余元堂

新冠肺炎疫情開始蔓延后， 作為世界疫情的主要暴發(fā)地之一， 歐洲各國經(jīng)濟均遭受重創(chuàng)， 由此導致歐盟經(jīng)濟陷入其誕生以來最嚴重的衰退。 為應(yīng)對疫情沖擊， 歐洲央行重啟量化寬松貨幣政策， 各成員國相繼推出經(jīng)濟刺激計劃， 財政支出大幅增加，部分國家債務(wù)占比攀升。 疫情影響長期化、 復雜化的可能性， 引發(fā)了業(yè)界與學術(shù)界關(guān)于歐債危機是否會再次爆發(fā)的爭論。 新冠肺炎疫情作為公共衛(wèi)生危機， 是不可預(yù)測的“黑天鵝” 事件， 短期內(nèi)必然會對歐洲經(jīng)濟與社會發(fā)展以及金融市場穩(wěn)定帶來影響。但這場危機并非歐洲各國經(jīng)濟體系內(nèi)部矛盾積累引發(fā)的危機， 若疫情防控得當， 同時各項應(yīng)對政策逐步產(chǎn)生預(yù)期效果， 新一輪歐債危機大概率不會發(fā)生。

一、 新冠肺炎疫情影響下的歐洲經(jīng)濟形勢

2020 年3 月， 新冠肺炎疫情開始在歐洲發(fā)酵，10 月歐洲疫情第二波暴發(fā)， 歐洲多國被迫再度封城。 根據(jù)世界衛(wèi)生組織統(tǒng)計， 截至歐洲時間11 月14 日， 歐盟（27 國） 累計確診病例901 萬例， 占全球確診病例總數(shù)的16. 8%； 死亡21. 1 萬例， 占全球總數(shù)的16. 1%。 歐盟成員國中， 法國、 西班牙、意大利和德國累計確診病例最多， 分別為192. 3 萬例、 145. 9 萬例、 110. 7 萬例和77. 4 萬例。 累計死亡人數(shù)較多的歐盟成員國有意大利（4. 4 萬例）、 法國（4. 4 萬例）、 西班牙（4. 1 萬例）， 比利時（1. 4 萬例） 和德國（1. 2 萬例）。

為阻止疫情蔓延， 歐盟各國相繼出臺了多項防控措施， 因而人員無法自由流動， 各項生產(chǎn)經(jīng)營活動陷入停滯， 貿(mào)易與投資渠道不暢， 居民消費大幅下滑， 企業(yè)信心下降， 導致經(jīng)濟遭遇重創(chuàng)。 國際貨幣基金組織（IMF）、 經(jīng)合組織（OECD） 和歐洲中央銀行（ECB） 近期預(yù)測， 2020 年歐盟經(jīng)濟可能收縮5% ～12%， 疫情影響下歐洲經(jīng)濟陷入衰退已成定局。

宏觀經(jīng)濟形勢方面， 歐盟統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，2020 年二季度歐盟和歐元區(qū)國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比分別下降了11. 4%和11. 8%， 同比分別下降了13. 9%和14. 8%， 創(chuàng)1995 年有記錄以來最大降幅。 德國環(huán)比下降了9. 8%， 法國、 意大利和西班牙等歐洲主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增速環(huán)比萎縮幅度均在10%以上，經(jīng)濟惡化態(tài)勢明顯。 《2020 年秋季歐盟經(jīng)濟預(yù)測》顯示， 2020 年歐盟經(jīng)濟將收縮7. 4%， 歐元區(qū)經(jīng)濟降幅為7. 8%， 三個主要經(jīng)濟體德國、 法國和意大利分別下降5. 6%、 9. 4%和9. 9%。

失業(yè)率方面， 2020 年6 月， 經(jīng)季節(jié)調(diào)整后， 歐元區(qū)失業(yè)率為7. 8%， 較上月修正值上升0. 1 個百分點，連續(xù)三個月走高； 失業(yè)人數(shù)增至1268. 5 萬人， 增加20. 3 萬。 其中， 25 歲以下年輕人失業(yè)率為17%， 上升了0. 5 個百分點， 失業(yè)人數(shù)增長8 萬至236 萬。《2020 年秋季歐盟經(jīng)濟預(yù)測》 顯示， 2020 年歐元區(qū)和歐盟失業(yè)率預(yù)計分別為8. 3%和7. 7%。

財政赤字和公共債務(wù)方面， 4 月歐洲疫情暴發(fā)后， 為穩(wěn)定經(jīng)濟和減少失業(yè)增加對社會造成的動蕩， 歐盟先后放松了“ 國家援助規(guī)則” 的適用性以及《穩(wěn)定與增長公約》 要求的財政預(yù)算紀律，允許成員國動用更多財政資源穩(wěn)定經(jīng)濟， 導致2020 年歐元區(qū)和歐盟整體財政赤字占GDP 的比重預(yù)計將從2019 年的0. 6%和0. 5%激增至約8. 8%和8. 4%； 歐元區(qū)債務(wù)占GDP 的比重預(yù)計由2019 年的85. 9%上升到2020 年的101. 7%， 歐盟債務(wù)占比則預(yù)計將從2019 年的79. 2% 上升到2020 年的約93. 9%。 其中， 意大利、 西班牙和希臘的債務(wù)負擔將上升約25 個百分點， 分別達到159. 6%、 120. 3%和207. 1%。

二、 歐盟債務(wù)指標現(xiàn)狀

新冠肺炎疫情引發(fā)全球經(jīng)濟陷入20 世紀30 年代以來最嚴重的衰退， 各主權(quán)經(jīng)濟體紛紛舉債保障國內(nèi)生產(chǎn)、 維持就業(yè)市場穩(wěn)定。 此次新冠肺炎疫情造成的世界經(jīng)濟衰退狀況與上一輪歐債危機時的歐洲經(jīng)濟表現(xiàn)有一定相似性： GDP 大幅下跌、 失業(yè)重新企高、 財政赤字急劇攀升、 債務(wù)負擔嚴峻。 但疫情導致的債務(wù)危機潛在風險與歐債危機爆發(fā)的直接經(jīng)濟根源不同； 此外， 當前歐盟各國的金融環(huán)境、 通脹水平、 政策力度與歐債危機時相比也存在顯著區(qū)別。

（一） 利率環(huán)境由正轉(zhuǎn)負， 市場流動性得以保障

如圖1 所示， 2008 年全球金融危機爆發(fā)時， 歐元區(qū)主要再融資利率、 隔夜貸款利率（邊際貸款利率） 和隔夜存款利率分別為4. 25%、 5. 25% 和3. 25%， 處于較高水平， 市場流動性供給相對不足。2011 年4 月和7 月， 時任歐洲央行行長特里謝誤判形勢， 實施了兩次加息操作， 加重了歐元區(qū)國家的債務(wù)負擔， 間接催動了歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機擴大至更多成員國。

當前歐元區(qū)利率總體水平處于歷史低水平， 寬松貨幣政策基調(diào)一直未發(fā)生變化。 2019 年9 月至今， 主要再融資利率、 隔夜貸款利率、 隔夜存款利率三大基準利率保持在0%、 0. 25%和-0. 5%不變，有助于激勵歐元區(qū)銀行增加貸款， 使企業(yè)債務(wù)利息負擔整體處于較低水平。

為幫助實體經(jīng)濟維持信貸穩(wěn)定， 歐洲央行通過實施定向和非定向長期再融資操作、 放寬抵押品條件等措施， 保證疫情期間市場主體以較低的借款成本獲得急需的融資， 減少企業(yè)和家庭違約風險。 一是進一步放松“定向長期再融資操作” （TLTRO III）條件。 2020 年6 月至2021 年6 月期間， 歐洲央行第三期長期再融資操作利率水平將適用低于同期歐元系統(tǒng)主要再融資操作平均利率50 個基點的水平①歐洲央行4 月30 日貨幣政策會議決定， 將之前3 月12 日的決定“定向長期再融資利率水平低于歐元區(qū)主要再融資利率平均水平25個基點” 再次下調(diào)25 個基點。，支持歐元區(qū)銀行向受疫情影響較大的部門提供貸款，特別是中小企業(yè)。 二是新增“疫情緊急長期再融資操作” （PELTROs）。 作為第三期定向長期再融資操作的輔助措施， 確保金融體系流動性， 歐洲央行從2020 年5 月開始， 新增7 次非定向長期再融資操作， 直至2021 年7 月至9 月逐步到期， 與抵押品寬松措施期限保持一致， 操作利率為-0. 25%。 三是放松歐洲央行對銀行抵押品規(guī)則要求②資產(chǎn)支持證券信用評級從投資級別A-下調(diào)至非投資級別BB＋， 其他債券信用評級從投資級別BBB-下調(diào)至非投資級別BB。 具體內(nèi)容見https： / / www. ecb. europa. eu / press/ pr/ date/ 2020 / html/ ecb. pr200422_ 1～95e0f62a2b. en. html。， 即允許銀行使用非投資級別債券（ 垃圾債）， 如希臘國債等，作為抵押品向央行融資， 確保銀行在新冠肺炎疫情期間擁有充足的流動性向歐元區(qū)企業(yè)和家庭提供信貸。 抵押品寬松措施期限從2020 年5 月持續(xù)至2021年9 月。

（二） 未出現(xiàn)歐債危機時的通縮， 債務(wù)風險可控

歐債危機期間， 歐元區(qū)陷入了長達半年的通縮期， 分別是2014 年12 月至2015 年3 月和2016 年2月至2016 年5 月期間， 2015 年1 月通脹率甚至達到了-0. 5%的低點（見圖2）。

圖1 歐債危機以來歐元區(qū)三大基準利率變化

圖2 歐盟近20 年通脹率變化圖

受疫情影響， 當前歐盟和歐元區(qū)通脹率總體下行， 但尚未進入負值區(qū)間。 2020 年7 月， 歐元區(qū)通脹率同比為0. 4%， 較上月小幅上升0. 1 個百分點。其中， 德國、 法國、 意大利通脹同比分別為0. 0%、0. 9%、 0. 8%。 分行業(yè)看， 食品煙酒通脹率為2. 0%，服務(wù)業(yè)和非能源工業(yè)品分別為0. 9%、 1. 6%， 能源行業(yè)為-8. 4%。 扣除能源以后， 歐元區(qū)總體通脹水平仍處于適當水平。

此外， 歐洲央行高官多次表態(tài)， 將通過各種措施提振市場通脹預(yù)期。 歐洲央行行長拉加德表示，將為市場注入足夠流動性， 提升通脹水平， 使得通脹率接近2%的政策目標。 這些預(yù)期目標的指引將確保歐盟的通脹率維持在0%以上、 不陷入通縮通道， 避免資產(chǎn)價值縮水、 實際利率上升、 銀行抵押貸款負擔加劇， 從而增添主權(quán)債和企業(yè)債的成本負擔。

（三） 推出復蘇基金， 以“財政聯(lián)盟” 共擔債務(wù)

上一輪歐債危機爆發(fā)時， 歐委會和歐洲央行意見分歧， 以德國為首的西北歐國家與意大利、 西班牙、 希臘等南歐重債國之間在救助問題上矛盾未能調(diào)和， 導致錯失救助的最佳時機， 加速了歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機的發(fā)酵。 盡管最終由國際貨幣基金組織、歐洲央行和歐委會三駕馬車建立了“ 歐洲穩(wěn)定機制” （ESM）， 對希臘、 愛爾蘭、 葡萄牙、 西班牙和意大利等南歐五國（ PIIGS） 進行救助， 但其嚴苛的救助條件——要求財政緊縮、 增稅減支、 結(jié)構(gòu)性改革， 導致希臘等南歐國家經(jīng)濟發(fā)展水平與歐元區(qū)核心國家的差距進一步拉大， 一定程度上助長了歐洲民粹主義和疑歐主義上升。

新冠肺炎疫情暴發(fā)后， 歐盟及其成員很快從初期的各自為政、 拒絕互助， 走向統(tǒng)一協(xié)調(diào)， 并在疫情暴發(fā)2 個月后， 即5 月底， 出臺總額為7500 億歐元的“下一代歐盟” 經(jīng)濟復蘇計劃， 致力于幫助遭受疫情打擊的成員國盡快走出經(jīng)濟停滯， 實現(xiàn)均衡、 可持續(xù)的經(jīng)濟復蘇。 該復蘇計劃在2020 年7 月21 日的特別歐盟峰會上得到批準。 與歐洲穩(wěn)定機制相比， 歐盟復蘇基金體現(xiàn)了歐盟邁向財政聯(lián)盟的一些基本特征：

第一， 授權(quán)歐委會舉債籌資， 開創(chuàng)先例。 歐盟復蘇基金最遲2026 年前融資完畢， 避免了重債成員國單獨在資本市場融資成本高甚至無法融資（如歐債危機期間的希臘） 的尷尬局面。 評級機構(gòu)標準普爾就表示， 歐盟復蘇基金是各成員國信用的“ 突破”， 使歐盟更趨于成為成熟的“財政聯(lián)盟”。 更為重要的是， 此次以歐委會為發(fā)債主體， 標志著歐元區(qū)在創(chuàng)造自己的避險資產(chǎn)方面取得了實質(zhì)性進展。

第二， 擴大統(tǒng)一資金池， 新增收入來源。 眾所周知， 長期以來歐盟預(yù)算主要由各國財政預(yù)算分攤貢獻， 每7 年為一個多年預(yù)算框架。 為了減輕成員國預(yù)算分攤負擔， 歐盟決定從2021 年開始陸續(xù)開征系列新稅種， 包括碳邊境調(diào)節(jié)稅、 數(shù)字稅和塑料稅等， 同時碳排放交易機制（ETS） 擴大至航空與海運領(lǐng)域， 確保歐盟債務(wù)還本付息能力。 通過引入新的稅種， 歐盟正在夯實其自身作為一個超級經(jīng)濟體的內(nèi)在實力， 力圖邁向自1993 年誕生以來一體化發(fā)展的更高階段， 從根本上改變歐盟預(yù)算執(zhí)行或賦予其創(chuàng)造稅收的權(quán)力。

除了復蘇基金， 歐盟在新冠肺炎疫情開始蔓延時便迅速采取措施提振市場信心。 例如， 4 月中下旬推出總額為5400 億歐元的一攬子救助方案， 應(yīng)對新冠肺炎疫情對歐盟經(jīng)濟的沖擊。 迄今為止， 歐盟已經(jīng)為應(yīng)對疫情而動用4. 2 萬億歐元， 取得一定成效。 歐盟統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示， 2020 年10 月份歐元區(qū)19 國經(jīng)濟景氣指數(shù)為90. 9， 自4 月份以來持續(xù)回暖（見圖3）； 主要經(jīng)濟體景氣持續(xù)復蘇， 其中西班牙、 意大利、 德國、荷蘭、 法國分別回升31 點、 40 點、 20 點、 3 點、 30 點。

（四） 加大量化寬松， 確保貨幣政策傳導的暢通

新冠肺炎疫情暴發(fā)之前， 歐洲正在有步驟地退出量化寬松， 歐元區(qū)量化寬松措施僅為2019 年11月重啟的每月200 億歐元的購債規(guī)模。

疫情發(fā)生后， 歐洲央行3 月12 日決定“2020 年年底前增加1200 億歐元的額外凈資產(chǎn)購買計劃”， 結(jié)合現(xiàn)有的資產(chǎn)購買計劃（APP）， 保障私有部門（企業(yè)和銀行） 信貸流動性； 3 月17 日， 歐洲央行進一步升級了有關(guān)政策措施， 宣布實施一個臨時性的、 規(guī)模為7500 億歐元的“疫情緊急購買計劃” （PEPP），2020 年6 月該購買規(guī)模提升至1. 35 萬億歐元， 涵蓋購買歐元區(qū)所有國家的主權(quán)債券， 直至疫情結(jié)束。PEPP 對于恢復歐元區(qū)金融市場正常運作起到了穩(wěn)定作用， PEPP 啟動之前GDP 加權(quán)10 年歐元區(qū)主權(quán)債券收益率升高70 個基點， PEPP 出臺后歐元區(qū)政府債券與德國國債之間利差收窄。

歐洲央行采取的措施和政策宣示為提振市場主體信心起到了十分重要的作用， 這種“ 前瞻性指引” 的貨幣政策操作方式為企業(yè)、 家庭、 銀行各類主體獲取流動性提供了穩(wěn)定的預(yù)期。 目前來看， 歐元區(qū)總體流動性較為充裕， 尚未出現(xiàn)緊張狀態(tài)。 2020 年6 月， 歐元區(qū)M2 同比增速9. 2%， M1 同比增速為12. 5%， 自3 月份以來呈現(xiàn)明顯上升趨勢（見圖4）。貨幣供應(yīng)增速高于需求增速， 基本能滿足企業(yè)資金需求。

圖3 歐元區(qū)19 國經(jīng)濟景氣指數(shù)

圖4 歐元區(qū)M2 和M1 同比增速變化情況

（五） 重債國國債收益率水平可控， 信用評級穩(wěn)定

歐債危機期間， 歐元區(qū)成員國信用利差普遍處于較高水平。 2011 年11 月意大利10 年期國債和德國10 年期國債收益率利差達479 個基點， 2012 年2月希臘10 年期國債和德國10 年期國債收益率利差達3478 個基點， 2012 年8 月西班牙10 年期國債和德國10 年期國債收益率利差達538 個基點， 2012年1 月葡萄牙10 年期國債和德國10 年期國債收益率利差達1463 個基點。

新冠肺炎疫情暴發(fā)后， 意大利國債收益率的信用溢價迅速上升， 是歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)違約風險最高的國家。 歐洲央行通過PEPP 購入意大利國債， 阻止投資者拋售。 意大利10 年期國債與德國10 年期國債利差從3 月中旬的最高282 個基點降至6 月29日的182 個基點， 遠遠低于歐債危機時的利差水平；希臘10 年期國債與德國10 年期國債利差為174 個基點， 西班牙、 葡萄牙10 年期國債與德國10 年期國債利差均小于100 個基點。 從重債國的國債收益率和德國國債收益率的利差看， 目前利差水平遠遠低于歐債危機期間。 市場對歐元區(qū)重債國債務(wù)水平預(yù)期較為穩(wěn)定， 風險溢價水平可控。

此外， 歐元區(qū)主要重債國的信用評級仍相對穩(wěn)定， 并未遭大幅調(diào)降。 2020 年4 月28 日， 惠譽將意大利主權(quán)評級下調(diào)至BBB-， 但仍將意大利的債務(wù)前景維持在“穩(wěn)定”， 其他兩大評級機構(gòu)并未立即調(diào)降意大利評級； 同時， 惠譽將希臘主權(quán)信用評級維持在BB 級， 前景展望為“穩(wěn)定”。 這與上輪歐債危機時三大評級機構(gòu)在短時間內(nèi)調(diào)降希臘及其他重債國主權(quán)評級有較大區(qū)別， 對維持投資者對這些國家經(jīng)濟前景的信心和穩(wěn)定預(yù)期具有重要作用。

三、 新一輪歐債危機爆發(fā)的潛在風險

新一輪債務(wù)危機是否爆發(fā)， 歸根到底取決于歐元區(qū)和歐盟經(jīng)濟能否按照既定軌道實現(xiàn)復蘇、 恢復增長， 但也不排除受到外部金融形勢傳導效應(yīng)的沖擊。 而即將付諸實施的“下一代歐盟” 能否快速發(fā)揮有效作用， 一定程度上會對意大利和西班牙等當前承受較大壓力的重債國的債務(wù)可持續(xù)性構(gòu)成影響。再者， 歐元區(qū)經(jīng)濟治理層面的結(jié)構(gòu)性缺陷， 也恐將成為引發(fā)新一輪歐債危機的潛在因素。

（一） 歐盟經(jīng)濟面臨較大下行風險

宏觀經(jīng)濟預(yù)測從來都不是一門精準的科學， 對歐盟經(jīng)濟的預(yù)測也是基于一些關(guān)鍵的前提。 2020 年7 月關(guān)于2020 年歐元區(qū)和歐盟經(jīng)濟分別下跌8. 3%和8. 7%的預(yù)測， 其主要假設(shè)基于“疫情對經(jīng)濟的影響在二季度達到峰值， 大面積的封鎖措施逐步解封， 支持企業(yè)和家庭的經(jīng)濟應(yīng)對措施有效實施”。當前， 歐洲多國正在面臨第二波疫情， 同時年底前能否達成歐英未來貿(mào)易關(guān)系安排的不確定性， 以及全球保護主義的盛行等， 都可能導致歐元區(qū)和歐盟經(jīng)濟下行風險加劇。

第一， 疫情反復恐導致歐元區(qū)和歐盟經(jīng)濟衰退加深。 由于解封的逐步到來， 特別是南歐國家急于重振旅游業(yè)， 7 月下旬以來， 歐盟一些成員國疫情出現(xiàn)反復， 確診病例和死亡病例回升。 西班牙8 月1 日新增確診病例3092 例， 法國新增1172 例， 意大利新增379 例。 歐洲疾病控制中心數(shù)據(jù)顯示， 截至8 月6 日的過去14 天， 德國、 法國、 意大利等歐洲多國新增確診病例數(shù)達到5 月以來的新高。 法國最高科學委員會警告“ 病毒隨時進入不可控制狀態(tài)”。 西班牙馬略卡島的度假村和馬德里的部分城鎮(zhèn)被迫重新封鎖。 目前不排除秋冬季節(jié)新冠病毒再度來襲， 屆時歐盟可能陷入更多企業(yè)破產(chǎn)、 更多員工失業(yè)， 政府開支擴大、 稅收收入減少， 經(jīng)濟衰退加深、 復蘇放緩、 債務(wù)攀升的惡性循環(huán)。

第二， 歐英能否在年底前達成貿(mào)易協(xié)定還無法確定。 歐盟與英國2020 年3 月啟動貿(mào)易協(xié)定談判，但分歧嚴重。 截至7 月初， 雙方在2020 年年底前能否如期完成談判仍然存有變數(shù)。 英國是歐盟重要的貿(mào)易伙伴， 也是其主要出口市場。 2019 年， 歐盟與英國貨物貿(mào)易及對英出口占歐盟域外貨物貿(mào)易額和出口比重分別為12. 5% 和14. 9%， 英國成為歐盟（27 國） 域外第三大貨物貿(mào)易伙伴和第二大出口目的地。 歐英貿(mào)易談判困局給歐盟經(jīng)濟帶來的“ 逆風” 不容小覷。 若歐盟與英國之間的未來貿(mào)易關(guān)系安排無法最低限度保障貨物貿(mào)易零關(guān)稅， 歐英貿(mào)易有很大可能出現(xiàn)下滑， 將直接抑制歐盟經(jīng)濟增長，拖累歐盟經(jīng)濟復蘇進程。

第三， 全球保護主義上升也將阻礙歐洲經(jīng)濟的復蘇。 新冠肺炎疫情引發(fā)全球貿(mào)易和國際合作發(fā)生根本變化， 各國實施封鎖措施導致企業(yè)產(chǎn)出和國際貿(mào)易急劇下降。 據(jù)世界貿(mào)易組織數(shù)據(jù)顯示， 2020 年全球貿(mào)易量同比下降介于13% ～32%之間。 雪上加霜的是， 當前逆全球化趨勢加重， 截至2020 年4月， 已有超過80 個國家推出了貿(mào)易禁令， 嚴重干擾了全球供應(yīng)鏈和供需市場平衡。 歐盟委員會的測算顯示， 受新冠肺炎疫情及其引發(fā)的保護主義加劇影響， 2020 年歐盟域外出口（ 貨物與服務(wù)） 將萎縮9% ～15%， 出口金額至少減少2820 億歐元， 這相當于歐盟（27 國） 經(jīng)濟總量收縮2%， 恐使歐盟經(jīng)濟復蘇動力減弱。

（二） 歐盟復蘇計劃實際效果如何尚存疑問

歐盟復蘇計劃需歐洲議會和成員國立法機構(gòu)批準， 真正發(fā)揮作用要到2021 年。 從目前看， 復蘇計劃受制于道德風險、 治理約束， 以及對綠色轉(zhuǎn)型支持力度不夠等因素， 政策效果有待檢驗， 重債國在既定時間內(nèi)通過復蘇經(jīng)濟實現(xiàn)債務(wù)可持續(xù)的難度較大， 在外部危機沖擊下出現(xiàn)債務(wù)違約的風險正在上升。

1. 關(guān)于道德風險

2020 年5 月初德國憲法法院裁決， 認定“歐洲央行應(yīng)對疫情的資產(chǎn)購買計劃違背德國憲法”， 阻止德國央行購債， 因為《歐洲聯(lián)盟條約》 （又稱“馬約”） 明文規(guī)定“歐盟和歐元區(qū)不承擔成員國政府出現(xiàn)危機時的援助義務(wù)”。 上一輪歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機爆發(fā)后， 因集體救助所招致的道德風險就持續(xù)成為歐委會、 歐洲央行與德國、 北歐國家角力的焦點。 復蘇計劃實施的2021—2027 年期間， 預(yù)計來自上述成員國國內(nèi)政治和法律層面的反對， 將對以歐洲央行和歐委會為主體的集體救助及復蘇基金的撥付形成阻力，且如復蘇進程不順， 這種阻力將加重。

2. 關(guān)于治理約束

為按照歐盟設(shè)定的方向推進復蘇基金的撥付， 復蘇計劃要求接受無償贈款的成員國在2022 年之前制定相應(yīng)的“國家改革與韌性” 計劃。 歐委會將對其進行評估， 并決定最后30%撥款計劃的發(fā)放。 為此，復蘇計劃設(shè)立了“緊急剎車” 機制， 任何成員國均可以其他成員國沒有履行改革承諾為理由， 要求歐盟暫停（最長可達3 個月） 發(fā)放復蘇基金， 這給資金的及時到位設(shè)置了障礙。

3. 關(guān)于綠色轉(zhuǎn)型

意大利和西班牙將成為復蘇基金的主要受益者，兩者合計受惠額將占復蘇基金撥款額的47%。 可以看出， “下一代歐盟” 政策實施效果與意大利和西班牙兩國的改革計劃息息相關(guān)。 但對意大利和西班牙而言， 當務(wù)之急是重振遭到疫情沖擊的現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)，對經(jīng)濟進行結(jié)構(gòu)性改革及加大經(jīng)濟向綠色、 數(shù)字化轉(zhuǎn)型則是一項長期的任務(wù)。 上一輪歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機以來， 意大利經(jīng)濟一直走在結(jié)構(gòu)性改革的道路上， 但至今成效不大， 且其因南北發(fā)展差異較大，想要實現(xiàn)復蘇計劃所規(guī)定的短期復蘇與中長期發(fā)展（綠色和數(shù)字化轉(zhuǎn)型） 完美結(jié)合恐力有不逮。

（三） 內(nèi)外部傳導的金融風險還需高度關(guān)注

上一次歐債危機實際上是美國次貸危機的延續(xù)。美國次貸危機引發(fā)全球金融海嘯， 2009 年12 月8日希臘主權(quán)信用評級被調(diào)降， 引發(fā)違約風險在愛爾蘭、 葡萄牙、 西班牙及意大利擴散。 當前， 全球債務(wù)普遍增加， 美國等發(fā)達經(jīng)濟體公共債務(wù)GDP 占比處于高位， 新興市場國家債務(wù)問題也日趨突出， 外部債務(wù)風險的溢出效應(yīng)需要歐洲高度關(guān)注。

新冠疫情影響下， 各經(jīng)濟體面臨的外部金融動蕩的可能性不能排除， 尤其是政策執(zhí)行空間較窄的最不發(fā)達國家和新興經(jīng)濟體。 世界經(jīng)濟衰退程度可能比預(yù)期更深， 反彈可能比預(yù)期更緩慢， 已實施和計劃實施救助措施帶來的預(yù)算負擔可能比預(yù)期的更重； 再加上經(jīng)濟衰退對產(chǎn)出和通脹的影響， 可能導致外界對相關(guān)經(jīng)濟體債務(wù)可持續(xù)和金融緊張局勢的擔憂重新抬頭。 如相關(guān)經(jīng)濟體對此缺乏足夠阻斷能力， 市場擔憂將引發(fā)主權(quán)債務(wù)違約， 發(fā)展中和新興經(jīng)濟體面臨的風險尤其較大。

與10 年前不同， 考慮到經(jīng)濟復蘇計劃和歐洲央行愿意保持低融資成本， 當前歐洲債務(wù)風險的最大擔憂或許不是政府的償付能力， 而可能是經(jīng)濟崩潰對許多私營企業(yè)資產(chǎn)負債表造成的不可挽回的損害。復蘇如果來得太晚， 可能無法將企業(yè)從破產(chǎn)和裁員的困境中拯救出來。 對于負債累累的公司來說， 最初的流動性壓力導致償付能力危機， 甚至引發(fā)破產(chǎn)，貸款將變成壞賬并傳導到銀行， 給銀行業(yè)造成損失，危及金融穩(wěn)定、 推升風險， 反過來又影響公司獲得信貸的機會、 提高資金成本， 形成引發(fā)債務(wù)危機的惡性循環(huán)。

（四） 歐元區(qū)經(jīng)濟治理結(jié)構(gòu)性缺陷尚存

上一輪歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機， 雖然危機在不同成員國的最終表現(xiàn)形式不同， 如希臘和葡萄牙的債務(wù)危機是償付性危機， 西班牙是銀行業(yè)危機， 意大利是流動性危機， 但上述危機均暴露出歐元區(qū)經(jīng)濟治理層面存在的一個根本性的結(jié)構(gòu)缺陷， 即擁有統(tǒng)一的貨幣政策——由歐洲央行負責制定和實施， 但沒有統(tǒng)一的財政政策——由27 個成員國分別制定。一旦危機來臨， 貨幣政策得不到財政政策支持的弊端就顯露無遺。 由于歐盟憲法禁止對成員國債務(wù)實施援助， 因而歐盟及成員國立場中， 有關(guān)救助的道德性約束的觀點占據(jù)上風， 導致救助時機被延誤。

與上一輪歐債危機時相比， 當前歐洲各國的經(jīng)濟金融條件已有較大不同， 經(jīng)濟基礎(chǔ)相對更好， 金融市場穩(wěn)定性較強， 歐洲央行、 歐盟、 成員國的政策干預(yù)更加迅速和強有力， 因而歐債危機再次爆發(fā)的可能性較小。 雖然上一輪歐債危機之后歐元區(qū)和歐盟一直在努力推動經(jīng)濟治理改革， 包括此次以新冠肺炎疫情為契機推出歐盟復蘇基金， 初步形成了成員國債務(wù)共擔的雛形， 但歐元區(qū)和歐盟層面仍然缺失完備的財政治理體系， 與建立歐元區(qū)財政聯(lián)盟的目標仍存在較長距離。 應(yīng)該說， 只要上述經(jīng)濟治理層面的結(jié)構(gòu)性缺陷不消除， 歐債危機的根源就難以消除， 這成為引發(fā)債務(wù)危機風險的機制性因素。

四、 中歐經(jīng)貿(mào)合作面臨的影響及應(yīng)對策略

新冠肺炎疫情仍在歐洲持續(xù)。 “下一代歐盟” 復蘇計劃的推出， 是德法等歐元區(qū)核心成員著手疫情后歐洲經(jīng)濟重振的重大舉措。 當前， 疫情因素與歐洲對我國防范日益趨嚴的政策取向相疊加， 導致中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系遭遇較多困難。 但另一方面， 疫情使歐盟及其成員陷入史無前例的衰退， 也增加了歐盟加強對華合作的客觀需求， 在危機中給中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系帶來機遇。

（一） 中歐貿(mào)易投資因疫情陷入低谷

歐盟是我國重要的經(jīng)貿(mào)合作伙伴之一。 據(jù)中國海關(guān)統(tǒng)計， 2019 年中國與歐盟（27 國） 貿(mào)易額達6189. 9 億美元， 其中對歐盟出口3662. 9 億美元， 進口2527. 0 億美元。 受突如其來的新冠肺炎疫情影響，加之英國正式離開歐盟， 2020 年1-6 月， 我國與歐盟雙邊貿(mào)易額達2838. 3 億美元， 同比下滑4. 97%，歐盟保持了16 年之久的中國最大貿(mào)易伙伴讓位于東盟； 其中我國對歐盟出口1719. 1 億美元、 同比下降1. 67%， 自 歐 盟 進 口1119. 1 億 美 元、 同 比 下 跌9. 63%， 歐盟分別居美國和東盟之后， 是我國第二大出口市場和第二大進口來源。

投資方面， 聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議6 月中旬預(yù)測顯示，2020 年全球跨國直接投資因疫情將不足1 萬億美元， 下跌40%。 在雙邊貿(mào)易大幅下滑的同時， 中歐雙向投資也延續(xù)了2019 年以來的下滑態(tài)勢。 根據(jù)中方統(tǒng)計， 2020 年上半年， 中國對歐盟投資16. 3 億美元， 從歐盟吸引外資24. 6 億美元， 分別同比下降44%和33. 8%； 按照歐方統(tǒng)計， 2020 年一季度， 中國對歐盟投資13 億歐元， 創(chuàng)下了2016 年一季度以來的第四低谷， 同期歐盟對華投資16 億歐元， 較2019 年四季度下降38. 5%。

（二） 中歐供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈可能收縮

在經(jīng)濟全球化背景下， 中國作為世界最大的制造業(yè)國家和出口國， 與歐洲已經(jīng)形成緊密的供應(yīng)鏈、產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系。 歐方在機械設(shè)備、 汽車、 化工、 精密儀器、 電氣機械、 金屬及其加工等供應(yīng)鏈和產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)對華高度依賴， 而中國對歐高技術(shù)產(chǎn)品等的需求也同樣旺盛。 疫情造成中歐許多企業(yè)產(chǎn)業(yè)內(nèi)貿(mào)易停擺。 據(jù)聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議報告顯示， 疫情將導致2020 年全球?qū)θA供應(yīng)鏈需求減少約500 億美元， 其中歐盟上述產(chǎn)業(yè)中間產(chǎn)品自華進口將萎縮155. 9 億美元， 是受影響最嚴重的經(jīng)濟體。

與此同時， 疫情導致歐盟內(nèi)部關(guān)注對華供應(yīng)鏈高度依賴的問題， 尤其在醫(yī)療物資供應(yīng)、 醫(yī)療設(shè)備和活性原料藥生產(chǎn)方面。 從增強戰(zhàn)略自主性出發(fā)，預(yù)計歐盟及成員國將加強對化工、 制藥、 汽車、 飛機、 鐵路、 食品加工等歐洲產(chǎn)業(yè)的扶持， 部分在華供應(yīng)鏈遷回歐洲存在可能。 當然相關(guān)供應(yīng)鏈回遷，更多將是利用智能化工廠在本土或距離本土很近的地區(qū)開展生產(chǎn)， 也可以說是尋求一種更可靠的安全緩沖替代。 但從經(jīng)濟角度來看， 鑒于歐盟本身難以重啟大規(guī)模產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)， 其對供應(yīng)鏈進行全部重組缺乏現(xiàn)實可行性。

（三） 歐盟對華保護主義傾向加劇

從歐盟近期一系列貿(mào)易投資限制措施看， 疫情強化了歐盟對華經(jīng)貿(mào)合作中的保護主義成分。 歐盟將我國視為“系統(tǒng)性對手” 的一面早在2016 年年底圍繞中國入世第15 條到期問題的糾葛中就有跡可尋。 2019 年3 月歐盟發(fā)布《歐中戰(zhàn)略前景》， 則正式宣告了其對華戰(zhàn)略的上述立場。

2016 年之后， 歐盟針對我方產(chǎn)品的保護措施，從慣用的“反傾銷” “反補貼” 等貿(mào)易防御工具，轉(zhuǎn)而更傾向于對產(chǎn)業(yè)政策和市場保護的重視， 并以此排斥或限制外國企業(yè)。 2019 年3 月， 歐盟出臺《外資審查條例》， 將原來成員國層面的審查權(quán)上升至歐盟層面， 并將外資審查范圍擴大至“關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施” 和“ 關(guān)鍵技術(shù)投入” 等領(lǐng)域。 2020 年3 月底， 歐盟發(fā)布《 關(guān)于外國直接投資和資本自由流動、 保護歐盟戰(zhàn)略性資產(chǎn)收購指南》， 在歐盟外資審查條例的基礎(chǔ)上進一步要求成員國對外資收購醫(yī)療衛(wèi)生關(guān)鍵設(shè)施、 生物技術(shù)和研發(fā)機構(gòu)等進行嚴格審查。 2020 年6 月， 歐委會出臺《針對外國補貼營造公平競爭環(huán)境的白皮書》， 核心在于限制受到外國政府補貼支持的企業(yè)在歐洲進行資產(chǎn)并購活動，等等。 上述限制市場準入的舉措， 特別是疫情期間出臺的一系列措施， 總體上體現(xiàn)了近年來民粹主義和保護主義在歐洲勢力上升的現(xiàn)實情況， 從長遠看不利于歐元區(qū)和歐盟經(jīng)濟競爭力的改善， 也必然對中歐經(jīng)貿(mào)合作帶來不利影響。

（四） 高度重視拉緊中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系

在中美博弈日益激烈的背景下， 中歐關(guān)系的重要性無疑將進一步上升。 我國要密切關(guān)注歐洲疫情形勢的不斷變化， 關(guān)注歐盟經(jīng)濟復蘇計劃的實施情況， 關(guān)注歐盟等發(fā)達經(jīng)濟體債務(wù)問題的溢出效應(yīng)，做好應(yīng)對預(yù)案和風險對沖工作。 在堅持底線思維的前提下， 加強宏觀經(jīng)濟政策協(xié)調(diào)， 積極探討擴大中歐之間商務(wù)等人員往來“快捷通道”， 穩(wěn)定和暢通中歐產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈， 為構(gòu)建國內(nèi)外“雙循環(huán)” 的新發(fā)展格局創(chuàng)造良好外部環(huán)境。

一是加強中歐國際抗疫合作， 全力支持歐洲各國的疫情防控， 共同推動全球團結(jié)抗疫與經(jīng)濟復蘇。包括與全球疫苗免疫聯(lián)盟（ GAVI） 以及荷蘭、 法國、 德國和意大利組成的歐洲疫苗聯(lián)盟開展科研合作， 推進疫苗三期試驗； 開展中歐非三方合作， 提高疫苗的可及性和可擔負性， 為非洲等發(fā)展中國家疫苗需求提供全球公共產(chǎn)品。

二是繼續(xù)加強中歐貿(mào)易、 投資與技術(shù)合作。 推動第八次中歐經(jīng)貿(mào)高層對話達成的成果切實落地見效， 推進金融合作， 推動年內(nèi)如期結(jié)束持續(xù)7 年的中歐投資協(xié)定談判， 并在此基礎(chǔ)上推動開啟中歐自由貿(mào)易協(xié)定談判進程， 為雙方合作打造透明、 可預(yù)期的制度環(huán)境， 避免貿(mào)易投資問題政治化， 提振中歐企業(yè)加強貿(mào)易與投資往來的信心。

三是加強國際經(jīng)濟治理合作， 維護多邊經(jīng)濟治理體系。 利用世界貿(mào)易組織、 G20 等多邊平臺， 促進貿(mào)易投資自由化便利化、 共同維護全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定； 加強中歐在氣候變化和數(shù)字經(jīng)濟領(lǐng)域合作， 共同推動“ 巴黎氣候協(xié)定” 確立目標付諸實施； 加強在聯(lián)合國框架下的生物多樣性合作； 擴大清潔能源、 綠色交通、 碳排放交易領(lǐng)域合作。