通富微電：明年業(yè)績還能高增長

周少鵬

市場方面，海通證券認為，本輪牛市沒走完，主要邏輯之一是漲幅還不大。臨近年底展望2021年時，許多投資者看到19年和今年市場已連續(xù)兩年大幅上漲，出現(xiàn)了一些恐高的情緒：歷史上市場從未出現(xiàn)過連續(xù)三年高收益，因此2021年在漲了兩年的基礎(chǔ)上再漲一年可能會比較難。這種擔心大可不必，歷史上牛市主要指數(shù)漲幅均在100%以上，截止12月4日，本輪牛市至今滬深300和上證綜指最大漲幅僅為73%和42%。以股票型基金總指數(shù)和混合型基金總指數(shù)刻畫，歷史三輪牛市兩者漲幅分別達494%和416%、103%和91%、209%和142%，而19年初至今漲幅僅為88%和78%，牛市還在半途。

另外一個邏輯是基本面回升中，情緒指標不高。除了擔憂連續(xù)兩年高漲幅的問題，部分投資者還擔憂，由于今年Q1基本面被疫情砸出“深坑”，低基數(shù)效應(yīng)下明年全部A股歸母凈利潤同比增速的高點將在21Q1，明年基本面將因此逐季度依次下滑，市場承壓。海通認為，對明年基本面拐點的判斷要剔除低基數(shù)的影響，即應(yīng)當看全部A股歸母凈利潤累計的同比增速或者ROE（TTM）。他們預(yù)計A股凈利累計同比增速將持續(xù)回升至2021年3季度，ROE持續(xù)回升至2021年Q4，過去牛市的頂點均對應(yīng)全部A股歸母凈利潤累計同比和ROE高點，因此本輪牛市還在路上。從情緒指標的角度看，假設(shè)牛市頂點市場情緒為100度，當前市場大概在60度，還有很大空間。

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行業(yè)配置上，本輪牛市是轉(zhuǎn)型升級牛，主線是科技+消費。他們認為，21年行業(yè)配置的第一梯隊是科技，受益于政策推動和產(chǎn)業(yè)鏈擴散，計算機、傳媒、新能源產(chǎn)業(yè)鏈等產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間更大。明年行業(yè)配置的第二梯隊是內(nèi)需。歷史上刺激政策推出后，高收入人群首先受益，待經(jīng)濟基本面修復(fù)，糧油、食品、飲料等大眾消費增速接著崛起。

每期金股：通富微電

通富微電（002156）主要從事半導(dǎo)體封測業(yè)務(wù)，2016年通過并購AMD蘇州工廠和馬來檳城廠躋身全球前十大封測廠。公司近期的看點主要以下幾點：一是半導(dǎo)體封測產(chǎn)能緊張，公司有望受益于漲價潮;二是深度綁定AMD和聯(lián)發(fā)科，AMD高端產(chǎn)品即將量產(chǎn)，產(chǎn)能供不應(yīng)求;三是主力工廠折舊激進，疊加財務(wù)費用降低，明年業(yè)績增長快。

大客戶明年還能增長

公司第一和第二大客戶分別為AMD和聯(lián)發(fā)科。AMD擁有先進架構(gòu)和先進制程，2017年AMD推出ZEN新架構(gòu)，由于新架構(gòu)在計算性能和功耗方面均不輸英特爾，面世后迅速搶占市場份額，截止2020年上半年末，桌面CPU市占率從2017年四季度的12%提升至19.2%，移動CPU從7.2%提升至19.9%，服務(wù)器CPU從0.8%提升至5.8%。目前AMD主流產(chǎn)品在7nm，5nm新品即將投放，而英特爾的主流制程工藝仍然在10nm，制程優(yōu)勢未來將進一步拉大其競爭優(yōu)勢。

根據(jù)彭博的收入指引，2020年-2021年AMD的營收增速約為40%和25%，作為其核心封測廠，通富今年的收入大幅增長已成定局。對于明年的增速，公司曾調(diào)研中預(yù)計會有20%-30%的增長，也與AMD收入增速預(yù)期相匹配。

通富還是聯(lián)發(fā)科在國內(nèi)最大的封測供應(yīng)商，收入占比約為9%。自5G新周期啟動以來，聯(lián)發(fā)科率先發(fā)布了多款手機基帶芯片、5GSoC天璣系列芯片，先發(fā)優(yōu)勢明顯，2020年9月營收創(chuàng)出單月歷史新高，前10個月營收累計同比增長26%。從市占率看，2020年上半年聯(lián)發(fā)科的手機芯片市占率達到26%，雖然小幅落后第一的高通（約29%），不過二季度單季出貨量已經(jīng)超越高通，位居第一。

聯(lián)發(fā)科未來的增長令人期待：一方面公司與小米有深度合作關(guān)系，華為受到制裁后，小米成為國產(chǎn)手機市場最大的受益者;另一方面，海思在手機芯片中排名第三位，這部分替代需求也有部分會涌向聯(lián)發(fā)科，目前在中低端產(chǎn)品中，華為和榮耀已經(jīng)有6類中低端機型搭載聯(lián)發(fā)科的天璣產(chǎn)品。未來隨著聯(lián)發(fā)科5G產(chǎn)品出貨量增長和國內(nèi)5G手機市場滲透率提升，公司有望同步受益。

另外，隨著最近三年國內(nèi)信創(chuàng)自主可控加速推進，國產(chǎn)CPU儼然成為公司第三個大客戶，包括龍芯、飛騰和海光等國內(nèi)重要CPU廠都被公司收入囊中。今年國產(chǎn)CPU業(yè)務(wù)規(guī)模相比去年預(yù)計翻4-5倍，對應(yīng)收入規(guī)模在8000萬到1億美金，明年預(yù)計還能再翻一番。

折舊方法激進藏利潤

公司在機器設(shè)備方面采取較為激進的折舊方式，蘇州工廠和馬來檳城廠（兩大主力廠收入占比超5成）的機器設(shè)備折舊年限為2-5年，折舊成本占主營成本接近20%，而長電科技則是5-12年，華天科技是3-10年，兩者的折舊成本占比在15%左右，相比之下通富的折舊成本占比顯著高于另外兩家。由于兩大主力廠是2016年開始計提折舊，最晚將在今年年底全部計提完畢，折舊壓力釋放將有利于2021年盈利水平提升。預(yù)計2021年因折舊高峰度過將釋放約2億元的利潤增量。

另外，公司最近完成定增，其中約10.2億元的資金將用于償還銀行貸款和此前擴產(chǎn)所借款項，預(yù)計可減少約5000萬元的財務(wù)費用，二者合計接近前三季度業(yè)績規(guī)模。16家券商預(yù)計公司明年的凈利潤平均規(guī)模在7億元附近，2022年將達到9億元。

主力廠產(chǎn)能飽和

受益5G產(chǎn)品對元器件需求增加、汽車電子需求旺盛及疫情后產(chǎn)業(yè)鏈補庫存的拉動，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈四季度以來高景氣度延續(xù)，臺積電、中芯國際以及聯(lián)電等晶圓代工廠產(chǎn)能全面飽和，下游封測環(huán)節(jié)也出現(xiàn)產(chǎn)銷兩旺情形。全球第一大封測廠日月光因產(chǎn)能飽和，產(chǎn)品率先提價5%-10%，作為封測龍頭主動調(diào)漲價格，結(jié)合行業(yè)產(chǎn)能供給情況，或?qū)臃鉁y環(huán)節(jié)漲價風潮。

從產(chǎn)能來看，公司前三季度產(chǎn)能提高明顯，經(jīng)營數(shù)據(jù)頗為出色。實際上四季度的情況會更加飽滿一些，蘇州廠和馬來檳城廠產(chǎn)能利用率基本打滿，崇川廠和合肥廠產(chǎn)能利用率95%以上，南通廠目前約85%，這樣的產(chǎn)能利用率都是比較高的數(shù)值，已經(jīng)有緊張的跡象，后續(xù)不排除有提價可能。