過去10年，巴菲特的伯克希爾-哈撒韋公司已變身“收購火車頭”，只是回報平平。

自2007年以來，伯克希爾已對158家公司投資共計1 060億美元，其中投入工業(yè)領域的資本從占總額的1/3增至一半以上。最大型的并購包括北美鐵路公司BNSF、制造企業(yè)精密機件公司（Precision Castparts）、各類公用事業(yè)公司以及化學品公司路博潤（Lubrizol）。

伯克希爾很可能還有進一步的并購交易。公司現(xiàn)在持有約1 000億美元的備用現(xiàn)金。在最新一期巴菲特致股東信中，他抱怨企業(yè)估值太高，仍表示可能有“非常大的收購行動”。

然而，收購并非造就卓越業(yè)績的公認公式。伯克希爾必須支付收購溢價，因而有了640億美元的商譽；伯克希爾的收購并不具備協(xié)同效應，也不像私募股權公司那樣會對目標企業(yè)的管理層大換血。因此，沒有明確的理由相信企業(yè)被伯克希爾收購后便能改善業(yè)績。

過去10年是科技熱潮在推動股市，而巴菲特在很大程度上錯過了這一大潮。過去5年，伯克希爾賬面價值的年均復合增長率為11%，透視股本回報率約為8%～9%。這些結果不負巴菲特的英名，但應該一分為二看待，并重點審視它收購的各類工業(yè)企業(yè)。

這些工業(yè)企業(yè)的賬面價值合計達1 910億美元，按這一標準衡量，伯克希爾是美國第二大工業(yè)集團。但其工業(yè)分支的經營業(yè)績實在平平無奇，如果再計入商譽，其股本回報率僅為6%，卻占了伯克希爾沉沒資本的約60%。舉例來說，BNSF的利潤增速僅略高于通脹率，與其他鐵路公司相當。

伯克希爾涉足的另一個領域也就是金融業(yè)務的業(yè)績好得多，旗下金融業(yè)務的股本回報率平均為穩(wěn)健的11%，而且是以低杠桿取得。

那么，伯克希爾為何還在大規(guī)模收購工業(yè)企業(yè)？指望未來利潤增長加速，推高被收購企業(yè)目前低迷的股本回報率？問題是它們中的大多已無太大的增長空間。

伯克希爾的前路有三。一是巴菲特及其合伙人芒格向股東返還資金，并承認伯克希爾必須收斂野心，但兩人似乎還沒有這樣的打算。第二條路是在股市處于高位的當下開展更多大型收購。這可能會壓制伯克希爾未來多年的回報，使之更依賴旗下金融業(yè)務的出彩表現(xiàn)。第三條路是巴菲特和芒格持幣觀望，坐待股市崩盤，到時再使用這些儲備資金低價收購企業(yè)，得到高于近期收購的回報。如果是在20年前，這一策略不會有什么爭議，但問題是現(xiàn)在兩人分別已是87歲和94歲高齡。

伯克希爾已然是一道謎題，足以讓全球最偉大的價值投資者也為之撓頭。