腐敗治理與國(guó)有企業(yè)代理成本*

應(yīng)千偉，楊善燁，張 怡

一、引 言

2012年11月8日中共十八大在北京召開，拉開了我國(guó)全面治理腐敗的序幕，中央打擊腐敗的決心和力度空前。一方面中央加強(qiáng)了腐敗治理的制度性建設(shè)：出臺(tái)了“八項(xiàng)規(guī)定”，明確指出政府機(jī)關(guān)事業(yè)單位和國(guó)有企業(yè)要“厲行勤儉節(jié)約，嚴(yán)格遵守廉潔從政有關(guān)規(guī)定，嚴(yán)格執(zhí)行住房、車輛配備等有關(guān)工作和生活待遇的規(guī)定”，并相繼出臺(tái)有關(guān)差旅費(fèi)、會(huì)議費(fèi)、培訓(xùn)費(fèi)、接待經(jīng)費(fèi)、出國(guó)經(jīng)費(fèi)等方面的具體管理辦法。另一方面重拳查處腐敗官員：據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，中共十八大以來，截至2017年12月31日，全國(guó)省部級(jí)及以上落馬官員就已達(dá)148人，“打虎地圖”在全國(guó)31個(gè)省市區(qū)實(shí)現(xiàn)全覆蓋。除政府部門外，國(guó)有企業(yè)被視為反腐的“第二戰(zhàn)場(chǎng)”，中央巡視組在2013年至2015年對(duì)所有國(guó)有重要骨干企業(yè)進(jìn)行了巡視檢查，大量國(guó)企高管因腐敗問題被查處。據(jù)統(tǒng)計(jì)在2013年1月至2015年12月期間，落馬的廳局級(jí)以上國(guó)有企業(yè)高管就達(dá)160人，中石油、中石化、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)一汽等國(guó)有重要骨干企業(yè)的負(fù)責(zé)人都存在嚴(yán)重的貪腐行為。且國(guó)企反腐中窩案、串案、大案滋生，腐敗集團(tuán)化、隱蔽化的特征明顯。

國(guó)有企業(yè)腐敗的根本原因之一是內(nèi)部嚴(yán)重的代理問題。一方面國(guó)有企業(yè)從所有者到代理人的鏈條太長(zhǎng)，作為代理人的國(guó)企高管權(quán)力又太大，導(dǎo)致?lián)碛羞^度控制權(quán)的國(guó)企高管不受或者很少受到監(jiān)督和制約。另一方面國(guó)有企業(yè)高管缺乏市場(chǎng)化的薪酬激勵(lì)，有動(dòng)機(jī)利用職權(quán)去謀求自身收益。如何解決國(guó)有企業(yè)的代理問題，有效降低國(guó)有企業(yè)的代理成本既是重要的理論問題，也是社會(huì)普遍關(guān)心的現(xiàn)實(shí)問題。

從中共十八大開始的系統(tǒng)性腐敗治理，其作為國(guó)家層面的監(jiān)管制度性變化是否有效遏制了國(guó)企內(nèi)部的代理問題，切實(shí)降低了國(guó)企的代理成本？腐敗治理如何影響國(guó)企高管的行為激勵(lì)，從而改變國(guó)企的經(jīng)營(yíng)效率？研究上述問題，理清腐敗治理如何影響國(guó)企代理問題，對(duì)我們準(zhǔn)確評(píng)估腐敗治理的影響具有重要的政策意義和學(xué)術(shù)價(jià)值。

本文利用“八項(xiàng)規(guī)定”的出臺(tái)這一準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，首先檢驗(yàn)了腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)費(fèi)用類直接代理成本的影響；其次，本文還探究了投資效率和經(jīng)營(yíng)效率等間接代理成本指標(biāo)如何受腐敗治理的影響；最后研究了國(guó)企高管的政治晉升動(dòng)機(jī)如何影響腐敗治理對(duì)代理成本的作用效果。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，腐敗治理不僅降低了國(guó)有企業(yè)的直接代理成本，對(duì)間接代理成本同樣有抑制作用。這種抑制作用主要體現(xiàn)在位于腐敗程度較高地區(qū)、腐敗治理力度較大的國(guó)有企業(yè)中。進(jìn)一步地，我們發(fā)現(xiàn)，政治晉升激勵(lì)越強(qiáng)的國(guó)有企業(yè)代理成本下降越顯著。

本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)為：第一，補(bǔ)充了有關(guān)公司外部治理機(jī)制的研究，本文從國(guó)家層面的腐敗治理政策入手，進(jìn)一步說明了宏觀層面的監(jiān)督機(jī)制在完善公司治理方面發(fā)揮的積極作用。第二，有助于理解外部監(jiān)督機(jī)制對(duì)國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的影響機(jī)制。本文從高管動(dòng)機(jī)角度入手，探究了腐敗治理在公司治理中發(fā)揮作用的渠道及條件。第三，本文有助于我們理清腐敗治理如何影響國(guó)有企業(yè)的行為和績(jī)效，更準(zhǔn)確地評(píng)估腐敗治理的微觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，同時(shí)也對(duì)國(guó)有企業(yè)改革中完善監(jiān)督與激勵(lì)機(jī)制有一定啟示作用。

二、理論分析與假設(shè)提出

在現(xiàn)代公司所有權(quán)高度分散的情況下，管理者擁有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)權(quán)，是企業(yè)的實(shí)際控制人。所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離造成了管理決策和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的分離。因此，當(dāng)管理者代表所有者管理公司和進(jìn)行決策時(shí)，由于管理者和所有者的利益并非完全一致，也有可能會(huì)誘發(fā)管理者違背契約精神，其決策準(zhǔn)則并不一定是股東的利益最大化，代理問題也就隨之產(chǎn)生（Jensen&Meckling，1976）。1984年我國(guó)開始啟動(dòng)政府分權(quán)改革，并嘗試引入市場(chǎng)機(jī)制。其中一項(xiàng)主要內(nèi)容就是中央或者地方將經(jīng)營(yíng)決策權(quán)逐漸下放，以擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)力（夏立軍和陳信元，2007）。“放權(quán)讓利”改革后，國(guó)有企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離并由此引發(fā)了嚴(yán)重的代理問題。

首先，在中國(guó)的國(guó)有企業(yè)中，以業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的薪酬激勵(lì)機(jī)制未能有效發(fā)揮作用。盡管上市公司已經(jīng)基本建立了業(yè)績(jī)?yōu)閷?dǎo)向的薪酬制度（辛清泉等，2007），但是國(guó)企仍然保留了非利潤(rùn)目標(biāo)，如社會(huì)公平、經(jīng)濟(jì)發(fā)展、增加就業(yè)等。國(guó)企目標(biāo)的多元化使得國(guó)企高管的薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)的相關(guān)性下降，薪酬激勵(lì)的有效性隨之減弱。貨幣薪酬受到管制促使國(guó)企經(jīng)理人轉(zhuǎn)而尋求其他替代性激勵(lì)，如選擇更高的在職消費(fèi)，甚至提高腐敗的概率（陳冬華等，2005；Feng&Johansson，2018）。

其次，我國(guó)的國(guó)有企業(yè)由于“所有者缺位”、委托代理鏈條過長(zhǎng)，初始所有者無法對(duì)最終代理人進(jìn)行直接監(jiān)督，在治理弱化的條件下衍生出“內(nèi)部控制人”問題（羅宏和黃文華，2008）。加之由于國(guó)有企業(yè)承擔(dān)著大量社會(huì)性負(fù)擔(dān)，使得國(guó)有企業(yè)的經(jīng)理人往往不必為不良的經(jīng)營(yíng)后果承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任和懲罰。缺乏有效的事前監(jiān)督和事后懲罰機(jī)制，使得國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者有條件為了私人利益而做出損害企業(yè)利益的行為。

綜上所述，國(guó)有企業(yè)高管擁有的過度控制權(quán)使其有能力做出有損所有者利益的決策，而國(guó)企高管殘缺的行政權(quán)和貨幣薪酬激勵(lì)的限制也讓其擁有強(qiáng)烈的追求自身利益的動(dòng)機(jī)。

十八大以來，國(guó)有企業(yè)成為腐敗治理的主戰(zhàn)場(chǎng)之一，上市國(guó)有企業(yè)的高管更是腐敗治理的重點(diǎn)對(duì)象。截至2015年，中紀(jì)委完成了對(duì)中管國(guó)有重要骨干企業(yè)巡視全覆蓋。在如此高壓的反腐態(tài)勢(shì)下，國(guó)有企業(yè)受到的監(jiān)督大大加強(qiáng)，國(guó)有企業(yè)高管從事腐敗行為的成本增大，高管行為動(dòng)機(jī)的變化也將會(huì)影響到國(guó)有企業(yè)的代理成本。

企業(yè)的代理成本主要包括委托人的監(jiān)督成本、代理人的擔(dān)保成本以及剩余損失（Jensen&Meck?ling，1976）。從已有研究來看，代理成本的主要表現(xiàn)為企業(yè)高管過度的在職消費(fèi)、非效率投資、閑置、腐敗以及監(jiān)督成本等（羅宏和黃文華，2008；黎文靖和池勤偉，2015）。Ang et al.（2000）將代理成本分為直接代理成本和間接代理成本，直接代理成本主要指與企業(yè)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用率有關(guān)的代理成本，如在職消費(fèi)、管理費(fèi)用率等；間接代理成本是指管理層對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的非效率運(yùn)用所造成的損失，如非效率投資等。公款吃喝是國(guó)企腐敗治理中被查處的重點(diǎn)腐敗行為之一，而且作為腐敗治理重要政策的“八項(xiàng)規(guī)定”明確提出了要精簡(jiǎn)會(huì)議活動(dòng)、規(guī)范出訪活動(dòng)、厲行勤儉節(jié)約，因此在國(guó)有企業(yè)眾多的代理問題表現(xiàn)形式中，國(guó)企高管的在職消費(fèi)等費(fèi)用類代理成本受到腐敗治理的影響無疑是最直接的。“八項(xiàng)規(guī)定”及后續(xù)出臺(tái)的十多條關(guān)于黨政機(jī)關(guān)及國(guó)有企事業(yè)單位職務(wù)消費(fèi)的規(guī)定及禁令將使國(guó)有企業(yè)不合理的在職消費(fèi)受到抑制，同時(shí)國(guó)有企業(yè)高管有動(dòng)機(jī)減少在職消費(fèi)項(xiàng)目列報(bào)的金額以免被中紀(jì)委重點(diǎn)監(jiān)察。盡管有研究認(rèn)為腐敗治理也有可能會(huì)使得這些在職消費(fèi)項(xiàng)目變換名目，轉(zhuǎn)移到其他更為隱蔽的管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用或運(yùn)營(yíng)成本項(xiàng)目中，產(chǎn)生費(fèi)用歸類操縱問題（葉康濤和臧文佼，2016）。但我們認(rèn)為在如此嚴(yán)厲的監(jiān)管環(huán)境下，國(guó)企費(fèi)用類代理成本的降低更主要來自于真實(shí)費(fèi)用的下降。因此我們提出本文的假設(shè)1：

假設(shè)1：腐敗治理顯著降低了國(guó)有企業(yè)的直接代理成本。

進(jìn)一步地，腐敗治理除了影響國(guó)有企業(yè)的直接代理成本，還有可能從監(jiān)督與激勵(lì)兩方面對(duì)企業(yè)的間接代理成本造成影響。從監(jiān)督層面來說，腐敗治理作為一種國(guó)家層面的治理機(jī)制，極大程度地改變了國(guó)有企業(yè)高管面臨的政治環(huán)境。一方面腐敗治理對(duì)國(guó)企高管違規(guī)行為的偵察力度加大、處罰力度加大，因此國(guó)企高管規(guī)避政治風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)也隨之提升（湯向俊等，2015）。國(guó)有企業(yè)高管為了獲得政治晉升或利用控制權(quán)獲取私人收益，存在過度投資的傾向。但在腐敗治理開始后，國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)受到更加嚴(yán)厲的監(jiān)管，彌補(bǔ)了原來國(guó)企監(jiān)督效率低下的不足，因利益輸送、濫用揮霍國(guó)有資產(chǎn)等問題落馬的國(guó)企高管數(shù)不勝數(shù)，控制權(quán)帶來的私人收益下降，而非效率行為可能導(dǎo)致的被查處風(fēng)險(xiǎn)增大。成本與收益的權(quán)衡可能促使國(guó)有企業(yè)高管減少過度投資等非效率行為（Pan&Tian，2017），從而提升企業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)效率，降低間接代理成本。然而，國(guó)有企業(yè)高管對(duì)政治風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避可能通過減少過度投資等非效率行為降低代理成本，也有可能導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)高管的“不作為”行為（金宇超等，2016）。尤其是對(duì)具有政治“瑕疵”的國(guó)有企業(yè)高管來說，在如此全面深入的腐敗治理環(huán)境下，可能懷著“少做少錯(cuò)”的想法，減少對(duì)可能帶來正現(xiàn)金流量項(xiàng)目的投資，或者降低高風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)新活動(dòng)投入。這種“不作為”行為會(huì)扭曲國(guó)有企業(yè)的效率，造成國(guó)有企業(yè)間接代理成本的上升。

從激勵(lì)層面來說，國(guó)有企業(yè)的顯性薪酬受到管制，在職消費(fèi)是國(guó)有企業(yè)高管隱性激勵(lì)的一種方式（陳冬華等，2005）。腐敗治理大背景下，國(guó)有企業(yè)這種隱性激勵(lì)受到了較大程度的抑制，可能導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)高管對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的積極性降低。因此，即使腐敗治理后，國(guó)有企業(yè)在職消費(fèi)等直接代理成本下降了，國(guó)有企業(yè)高管仍可能消極經(jīng)營(yíng)，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)間接代理成本增加。因此，我們提出假設(shè)2a和假設(shè)2b：

假設(shè)2a：腐敗治理顯著降低了國(guó)有企業(yè)的間接代理成本。

假設(shè)2b：腐敗治理顯著提高了國(guó)有企業(yè)的間接代理成本。

最后，我們從高管的行為動(dòng)機(jī)角度來探究腐敗治理影響國(guó)有企業(yè)代理成本的可能機(jī)制。我國(guó)國(guó)有企業(yè)高管具有“準(zhǔn)官員”性質(zhì)，這使得政治晉升激勵(lì)成為影響其代理行為的主要因素，甚至超過了經(jīng)濟(jì)利益帶來的激勵(lì)（楊瑞龍等，2013；Feng&Johansson，2018）。

腐敗治理可能通過改變國(guó)有企業(yè)高管的政治晉升動(dòng)機(jī)以及晉升動(dòng)機(jī)下的行為來影響國(guó)有企業(yè)的代理成本。首先，腐敗治理可能會(huì)提升原本晉升機(jī)會(huì)較大的高管追求政治晉升的動(dòng)機(jī)。腐敗治理實(shí)施以后，大量腐敗官員的落馬為下級(jí)官員提供了更多的晉升職位，增強(qiáng)了本身有晉升希望的國(guó)企高管追求晉升的動(dòng)機(jī)（金宇超等，2016）。其次，腐敗治理可能會(huì)通過提高國(guó)企高管晉升評(píng)價(jià)機(jī)制的有效性降低國(guó)有企業(yè)代理成本。央企高管的任免權(quán)主要掌握在國(guó)務(wù)院國(guó)資委手中，國(guó)資委將依據(jù)《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》對(duì)央企負(fù)責(zé)人的經(jīng)營(yíng)成果進(jìn)行考核并作為決定其職務(wù)任免的重要參考依據(jù)。地方國(guó)企負(fù)責(zé)人的考核和任免辦法則由地方國(guó)資委根據(jù)央企負(fù)責(zé)人的考核辦法進(jìn)行制定。盡管考核辦法規(guī)定了具體的業(yè)績(jī)指標(biāo)，但這種評(píng)價(jià)機(jī)制的執(zhí)行效果卻受到監(jiān)管水平的制約，國(guó)有資本保值增值率、經(jīng)濟(jì)增加值等考核指標(biāo)并沒有對(duì)央企負(fù)責(zé)人的晉升起到顯著的正面作用（楊瑞龍等，2013），反而是非經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（政治關(guān)系資源或政策性負(fù)擔(dān)的承擔(dān)）與國(guó)企高管的升遷密切相關(guān)（劉青松和肖星，2015）。腐敗治理后，外部監(jiān)管水平的提升有利于增強(qiáng)國(guó)企高管晉升評(píng)價(jià)機(jī)制的有效性（張霖琳等，2015），干部選拔中的腐敗行為受到遏制，政治晉升動(dòng)機(jī)下高管低效率的政治迎合行為也將得到約束（錢愛民和張晨宇，2017），從而使國(guó)有企業(yè)代理成本下降。由此，我們提出本文的假設(shè)3：

假設(shè)3：在高管晉升預(yù)期較大的國(guó)有企業(yè)里，腐敗治理對(duì)代理成本的抑制作用更大。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)

本文采用2010年至2015年A股上市公司為研究樣本，主要研究對(duì)象為上市國(guó)有企業(yè)。我們對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了以下的處理：（1）剔除了ST和*ST公司；（2）剔除了金融行業(yè)上市企業(yè)；（3）剔除了實(shí)證模型用到的關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)和公司治理數(shù)據(jù)存在缺失的樣本；（4）由于在構(gòu)建在職消費(fèi)指標(biāo)時(shí)涉及到管理費(fèi)用明細(xì)，因此剔除了管理費(fèi)用明細(xì)數(shù)據(jù)缺失的樣本。為了避免異常值的影響，本文對(duì)所有變量進(jìn)行了頭尾1%的縮尾處理（Winsorize）。

本文主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國(guó)泰安金融數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬得（WIND）金融數(shù)據(jù)庫。本文根據(jù)企業(yè)最終控制人產(chǎn)權(quán)性質(zhì)劃分國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)，數(shù)據(jù)取自于色諾芬（CCER）數(shù)據(jù)庫。

（二）模型選擇

參考葉康濤和臧文佼（2016）、郝穎等（2018）的做法，我們采用強(qiáng)度DID模型，以國(guó)有企業(yè)為處理組，非國(guó)有企業(yè)為控制組，研究腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的影響及其機(jī)制。強(qiáng)度DID是類似于傳統(tǒng)DID的一種計(jì)量方法。傳統(tǒng)的DID要求存在一個(gè)只影響處理組而不影響控制組的外生政策沖擊。但是本文選取的政策沖擊不能嚴(yán)格滿足這個(gè)要求：因?yàn)楸敬胃瘮≈卫硎侨珖?guó)范圍的一次深入改革，對(duì)全國(guó)所有地區(qū)、對(duì)所有非國(guó)有和國(guó)有企業(yè)都形成了沖擊。從實(shí)際情況來看，很難找到完全不受到該政策沖擊的控制樣本，因此本研究采用了從傳統(tǒng)DID拓展而來的強(qiáng)度DID模型。強(qiáng)度DID模型根據(jù)“受到政策沖擊的程度”來劃分處理組和控制組，強(qiáng)度DID中的處理組和控制組是相對(duì)的，而不是絕對(duì)的。本研究采用強(qiáng)度DID模型的前提是腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)的沖擊是不同的，國(guó)有企業(yè)是“八項(xiàng)規(guī)定”的直接適用對(duì)象，且國(guó)有企業(yè)已成為反腐敗斗爭(zhēng)的重要戰(zhàn)場(chǎng)，大批國(guó)企高管在這次反腐敗中落馬。而從理論上來說非國(guó)有企業(yè)并沒有直接受到反腐敗政策的限制，其代理成本受到腐敗治理的影響與國(guó)有企業(yè)相比較小。以非國(guó)有企業(yè)為參照組考察腐敗治理前后國(guó)有企業(yè)代理成本相對(duì)于非國(guó)有企業(yè)的變化，可以識(shí)別出腐敗治理對(duì)整體國(guó)有企業(yè)代理成本的影響。因此，我們認(rèn)為本研究采用強(qiáng)度DID模型是合理的。

為了進(jìn)一步從實(shí)證上驗(yàn)證以非國(guó)有企業(yè)為控制組的合理性同時(shí)也為了確認(rèn)國(guó)有企業(yè)代理成本的變化是腐敗治理帶來的。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，我們根據(jù)國(guó)有企業(yè)（非國(guó)有企業(yè)）在腐敗治理前在職消費(fèi)水平的高低重新劃分了處理組和控制組（鐘覃琳等，2016），腐敗治理前在職消費(fèi)水平較高的國(guó)有企業(yè)（非國(guó)有企業(yè)）為處理組，腐敗治理前在職消費(fèi)水平較低的國(guó)有企業(yè)（非國(guó)有企業(yè)）為控制組。實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果進(jìn)一步證實(shí)腐敗治理顯著影響了國(guó)有企業(yè)的代理成本，對(duì)非國(guó)有企業(yè)的代理成本卻并無顯著影響。

主要回歸模型如（1）所示。

其中AC為代理成本變量，主要采用費(fèi)用形式的直接代理成本指標(biāo)和以效率刻畫的間接代理成本指標(biāo)進(jìn)行衡量。模型（1）中我們主要關(guān)注的解釋變量是Treated與Post的交乘項(xiàng)。其中Treated為處理組虛擬變量，主回歸中當(dāng)樣本為國(guó)有企業(yè)時(shí)，Treated取值為1，非國(guó)有企業(yè)取值為0。Post為時(shí)間虛擬變量，當(dāng)觀察值在2013年及以后年度時(shí)取值為1，當(dāng)觀察值在2013年度以前時(shí)取值為0。Controls表示控制變量。參考已有的文獻(xiàn)，模型（1）中控制了研究樣本的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth）、財(cái)務(wù)杠桿（Lev）、企業(yè)業(yè)績(jī)（ROA）、企業(yè)規(guī)模（Size）、獨(dú)立董事占比（Independent）、CEO董事長(zhǎng)是否兩職合一（Duality）、高管薪酬（lnExe3）、高管持股比例（Manshare）、政治關(guān)聯(lián)（PC）以及行業(yè)（Ind）和年度（Year）固定效應(yīng)。其中政治關(guān)聯(lián)指標(biāo)的刻畫參考已有研究（劉勁松等，2019；Liu&Ying，2019）的方法，將董事長(zhǎng)或總經(jīng)理擔(dān)任過人大代表、政協(xié)委員或者曾在政府、人大或政協(xié)等部門任處級(jí)及以上干部的企業(yè)定義為政治關(guān)聯(lián)企業(yè)。

（三）代理成本的刻畫

1.直接代理成本的刻畫

企業(yè)管理者與股東利益的不一致使管理者有動(dòng)機(jī)謀求自身利益最大化，如追求奢靡的在職消費(fèi)等，以往文獻(xiàn)中常采用在職消費(fèi)水平和管理費(fèi)用率來衡量企業(yè)的直接代理成本（Ang et al.，2000；陳冬華等，2005），考慮到企業(yè)的在職消費(fèi)和管理費(fèi)用中，與經(jīng)營(yíng)密切相關(guān)的在職消費(fèi)和管理費(fèi)用是合理的，只有非正常的費(fèi)用才是管理層的私有收益，因此本文選取超額在職消費(fèi)和超額管理費(fèi)用來衡量企業(yè)的直接代理成本。

超額在職消費(fèi)水平的計(jì)算參考權(quán)小鋒等（2010）的研究方法。我們利用模型（2）對(duì)樣本進(jìn)行分年度分行業(yè)回歸，以回歸后的殘差作為超額在職消費(fèi)水平（Abperks）。

模型（2）中Perksit為高管在職消費(fèi)，數(shù)據(jù)取自管理費(fèi)用中扣除董事、高管以及監(jiān)事會(huì)成員薪酬、職工薪酬、稅費(fèi)、計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、固定資產(chǎn)折舊以及當(dāng)年的無形資產(chǎn)攤銷額等明顯不屬于在職消費(fèi)的項(xiàng)目后的金額；Assetit-1為上期期末總資產(chǎn)；ΔSaleit為本期營(yíng)業(yè)收入的變動(dòng)額；PPEit為本期廠房、財(cái)產(chǎn)和設(shè)備等固定資產(chǎn)的凈值；Inventoryit為本期存貨總額；lnEmployeeit為企業(yè)雇用的員工總數(shù)的自然對(duì)數(shù)。

超額管理費(fèi)用率（Abadm）的計(jì)算參考杜興強(qiáng)等（2010）的做法，計(jì)算模型如（3）所示：

在模型（3）中Admcost為管理費(fèi)用率；Sale為企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入的對(duì)數(shù)值（采用上期值）；Lev為企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率；Growth為企業(yè)的年度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率；Auditor為企業(yè)的審計(jì)師，若上市公司的審計(jì)師為前4大則為1，否則為0；Listage為企業(yè)上市年份至t年的時(shí)間間隔；Board為董事會(huì)人數(shù)；Staff為在職雇員數(shù)；Pricelevel衡量物價(jià)水平，采用雇員平均工資水平（萬元）作為替代；HI衡量公司股權(quán)集中度，是公司前5大股東的赫芬達(dá)爾指數(shù)；Margin為公司的毛利率；CI為公司的資本密度，等于固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值。我們采用腐敗治理前2010至2012年的數(shù)據(jù)回歸，得到了每個(gè)變量的系數(shù)，再將腐敗治理后每個(gè)變量的值代入回歸方程式，得到的估計(jì)值為腐敗治理后的正常管理費(fèi)用率，最后用實(shí)際值減去正常的管理費(fèi)用率得到腐敗治理后的超額管理費(fèi)用率（Abadm）。腐敗治理前的超額管理費(fèi)用率（Abadm）則用第一步回歸的殘差項(xiàng)來表示。

2.間接代理成本的刻畫

企業(yè)的非效率行為也是代理成本的一種主要表現(xiàn)形式（Jensen，1986；Richardson，2006）。本文選取非效率投資和經(jīng)營(yíng)效率來衡量企業(yè)的間接代理成本。本文借鑒Richardson（2006）的方法構(gòu)建企業(yè)的投資模型如下：

其中被解釋變量Invit為第t年新增投資；解釋變量Invit-1為滯后一期的投資水平，以上兩個(gè)指標(biāo)由構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金與處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額之差與總資產(chǎn)的比值來衡量。Tobinqit-1為公司t-1期的托賓Q值，即公司市值與總資產(chǎn)比值，該指標(biāo)刻畫公司的投資機(jī)會(huì)；Levit-1為t-1期的財(cái)務(wù)杠桿；Cashit-1為公司t-1期的現(xiàn)金持有水平；Sizeit-1為公司t-1期的總資產(chǎn)對(duì)數(shù)值；Listageit-1為公司滯后一期的上市時(shí)間，即上市時(shí)間到t-1期的時(shí)間間隔；Retit-1為公司t-1期的年股票回報(bào)率。同時(shí)控制了行業(yè)（Ind）和年度（Year）固定效應(yīng)。

我們利用以上模型對(duì)樣本進(jìn)行回歸，以回歸后的殘差為企業(yè)的非效率投資水平，再將上述求得的非效率投資水平的值取絕對(duì)值，得到的數(shù)值越大則表明企業(yè)的投資效率越低。

本文采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法（DEA）來構(gòu)建企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)（Efficiency）。DEA模型能利用投入和產(chǎn)出數(shù)據(jù)通過線性規(guī)劃的方法對(duì)同類型企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)行評(píng)價(jià)。這種方法首先將確定相對(duì)有效的生產(chǎn)前沿面，然后將其他企業(yè)與處在有效生產(chǎn)前沿面的企業(yè)進(jìn)行比較，并根據(jù)偏離生產(chǎn)前沿面的程度來確定各個(gè)企業(yè)的相對(duì)相率。DEA模型將賦予在同一組內(nèi)進(jìn)行比較的企業(yè)一個(gè)分?jǐn)?shù)，效率最高的企業(yè)賦值為1，效率最低的企業(yè)賦值為0。本文參考以往文獻(xiàn)的做法并結(jié)合我國(guó)財(cái)務(wù)信息的實(shí)際列報(bào)規(guī)則來選取測(cè)算經(jīng)營(yíng)效率的投入及產(chǎn)出變量。之前的研究通常用營(yíng)業(yè)收入作為產(chǎn)出變量，因?yàn)樗瞧髽I(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的利潤(rùn)和現(xiàn)金流最基本也是最主要的來源（Demerjian et al.，2012）。本文的產(chǎn)出指標(biāo)同樣選取營(yíng)業(yè)收入。參考Demerjian et al.（2012）和Cheng et al.（2018）的做法，我們將投入變量確定為以下六個(gè)：（1）固定資產(chǎn)（包括資本化的經(jīng)營(yíng)租賃）；（2）營(yíng)業(yè)成本；（3）銷售費(fèi)用；（4）管理費(fèi)用；（5）商譽(yù)；（6）其他無形資產(chǎn)（包括資本化的R&D投入）。這六個(gè)指標(biāo)在很大程度上影響了企業(yè)收入的創(chuàng)造。為了增加企業(yè)間商業(yè)模式和成本結(jié)構(gòu)的可比性，我們分行業(yè)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)行測(cè)算。

以上主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表1。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)直接代理成本的影響

表2報(bào)告了腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)直接代理成本影響的檢驗(yàn)結(jié)果①本文的雙重差分模型滿足平行趨勢(shì)假設(shè)，需要平行趨勢(shì)檢驗(yàn)結(jié)果可向作者索取。。第（1）、（2）列分別以超額在職消費(fèi)（Abperks）、超額管理費(fèi)用率（Abadm）兩個(gè)指標(biāo)來衡量企業(yè)的直接代理成本。處理組為國(guó)有企業(yè)（Treated=1），控制組為非國(guó)有企業(yè)（Treated=0）?；貧w結(jié)果顯示交乘項(xiàng)Treated×Post的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明腐敗治理后，相比于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的超額在職消費(fèi)水平和超額管理費(fèi)用率均顯著下降。表2的結(jié)果說明腐敗治理顯著抑制了國(guó)有企業(yè)的直接代理成本，支持了假設(shè)1。

表2 腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)直接代理成本的影響

（二）腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)間接代理成本的影響

在表3中，我們以企業(yè)的非效率投資水平和經(jīng)營(yíng)效率作為間接代理成本的衡量指標(biāo)。此外在表3的回歸中加入了企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFit-1）作為控制變量，以控制自由現(xiàn)金流對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的影響。表3中第（1）列的交乘項(xiàng)Treated×Post系數(shù)顯著為負(fù)，而第（2）列中交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為正，說明腐敗治理顯著抑制了國(guó)有企業(yè)的非效率投資并且提升了經(jīng)營(yíng)效率，降低了國(guó)有企業(yè)的間接代理成本，支持了假設(shè)2a。

表3 腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)間接代理成本的影響

（三）進(jìn)一步分析

1.不同地區(qū)腐敗程度

腐敗治理在腐敗程度不同的地區(qū)可能會(huì)產(chǎn)生不同的效應(yīng)，腐敗程度越高的地區(qū)受腐敗治理的影響越大（應(yīng)千偉等，2016；Xu&Yano，2017）。高腐敗地區(qū)的企業(yè)往往面臨薄弱的外部監(jiān)督，代理問題更加嚴(yán)重，因此在腐敗治理以后代理成本的變化也應(yīng)該更加明顯。本文以2002—2011年每萬名公職人員腐敗案件數(shù)排名的中位數(shù)（吳一平和芮萌，2010）作為衡量地區(qū)腐敗程度的依據(jù)，將腐敗立案數(shù)排名高于該中位數(shù)的地區(qū)認(rèn)為是腐敗程度高的地區(qū)（Corrupt=1），低于中位數(shù)則認(rèn)為是腐敗程度低的地區(qū)（Corrupt=0），將總樣本劃分為高腐敗地區(qū)和低腐敗地區(qū)兩個(gè)子樣本，通過模型（1）的回歸分析檢驗(yàn)腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的影響，結(jié)果如表4所示。

表4中交乘項(xiàng)Treated×Post的系數(shù)主要在高腐敗地區(qū)樣本中顯著，說明腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的抑制作用主要體現(xiàn)在高腐敗地區(qū)的國(guó)有企業(yè)中。

2.不同地區(qū)腐敗治理力度

本文根據(jù)讀秀網(wǎng)數(shù)據(jù)，手工收集整理了腐敗治理開始后，各省市區(qū)省級(jí)黨報(bào)中關(guān)于提倡反腐、抑制腐敗、倡導(dǎo)廉政的文章數(shù)，并根據(jù)各省各年度官方媒體對(duì)腐敗治理報(bào)道數(shù)量的中位數(shù)，將處于大于中位數(shù)地區(qū)的企業(yè)認(rèn)為是腐敗治理力度大的樣本組（Anticor=1），將處于小于中位數(shù)地區(qū)的企業(yè)認(rèn)為是腐敗治理力度小的樣本組（Anticor=0）（Xu&Yano，2017）。采用模型（1）檢驗(yàn)腐敗治理對(duì)治理力度不同的國(guó)有企業(yè)代理成本的影響，結(jié)果如表5所示。表5的分組回歸結(jié)果表明，腐敗治理對(duì)代理成本的抑制作用主要體現(xiàn)在位于腐敗治理力度較大地區(qū)的國(guó)有企業(yè)中。

表4 腐敗治理對(duì)處于不同腐敗程度地區(qū)的國(guó)有企業(yè)代理成本的影響

表5 不同腐敗治理力度對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的影響

（四）機(jī)制檢驗(yàn)

我們從高管政治晉升動(dòng)機(jī)的角度來探究腐敗治理影響國(guó)有企業(yè)代理成本的機(jī)制。我們采用董事長(zhǎng)年齡、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率兩個(gè)指標(biāo)來衡量國(guó)有企業(yè)高管的政治晉升動(dòng)機(jī)。政治晉升預(yù)期隨著高管年齡的增大而減?。╖hang，2018）。并且企業(yè)上期的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率越高，高管的政治晉升概率越大（楊瑞龍等，2013），晉升動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。我們將董事長(zhǎng)年齡小于當(dāng)年行業(yè)中位數(shù)同時(shí)上期的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率高于行業(yè)中位數(shù)的樣本劃分為政治晉升預(yù)期較大的組，將董事長(zhǎng)年齡大于中位數(shù)同時(shí)上期的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率低于行業(yè)中位數(shù)的樣本劃分為政治晉升預(yù)期較小的組。按高管政治晉升動(dòng)機(jī)強(qiáng)弱分組的回歸結(jié)果如表6所示。

表6 不同晉升動(dòng)機(jī)下腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的影響

續(xù)表

從表6的結(jié)果可以看出，腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的作用因高管的政治晉升動(dòng)機(jī)強(qiáng)弱而有所不同，高管晉升預(yù)期越大的國(guó)有企業(yè)，與非國(guó)有企業(yè)相比，在腐敗治理之后直接代理成本和間接代理成本的下降均越顯著，與假設(shè)3的判斷相一致。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）選取非國(guó)有企業(yè)為控制組的合理性分析

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)選取非國(guó)有企業(yè)作為控制組的合理性，我們將樣本分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)兩個(gè)子樣本，對(duì)比驗(yàn)證腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)代理成本的影響。參考鐘覃琳等（2016）的做法，根據(jù)腐敗治理前企業(yè)的腐敗程度來劃分處理組和控制組，如果腐敗治理對(duì)樣本組企業(yè)代理成本有顯著影響，那么該樣本組內(nèi)腐敗程度較高的企業(yè)受腐敗治理的沖擊越大越顯著。在兩個(gè)子樣本內(nèi)，以腐敗治理前在職消費(fèi)水平較高的企業(yè)為處理組，腐敗治理前在職消費(fèi)水平較低的企業(yè)為控制組。具體而言，我們分別計(jì)算了所有國(guó)有企業(yè)（非國(guó)有企業(yè)）從2010年到2012年三年的平均在職消費(fèi)水平，若大于中位數(shù)則為高腐敗企業(yè)（即Treated=1），若等于或小于中位數(shù)則為低腐敗企業(yè)（即Treated=0）。根據(jù)模型（1）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表7所示，表明腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本有顯著影響，而對(duì)非國(guó)有企業(yè)代理成本的影響則不顯著。

表7 以腐敗治理前在職消費(fèi)較低的企業(yè)作為控制組

結(jié)合文獻(xiàn)、理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)表明，用非國(guó)有企業(yè)作為控制組，來看腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的整體影響是合理的。

（二）其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了減輕研究中的選擇性偏誤、控制不可觀測(cè)的個(gè)體固有差異對(duì)代理成本產(chǎn)生的影響，我們采用傾向得分匹配（PSM）后的樣本再進(jìn)行DID回歸，以及采用固定效應(yīng)模型對(duì)主結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，主結(jié)果不變。此外，我們還剔除了頗有爭(zhēng)議的2012年樣本重新進(jìn)行回歸，結(jié)果也依然穩(wěn)健。限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果不在正文中顯示。

六、結(jié) 論

本文以十八大提出的腐敗治理這一外生沖擊作為一個(gè)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，采用強(qiáng)度DID模型，檢驗(yàn)了外部監(jiān)督加強(qiáng)后我國(guó)國(guó)有企業(yè)代理成本的變化。研究發(fā)現(xiàn)在腐敗治理之后，與非國(guó)有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)直接代理成本和間接代理成本均顯著下降了。并且本文的結(jié)果表明，腐敗治理對(duì)國(guó)有企業(yè)代理成本的抑制作用主要體現(xiàn)在處于腐敗程度較高、腐敗治理力度較大地區(qū)的企業(yè)里。進(jìn)一步地，我們發(fā)現(xiàn)高管晉升預(yù)期越大的國(guó)有企業(yè)，與非國(guó)有企業(yè)相比，在腐敗治理之后代理成本下降越顯著。

本文的研究有助于補(bǔ)充外部治理機(jī)制影響企業(yè)代理成本的相關(guān)研究。過去許多文獻(xiàn)主要從媒體、投資者、金融市場(chǎng)中介和法律等角度來研究外部治理機(jī)制對(duì)公司代理成本的影響，本文從國(guó)家政策變化的角度切入，說明了宏觀層面的監(jiān)督機(jī)制對(duì)降低國(guó)有企業(yè)代理成本的積極影響。同時(shí)，本文從高管政治動(dòng)機(jī)的角度探究了腐敗治理影響國(guó)有企業(yè)代理成本的機(jī)制，為理清外部監(jiān)督在公司治理中發(fā)揮作用的條件提供了更多證據(jù)。

此外，本文有助于更加準(zhǔn)確地、量化地評(píng)估腐敗治理的效果，也為進(jìn)一步探究國(guó)有企業(yè)改革路徑做出了有益嘗試。本文檢驗(yàn)了在反腐新常態(tài)下國(guó)有企業(yè)代理成本的變化，從本文的結(jié)果中可以看出腐敗治理已經(jīng)取得了階段性的成果。但值得注意的是，監(jiān)督與激勵(lì)作為緩解委托代理問題的兩大手段，應(yīng)當(dāng)相互配合，雙管齊下。在加強(qiáng)監(jiān)督的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)重視國(guó)有企業(yè)的激勵(lì)問題，規(guī)范國(guó)有企業(yè)經(jīng)理人的人才選拔和業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)機(jī)制，重視培訓(xùn)青年才干，激發(fā)管理者的積極性。由于數(shù)據(jù)的限制，本文的結(jié)論是在上市公司樣本中得出，是否能擴(kuò)展到所有企業(yè)還需要未來進(jìn)一步研究。