生營業(yè)收入的效率指標(biāo)。為了達(dá)到一定水平的資產(chǎn)收益率，低利潤率的公司往往具有較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，而高利潤率的公司則具有較低的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

（3）資本結(jié)構(gòu)：債務(wù)的使用可以正面或負(fù)面地放大凈資產(chǎn)收益率。當(dāng)公司產(chǎn)生的資產(chǎn)收益大于債權(quán)人所要求的收益時(shí)，超過給債權(quán)人的收益就會(huì)分配給權(quán)益持有人。即使公司的利潤率和效率保持不變，但隨著資本結(jié)構(gòu)的改變，其盈利能力也會(huì)發(fā)生很大變化，反之亦然。

杜邦分析法將凈資產(chǎn)收益率分解為3個(gè)相乘的指標(biāo)：凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)。

筆者選取了A股高速公路上市公司中吉林高速、楚天高速兩家有代表性的公司，運(yùn)用杜邦分析法對(duì)兩家公司凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行分析。楚天高速是一家實(shí)施多元化戰(zhàn)略的公司，2018年計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)（簡稱計(jì)算機(jī)和通信業(yè)）收入占總營業(yè)收入的54%，吉林高速是一家以車輛通行費(fèi)作為單一收入來源的公司。

1 兩家公司基本情況

吉林高速主要從事收費(fèi)公路的投資、建設(shè)、營運(yùn)和管理，管理的收費(fèi)公路總里程為151.7公里。公司的核心資產(chǎn)是長春至四平高速公路（簡稱長平高速公路），長平高速公路自長春收費(fèi)站至五里坡收費(fèi)站，全長109.8公里，與沈四高速公路、長吉高速公路相連，通過連接線與102國道相連，是東北三省相互聯(lián)系的重要路段。除長平高速外，公司還持有長春繞城高速63.8%股份。

楚天高速擁有路橋運(yùn)營業(yè)務(wù)及智能制造業(yè)務(wù)兩大業(yè)務(wù)版塊，收費(fèi)公路的投資、建設(shè)及經(jīng)營管理是公司傳統(tǒng)主營業(yè)務(wù)。公司目前擁有滬渝高速漢宜段（里程278.869公里）、麻竹高速大隨段（84.39公里）以及武漢城市圈環(huán)線高速黃咸段（55.97公里）的高速公路特許經(jīng)營權(quán)。智能制造業(yè)務(wù)主要由全資子公司三木智能負(fù)責(zé)，三木智能是一家提供平板電腦、智能手機(jī)設(shè)計(jì)和生產(chǎn)，以及物聯(lián)網(wǎng)通信產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)的高新技術(shù)企業(yè)。

2 杜邦分析的應(yīng)用

2.1 橫向?qū)Ρ确治?/p>

從表1可以看出，楚天高速、吉林高速的凈資產(chǎn)收益率分別為7.15%、6.94%，相差不大，但是從組成凈資產(chǎn)收益率的銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來看，各個(gè)指標(biāo)存在較大差異。

（1）銷售凈利率：楚天高速的銷售凈利率為14.00%，吉林高速的銷售凈利率為29.00%。楚天高速銷售凈利率遠(yuǎn)低于吉林高速的原因是受計(jì)算機(jī)和通信業(yè)毛利率偏低的影響。楚天高速交通運(yùn)輸業(yè)的毛利率為65.34%，計(jì)算機(jī)和通信業(yè)的毛利率為9.12%（見表2）。2016年為了優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，楚天高速花費(fèi)12.6億元跨界并購三木智能公司，開始涉足多元化經(jīng)營。三木智能屬于制造業(yè)，行業(yè)毛利率遠(yuǎn)低于高速公路行業(yè)，導(dǎo)致楚天高速整體毛利率降低。吉林高速收入來自通行費(fèi)收入，所以銷售凈利率較高。

（2）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：楚天高速、吉林高速的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.29、0.13，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由營業(yè)收入÷平均資產(chǎn)總額計(jì)算而來，由前述分析可知，楚天高速通過并購進(jìn)入了制造業(yè)，營業(yè)收入中有54%來自計(jì)算機(jī)和通信業(yè)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也自然大大高于僅依靠高速公路收費(fèi)的吉林高速。

（3）權(quán)益乘數(shù)：楚天高速、吉林高速的權(quán)益乘數(shù)分別為1.76，1.84，二者非常接近，表示資本結(jié)構(gòu)基本差不多，負(fù)債水平相當(dāng)。

2.2 縱向?qū)Ρ确治?/p>

2.2.1 楚天高速

楚天高速2018年與2017年相比，凈資產(chǎn)收益率的變動(dòng)率為：7.15%-11.05%=-3.90%，影響凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)的不利因素是銷售凈利率、權(quán)益乘數(shù)下降，有利因素是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提高。以下使用連環(huán)替代法進(jìn)行詳細(xì)分析：

（1）銷售凈利率變動(dòng)的影響。按2018年銷售凈利率計(jì)算的2017年凈資產(chǎn)收益率。14%×0.28×1.88=7.37%，銷售凈利率變動(dòng)的影響：7.37%-11.05%=-3.68%。

（2）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響。按2018年銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率計(jì)算的2017年凈資產(chǎn)收益率：14%×0.29×1.88=7.63%，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響：7.63%-7.37%=0.26%。

（3）權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)的影響。權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)的影響：7.15-7.63%=-0.48%。

可見銷售凈利率的變動(dòng)是影響楚天高速2018年凈資產(chǎn)收益率下降的主要原因，對(duì)比楚天高速2017年、2018年主營業(yè)務(wù)分行業(yè)統(tǒng)計(jì)情況，造成銷售凈利率下降的原因是計(jì)算機(jī)與通信業(yè)毛利率的下降，從13.56%下降到9.12%。

楚天高速2018年四項(xiàng)期間費(fèi)用（銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用）中管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用有所增長，但是期間費(fèi)用合計(jì)32647.22萬元，較2017年整體下降5.80%。毛利率降低的主要原因是營業(yè)成本的增長，2018年?duì)I業(yè)成本198396.01萬元，較2017年的166544.22萬元增長19.10%，高于營業(yè)收入14.20%的增速，導(dǎo)致整體毛利率下降2.7%，見表3。

2.2.2 吉林高速

由表4可知，吉林高速2018年與2017年相比，凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)率為：6.94%-9.68%=-2.74%。影響凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)的不利因素是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)下降。以下使用連環(huán)替代法進(jìn)行詳細(xì)分析：

（1）銷售凈利率變動(dòng)的影響。按2018年銷售凈利率計(jì)算的2017年凈資產(chǎn)收益率，29%×0.15×2.15=9.35%，銷售凈利率變動(dòng)的影響：9.35%-9.68%=-0.33%。

（2）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響。按2018年銷售凈利率，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率計(jì)算的2017年凈資產(chǎn)收益率：29%×0.13×2.15=8.11%，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響：8.11%-9.35%=-1.24%。

（3）權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)的影響。權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)的影響：6.94%-8.11%=-1.17%。

可見總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)的變動(dòng)是影響楚天高速2018年凈資產(chǎn)收益率下降的主要原因?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的原因是收入的下降，原因是受周邊路網(wǎng)封閉維修的影響，國道102線2017年6月中旬至10月中旬封閉施工，許多原先行駛國道102線的車輛改走吉林高速所屬路段，使吉林高速2017年通行費(fèi)收入增長。2018年國道102線施工已結(jié)束，車輛回流造成吉林高速2018年通行費(fèi)收入減少。權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)的原因是所有者權(quán)益的增加，2018年所有者權(quán)益較2017年增加59708.11萬元，其中資本公積增加30916.27萬元，實(shí)收資本增加13719.51萬元，未分配利潤增加12884.6萬元，盈余公積增加2505.76萬元，少數(shù)股東權(quán)益減少318.02萬元。

3 結(jié)論及建議

楚天高速與吉林高速雖然有著相近的凈資產(chǎn)收益率，但是其內(nèi)部銷售凈利潤、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率存在巨大的差異，反映出兩家公司不同的戰(zhàn)略選擇。楚天高速以較低的毛利率，獲得更高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，而吉林高速則以較高的毛利率，獲得很高的盈利性。針對(duì)兩家公司的情況，筆者提出以下相關(guān)政策性建議。