財經(jīng)視野

2月19日，中國人民銀行發(fā)布了2019年第四季度《中國貨幣政策執(zhí)行報告》，總結(jié)了過去一年的貨幣政策主要工作，提出了下一階段工作的主要思路和安排。根據(jù)《報告》內(nèi)容，2019年，人民銀行按照金融服務(wù)實體經(jīng)濟的根本要求，堅持實施了穩(wěn)健的貨幣政策。2020年，人民銀行將科學(xué)穩(wěn)健地把握好逆周期調(diào)節(jié)力度，貨幣政策在穩(wěn)健的基礎(chǔ)上要靈活適度，妥善應(yīng)對因新冠肺炎疫情導(dǎo)致的經(jīng)濟短期下行壓力。

興業(yè)研究

本次貨幣政策執(zhí)行報告在下一階段主要政策思路部分增加了“緊扣全面建成小康社會目標(biāo)任務(wù)”的措辭，反映出對于穩(wěn)增長的重視；但同時也強調(diào)，堅決不搞“大水漫灌”。這就需要把握好逆周期調(diào)節(jié)的度。報告以專欄的形式提出了逆周期調(diào)節(jié)的三個“度”：總量的度，即廣義貨幣和社融增速與名義GDP增速基本匹配；結(jié)構(gòu)的度，即大力支持疫情防控，繼續(xù)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)；改革的度，即深化利率與匯率市場化改革。

平安證券

受新冠肺炎疫情的影響，我國經(jīng)濟短期內(nèi)下行壓力較大，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健偏寬松的態(tài)勢。但在科學(xué)穩(wěn)健逆周期調(diào)節(jié)力度的基調(diào)下，貨幣政策不會出現(xiàn)“大水漫灌”的情形。未來貨幣政策仍將在穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險之間保持動態(tài)平衡。不過，通過LPR報價的持續(xù)下行來引導(dǎo)貸款利率下降，以降低實體經(jīng)濟融資成本，仍是貨幣政策的重要任務(wù)。

中金固定收益研究

與2019年三季度貨幣政策執(zhí)行報告一樣，四季度的貨幣政策執(zhí)行報告中，依然沒有出現(xiàn)“流動性閘門”的字眼，表明貨幣政策目前是偏松格局。而且這次貨幣政策報告也明確提到“將疫情防控作為當(dāng)前最重要的工作來抓”，“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，守正創(chuàng)新、勇于擔(dān)當(dāng)，妥善應(yīng)對經(jīng)濟短期下行壓力”。這些都表明，至少在疫情沒有完全消除之前，貨幣政策為了緩沖經(jīng)濟的沖擊，總體會偏寬松。

2月21日，中共中央政治局召開會議，研究新冠肺炎疫情防控工作，部署統(tǒng)籌做好疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展工作。會議在強調(diào)“毫不放松抓好疫情防控工作”的基礎(chǔ)上，也再次強調(diào)并部署全面做好“六穩(wěn)”工作，提出有序推動復(fù)工復(fù)產(chǎn)、加強宏觀政策調(diào)控、積極擴大有效需求等舉措。

中銀國際證券

隨著疫情的好轉(zhuǎn)，政策重心轉(zhuǎn)向經(jīng)濟社會秩序的恢復(fù)。本次會議明確強調(diào)，“把疫情影響降到最低，努力實現(xiàn)全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標(biāo)任務(wù)，實現(xiàn)決勝全面建成小康社會、決戰(zhàn)脫貧攻堅目標(biāo)任務(wù)，完成‘十三五’規(guī)劃”。會議繼續(xù)強調(diào)了打贏脫貧攻堅、污染防治、防范化解重大風(fēng)險三大攻堅戰(zhàn)，表明政策重心正在從疫情的短期沖擊中逐步轉(zhuǎn)回年度目標(biāo)的實現(xiàn)。

光大證券

會議指出“積極的財政政策要更加積極有為，發(fā)揮好政策性金融作用。穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度”。我們預(yù)計，相關(guān)政策將主要體現(xiàn)在：①減稅降費。預(yù)計今年減稅降費規(guī)模將超過1萬億元，赤字率則有望提高至3%甚至破3%。②不排除基建類專項債發(fā)行規(guī)模加大，交運、公共衛(wèi)生基礎(chǔ)設(shè)施、環(huán)保等領(lǐng)域可能成為發(fā)力點。③政策性金融準(zhǔn)財政功能將發(fā)揮更大作用。④在疫情窗口期流動性或邊際趨松，同時更加重視結(jié)構(gòu)性貨幣政策，通過定向再貸款、擔(dān)?；鸾祿?dān)保費等方式，扶持疫情防控企業(yè)和受疫情影響較大的企業(yè)。

楊禹

央視新聞特約評論員

這次召開的中央政治局會議，提出了很多重要判斷，傳遞的信息量很大，可以概括為一句話：“防控繃住勁，經(jīng)濟用準(zhǔn)勁?！狈揽乜囎?，關(guān)鍵詞是“繃住”： 既要看到防控已取得階段性成效，又要看到拐點尚未到來，疫情防控工作仍要“毫不放松”，這股勁還得繃住了。經(jīng)濟用準(zhǔn)勁，關(guān)鍵詞是“用準(zhǔn)”： 復(fù)工復(fù)產(chǎn)要有序推動，經(jīng)濟社會運行秩序要與疫情防控相適應(yīng)。在統(tǒng)籌做好疫情防控與經(jīng)濟社會發(fā)展之際，這股勁，關(guān)鍵不在于大小，而在于準(zhǔn)。

2月10日，美國貿(mào)易代表辦公室（USTR）宣布修訂《反補貼法》中有關(guān)發(fā)展中國家和地區(qū)的認定標(biāo)準(zhǔn)，即日起生效。根據(jù)該標(biāo)準(zhǔn)，美國仍將人均國民總收入低于12375美元的WTO成員國認定為發(fā)展中國家，但要求該國在世界貿(mào)易中的份額占比由2%調(diào)低至0.5%，也不得為歐盟、OECD和G20成員國。根據(jù)新標(biāo)準(zhǔn)，中國不屬于發(fā)展中國家，韓國、巴西、印度等20多個國家也被排除在外。

任清

北京市環(huán)球律師事務(wù)所合伙人

USTR所修訂的“發(fā)展中國家名單”僅適用于反補貼調(diào)查中的兩個特定方面，即補貼金額是否屬于微量的標(biāo)準(zhǔn)（1%還是2%）以及補貼進口數(shù)量是否可以忽略不計的標(biāo)準(zhǔn)（3%還是4%），不涉及任何其他方面。就美國反補貼調(diào)查的上述兩個特定方面而言，中國從未享受過優(yōu)惠待遇，一直是像歐盟、日本、韓國等一樣適用1%和3%標(biāo)準(zhǔn)。因此，USTR此次修訂名單后，中國的待遇既未改善、也未惡化。受到實際影響是被移除出“發(fā)展中國家名單”的印度、巴西、南非等國。

申萬宏源證券

中國從該清單中被“取消”是一種誤讀。事實是，根據(jù)USTR制定的新老兩版規(guī)則，我國（含中國香港地區(qū)）均從未被認定為清單所列“發(fā)展中經(jīng)濟體”，因而從未享受過其對應(yīng)的進口反補貼調(diào)查優(yōu)惠政策。這就意味著，此次清單的變化，對我國的直接影響非常小。同時這一清單僅針對進口反補貼調(diào)查領(lǐng)域的兩項優(yōu)惠政策，與“最惠國待遇”概念無關(guān)。

華創(chuàng)證券

在貿(mào)易領(lǐng)域中，“發(fā)展中國家”的概念有兩層含義需要區(qū)分：一層是在WTO的框架下。WTO官方并未對發(fā)展中國家做出明確定義，而是采取國家自主申報制，申報為發(fā)展中國家的經(jīng)濟體原則上可以享受WTO設(shè)置的特殊和差別待遇（S&D）。另一層是在國家間實際貿(mào)易政策下。一國是否能在雙邊貿(mào)易往來中享受發(fā)展中國家待遇，完全取決于優(yōu)惠待遇提供國的認可。因此，美國未將中國等國家列入可享受優(yōu)惠貿(mào)易政策的發(fā)展中國家清單中，僅意味著中美之間的部分貿(mào)易規(guī)則不享受特殊和差別待遇（S&D），但并不會影響中國在WTO框架下的發(fā)展中國家地位。不過，這一調(diào)整帶可能隱含著美國在貿(mào)易領(lǐng)域?qū)θA態(tài)度的轉(zhuǎn)變，暗示美國可能會在后續(xù)其他的貿(mào)易規(guī)則調(diào)整中繼續(xù)不認可中國的發(fā)展中國家地位，從而對中國產(chǎn)生實質(zhì)性影響。

國際研究動態(tài)

東亞價值鏈、匯率和區(qū)域匯率安排

日本經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)研究所高級研究員Willem Thorbecke于2019年11月6日在voxeu.org發(fā)表文章，對東亞地區(qū)的匯率安排提出了自己的見解。文章通過分析上游國家的匯率對中國出口的影響，指出東亞國家貿(mào)易順差仍然存在于區(qū)域價值鏈中，這些經(jīng)濟體可以使用的一個可能的工具是貨幣升值。作者認為，沒有哪個經(jīng)濟體會單獨對美元升值，但是共同優(yōu)先考慮這一地區(qū)的貨幣安排會對整個地區(qū)有利?，F(xiàn)將文章內(nèi)容摘譯如下，供參考。

一、匯率和中國的加工出口

中國的貿(mào)易順差主要是加工貿(mào)易順差。中國的加工貿(mào)易順差在2010年至2018年之間每年超過3000億美元。用于加工的進口主要來自東亞，中國在加工貿(mào)易方面與韓國和中國臺灣等主要供應(yīng)者保持逆差。這意味著中國加工貿(mào)易的順差實際上是亞洲的順差。

Cheung（2012）在對1994年第三季度至2010年第四季度的數(shù)據(jù)進行分析后得出如下結(jié)論：人民幣升值10%會造成中國的加工出口減少9%—12%。Thorbecke（2019）對上游國家匯率對中國出口的影響進行的研究顯示，人民幣升值1%會減少1.3%的加工出口量；而供應(yīng)鏈國家貨幣升值1%，則會減少2.7%的加工出口量。

二、匯率和中國電子產(chǎn)品的出口

自2011年以來，中國在電子產(chǎn)品方面的順差年均為3300億美元，占到中國順差總量的一半多。中國的電子產(chǎn)品出口使用的是上游國家和地區(qū)的零部件，其中90%來自中國臺灣、韓國、馬來西亞、日本、新加坡、菲律賓、美國、泰國和德國。

為了研究這些上游國家和地區(qū)匯率對中國電子產(chǎn)品出口競爭力的影響，Thorbecke構(gòu)造了一個主要供應(yīng)者的加權(quán)平均匯率。把這一匯率和進口國家的GDP加入到DOLS回歸中，結(jié)果顯示，提供零部件的國家和地區(qū)的貨幣升值1%，會導(dǎo)致中國出口減少1.4%；而人民幣升值1%則會導(dǎo)致中國出口減少1.19%。這一結(jié)果和前面對整個加工出口的分析結(jié)果均表明，供應(yīng)鏈國家和地區(qū)貨幣的升值較人民幣的升值，對中國出口的影響更大。

三、匯率與關(guān)稅

對于韓國、中國臺灣、日本和其他亞洲經(jīng)濟體來說，讓貨幣升值是困難的，但是升值對貿(mào)易的破壞程度遠遠小于關(guān)稅。Benassy-Queré（2018）在研究了110個國家的雙邊貿(mào)易后發(fā)現(xiàn)，關(guān)稅提高10%會減少1.3%的出口，而貨幣升值10%僅減少0.5%的出口。如果考慮到貿(mào)易戰(zhàn)和保護主義帶來的不確定性，關(guān)稅的負面效應(yīng)會更大。

貨幣升值不僅沒有關(guān)稅的破壞力大，而且還會通過增加消費者的購買力而對這一地區(qū)的國家有利。Cheung（2015）通過研究2001年第一季度至2012年第四季度的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，中國從美國進口的90%是一般貿(mào)易，而人民幣升值10%會增加17%的一般貿(mào)易進口。Thorbecke（2011）用1979年至2007年的數(shù)據(jù)進行的分析，也得出貨幣升值會增加?xùn)|亞國家的進口；即使更新至2017的數(shù)據(jù)，同樣也確認了貨幣升值會增加進口。這些結(jié)果意味著，走強的匯率會讓亞洲的消費者取代美國的消費者成為這一地區(qū)出口的需求來源。

沒有一個國家會讓自己的貨幣對美元單獨升值。政策制定者應(yīng)將匯率作為一個區(qū)域性的問題來看待，并深入商討匯率政策。他們可以和美國達成一個像廣場協(xié)議一樣的協(xié)議，來確保自由貿(mào)易和減少美國的財政赤字。

（編譯/國家外匯管理局外匯研究中心）