公允價值分層披露、內(nèi)部控制與價值相關(guān)性

呂易

關(guān)鍵詞：公允價值;分層披露;價值相關(guān)性;內(nèi)部控制

摘 要：為了正確計量金融工具提升資本市場定價效率和防范金融危機，中國于2014年頒布《企業(yè)會計準(zhǔn)則第39號—公允價值計量》（CAS39），強制要求公允價值資產(chǎn)和負債分層披露。選擇2010—2018年A股金融業(yè)上市公司為樣本，以準(zhǔn)則頒布為外生沖擊事件，采用DID研究方法，檢驗不同層次公允價值信息的價值相關(guān)性。同時分析各個層次公允價值資產(chǎn)和負債價值相關(guān)性的異同以及研究內(nèi)部控制對分層公允價值計量價值相關(guān)性的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果表明：（1）CAS39的實施提高了公允價值資產(chǎn)和負債的價值相關(guān)性;（2）分層研究發(fā)現(xiàn)，除一層公允價值負債以外，各層公允價值信息均產(chǎn)生有效信息供給;（3）高質(zhì)量的內(nèi)部控制增加投資者對公允價值定價反應(yīng)系數(shù)。研究結(jié)論為公允價值分層披露與價值相關(guān)性提供了理論解釋和經(jīng)驗證據(jù)，為規(guī)范和完善金融業(yè)公允價值準(zhǔn)則的實施提供了參考。

中圖分類號：F234文獻標(biāo)志碼：A文章編號：1001-2435（2021）03-0145-13

Hierarchical Measurement of Fair Value，Internal Control and Value Relevance

LV Yi （School of Economics and Management，Anhui Normal University，Wuhu Anhui 241002，China）

Key words：fair value;hierarchical measurement;value relevance;internal control

Abstract：In order to correctly measure financial instruments，improve the efficiency of capital market pricing and prevent financial crises，China issued Accounting Standards for Business Enterprises No. 39 - Fair Value Measurement （CAS39） in 2014，hierarchical information of fair-value assets and liabilities are forced to disclose. Regarding the promulgation as an entry point，using DID method，this paper uses Chinese financial companies data listed in Shanghai from 2010 to 2018，investigates the relation between hierarchical fair-value information and stock price firstly;then tests the similarities and differences between the value of fair value assets and liabilities at all levels;finally，analyzes the effect of internal control on hierarchical fair value. The study finds that （1） the implementation of CAS39 significantly improves the value relevance;（2） The hierarchical study finds that，except for the one level of fair value liabilities，all levels of fair value information provide effective information supply;（3） High-quality internal control increases investors response coefficient to fair value pricing. The study provides both theoretical explanation and empirical evidence for the hierarchical fair value disclosure and value relevance and offers guidance for the implementation of fair value standards in the financial industry.

一、引 言

為保障我國金融市場不斷發(fā)展，正確計量金融工具、合理估測風(fēng)險對引導(dǎo)投資者定價，合理配置經(jīng)濟資源，防范金融危機具有重大意義。公允價值計量較之傳統(tǒng)歷史成本而言，價值相關(guān)性更強，更能及時反映證券盈余波動，缺點是可靠性不足，難以被投資者核實，面對世通、安然財務(wù)丑聞以及2007—2008年美國股市崩盤，公允價值計量金融工具可靠性不足、流動性定價問題飽受市場譴責(zé)。[1]美國會計準(zhǔn)則委員會（FASB）、國際會計準(zhǔn)則委員會（IASB）等準(zhǔn)則制定者接連更新公允價值準(zhǔn)則，提出分層披露的思想。我國財政部于2014年緊隨其后頒布《企業(yè)會計準(zhǔn)則第39號—公允價值計量》（CAS39），定義了三個層次公允價值計量，規(guī)定了適用范圍、使用順序、披露原則，旨在進一步增強可靠性并提高價值相關(guān)性，是對我國公允價值準(zhǔn)則系統(tǒng)性的修訂。

然而，CAS39的實施是否真實地提高了價值相關(guān)性，有待市場的檢驗，尤其是對其相關(guān)性和可靠性的檢驗。同時，各層次的公允價值計量又是如何影響投資者定價決策的？進一步考慮到我國有待完善的財務(wù)信息環(huán)境，管理層難免迫于代理沖突和契約剛性的約束[3]，利用公允價值計量進行盈余操縱。內(nèi)部控制作為一套完整的內(nèi)部信息控制與管理體系，能有效抑制自利行為，那么高質(zhì)量的內(nèi)部控制水平是否能優(yōu)化分層披露信息環(huán)境，進一步影響投資者對公允價值的定價決策？這些問題迫切需要理論分析和實踐檢驗。

為實證分析以上問題，手工收集金融行業(yè)A股上市公司2010—2018年分層公允價值信息。首先，基于CAS39準(zhǔn)則變遷的自然實驗，采用DID研究方法對公允價值計量的整體價值相關(guān)性進行了檢驗;然后，針對準(zhǔn)則規(guī)定的三個層次公允價值資產(chǎn)和負債，分層檢驗了公允價值對投資者定價決策的影響;進一步，在信息不對稱的環(huán)境下，檢驗內(nèi)部控制對公允價值相關(guān)性的調(diào)節(jié)作用。得出如下結(jié)論：（1）作為外生沖擊事件，準(zhǔn)則的頒布顯著地提高了公允價值的價值相關(guān)性。（2）分層研究發(fā)現(xiàn)，除一層公允價值負債以外，各層公允價值計量均產(chǎn)生有效信息供給，能夠指導(dǎo)投資者定價。（3）高質(zhì)量內(nèi)部控制水平增加投資者對公允價值信息的定價反應(yīng)系數(shù)。（4）進一步研究發(fā)現(xiàn)分層信息披露價值相關(guān)性受企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的影響，當(dāng)公司內(nèi)部信息透明度較好或所受外部監(jiān)督較強時，內(nèi)部控制對投資者公允價值定價反應(yīng)系數(shù)的影響更顯著。

可能的研究貢獻體現(xiàn)在以下幾個方面：（1）細化資產(chǎn)和負債三個層次公允價值信息，梳理與比較不同層次公允價值計量對投資者定價作用的異同;（2）從內(nèi)部控制視角闡述了內(nèi)部控制在分層公允價值對價值影響中的調(diào)節(jié)作用，并提供了經(jīng)驗證據(jù);文章結(jié)論具有一定政策意義，為會計準(zhǔn)則制定機構(gòu)進一步完善金融業(yè)會計信息披露提供了參考。

二、文獻回顧

（一）公允價值分層披露價值相關(guān)性研究

各國會計準(zhǔn)則制定者都希冀會計信息能及時、可靠反映公司價值，以幫助投資者完成定價決策，實現(xiàn)資源有效配置。決策有用性之計量觀主張在不削弱可靠性的前提下，財務(wù)報告更多地采用公允價值計量，提高決策有用性。[1-2]剩余收益理論和實證檢驗均證實財務(wù)報表信息可以實現(xiàn)對企業(yè)價值的估測[2]，當(dāng)資產(chǎn)負債表更多的采用公允價值計量時，投資者在預(yù)測企業(yè)價值時準(zhǔn)確度大大提高。[4-6]葛家澍認為公允價值計量提供的財務(wù)信息與財務(wù)報表使用者的決策需要更為接近。[6]也有文獻得出不同結(jié)論，鄧傳洲基于1997—2004年B股上市公司樣本，發(fā)現(xiàn)公允價值計量資本利得或損失對公司價值解釋能力較弱。[7]

以上研究主要從整體上檢驗公允價值計量是否具有價值相關(guān)性。然而，分層公允價值信息是公允價值計量的重要組成部分，且各層公允價值計量適用條件、估值技術(shù)、披露范圍存在顯著差異，公允價值計量的價值相關(guān)性本質(zhì)上取決于各層信息對投資者定價決策的影響，很多學(xué)者的研究也表明不同層次計量的價值相關(guān)性有所差異。Kolev發(fā)現(xiàn)美國各層公允價值凈資產(chǎn)均具有價值相關(guān)性，但第三層級相關(guān)性顯著低于第一、二層級;[5]Song等也得出了相似的結(jié)論。[8] Beng Goh等從投資者關(guān)注度視角對金融業(yè)價值相關(guān)性進行解釋，認為投資者更偏好使用第一層級公允價值信息，對第二、三層級較少關(guān)注。[9]上述針對美國金融市場開展的研究，一致得出了不同層級公允價值信息均具有價值相關(guān)性，但顯著性存在差異的結(jié)論。我國學(xué)者主要針對A股上市公司展開公允價值信息相關(guān)性的研究[10-16]，毛志宏、劉寶瑩等認為一層公允價值可靠性較高，隨著公允價值層級升高，信息不對稱程度增加;資產(chǎn)方面公允價值僅一層信息具有價值相關(guān)性，負債方面一二層價值相關(guān)性更強。[14]郝振平等認為第三層公允價值之所以相關(guān)性較弱，是因為其通過管理層估價得到，可靠性較差。[12]國內(nèi)學(xué)者的研究主要以剔除金融業(yè)的A股上市公司為樣本，較少學(xué)者對金融業(yè)展開研究，然而金融業(yè)上市公司受公允價值影響最大，樣本選擇差異導(dǎo)致對研究結(jié)果可靠性的質(zhì)疑。[17]因此有必要進一步研究金融業(yè)公允價值分層計量對其價值的影響。

（二）內(nèi)部控制與財務(wù)信息價值相關(guān)性研究

內(nèi)部控制作為一套綜合的內(nèi)部控制與管理體系，由內(nèi)部環(huán)境、風(fēng)險評估、控制活動、信息與溝通、內(nèi)部監(jiān)督五要素組成，是保證企業(yè)內(nèi)部治理有效性的重要機制。各國政府積極制定完善的內(nèi)部控制制度，改善公司治理環(huán)境，提升財務(wù)信息的價值相關(guān)性。我國財政部、證監(jiān)會等政府機構(gòu)致力于推進及完善企業(yè)內(nèi)部控制體系的建設(shè)，先后頒布《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》《企業(yè)內(nèi)部控制配套指引》，旨在提高財務(wù)報告信息質(zhì)量，強化經(jīng)營風(fēng)險披露及防控，確保企業(yè)經(jīng)營效率和財報信息可靠性。已有研究主要從盈余管理[18-19]、投資效率[13，20]、融資成本[21-23]、并購績效[24-25]及企業(yè)創(chuàng)新[26]等視角對內(nèi)部控制治理效果展開研究。現(xiàn)有文獻表明內(nèi)部控制能抑制管理層自利行為[18-19，40-41]，減少經(jīng)營風(fēng)險[21-23，42]，促進投資效率[13，20，47]，激勵企業(yè)創(chuàng)新[26]。既有文獻表明內(nèi)部控制作為一套完整的公司內(nèi)部治理機制，能有效緩解代理沖突，減少信息不對稱。

內(nèi)部控制目標(biāo)之一是提高財報信息可靠性以保障投資者利益。信息質(zhì)量及內(nèi)部控制水平是投資者定價決策的首要參考因素。在有效資本市場中，股票價格包含了所有的信息，盈余公告包含了企業(yè)未來收益分布及概率的變化，會引起投資者決策行為的改變。[27]Kasznik和McNichols認為投資者關(guān)注財務(wù)報告中關(guān)于未來現(xiàn)金流的信息，并據(jù)此估計增量現(xiàn)金流。[28]財務(wù)信息質(zhì)量越高，財報信息所包含的未來現(xiàn)金流的不確定性越小，投資者估計越準(zhǔn)確。[29]《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》致力于規(guī)范企業(yè)財務(wù)信息披露，較多學(xué)者對內(nèi)部控制與財務(wù)信息質(zhì)量尤其是盈余質(zhì)量之間的關(guān)系進行了研究。Doyle和Ashbaugh等學(xué)者認為低質(zhì)量內(nèi)部控制增加了管理層有意或無意盈余操縱的可能性，證實了內(nèi)部控制缺陷的公司具有較低的應(yīng)計盈余質(zhì)量。[17，30]宋常指出有效、健全的內(nèi)部控制體系為會計信息真實可靠提供了有力保障。[31]陳漢文等研究證實內(nèi)部控制質(zhì)量與財報信息可靠性成正比，與盈余信息準(zhǔn)確性成正比。[32]

豐富的研究成果拓展了公允價值層級理論，同時為我國公允價值分層披露的運用提供了堅實的理論依據(jù)和實踐經(jīng)驗。但是仍然存在進一步可拓展之處：第一，公允價值分層信息如何作用于股價尚未得到研究和發(fā)現(xiàn)，結(jié)合我國特殊制度背景和并非充分完備的資本市場，對金融業(yè)分層信息價值相關(guān)性的論證，對規(guī)范市場環(huán)境，提高財務(wù)信息治理效率和緩解代理成本具有重要意義;第二，較少有學(xué)者比較與分析各個層次公允價值計量對投資者定價影響的異同。整體公允價值計量價值相關(guān)性取決于各個層次公允價值計量相關(guān)性的支持力度。因此，有必要鑒別不同層級間的異同，進一步規(guī)范和完善我國會計準(zhǔn)則的制定;第三，對于內(nèi)部控制影響分層公允價值信息價值相關(guān)性的研究文獻較少，內(nèi)部控制作為重要的內(nèi)部治理機制是否能增加公允價值計量的價值相關(guān)性，有待進一步檢驗與證實。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）強制公允價值分層披露與價值相關(guān)性

理論上，如果會計信息能夠與權(quán)益市值存在顯著相關(guān)關(guān)系，或者會計信息能夠幫助投資者預(yù)測未來權(quán)益市場價值，那么會計信息具有價值相關(guān)性。相關(guān)性作為最重要的財務(wù)信息質(zhì)量特征，引導(dǎo)會計準(zhǔn)則制定機構(gòu)關(guān)注相關(guān)性更強的一系列準(zhǔn)則的制定，以指導(dǎo)投資者證券定價決策，促進資本市場發(fā)揮高效定價職能，實現(xiàn)更優(yōu)資源配置。

相比于歷史成本計量模式，公允價值計量將公司未來盈余波動及時地反映在當(dāng)期財務(wù)報告中，為投資者提供與當(dāng)期公司價值更為接近的財報信息[33];而公司價值主要體現(xiàn)在證券價格上，所以公允價值計量與公司價值更為密切，具有更強的價值相關(guān)性。[34]Ohlsen剩余收益理論和實證檢驗均證實資產(chǎn)負債表更多的采用公允價值計量，投資者能更好地預(yù)測企業(yè)價值。[2]公允價值信息提高了財務(wù)報告的價值相關(guān)性。[4-6]

公允價值計量在實踐中存在障礙，即可靠性不足，實證檢驗亦未得到一致的結(jié)論。如果沒有可靠的信息環(huán)境，管理人員將對其行為承擔(dān)更少的責(zé)任，公司的經(jīng)營效率就會降低，或者直接獲取私人利益，這兩者都會損害公司的價值，體現(xiàn)在投資者定價決策中，投資者對公允價值認可度不高。

為了在不損害信息可靠性的同時最大限度使用公允價值，提高財務(wù)報告價值相關(guān)性，我國財政部于2014年頒布39號會計準(zhǔn)則—公允價值計量準(zhǔn)則，對公允價值計量體系進行了一次系統(tǒng)性的修訂。CAS39首先是價值相關(guān)的，它定義了三個層次的公允價值資產(chǎn)和負債，分別根據(jù)計量技術(shù)認定條件的不同，從市場、類似項目和管理層推斷三個來源估計公允價值資產(chǎn)和負債;在信息披露方面，要求公司披露三個層級的公允價值信息，并對各個層級公允價值計量技術(shù)，包括使用的估值技術(shù)、數(shù)據(jù)選取方式、估值流程以及變更原因進行詳細披露。高信息含量的公允價值披露產(chǎn)生有效的信息供給，幫助投資者高效地識別公司價值，增進了公允價值相關(guān)性。同時CAS39要求的公允價值信息是相對可靠的，較之此前的CAS22—金融工具確認與計量準(zhǔn)則，CAS39界定了三個層次輸入值使用規(guī)則，尤其是使用順序，同時要求公司詳細披露估值技術(shù)以及變更理由等的規(guī)定進一步限制了管理層機會主義行為，減少盈余操縱空間，增強計量結(jié)果的可靠性?；谝陨戏治?，提出假設(shè)1。

假設(shè)1：CAS39的實施增加了公允價值計量的價值相關(guān)性。

（二）不同層次公允價值信息的價值相關(guān)性

CAS39強制要求上市公司分層披露公允價值信息，并對每個層次輸入值進行了劃分。第一層次的資產(chǎn)或負債存在活躍市場報價時，以該報價作為公允價值唯一輸入值;第二層次是依據(jù)資產(chǎn)負債表日活躍市場上類似資產(chǎn)或負債的報價;第三層次是根據(jù)計量主體對估值假設(shè)、模型、輸入值判斷的結(jié)果。

由此可見，不同層級公允價值計量估值技術(shù)、輸入值選取方式存在顯著差異。第一層次以活躍市場報價作為輸入值時，信息可觀察性最強，管理層與信息使用者之間信息不對稱最低;第二層級公允價值信息可直接或間接被觀察到，可經(jīng)市場檢驗;而第三層次依據(jù)管理層對市場參與者所用的假設(shè)估計得出，雖然CAS39要求對公允價值計量詳細披露估值技術(shù)及變更，但相對于一層公允價值信息，第三層公允價值計量大多采用內(nèi)部信息，難以被市場檢驗，盈余管理空間增大[36]，管理層可能在初始確認時可選擇不同金融工具分類方式，后續(xù)計量時選擇重分類時間點以及利用減值確認進行盈余操縱等行為?？梢?，隨著公允價值層次的升高，三個層次公允價值信息不對稱程度逐層提高，可靠性逐層降低。

有效市場假設(shè)市場中存在大量理性交易者，理性交易者能識別各層公允價值計量所提供的會計信息，并體現(xiàn)在定價決策中。三個層次信息可靠性隨層次升高而遞減，管理層盈余操縱空間逐漸變大，投資者在定價決策中會降低對可靠性較低層的公允價值計量的重視程度。Maines和Beng Goh等均對投資者權(quán)益定價進行了檢驗，發(fā)現(xiàn)投資者傾向于降低對可靠性較低的第三層次公允價值信息的參考比重。[9，37]因此，提出假設(shè)2。

假設(shè)2：第一層次公允價值計量價值相關(guān)性較高，第二、三層次較低。

（三）內(nèi)部控制對公允價值相關(guān)性的進一步影響

由于市場監(jiān)管不成熟、政策不確定等原因，中國資本市場尚欠成熟和規(guī)范[38-39]，財務(wù)信息質(zhì)量仍處于較低水平。內(nèi)部控制作為企業(yè)內(nèi)部管理和控制活動，為企業(yè)財務(wù)報告的可靠性、相關(guān)法律的遵循性提供合理保證。研究表明，內(nèi)部控制能有效抑制管理層自利行為[40-41]，降低經(jīng)營風(fēng)險[21-23，42]，改善信息環(huán)境，提高財務(wù)信息質(zhì)量，緩解代理沖突和信息不對稱。

CAS39要求對企業(yè)公允價值計量分層披露，從一層到三層，管理層盈余管理空間逐漸加大，財務(wù)信息可靠性逐層降低。真實的信息是投資者定價的基礎(chǔ)和依據(jù)。信息質(zhì)量是影響投資者定價效率的重要因素之一。[44]

內(nèi)部控制通過一套完整的信息披露制度，要求企業(yè)及時、合規(guī)地披露真實財務(wù)狀況及經(jīng)營成果。高質(zhì)量內(nèi)部控制體系的建立有利于減少管理層有意或無意的會計差錯[30，45]，能有效緩解公允價值信息披露可靠性降低所帶來的缺陷，減少管理層盈余操縱空間[41，46]，公允價值信息得以及時、真實和完整地披露，使得投資者更為有效地識別公允價值信息，提高對公允價值的信息認可度。

同時，未來盈余信息或現(xiàn)金流變動的不確定性，導(dǎo)致投資者關(guān)于增量現(xiàn)金流的認知偏差。[27，35]投資者和管理層之間信息不對稱越高，增量現(xiàn)金流估計不確定性越高[29，43]，投資者定價決策中越有可能降低對盈余信息的重視程度。高質(zhì)量的內(nèi)部控制提高財務(wù)信息質(zhì)量，降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，緩解信息不對稱，使得盈余信息中未來經(jīng)營現(xiàn)金流量的不確定性降低。財務(wù)信息質(zhì)量越高，投資者對未來增量現(xiàn)金流的估計越準(zhǔn)確。由此提出假設(shè)3。

假設(shè)3：高水平的內(nèi)部控制質(zhì)量增加投資者對公允價值信息的定價反應(yīng)系數(shù)。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

選擇2010—2018年A股市場上行業(yè)分類為金融業(yè)的上市公司為研究樣本，我國金融行業(yè)的上市公司金融工具持有較多，公允價值資產(chǎn)和負債表中的資金規(guī)模比較大，以該行業(yè)為研究對象具有一定的代表性;另一方面，金融業(yè)承擔(dān)著資本中介的作用，受到嚴(yán)格的監(jiān)管，也吸引了投資者大量的關(guān)注，金融類公司會投資相似的金融產(chǎn)品，可消除樣本之間差異，使研究結(jié)論更加可靠。剔除未公布或未完整公布公允價值層次信息的公司，共取得金融業(yè)樣本公司84家。其中總股數(shù)，股票市價、分析師預(yù)測、機構(gòu)投資者持股等數(shù)據(jù)來源國泰安CSMAR和Wind數(shù)據(jù)庫，內(nèi)部控制質(zhì)量來源于DIB內(nèi)部控制與風(fēng)險管理數(shù)據(jù)庫，公允價值層次信息通過手工整理上市公司年報獲得。

樣本的分布如表1所示，可以看出，2014年《企業(yè)會計準(zhǔn)則第39號—公允價值計量》（簡稱CAS39）的實施，披露有關(guān)層次信息的上市企業(yè)明顯增多。在具體行業(yè)中，證券業(yè)和銀行業(yè)披露信息的企業(yè)數(shù)量較多，而銀行類企業(yè)披露公允價值層次信息的時間明顯早于其他行業(yè)。

（二）變量定義與模型設(shè)計

首先，借助CAS39強制要求企業(yè)進行公允價值分層信息披露這一外生事件沖擊，采用準(zhǔn)自然實驗的方法，構(gòu)建雙重差分（DID）模型，同時考慮公允價值順周期效應(yīng)，宏觀經(jīng)濟環(huán)境勢必對公允價值確認與計量產(chǎn)生重大影響[48]，參考梅波[49]等學(xué)者的做法，加入GDP增長率[（G_GDP）]、通貨膨脹增長率[（G_CPI）]和風(fēng)險[（Beta）]等控制變量。檢驗假設(shè)1，構(gòu)建如下DID模型（1）和（2）：

[Pt+1=α0+α1Fva+α2Treated+α3Fva×Treated+α4Post+α5Fva×Post+α6Treated×Post+α7Fva×Treated×Post+α8Nfva+α9TL+αiControls+ε] （1）

[Pt+1=β0+β1Fvl+β2Treated+β3Fvl×Treated+β4Post+β5Fvl×Post+β6Treated×Post+β7Fvl×Treated×Post+β8Nfvl+β9TA+βiControls+ε] （2）

其中以公司在t+1年度年報公布日后五個交易日平均收盤價格[Pt+1]作為被解釋變量;[Fva]，[Fvl]分別表示公司t年末每股公允價值計量的資產(chǎn)和負債;[TA]、[TL]表示每股總資產(chǎn)和每股總負債;[Nfva]、[Nfvl]表示非公允價值資產(chǎn)和非公允價值負債;[Controls]表示控制變量，包括凈資產(chǎn)收益率[（Roe）]、資產(chǎn)負債率（[Lev]）;Beta表示風(fēng)險系數(shù);[G_GDP 、G_CPI]分別表示[GDP]和通貨膨脹增長率。2014年CAS39頒布以后，各細分行業(yè)分層披露公允價值信息的企業(yè)大幅增加（表1），頒布之前，大多數(shù)企業(yè)僅從整體上公布了公允價值信息，披露時間上的差別提供了對比的條件。[Treated]賦值為1記做實驗組，表明政策實施后才開始分層披露公允價值信息的企業(yè);而在2014年之前主動披露分層信息的企業(yè)，[Treated]取值0，作為對照組;[Post]代表是否處于政策實施期間，2014年及以后記為1，2014年之前為0;[α7、β7]度量了CAS39實施之后，公允價值資產(chǎn)和負債的價值相關(guān)性是否有所變化。

其次，為了檢驗CAS39實施后各層次公允價值資產(chǎn)與負債的價值相關(guān)性，在Ohlson價格模型基礎(chǔ)上借鑒Song等[8]、鄧永勤等[15]檢驗公允價值層次信息的價值相關(guān)性差異時所用的模型，構(gòu)建模型（3）如下，以檢驗假設(shè)2。

[Pt+1=λ0+λ1Fva1 +λ2Fva2 +λ3Fva3 +λ4Fvl1 +λ5Fvl2 +λ6Fvl3 +λ7Nfva +λ8Nfvl +λiControls+ε] （3）

其中，[Fva1]、[Fva2]和[Fva3]分別表示以第一二和三層次計量的每股公允價值資產(chǎn);[Fvl1]、[Fvl2]、[Fvl3]表示第一、二和三層次公允價值計量的每股負債;[Nfva]、[Nfvl]表示除公允價值計量之外的每股資產(chǎn)和每股負債。

最后，為了檢驗假設(shè)3內(nèi)部控制對分層信息披露的價值相關(guān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，采用迪博數(shù)據(jù)庫構(gòu)建的“中國上市公司內(nèi)部控制指數(shù)”，該指標(biāo)以內(nèi)部控制五要素設(shè)計內(nèi)部控制指數(shù)，反映中國上市公司內(nèi)部控制水平及風(fēng)險管控能力。同時為了避免各層公允價值資產(chǎn)、負債和內(nèi)部控制及交乘項帶來的多重共線性，借鑒楊書懷的方法[50]分別檢驗內(nèi)部控制對各個層次公允價值計量的影響，其中[Fv1]、[Fv2]、[Fv3]分別表示一、二、三層公允價值凈資產(chǎn)，對應(yīng)模型（4）、（5）和（6）如下：

[Pt+1=γ0+γ1Fv1×IC +γ2Fv1 +γ3IC +γiControls+ε] （4）

[Pt+1=χ0+χ1Fv2×IC +χ2Fv2+χ3IC +χiControls+ε] （5）

[Pt+1=δ0+δ1Fv3×IC+δ2Fv3+δ3IC +δiControls+ε] （6）

五、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

1.公允價值分層計量占比情況

表2列示了361個樣本以公允價值計量的資產(chǎn)占比（[Fva/TotalAssets]）、以公允價值計量的負債占總負債比重（[Fvl/Total Liabilities]）的7.07%、1.06%，高于鄧永勤2007—2013年的統(tǒng)計數(shù)值3.32%和0.75%[15]，表明隨著市場的完善，公允價值信息披露制度的規(guī)范，金融上市企業(yè)增多了公允價值的使用。在公允價值資產(chǎn)各層次中，公允價值資產(chǎn)和負債都以第二層次占比最高，說明大多數(shù)金融工具的市場價格可直接或間接觀察得到。

2.各變量描述性統(tǒng)計

從表3中可以看出，樣本公司平均股票價格為15.16，第一、二、三層次每股公允價值資產(chǎn)均值分別為4.66，8.69以及2.00，每股公允價值負債逐層平均值分別為0.13、0.50及0.12。均表現(xiàn)為第二層次金融工具最高，第三層次最低，說明我國以公允價值計量的金融工具主要以市場上可獲得的調(diào)整后的報價為主。

（二）回歸結(jié)果分析

1.CAS39的實施對公允價值信息價值相關(guān)性的影響

由表4模型（1）估計結(jié)果可知，公允價值資產(chǎn)的系數(shù)為0.613，且在1%的水平上顯著，說明公允價值計量信息作為有效信息供給，能夠被投資者識別，對股價具有正向影響。交乘項[Fva×Treated×Post]在5%的水平顯著為正，表明CAS39的實施顯著提升實驗組樣本公允價值資產(chǎn)的價值相關(guān)性，支持假設(shè)1。

表4列3展示了模型（2）回歸結(jié)果，以檢驗假設(shè)1中政策實施對公允價值負債的影響。公允價值負債在1%的統(tǒng)計水平上顯著負相關(guān)，系數(shù)為-2.299，說明采用公允價值計量負債對投資者定價具有負向作用。[Fvl×Treatd×Post]參數(shù)估計值在10%水平上顯著，說明政策實施這一沖擊事件提升了負債的價值相關(guān)性。假設(shè)1得到證實，即說明投資者能識別公允價值負債提供的信息，并將其作為預(yù)測股價的一個考慮因素。

2.CAS39實施后各層次公允價值信息的價值相關(guān)性

表4模型（3）檢驗了假設(shè)2，即各個層次公允價值資產(chǎn)和負債的價值相關(guān)性。結(jié)果顯示：公允價值資產(chǎn)一層、二層、三層系數(shù)分別為1.017，0.554和0.440，且均具有統(tǒng)計顯著性。說明公允價值資產(chǎn)作為有效財務(wù)信息，對投資者定價具有正向影響。各層公允價值資產(chǎn)系數(shù)遞減，為了進一步分析各層系數(shù)是否具有顯著差異，進行變量系數(shù)比較檢驗，發(fā)現(xiàn)公允價值資產(chǎn)一層系數(shù)較之二層系數(shù)以及三層系數(shù)顯著不相等，說明投資者比較認可一層公允價值資產(chǎn)，并對其正面評價。公允價值資產(chǎn)二層與三層系數(shù)之間沒有顯著差異，F(xiàn)值為0.54，P值為0.46，說明二、三層公允價值資產(chǎn)價值相關(guān)性相似，部分驗證了假設(shè)2。該結(jié)果與Song等[8]對美國2008年前三季度銀行分層價值相關(guān)性檢驗結(jié)果有差異，美國各層公允價值均對股價具有正向影響，但一、二層系數(shù)并沒有顯著差異，說明投資者對美國市場二層公允價值資產(chǎn)認可度較趨同于一層信息。我國市場中投資者較認可第一層次的公允價值資產(chǎn)信息，一層公允價值資產(chǎn)顯著異于二、三層公允價值資產(chǎn)。我國公允價值準(zhǔn)則在國際趨同過程中，必須結(jié)合中國國情，制定與我國治理環(huán)境相適應(yīng)的公允價值準(zhǔn)則。

根據(jù)模型（3），公允價值負債分層價值相關(guān)性檢驗結(jié)果顯示一層公允價值負債系數(shù)為-0.398，符號雖為負數(shù)，但統(tǒng)計上不顯著。聯(lián)系表3，一層公允價值負債平均而言占總負債比重為0.04%，較小的比重說明公允價值負債對價值相關(guān)性影響微弱。二、三層公允價值負債系數(shù)分別為負，且在1%水平上顯著。表5進一步檢驗了各層公允價值負債是否具有顯著差異，三層公允價值負債較之一層和二層回歸系數(shù)顯著不相等，說明投資者定價時看待三層公允價值負債是顯著異于一、二層信息的。王雷等[51]、鄧永勤等[15]對分層負債價值相關(guān)性的檢驗中也得到了相似的結(jié)論，但與王雷模型設(shè)計時加和二、三層公允價值負債、鄧永勤加和一層與二層公允價值負債的做法不同，本研究將各個層次公允價值負債獨立代入模型，研究結(jié)論更為穩(wěn)健。

3.內(nèi)部控制對各層級公允價值信息價值相關(guān)性的影響

基于模型（4）、模型（5）和模型（6）對假設(shè)3內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)作用進行了檢驗。以DIB內(nèi)部控制指數(shù)作為內(nèi)部控制度量指標(biāo)，指數(shù)越大，內(nèi)部控制水平越好。表6的模型（4）、（5）和（6）分別表示一層、二層和三層公允價值計量的價值相關(guān)性統(tǒng)計估計結(jié)果，加入內(nèi)部控制變量后，交乘項[Fv×IC]在三個層次計量結(jié)果中均在1%顯著水平上正向影響股價，說明企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量增加各層公允價值計量對股價的反應(yīng)系數(shù)。Fv對股價的聯(lián)合影響取決于（[γ]1[×IC+γ]2[ ]），由表4會計結(jié)果可推斷各層公允價值計量對投資者定價決策產(chǎn)生正向影響，即滿足[γ]1[×IC+γ]2 >0，則[IC>-r2r1]，計算得出IC在一、二、三層公允價值計量模型中閥值分別為6.406、449和566。假設(shè)3得到了證據(jù)支持。

4.進一步研究

信息質(zhì)量對投資者公允價值定價決策的調(diào)節(jié)作用主要體現(xiàn)在降低投資者認知偏差[36]，約束管理者利用信息輸入值進行機會主義行為。[40-42，46]因此我們預(yù)計信息的分層披露與價值相關(guān)性可能在內(nèi)部信息透明程度和外部監(jiān)督程度存在差異的企業(yè)中有所不同?；谏鲜龇治觯謩e根據(jù)公司的內(nèi)部信息透明度以及外部監(jiān)督水平對樣本進行分組檢驗。

當(dāng)企業(yè)的信息透明度差、監(jiān)督水平低時，經(jīng)營層權(quán)力受到的約束較小，盈余管理的自由裁量權(quán)范圍加大[36]，隨之帶來的高信息處理成本、投資者信任程度降低以及模糊厭惡心理，投資者可能會降低對分層公允價值信息的重視程度。[44]為此借鑒Edward[11]、吳錫皓[52]等的研究，采用分析師預(yù)測分歧度（INF）作為信息透明度代理變量，分析師預(yù)測分歧度的計算方式分別如下：I[NF = STD（Forecast ]it [） /Shareprice]it。其中，[Shareprice ]it是在t期公司i股票的收盤價格，[STD（ Forecast ]it[ ）]是t期分析師對公司i每股盈余預(yù)測的標(biāo)準(zhǔn)差。分析師預(yù)測分歧度越大，則說明企業(yè)信息越不透明。以INF中值為臨界點，分為信息透明度較好組和信息透明度較差組。度量外部監(jiān)督水平時，借鑒Kim等的方法[53]將分析師跟蹤人數(shù)和投資者持股比例轉(zhuǎn)化為百分位數(shù)，再相加，數(shù)值越大表明外部監(jiān)督越強，經(jīng)營層的行為越能被有效約束。高于中值的企業(yè)歸為外部監(jiān)督較強組，低于中值歸為外部監(jiān)督薄弱組。

表7基于模型（4）、模型（5）和模型（6）對信息透明度和外部監(jiān)督分組，以檢驗公允價值計量的價值相關(guān)性?；貧w結(jié)果中[Fv×IC]交乘項符號均顯著為正，依然與主檢驗結(jié)果一致。將透明度較差組、較好組以及外部監(jiān)督較弱組、較強組顯著性水平進行對比，交乘項在信息透明度較差組以及外部監(jiān)督較弱組的顯著性水平均有所下降，表明內(nèi)部信息環(huán)境較好、外部監(jiān)督水平較高時，內(nèi)部控制對投資者公允價值定價反應(yīng)系數(shù)影響更強。

考慮到股價對分層信息價值相關(guān)性的影響，本文以同行業(yè)股價均值為參照，將全樣本分為高于均值的高股價組和低于均值的低股價組，回歸結(jié)果與主檢驗基本一致，在此不再展示。

六、穩(wěn)健性檢驗

為使結(jié)論更加可信，將股票價格這一被解釋變量定義為公司自年報發(fā)布日起連續(xù)15個交易日的平均股票收盤價，以此對假設(shè)1和假設(shè)2進行穩(wěn)健性檢驗。

檢驗結(jié)果如表8所示：從模型（1）和模型（2）回歸結(jié)果可知，在擴寬窗口期后，公允價值資產(chǎn)在1%在統(tǒng)計水平上顯著為正，主要關(guān)注的[Fva×Treated×Post]的系數(shù)在10%的水平上顯著為正。模型（2）的回歸結(jié)果中，[Fvl]與[Treated]及[Post]的交乘系數(shù)在10%水平通過顯著性檢驗。結(jié)論與表5一致，說明CAS39的實施顯著提升公允價值資產(chǎn)及負債對股價的解釋能力。

表8模型（3）對假設(shè)2的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果顯示，在擴寬窗口期后，一、二、三層資產(chǎn)均與股價正相關(guān)。而公允價值各層次負債均與股價負相關(guān)，其中一層結(jié)果不顯著，二三層公允價值負債均在1%水平上顯著通過檢驗，文章結(jié)論與表5無根本差異。

七、結(jié)論與啟示

基本結(jié)論：（1）CAS39實施增強了公允價值資產(chǎn)和負債的決策有用性;（2）分層研究發(fā)現(xiàn)，除一層公允價值負債以外，各層公允價值計量均產(chǎn)生有效信息供給，引導(dǎo)投資者定價。（3）高質(zhì)量內(nèi)部控制水平增加投資者對公允價值信息的定價反應(yīng)系數(shù)。（4）進一步研究發(fā)現(xiàn)分層信息披露價值相關(guān)性受企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的影響，當(dāng)公司內(nèi)部信息透明度較好或所受外部監(jiān)督較強時，內(nèi)部控制對投資者公允價值定價反應(yīng)系數(shù)的影響更顯著。

政策啟示：我國企業(yè)正逐步放開使用公允價值計量方法，但不容忽視的是公允價值輸入值對信息充分透明的市場環(huán)境要求極高，而我國的市場還未達到完全活躍的狀態(tài)。此次CAS39中對公允價值及其計量做出了新的規(guī)定，提升了其可靠性，但考慮到中國獨特的制度背景，結(jié)合我國市場環(huán)境的實際發(fā)展情況，進一步規(guī)范公允價值信息的披露，補充非活躍市場的界定及涵蓋的范圍等內(nèi)容，充分發(fā)揮內(nèi)外部治理機制，更有意義地實施公允價值準(zhǔn)則。金融行業(yè)的會計信息計量披露及報告體系建設(shè)需進一步完善和加強。企業(yè)需強化公司內(nèi)部控制水平以及外部監(jiān)督力度，公司應(yīng)嚴(yán)格遵循會計政策、制度的規(guī)定，規(guī)范且詳細地披露公允價值的有關(guān)信息。

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責(zé)任編輯：孔慶洋