李 茜,祖 璇

(安徽師范大學 皖江學院,安徽 蕪湖 241008)

一、引言

自1998年我國實施住房改革以來,房產行業(yè)得到了快速發(fā)展。房產投資的高額回報吸引了越來越多的普通居民、企業(yè)將資本投向房產市場,這進一步刺激了房地產行業(yè)的發(fā)展。2018年7月10日,財富中文網公布的2018年中國500強排行榜中有55家房地產企業(yè)上榜,數量居各行業(yè)首位。雖然房產投資對企業(yè)存在正向(抵押擔保效應)、負向(成本效應)兩種方向相反的影響,但“房價上漲對企業(yè)創(chuàng)新投入存在抑制作用”這一結論得到了眾多學者與大量研究結果的支持。

王文春和榮昭(2014)發(fā)現地區(qū)房價上漲對當地工業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)傾向有抑制作用,并且在規(guī)模較大的企業(yè)中更加嚴重[1]。張杰、楊連星和新夫(2016)發(fā)現由于企業(yè)投資受到房產泡沫的吸引導致金融資源錯配,對長期投資形成“擠占效應”[2]。劉愿、連玉君和鄭姣姣(2017)認為房價上漲吸引企業(yè)進行房產投資[3],但對國有、民營企業(yè)創(chuàng)新能力的影響并不一致。熊凌云(2019)同樣發(fā)現房產投資對企業(yè)創(chuàng)新存在抑制作用,且這種作用在一線城市和非國有企業(yè)中表現更加明顯[4]。王芳和姚玲珍(2018)研究發(fā)現[5],高房價對私營企業(yè)投資規(guī)模存在抑制作用,其中對再生產與研發(fā)投入的消極影響最大。一般認為,資本投入是企業(yè)創(chuàng)新的必要基礎條件,創(chuàng)新有高度的資源依賴性,若企業(yè)將有限資本過度投入房產市場,會降低企業(yè)對創(chuàng)新研發(fā)的投入,從而對企業(yè)創(chuàng)新能力形成擠占[6]。

2010年開始,我國政府加大對房地產市場的調控,相繼出臺了《關于促進房地產市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》(“國十一條”)、《關于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》(“國十四條”)等房產調控文件。同年,國有資產監(jiān)督管理委員將企業(yè)基礎創(chuàng)新能力納入管理者任期經營業(yè)績考核指標體系中。2010年3月,國資委要求78戶不以房地產為主要經營業(yè)務的中央企業(yè)退出房產市場。而2014年中國企業(yè)家成長與發(fā)展專題調查報告(下文簡稱為報告)顯示[7],我國企業(yè)創(chuàng)新意識進步明顯,投入持續(xù)增加,創(chuàng)新環(huán)境逐步好轉。政策導向、投資環(huán)境變化是否會改變企業(yè)對房地產投資的偏好?房產對創(chuàng)新的“擠出效應”是否在新形勢下表現出不同的趨勢?

為回答以上問題,本文選取2010-2018年滬深兩市上市公司為研究對象,對房產投資對企業(yè)創(chuàng)新投入是否存在“擠出效應”?“擠出效應”是否具備時變性等問題進行了討論。研究發(fā)現:第一,房產投資對企業(yè)創(chuàng)新存在“擠出效應”,且這種效應在規(guī)模較大的企業(yè)中表現更加顯著;第二,“擠出效應”具備時變性,2014年之后房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的負面影響得到了改善。

相較于已有研究結果,本文的可能存在貢獻有以下幾點:一是,本文樣本區(qū)間為2010-2018年非金融類上市公司,是對已有研究結論時間線上的補充;二是,本文研究發(fā)現,房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的影響具有時變性特征,2014年前后 “擠出效應”水平發(fā)生變化,這為其他學者進一步研究政策對企業(yè)創(chuàng)新的影響提供研究基礎。最后,本文研究結果提示房價在經歷了近20上漲后,企業(yè)對房產投資的意愿發(fā)生變化,警示房地產投資風險可能出現新變化。

二、研究假設與研究設計

(一)研究假設

資本是創(chuàng)新的基礎,創(chuàng)新投入對企業(yè)創(chuàng)新能力有正向影響。近年來房產價格上漲,為房企帶來較高的投資回報,加之創(chuàng)新投入風險高、回報周期長,管理者為在短期內獲得更高的利潤,降低對新產品開發(fā)的意愿,傾向于高利潤的投資項目。企業(yè)將有限資源投向房產市場,同樣需要資金的研發(fā)創(chuàng)新活動受限,房產投資對企業(yè)創(chuàng)新形成“擠占效應”。

其次,房地產行業(yè)的飛速發(fā)展,通過改變社會投資環(huán)境,也會對企業(yè)創(chuàng)新形成“擠占效益”。林嵩(2012)研究發(fā)現,房產價格上漲[8],吸引社會人群將更多的資本用于購買住房,從而降低了消費者在其他方面的消費能力。降低的居民消費需求抑制了行業(yè)發(fā)展動力,產品創(chuàng)新需求降低。加之較高的創(chuàng)新成本,使得管理者在進行創(chuàng)新投入決策時需要面臨更高投資風險。此外,飛速上漲的房價同樣吸引其他行業(yè)投資轉向房產市場,使得行業(yè)間的資源配置不平衡,產業(yè)發(fā)展的外部環(huán)境變差[9]。依據以上分析,提出假設1-1。

H1-1: 企業(yè)房地產投資對創(chuàng)新投入存在“擠出效應”,阻礙了企業(yè)創(chuàng)新活動。

作為典型的資本密集型行業(yè),房產投資需要企業(yè)大量資金投入,而銀行貸款與企業(yè)自籌資金是房產投資的主要組成部分。規(guī)模較大的企業(yè)不僅資本實力遠遠高于小規(guī)模企業(yè),并且其融資能力也好于中小企業(yè)。因此,規(guī)模較大企業(yè)比小企業(yè)更容易進行房產投資。此外,由于產品創(chuàng)新風險較高,且需要大量、穩(wěn)定的高水平專業(yè)知識人員，創(chuàng)新對資源的依賴決定了中小規(guī)模企業(yè)不僅在金融環(huán)境上弱于大規(guī)模企業(yè),并且在創(chuàng)新投入、創(chuàng)新規(guī)模上遠遠低于大企業(yè)。同時,王文春和榮昭(2014)研究發(fā)現[1]:房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用在規(guī)模較小的工業(yè)企業(yè)中程度較低。依據以上分析,提出假設1-2。

H1-2:房地產投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠出效應”在規(guī)模較大的企業(yè)中更加顯著。

近年來,隨著產業(yè)結構調整不斷升級,我國經濟發(fā)展驅動力也從傳統(tǒng)要素逐步轉向企業(yè)創(chuàng)新,經濟發(fā)展進入“新常態(tài)”。2014年“中國企業(yè)經營者問卷跟蹤調查”結果顯示，企業(yè)研發(fā)投入占銷售收入比例持續(xù)增長,企業(yè)家越來越重視新產品的自主研發(fā)[6]。其中,企業(yè)創(chuàng)新投入主要以自有資本投入為主,創(chuàng)新投入較多的企業(yè),經營績效水平較好。2010 年修訂的《中央企業(yè)負責人經營業(yè)績考核暫行辦法》將企業(yè)技術創(chuàng)新能力作為央企負責人業(yè)績考核的重要指標之一。為獲得更好的經營業(yè)績,央企高管的創(chuàng)新投資意愿得到進一步提升。因此,當投資決策傾向新產品研發(fā)時,在一定程度上會降低房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠出效應”。依據以上分析,提出假設2。

H2:房產投資對企業(yè)創(chuàng)新水平的影響具有時變性，2014年之前房產投資對企業(yè)創(chuàng)新有顯著的負向影響,2014年之后這種影響并不顯著。

(二)研究設計

與大多數研究文獻類似(熊凌云,2019等),模型選擇與創(chuàng)新相關的變量為因變量,與房產投資相關的變量為自變量,并控制能描述公司特征的相關變量。本文采用企業(yè)研發(fā)投入金額占總資產的比例作為企業(yè)研發(fā)投入(RD)的代理變量,采用企業(yè)在一年內發(fā)布的投資性房地產凈額對數值的均值為企業(yè)房產投資水平(buildinvest)的度量,建立回歸方程:

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(1)

RDi,t為第i個企業(yè)在第t期的研發(fā)投入水平,buildinvesti,t為第i個企業(yè)在第t期的房產投資水平。企業(yè)主營業(yè)務收入增長率(main)、流動資產比率(flua)、企業(yè)規(guī)模(size=總資產對數)、凈資產收益率(ROE)為模型控制變量?！苰eart為年度效應,εi,t為殘差項。

為檢驗假設1-2,在式(1)中引入交乘項,建立回歸模型(2)。若公司規(guī)模超過一年內樣本均值,company取1,否則取0。交乘項系數β2反應不同規(guī)模企業(yè)“擠占效應”水平是否相同:若回歸系數β2不顯著,則房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠占效應”與企業(yè)規(guī)模無關;若β2<0,市值較大企業(yè)“擠占效應”水平更高;反之,則為小市值企業(yè)“擠占效應”水平更高。

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+β2buildinvest×companyi,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(2)

為驗證假設2,在式(1)中引入年份乘項,建立回歸模型(3)。若樣本時間在2014年之后,event取1,否則取0。同樣,若回歸系數β2不顯著,則“擠占效應”不具備時變性;若β2>0,“擠占效應”隨時間改善;反之,則隨時間加劇。

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+β2buildinvest×eventi,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(3)

三、樣本描述與實證檢驗

(一)統(tǒng)計性描述

1.樣本選擇

本文選取2010年至2018年滬深兩市上市公司數據為研究對象,數據來源CSMAR數據庫,研究刪除了金融行業(yè)樣本以及在年報中無房產投資凈額的公司樣本,最終獲得4 117個觀察值。此外,為減少異常觀測值對回歸結果的影響,本文對所有連續(xù)變量進行了1%水平下的Winsorize雙邊縮尾處理。連續(xù)變量的統(tǒng)計性描述結果、以及相關系數矩陣分別匯報在表1、表2中。

由表1可以看出,公司創(chuàng)新投入占企業(yè)中資產比重(RD)均值為1.88%,但最小比例僅為0.001%,最大比例高達8.81%,說明不同企業(yè)對待創(chuàng)新能力的態(tài)度差異較大。由表2可以看出,buildinvest與RD相關系數為負,在一定程度上驗證了本文假設:房產投資越多,創(chuàng)新投入越少。變量size與buildinvest相關系數為正(0.4956),說明企業(yè)規(guī)模越大,進行房產投資越容易。

此外,表2顯示所有連續(xù)變量相關系數均不超過0.5,回歸模型中選擇的變量不存在嚴重共線性問題。

(二)實證分析

為檢驗假設1-1、假設1-2分別采用全樣本,小市值公司樣本、大市值公司樣本對模型(1)進行回歸,所得結果列示在表3欄(1)-(4)中。由欄(1)可知,房產投資對企業(yè)創(chuàng)新有負面影響。企業(yè)資本是有限資源,盡可能獲得高回報是每一個管理者在進行投資決策時需要考慮的問題。為追求利潤,企業(yè)將有限資本投向房產市場,從而影響企業(yè)對創(chuàng)新的投入,形成“擠占效應”。結果支持假設1-1。

由欄(2)、欄(3)可以看出,這種擠占效應在大市值公司中更加顯著,而在小市值企業(yè)中房產投資對創(chuàng)新投入幾乎沒有影響。這是由于:一方面自籌資金是我國房產投資的主要資金來源之一,投資房地產需要大量資本為基礎,因此大市值企業(yè)更容易進入房產市場;另一方面,是由于創(chuàng)新投資與其他投資項目不同,具有風險高、回報周期長的特征,并且創(chuàng)新同樣需要大量的資本支持,而對于小市值公司而言,項目投資更注重短期收益,使得小市值原本對創(chuàng)新的投入水平就比較低。

表1 連續(xù)變量的統(tǒng)計性描述

表2 相關系數矩陣表

為進一步說明“擠占效應”在不同規(guī)模的市值公司中表現不同,對模型(2)進行回歸,結果匯報在表3欄(4)中。

buildinvest×company系數在1%的水平下顯著為負,大市值公司的“擠占效應”水平顯著高于小市值公司。綜合欄(2)-(4),回歸結果支持假設1-2。

為檢驗假設2,本文首先分別采用2014年(含)之前樣本,以及2014年后樣本對模型(1)進行回歸,所得結果列示在表4欄(1)、欄(2)中。由回歸結果可以看出,2014年后房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應在10%的水平下不顯著,2014年之前則在1%的水平下顯著為負。房產對創(chuàng)新的“擠占效應”在2014年后減弱,“擠占效應”具有時變性。為進一步說明這一趨勢,采用全樣本對模型(3)進行回歸,結果匯報在表4欄(3)中。交乘項buildinvest×event系數在10%的水平下顯著為正,說明“擠占效應”水平在2014年后得到改善?；貧w結果支持假設2。

表3 全樣本以及規(guī)模大、小企業(yè)的房產投資與企業(yè)創(chuàng)新

四、結論

本文研究以2010年-2018年滬深兩市上市公司財報中,房產投資金額項目不缺失的企業(yè)為對象,研究了不同市值企業(yè)、不同年份區(qū)間的房產投資對企業(yè)創(chuàng)新投入的擠占效應。研究發(fā)現，企業(yè)投資房地產對創(chuàng)新的負面影響仍然存在,房產對創(chuàng)新存在“擠占效應”;不同市值企業(yè)“擠占效應”水平不同,大市值公司擠占顯著,小市值不顯著?！皵D占效應”具有時變性，由于政策環(huán)境變化,2014年之前“擠占效應”明顯,房產投資降低了企業(yè)創(chuàng)新投入,2014年后“擠占效應”不顯著。

研究發(fā)現房產投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠占效應”在2014年后不再顯著,在一定程度上表明,企業(yè)投資房產意愿發(fā)生變化。這一結論提示房產投資者,隨著企業(yè)在房產投資上的變化,我國房地產投資風險可能出現新特征。

表4 不同時間區(qū)間的房產投資與企業(yè)創(chuàng)新