劉佳琦

摘要：隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，企業(yè)的杠桿率不斷攀升，較高的杠桿率使企業(yè)面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題。2015年，在政府推出的強(qiáng)制性去杠桿政策以及資本市場(chǎng)的共同壓力下，企業(yè)進(jìn)行杠桿操縱，來(lái)降低報(bào)表中所反映的杠桿率。本文通過(guò)整理相關(guān)文獻(xiàn)，從概念、手段、動(dòng)因及后果對(duì)國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)進(jìn)行綜述，為研究杠桿操縱提供理論基礎(chǔ)及新的研究方向。

關(guān)鍵詞：杠桿操縱;動(dòng)因;后果

一、杠桿操縱的概念、手段及測(cè)度

杠桿操縱概念主要分為狹義與廣義兩種。狹義的杠桿操縱是指利用表外負(fù)債和名股實(shí)債等財(cái)務(wù)活動(dòng)來(lái)隱藏公司高杠桿率的行為;廣義的杠桿操縱是指除了利用狹義方式外，還有其他向上操縱資產(chǎn)或向下操縱負(fù)債或兩者并用的會(huì)計(jì)方式來(lái)降低杠桿率的行為。

杠桿操縱的手段包括表外負(fù)債、名股實(shí)債以及其他會(huì)計(jì)操縱方式在內(nèi)的綜合手段（陸正飛等，2020）。相關(guān)文獻(xiàn)表明，企業(yè)更愿意將租賃業(yè)務(wù)設(shè)計(jì)為經(jīng)營(yíng)租賃，從而避免在表中確認(rèn)相應(yīng)的資產(chǎn)和負(fù)債，僅在附注中披露重大金額，利用表外負(fù)債的手段來(lái)降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（Spencer & Webb，2015）。同時(shí)，企業(yè)也存在利用混合性債務(wù)、可轉(zhuǎn)債等方式增加公司的股權(quán)（Scott et al.，2011），以及公允價(jià)值模式（Christensen & Nikolaev，2013）、增大研發(fā)支出資本化率（聶建平，2016）和利用非經(jīng)常損益向上操縱盈余（謝德仁等，2019）等手段來(lái)降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。關(guān)于杠桿操縱的測(cè)度，目前具有創(chuàng)新性的杠桿操縱綜合測(cè)度方法有基本的XLT-LEVM法與擴(kuò)展的XLT-LEVM法（陸正飛等，2020）。

二、杠桿操縱的動(dòng)機(jī)

杠桿操縱的動(dòng)機(jī)可以概括為三個(gè)方面：自身較高的賬面杠桿率、融資約束以及去杠桿政策的壓力（陸正飛等，2020）。為了迎合監(jiān)管部門和滿足政府政策，企業(yè)會(huì)采取杠桿操縱等方式以降低自身杠桿率。表外負(fù)債具有靈活性和隱蔽性的特征，因此上市公司會(huì)選擇將表內(nèi)負(fù)債轉(zhuǎn)移到表外，隱藏公司的真實(shí)負(fù)債水平，從而誤導(dǎo)監(jiān)管部門和外部利益相關(guān)者（陳紅等，2014）。隨著當(dāng)前新租賃準(zhǔn)則的實(shí)施，使得航空公司的資產(chǎn)負(fù)債率上升（聶琳，2019），也進(jìn)一步表明，企業(yè)為了迎合監(jiān)管而進(jìn)行杠桿操縱的動(dòng)機(jī)。此外，企業(yè)為了增強(qiáng)融資機(jī)會(huì)、減少融資約束等，也會(huì)利用可轉(zhuǎn)債、公允價(jià)值計(jì)量會(huì)計(jì)手段來(lái)操縱企業(yè)杠桿，修飾財(cái)務(wù)狀況，從而增強(qiáng)其投融資能力（Scott et al.，2011）。

三、杠桿操縱的后果

杠桿操縱的后果大致可以分為兩種：粉飾財(cái)務(wù)狀況，誤導(dǎo)信息使用者;影響代理關(guān)系，降低投融資效率。首先“杠桿操縱”掩蓋了企業(yè)過(guò)高的杠桿水平、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)利潤(rùn)處于虛高狀態(tài)，這不僅會(huì)導(dǎo)致企業(yè)股東做出錯(cuò)誤決策，也會(huì)誤導(dǎo)債權(quán)人以更低的融資成本、更寬松的契約條款出借資金。并且當(dāng)企業(yè)綜合運(yùn)用多種杠桿操縱手段時(shí)，即便是公司管理層，也很難準(zhǔn)確地認(rèn)知企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、判斷自身的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而誤導(dǎo)企業(yè)管理層的經(jīng)營(yíng)決策。

其次杠桿操縱會(huì)影響兩類代理沖突。一方面，Jensen & Meckling（1976）提出，公司代理人存在資產(chǎn)替代行為。這主要是因?yàn)楣蓶|將獲將得到投資成功時(shí)大部分收益;而債權(quán)人將在項(xiàng)目投資失敗時(shí)承擔(dān)大部分損失（童盼和陸正飛，2005）。企業(yè)進(jìn)行杠桿操縱，會(huì)隱藏一些負(fù)債，而且這些負(fù)債到期后都仍需向?qū)嶋H債權(quán)人還本付息，因此，會(huì)進(jìn)一步加大股東與債權(quán)人間的沖突。另一方面，Jensen（1986）的自由現(xiàn)金流假說(shuō)認(rèn)為，經(jīng)理人存在盲目擴(kuò)張企業(yè)的動(dòng)機(jī)。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行杠桿操縱后，由于信息不對(duì)稱，經(jīng)理人會(huì)存在向股東隱瞞企業(yè)實(shí)際負(fù)債的動(dòng)機(jī)，股東與經(jīng)理人所掌握的信息存在偏差，就會(huì)削弱股東對(duì)經(jīng)理人的監(jiān)管，同時(shí)削弱負(fù)債相機(jī)治理作用，降低企業(yè)的投融資效率。

四、結(jié)論

通過(guò)對(duì)杠桿操縱相關(guān)文獻(xiàn)的回顧，厘清了杠桿操縱的動(dòng)機(jī)及可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果。也從相關(guān)文獻(xiàn)中發(fā)現(xiàn)，目前文獻(xiàn)對(duì)于杠桿操縱中某一種具體手段的研究已經(jīng)很成熟了，但是將其作為一種綜合測(cè)度方法來(lái)研究其對(duì)于企業(yè)的綜合影響的文獻(xiàn)相對(duì)較少，這為以后研究相關(guān)領(lǐng)域提供理論基礎(chǔ)及新思路。

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