互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的資產(chǎn)證券化研究

荊玉

[摘 要]我國資產(chǎn)證券化進程緊跟市場方向，基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇越來越廣泛，業(yè)務(wù)不斷變革創(chuàng)新。以螞蟻花唄為實例，分析其資產(chǎn)證券化動因包括互聯(lián)網(wǎng)金融自身的迅速發(fā)展、企業(yè)規(guī)模擴張需求、債務(wù)融資負擔(dān)過重。建立模型計算發(fā)行成本等方法分析實施效果，發(fā)現(xiàn)存在項目信用體系不完善、可持續(xù)性不穩(wěn)定等風(fēng)險。提出不斷完善證券化產(chǎn)品信息披露機制和市場監(jiān)督機制，建立全方位的社會信用體系，加快制定專門的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)及相關(guān)的市場和交易規(guī)則。

[關(guān)鍵詞]螞蟻花唄;資產(chǎn)證券化;互聯(lián)網(wǎng)金融;融資成本

[中圖分類號] F832.5 ? ? ? ? ? ? [文獻標識碼] A ? ? ? ? ? ? [文章編號] 2095-3283（2020）09-100-03

Abstract： China's Securitization process follows the market direction， the choice of basic assets has become more and more extensive， business innovation.This paper explores the asset support program for Internet financial enterprises， taking the asset-backed securities of Huabei as an example，establish a model to calculate the cost of issuance and other methods to analyze the implementation of the results， so as to sum up the experience of the follow-up implementation of Internet finance and better faster development proposals.

Key Words： Ant Flowers; Securitization; Internet Finance; Financing Costs

當(dāng)前我國“互聯(lián)網(wǎng)+”金融格局由傳統(tǒng)金融機構(gòu)和非金融機構(gòu)組成，主要領(lǐng)域包括第三方支付、互聯(lián)網(wǎng)理財、P2P、互聯(lián)網(wǎng)消費金融、互聯(lián)網(wǎng)保險等。隨著利率市場化改革的穩(wěn)步推進，我國的資產(chǎn)證券化逐步進入常態(tài)化發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)資產(chǎn)證券化處于不斷探索發(fā)展階段。

一、螞蟻金服資產(chǎn)證券化動因分析

（一）互聯(lián)網(wǎng)金融自身的迅速發(fā)展

受益于消費升級、惠普金融政策推動及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，我國互聯(lián)網(wǎng)消費金融發(fā)展迅速，交易規(guī)模不斷擴張，增速仍然處于高位，互聯(lián)網(wǎng)消費金融的滲透率快速走高。未來隨著鼓勵合規(guī)經(jīng)營平臺發(fā)展的監(jiān)管環(huán)境日漸成熟，用戶分層形成差異化競爭及線上風(fēng)控技術(shù)的日益完善，預(yù)計我國互聯(lián)網(wǎng)消費金融平臺將迎來較大發(fā)展。

（二）螞蟻金服的規(guī)模擴張需求

近兩年螞蟻金服采取了多項戰(zhàn)略舉措促進經(jīng)營發(fā)展，將支付寶打造為“超級入口”，大力發(fā)展支付業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)將生活場景、消費場景和金融場景中用戶的擴展及鎖定。自助申請或通過收并購、入股方式逐步獲得金融領(lǐng)域的全牌照，為開展全面的金融服務(wù)、打造大金融生態(tài)圈提供基礎(chǔ)。以客戶為中心進行產(chǎn)品研發(fā)及創(chuàng)新，實現(xiàn)用戶的價值實現(xiàn)與體驗提升，大力發(fā)展大數(shù)據(jù)、云計算、區(qū)塊鏈、人工智能等金融科技，并覆蓋到螞蟻金服各業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

股權(quán)融資企業(yè)付出的資本成本相對較高，而債務(wù)融資具有較大的財務(wù)風(fēng)險，兩種傳統(tǒng)融資方式會增加螞蟻小貸的資產(chǎn)負債比率，顯然不適合螞蟻金服這類企業(yè)進行長期融資。螞蟻金服特點是有基礎(chǔ)資產(chǎn)池并且可預(yù)期自身現(xiàn)金流，手續(xù)費等收益相對穩(wěn)定，基于以上特點支持資產(chǎn)證券化融資。

二、優(yōu)勢及實施效果分析

（一）優(yōu)勢

1.ABS資產(chǎn)證券化，將貸款重新打包為資產(chǎn)支持證券，允許債權(quán)方將貸款移除資產(chǎn)負債表。從而更能優(yōu)化資產(chǎn)負債表的指標比率。2.將未來可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，依此向投資者發(fā)行證券融資，繞開了政府對于貸款與股權(quán)資本比例的限制。

（二）螞蟻花唄資產(chǎn)證券化實施效果

專項計劃的融資成本由籌集成本和使用成本組成。獲取資金而使用的費用即籌資費用，償付的本息還有購買資金即為用資費用。花唄專項計劃向證券持有人支付利息的方式是到期一次性償付，并且優(yōu)先級證券的預(yù)期收益是不變的，所以這種支付方式很像優(yōu)先股支付股利。次級證券是非固定收益率產(chǎn)品，收益分配方式類似普通股支付股利，所以其成本計算參考普通股資本定價模型證券。不同信用等級的產(chǎn)品根據(jù)各自的成本計量模型計算資本成本。本文相關(guān)數(shù)據(jù)來自網(wǎng)絡(luò)公開信息中信建投花唄第3期消費授信融資資產(chǎn)支持專項計劃說明書。

優(yōu)先股的計量模型適用于固定收益型證券發(fā)行成本的計算，次級證券適用于非固定收益率類產(chǎn)品，所以其成本計算參考專項計劃資產(chǎn)支持證券的優(yōu)先級、次優(yōu)級和次級的發(fā)行比例為89：4：7，假設(shè)至專項計劃結(jié)束30億已全部被認購，則各級資產(chǎn)支持證券規(guī)模分別為26.7億、1.2億、2.1億，前兩項對應(yīng)的收益率分別為 3.6%，5%，除次級證券到期獲得剩余收入以外都為固定收益。次級證券的投資收益率未約定，到期獲得剩余收入。

專項計劃的籌資費用包括： 擔(dān)保費用、承銷費用以及宣傳銷售費用，假設(shè)所有的費率總計為 5.18%。

總籌資費用 = 3000000000 ×5. 18% = 155400000 元

優(yōu)先級的籌資費用 = 155400000 × 89% = 138306000元

次優(yōu)先級的籌資費用=155400000×4%=6216000元

K1=3.6%×2670000000/（2670000000

-138306000）×100%=3.796%

K2=5%×120000000/（120000000

-6216000）×100%=5.273%

根據(jù) Wind 資訊網(wǎng)發(fā)布的行業(yè)股權(quán)資本成本表可得出金融行業(yè)的β系數(shù)和股權(quán)資本成本，因此商融保理的普通股資本定價模型β系數(shù)即為0.90，平均報酬率選用金融行業(yè)平均股權(quán)資本成本 10.76% ，無風(fēng)險報酬率選用央行一年期存款基準利率 1. 50% ，根據(jù)公式對次優(yōu)先級證券的成本進行計算。

K3=1.5%+0.90×（10.76%-1.5%）=9.834%

根據(jù)資產(chǎn)支持證券的各級證券的比例以及以上計算出來的各級證券的成本，可以計算出專項計劃的加權(quán)平均成本。

Ka=3.796%×0.89+5.273%×0.04+9.834%×0.07=4.2777%

從以上分析計算可以推出，商融保理通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券來融資的加權(quán)平均成本 4.2777% 在行業(yè)中很低，信用等級高的證券發(fā)行成本明顯比較低，而次級證券的資本成本率高達 9.834% ，這方面比起銀行還有優(yōu)化改善的空間。但企業(yè)可以通過這個低成本、收益可觀的方式轉(zhuǎn)移風(fēng)險，同時達到融資目的。

三、財務(wù)結(jié)構(gòu)分析

對一般企業(yè)來說，資產(chǎn)負債率在40%—60%之間為宜。通過比較螞蟻金服三個階段資產(chǎn)負債比率，從債權(quán)人的立場看，債務(wù)比率越低越好，企業(yè)償債有保證，貸款不會有太大風(fēng)險，顯然螞蟻金服相關(guān)風(fēng)險呈現(xiàn)降低趨勢，對于股東而言，在資本利潤率高于借款利息率時，增加負債比重，有利于股東利益。對于財務(wù)管理決策者而言，充分估計利潤增加值和對應(yīng)的經(jīng)營風(fēng)險，進行權(quán)衡并作出正確的決策。此外留存收益中盈余公積占比過大，可適當(dāng)將盈余公積轉(zhuǎn)增資本，提高企業(yè)競爭實力。

現(xiàn)金流分析。通過表1中的螞蟻金服財務(wù)數(shù)據(jù)可知，發(fā)放貸款資金總額2016年758388.05萬元降到2018年693397.62萬元，貨幣資金由2016年113308.07 萬元迅速增長到2018年的739735.35萬元，而銀行借款僅有100000萬元，資金規(guī)模的上升以及減少對銀行高息貸款現(xiàn)象的緩解，表明螞蟻金服花唄計劃通過資產(chǎn)證券化極大地擴寬了現(xiàn)金流，有利于后續(xù)的業(yè)務(wù)資金周轉(zhuǎn)。

我國處于信用體系建設(shè)的發(fā)展階段，螞蟻金服的芝麻信用建設(shè)體系還不是很完善，而且存在芝麻信用刷分的現(xiàn)象以及可刪除逾期記錄等情況。所以對基礎(chǔ)資產(chǎn)的可靠性能否持續(xù)獲得現(xiàn)金流還存在一定的風(fēng)險。

我國屬于存量體系比較大的國家，居民家庭借錢消費、買房投資增長速度很快是十分危險的。企業(yè)、政府杠桿率要降低，每個家庭的杠桿率也要降低。

專項計劃基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金回收及循環(huán)購買通過杭州銀行賬戶進行操作，由網(wǎng)商銀行負責(zé)監(jiān)管資金活動，而網(wǎng)商銀行與螞蟻金服之間有重大關(guān)聯(lián)關(guān)系。

四、促進互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的建議

不斷完善證券化產(chǎn)品信息披露機制和市場監(jiān)督機制。由于信息不對稱或者消費者專業(yè)知識缺乏等原因，極容易出現(xiàn)消費者利益受損等情況，公開披露相應(yīng)信息更符合市場健康發(fā)展需求，不斷建立健全市場監(jiān)督機制。

建立全方位的社會信用體系。我國互聯(lián)網(wǎng)金融平臺信用歷史記錄不完善，企業(yè)風(fēng)險指數(shù)較高。各類金融平臺在利用大數(shù)據(jù)等基礎(chǔ)上提供數(shù)據(jù)共享服務(wù)，打造分享共贏平臺，同時政府應(yīng)加強商業(yè)性評級機構(gòu)的管理工作。應(yīng)在明確責(zé)任主體的基礎(chǔ)上，加快制定專門的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)及相關(guān)的市場和交易規(guī)則，登記托管細則等。

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（責(zé)任編輯：張彤彤 梁宏偉）