智力資本信息披露與企業(yè)價(jià)值相關(guān)性研究

暴 迪

隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，通過(guò)微博等社交媒體快速、及時(shí)地傳遞信息正在顛覆傳統(tǒng)的傳播機(jī)制（Miller and Skinner，2015）。隨著公眾用戶數(shù)量的不斷增加，許多企業(yè)都開(kāi)設(shè)微博賬號(hào)，與利益相關(guān)者等進(jìn)行信息交流，將傳統(tǒng)的單向信息流轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向信息流。此外，企業(yè)通過(guò)微博披露的信息不僅包括財(cái)務(wù)信息，還包括越來(lái)越多的智力資本信息和其他非財(cái)務(wù)信息。陳新元（2014）發(fā)現(xiàn)，84% 的官方信息公告和69% 的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和戰(zhàn)略信息都是通過(guò)微博披露的，說(shuō)明微博是投資者重要的信息來(lái)源。關(guān)于社會(huì)化媒體信息披露及其對(duì)企業(yè)價(jià)值的經(jīng)濟(jì)影響的研究卻很少。

鑒于此，以創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，手工收集公司官方微博披露的智力資本信息，并運(yùn)用實(shí)證研究方法探討微博智力資本信息披露與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。在數(shù)據(jù)連續(xù)性方面，以2017-2019 年的企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，發(fā)現(xiàn)2017 年創(chuàng)業(yè)板上市的1354 家公司中，有1208 家公司擁有新浪官方微博賬戶，31家公司在騰訊官方微博上注冊(cè)，這表明67.5% 的被研究公司擁有官方微博賬戶。為最大限度地減少健康、娛樂(lè)等不相關(guān)信息的影響，僅對(duì)公司披露的公司簡(jiǎn)介、財(cái)務(wù)信息、研發(fā)信息、公司聲譽(yù)信息等進(jìn)行研究。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，2017～2019 年，1354 家公司共披露微博信息1134287 條，其中43% 為公司銷售、商譽(yù)、社會(huì)責(zé)任等經(jīng)營(yíng)信息，39% 為企業(yè)研發(fā)與結(jié)構(gòu)信息。此外，調(diào)查發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)微博信息并未通過(guò)官方公告披露。結(jié)論發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板上市公司的微博信息披露與市值之間存在正相關(guān)關(guān)系。同時(shí)，信息披露對(duì)公司價(jià)值的影響也受到公司規(guī)模和盈利能力的影響。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）社會(huì)媒體與信息披露的經(jīng)濟(jì)后果研究

到目前為止，關(guān)于智力信息披露的研究主要集中在社交媒體上，以及信息披露的經(jīng)濟(jì)后果：

Kaplan 和Haenlein（2019）將社交媒體定義為“允許用戶創(chuàng)建和交換用戶生成內(nèi)容的基于Web2.0的想法和基于技術(shù)的互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用程序?！?Safko 和Brake（2017）認(rèn)為，對(duì)公司而言，社交媒體可以作為聯(lián)系客戶或潛在客戶的工具。Guthrie（2017）指出，通過(guò)社交媒體向外界披露企業(yè)信息已經(jīng)成為一種非自愿披露企業(yè)信息的手段。Dumay（2016）通過(guò)經(jīng)驗(yàn)證明，正式報(bào)告的有效性較低，社交媒體技術(shù)使信息披露更容易，并使公司能夠與更廣泛的利益相關(guān)者進(jìn)行溝通。Lee 等人（2015）指出，社交媒體有助于企業(yè)繞過(guò)傳統(tǒng)媒體，并允許企業(yè)通過(guò)多向傳播傳播所有利益相關(guān)者期望的信息。

此外，也有研究關(guān)注微博披露的經(jīng)濟(jì)后果。Blankesoor（2013）研究了通過(guò)Twitter 進(jìn)行信息傳播與141 家IT 行業(yè)公司股票流動(dòng)性之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)一旦在Twitter 上發(fā)布盈利公告，競(jìng)價(jià)價(jià)差就會(huì)降低，交易量也會(huì)增加。Sonnier（2017）發(fā)現(xiàn)，未來(lái)銷售額可以根據(jù)消費(fèi)者在網(wǎng)絡(luò)上對(duì)公司及其產(chǎn)品的正面或負(fù)面評(píng)論進(jìn)行預(yù)測(cè)。Blankesoor（2019）表明，如果公司通過(guò)年報(bào)和新聞媒體發(fā)布信息，可以顯著降低股票的買(mǎi)入價(jià)差，提高股票流動(dòng)性，減少信息不對(duì)稱。他們的研究表明，互聯(lián)網(wǎng)在信息傳播中起到了至關(guān)重要的作用，隨著新信息技術(shù)的出現(xiàn)，投資者對(duì)信息的獲取方式發(fā)生了變化。

Alessandra Lardo（2016） 基 于Facebook、Twitter、Google Plus 和Instagram 在歐洲足球俱樂(lè)部的披露情況，研究了社交媒體驅(qū)動(dòng)的智力資本信息披露與公司收入和市值的關(guān)系。結(jié)果表明，社交媒體已經(jīng)成為職業(yè)足球俱樂(lè)部的人力資源，其日益普及對(duì)俱樂(lè)部的市場(chǎng)價(jià)值、球員收入和轉(zhuǎn)會(huì)費(fèi)都有積極的影響。

（二）智力資本信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的研究

智力資本信息披露是一種重要的自愿性信息傳遞機(jī)制。國(guó)外學(xué)者的研究表明，它有助于提高企業(yè)信息披露質(zhì)量，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。然而，在研究智力資本信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響時(shí)，大多數(shù)學(xué)者仍然選擇傳統(tǒng)媒體發(fā)布的公司年報(bào)作為數(shù)據(jù)來(lái)源；雖然隨著信息技術(shù)的發(fā)展，網(wǎng)站也在探索更多的商業(yè)信息。

Mishari M.Alfreah（2017）在科威特上市公司年報(bào)中運(yùn)用內(nèi)容分析法研究了知識(shí)資本信息披露與公司市值之間的關(guān)系。結(jié)果表明，知識(shí)資本披露質(zhì)量與市場(chǎng)價(jià)值正相關(guān)，參與者應(yīng)考慮智力資本披露對(duì)股權(quán)價(jià)值提升的影響。

(1)The phonological awareness level among primary students isvery low.

AelReZa Vaavii（2016）基于英國(guó)、澳大利亞、香港和新加坡上市公司的年度報(bào)告，采用內(nèi)容分析法研究智力資本信息披露是否影響股票市場(chǎng)價(jià)值。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司知識(shí)產(chǎn)權(quán)信息披露與股票市場(chǎng)價(jià)值正相關(guān)。根據(jù)國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的報(bào)告，知識(shí)資本信息披露與員工收入增長(zhǎng)和凈資產(chǎn)增長(zhǎng)之間存在著明顯的關(guān)系。

Raf-Orens（2019）以比利時(shí)、法國(guó)、德國(guó)和荷蘭267 家公司網(wǎng)站的智力資本信息為樣本，研究智力資本信息披露與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。結(jié)果表明，兩者之間存在正相關(guān)關(guān)系。

從以上研究可以看出，微博作為一種新興的信息媒體，在我國(guó)知識(shí)資本信息披露中必將發(fā)揮重要作用。然而，到目前為止，國(guó)內(nèi)的研究大多以年報(bào)、網(wǎng)站等媒體披露的信息作為研究智力資本信息披露的數(shù)據(jù)來(lái)源，而基于微博的研究幾乎沒(méi)有。因此，本文以新興的社交媒體微博為基礎(chǔ)，進(jìn)一步研究智力資本信息披露與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。

二、研究假設(shè)

Abeyseker（2017）指出，智力資本信息披露理論尚處于起步階段，僅有少數(shù)研究作為強(qiáng)有力的理論基礎(chǔ)。然而，信息不對(duì)稱理論和信號(hào)傳遞理論可以作為支持。

根據(jù)信息不對(duì)稱理論，高質(zhì)量智力資本信息的披露可以有效緩解公司與外部投資者之間的信息不對(duì)稱。通過(guò)企業(yè)披露的智力資本信息，投資者可以掌握企業(yè)的整體經(jīng)營(yíng)狀況，提高投資者對(duì)企業(yè)的預(yù)期，避免逆向選擇，從而提高企業(yè)價(jià)值。肖華芳和萬(wàn)文紹（2009）認(rèn)為，智力資本信息是企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力，其披露可以向外界傳遞公司的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，降低信息不對(duì)稱程度。

根據(jù)信號(hào)傳遞理論，智力資本信息是一種不公開(kāi)的內(nèi)部信息，但具有商業(yè)價(jià)值。根據(jù)中國(guó)法律，禁止利用內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易。因此，投資者無(wú)法在信息公布前從公開(kāi)渠道獲取內(nèi)幕信息，上市公司年報(bào)等傳統(tǒng)媒體一直是公眾目前的獲取渠道。隨著微博等社交媒體的發(fā)展，越來(lái)越多的投資者開(kāi)始選擇微博作為及時(shí)獲取智力資本信息的方式，因?yàn)樗苡行^(qū)分優(yōu)質(zhì)公司和劣質(zhì)公司。如果投資者獲得足夠的正面信息，他們將更愿意支付更高的股價(jià)，從而提高優(yōu)質(zhì)公司的價(jià)值和股價(jià)。

基于此，作出以下假設(shè)：H1：智力資本信息披露與企業(yè)未來(lái)市場(chǎng)價(jià)值顯著正相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源和樣本選擇

本研究選取創(chuàng)業(yè)板上市公司連續(xù)三年的信息披露為研究對(duì)象，因?yàn)榇蠖鄶?shù)創(chuàng)業(yè)板上市公司都有自己的核心技術(shù)、創(chuàng)新能力、研發(fā)能力和較強(qiáng)的市場(chǎng)開(kāi)拓能力，非常重視智力資本信息披露。

在此基礎(chǔ)上，對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：（1）刪除沒(méi)有任何實(shí)際信息的微博數(shù)據(jù)；（2）刪除與公司業(yè)務(wù)活動(dòng)無(wú)關(guān)的微博信息（如心理文章、天氣預(yù)報(bào)等）；（3）刪除營(yíng)銷、銷售微博信息（如促銷活動(dòng)等）；（四）刪除金融類上市公司樣本和不完整上市公司樣本。最后，利用excel 和stata14 對(duì)中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站、深交所網(wǎng)站、CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)、WIND數(shù)據(jù)庫(kù)等檢索到的信息進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和回歸分析巨潮資訊網(wǎng)通過(guò)數(shù)據(jù)庫(kù)查詢、網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)采集、閱讀發(fā)現(xiàn)，目前已有1134278 條信息被發(fā)布通過(guò)官方微博賬戶在創(chuàng)業(yè)板上市的1208 家公司。

（二）變量選擇

1. 選擇企業(yè)價(jià)值作為解釋變量

本文的解釋變量是企業(yè)價(jià)值，它可以設(shè)置為財(cái)務(wù)指標(biāo)和市場(chǎng)指標(biāo)。基于WIND 和CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)收集的數(shù)據(jù)，采用企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值與資產(chǎn)重置成本之比TobinQ（TQ）來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的強(qiáng)相關(guān)性。

2. 采用內(nèi)容分析法構(gòu)建框架

由于我國(guó)沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量智力資本信息，因此通常采用內(nèi)容分析法（Beattie and Thomson，2017；Guthrie and Abeysekera，2016；Zhang Dan，2018；Ran Qiuhong，2013）。在框架構(gòu)建過(guò)程中，采用了Guthrie（2018）廣泛使用的智力資本分類框架，同時(shí)也參考了陳平（2019）關(guān)于智力資本的具體內(nèi)容。經(jīng)過(guò)分類，將我國(guó)智力資本信息分為40 種類型智力資本信息披露框架見(jiàn)表1：

表1 智力資本信息披露框架

采用Firer 和Williams（2017）規(guī)范將智力資本信息分為四個(gè)層次，未經(jīng)任何披露；包含智力資本信息的文本描述；包含智力資本信息的數(shù)據(jù)描述；既包含文本描述又包含數(shù)據(jù)。

3. 選擇控制變量

為了確保測(cè)試的可靠性，參考了以往研究的結(jié)果. 控制變量見(jiàn)表2

表2 主要控制變量

（三）回歸模型

采用經(jīng)典的固定效應(yīng)模型或隨機(jī)效應(yīng)模型對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，建立了以下模型：

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

去除樣品處理中的極大值和極小值后，得到更為合理的結(jié)果，如表3 所示。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

如表3 所示，公司平均價(jià)值為5.3253，標(biāo)準(zhǔn)差為3.2513，平均ICIDI 為0.4135，最小ICIDI 和最大ICIDI 分別為0.0623 和0.7125，平均凈資產(chǎn)收益率為5.76%，平均資產(chǎn)負(fù)債率為26.15%，平均資產(chǎn)價(jià)值為32.5435，主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率為20.66%，凈現(xiàn)金流量為0.26542。

（二）相關(guān)分析

為了分析兩個(gè)不同變量之間的皮爾遜相關(guān)性，應(yīng)用了STATA14.0 中的函數(shù)，結(jié)果如表4 所示：

表4 變量的皮爾遜相關(guān)系數(shù)矩陣

從各變量的相關(guān)系數(shù)矩陣可以看出，智力資本信息披露指數(shù)與企業(yè)價(jià)值之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明智力資本信息披露水平越高，企業(yè)價(jià)值越大。同時(shí)，企業(yè)價(jià)值、盈利能力、成長(zhǎng)性和凈現(xiàn)金流量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。此外，計(jì)算出1.4的小方差膨脹因子，表明不存在多重共線性

（三）回歸結(jié)果與分析

表5 回歸結(jié)果分析

首先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了F 檢驗(yàn)，結(jié)果表明固定效應(yīng)模型優(yōu)于混合效應(yīng)模型，并通過(guò)Hausman 檢驗(yàn)進(jìn)行了驗(yàn)證。因此，最終選擇了固定效應(yīng)模型。從表6的回歸結(jié)果可以看出，微博智力資本信息披露指數(shù)的回歸系數(shù)為3.6523，在1% 的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，表明在控制其他變量后，微博智力資本信息披露指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板上市公司價(jià)值呈正相關(guān)。因此，我們的假設(shè)成立，并與我們先前的理論推導(dǎo)相一致。由此可以推斷，通過(guò)微博及時(shí)發(fā)布信息，可以有效解決信息不對(duì)稱問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

（四）穩(wěn)健性試驗(yàn)

為了提高研究結(jié)論的可靠性，進(jìn)行了以下穩(wěn)健性試驗(yàn)：

為了衡量解釋變量的價(jià)值， 筆者在借鑒Scott&Lerner 等學(xué)者的實(shí)踐基礎(chǔ)上，采用自然對(duì)數(shù)法對(duì) “公司上市后連續(xù)三年的公司價(jià)值” 進(jìn)行測(cè)度。利用上述模型進(jìn)行多元回歸，得到了穩(wěn)定的結(jié)果。

本文在前人研究成果的基礎(chǔ)上，考慮到智力資本信息披露評(píng)價(jià)方法的不同，運(yùn)用張丹（2018）構(gòu)建的ICIDI 評(píng)價(jià)體系和層次劃分法，將樣本公司劃分為不同的智力資本信息披露水平。在評(píng)價(jià)過(guò)程中，將最新水平得分作為回歸模型的變量，并對(duì)結(jié)果進(jìn)行了檢驗(yàn)，證明該評(píng)價(jià)指標(biāo)體系具有較強(qiáng)的魯棒性，能夠得到可靠的評(píng)價(jià)結(jié)果。此外，為了進(jìn)行魯棒性檢驗(yàn)，改變了一些控制變量的定義。

五、結(jié)論

本文利用微博信息來(lái)衡量智力資本信息的披露，并以創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，研究智力資本信息披露是否有利于企業(yè)價(jià)值的提升。研究結(jié)果表明，在創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模、增長(zhǎng)率、利潤(rùn)等關(guān)鍵因素得到控制后，通過(guò)微博披露企業(yè)智力資本信息對(duì)企業(yè)價(jià)值有正向影響，這與國(guó)內(nèi)大多數(shù)研究結(jié)論一致。此外，微博也被證明是發(fā)布企業(yè)智力資本信息的有效途徑。◆