張先治 徐健

摘 要：以2008-2019年A股上市公司為樣本，基于風(fēng)險溢價視角，運(yùn)用普通最小二乘法（OLS）實(shí)證考察會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響效應(yīng)。結(jié)果表明：可比性具有債務(wù)契約沖突的協(xié)調(diào)功能，金融機(jī)構(gòu)對高會計信息可比性予以正面評價，傾向于為高會計信息可比性企業(yè)提供長期債務(wù)融資，且高會計信息可比性有助于降低企業(yè)債務(wù)融資成本。機(jī)制檢驗(yàn)表明，資本市場能夠識別企業(yè)的盈余管理行為，盈余管理與財務(wù)風(fēng)險在會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響中發(fā)揮中介效應(yīng)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量審計會弱化會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響效應(yīng)。

關(guān)鍵詞： 會計信息可比性;債務(wù)契約定價;盈余管理;財務(wù)風(fēng)險

中圖分類號：F230;F275? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼： A ?文章編號：1003-7217（2021）05-0066-09

一、引 言

中國金融改革面臨的一個重要挑戰(zhàn)為債務(wù)問題，2008年全球金融危機(jī)后，中國實(shí)施“四萬億計劃”推進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長，卻也帶動宏觀杠桿率的較快攀升，債務(wù)風(fēng)險持續(xù)增加。在2015年，為了遏制金融風(fēng)險，中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“三去一降一補(bǔ)”政策，其中的“去杠桿”政策在一定程度上降低了中國的債務(wù)規(guī)模。但據(jù)國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室統(tǒng)計，至2019年末，中國債務(wù)總額與GDP之比為245.4%，非金融企業(yè)部門杠桿率為151.3%，仍居高位①。債務(wù)規(guī)模的不斷攀升會存在諸多問題，債務(wù)增長速度遠(yuǎn)高于產(chǎn)出所形成的資源錯配會抑制長期生產(chǎn)效率與經(jīng)濟(jì)增長，資源浪費(fèi)也意味著債務(wù)風(fēng)險[1]。那么，在“三去一降一補(bǔ)”政策的背景下，如何防范資本市場債務(wù)風(fēng)險，推進(jìn)債務(wù)資本市場持續(xù)健康發(fā)展，這是目前金融改革面臨的重要問題。

債務(wù)契約為企業(yè)最為重要的契約之一，同時也為防范資本市場債務(wù)風(fēng)險與保障債權(quán)人利益的重要依據(jù)?；诓煌耆跫s理論，債務(wù)契約定價為利益雙方均衡博弈的結(jié)果，債務(wù)契約決定了利益雙方的風(fēng)險，債務(wù)人的目標(biāo)是期限長且低成本地獲得資金，債權(quán)人在考慮債權(quán)安全性的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)風(fēng)險報酬率，且為防患于未然可能會限制債務(wù)人的某些風(fēng)險行為，將可能的風(fēng)險降至最低。規(guī)范的債務(wù)契約定價與執(zhí)行也正因如此具有重要意義。

債務(wù)契約沖突表現(xiàn)為，企業(yè)決策時選擇減少股權(quán)風(fēng)險但會增加債權(quán)風(fēng)險，或增加股權(quán)價值但會減少企業(yè)價值（即減少債權(quán)價值）的經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目[2]。債權(quán)人作為企業(yè)外部信息的使用者，會計信息反映的經(jīng)營成果與財務(wù)狀況為其信息獲得的主要來源，且高質(zhì)量的會計信息能夠幫助其在債務(wù)契約定價與持續(xù)過程中對企業(yè)合理評估，加強(qiáng)對資金使用的監(jiān)督，確保債權(quán)安全。根據(jù)IFRS與ISO的定義，會計信息質(zhì)量應(yīng)為會計信息滿足明確和隱含需要能力的特征總和，質(zhì)量特征包括相關(guān)性、可靠性、可比性、實(shí)質(zhì)重于形式等方面，那么，僅僅考慮會計信息整體質(zhì)量對債務(wù)契約定價的影響，顯然難以深刻理解其中各項(xiàng)質(zhì)量特征的內(nèi)在作用。在會計信息質(zhì)量特征中，可比性可通過提升股票流動性提升企業(yè)價值，在提升企業(yè)價值方面，可比性的影響作用是第一位的[3]。FASB對其內(nèi)涵解釋為“有助于信息使用者識別不同行業(yè)與企業(yè)間相同或相近經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象異同的一種信息質(zhì)量特征”，即當(dāng)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象相同時，會計信息能夠反映相同的狀況;當(dāng)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象不同時，亦能反映其差異。即使可比性使同樣的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象看起來相似，不同的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象看起來不同。那么，可比性將如何影響債務(wù)契約定價、是否具有債務(wù)契約沖突的協(xié)調(diào)功能，這無疑具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

現(xiàn)有研究以美國上市公司銀團(tuán)貸款為樣本，發(fā)現(xiàn)可比性與銀團(tuán)貸款利差及存在擔(dān)保物的可能性負(fù)相關(guān)，與銀團(tuán)貸款期限及銀團(tuán)貸款合同中包含績效定價條款的可能性正相關(guān)[4]。這一研究的局限性在于，就研究對象而言，銀團(tuán)貸款僅為債務(wù)契約的組成部分之一，且其不受資金規(guī)模限制，本身就具有低風(fēng)險與籌資期限長的特征。因此，可比性對銀團(tuán)貸款的影響效應(yīng)不能說明其對債務(wù)契約亦是如此，此外，就影響機(jī)制問題而言，其研究并未給出答案。而中國對于可比性與債務(wù)契約定價關(guān)系的研究關(guān)注不足。中國的金融市場改革始于2007年，在2003年十六屆三中全會鼓勵有條件的商業(yè)銀行擇機(jī)上市背景下，2007年十七大提出金融體制改革并發(fā)展各類金融市場，2010年十七屆五中全會提出利率與匯率市場化改革，到2013年央行全面放開利率行政管制。那么，在中國金融市場逐步改革與利率行政管制逐步放開的背景下，可比性是否在債務(wù)契約定價中發(fā)揮了影響效應(yīng)、是否具有債務(wù)契約沖突的協(xié)調(diào)功能以及是怎樣的影響機(jī)制，為此，本文以2008-2019年A股上市公司為樣本，對以上問題展開深入研究，以期為監(jiān)管部門改善資本市場債務(wù)契約沖突與防范債務(wù)風(fēng)險提供理論參考與啟示。

二、理論分析與研究假設(shè)

盈余質(zhì)量與財務(wù)風(fēng)險為金融機(jī)構(gòu)判斷企業(yè)違約風(fēng)險與償債能力的重要因素。企業(yè)會計信息可比程度不同，其盈余管理行為與財務(wù)風(fēng)險均有所不同，金融機(jī)構(gòu)為提升經(jīng)營業(yè)績會選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供融資支持，且對低盈余質(zhì)量與高財務(wù)風(fēng)險的企業(yè)索取風(fēng)險溢價從而形成差異化的債務(wù)契約定價。

（一）會計信息可比性通過影響盈余管理而影響債務(wù)契約定價

盈余管理為管理層謀求私利最大化而運(yùn)用會計手段操控或調(diào)整會計盈余以獲私有收益的尋租行為之一[5]，如增加在職消費(fèi)、達(dá)到可獲報酬獎勵的目標(biāo)業(yè)績等。在信息不對稱情況下，管理層在遵循會計準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上采用最符合自身利益的會計政策與估計區(qū)間進(jìn)行盈余管理以實(shí)現(xiàn)其私有利益最大化，但這會導(dǎo)致利益相關(guān)方誤判企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，影響以會計盈余為基礎(chǔ)的債務(wù)契約[6]，是對債權(quán)人的利益剝奪。

以參照企業(yè)判斷目標(biāo)企業(yè)價值的過程包括三個方面，第一，識別價值驅(qū)動因素;第二，選擇參照企業(yè);第三，以參照企業(yè)的信息指標(biāo)對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行比較、鑒別與價值評估[7]。企業(yè)披露的會計信息反映的營業(yè)成果與財務(wù)狀況在債務(wù)契約的簽訂與執(zhí)行中發(fā)揮著基礎(chǔ)性作用，且FASB指出，若會計信息的可比性不可獲取，就不能準(zhǔn)確有效地做出投資與信貸決策?？杀刃宰鳛闀嬓畔①|(zhì)量特征之一，會幫助金融機(jī)構(gòu)更為深入地認(rèn)識與理解會計數(shù)字背后的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，識別經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象之間的異同，分析會計業(yè)績變動原因與趨勢，降低信息獲取與加工成本并有效地判斷參照企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)間的價值關(guān)聯(lián)性?？杀刃阅軌蛞种朴喙芾硇袨榈脑蛟谟?，高會計信息可比性能夠提高分析師預(yù)測的一致性，提升其盈余預(yù)測精準(zhǔn)度，對信息傳遞產(chǎn)生積極的作用[8];且能夠從根源上降低審計重大錯報與漏報的可能性，幫助審計師提高審計質(zhì)量[9]。那么，盈余管理行為被金融機(jī)構(gòu)識別的概率增大，并且一旦被發(fā)現(xiàn)，管理層將會面臨企業(yè)嚴(yán)厲的懲罰，這也增加了盈余管理成本。盈余質(zhì)量為金融機(jī)構(gòu)判斷企業(yè)違約風(fēng)險與償債能力的重要因素，抑制盈余管理行為能夠在增強(qiáng)財務(wù)信息透明度的同時提升企業(yè)盈余質(zhì)量[10]，且高盈余質(zhì)量企業(yè)的內(nèi)部信息環(huán)境也較好[11]。因此，高會計信息可比性通過抑制盈余管理行為，增強(qiáng)財務(wù)信息透明度、提升盈余質(zhì)量，并降低信息風(fēng)險;高財務(wù)信息透明度既會向外界傳遞企業(yè)良好的治理機(jī)制，又會促進(jìn)會計信息可比性對業(yè)績預(yù)告精準(zhǔn)度的正向影響[11]。對于金融機(jī)構(gòu)而言，從2007年十七大提出金融體制改革并發(fā)展各類金融市場、2010年十七屆五中全會提出利率與匯率市場化改革，至2013年央行全面放開貸款利率行政管制，不設(shè)置貸款利率下限等，在這些政策與措施增強(qiáng)商業(yè)化與市場化的背景下，金融機(jī)構(gòu)為提升經(jīng)營績效與降低經(jīng)營風(fēng)險，會選擇高財務(wù)信息透明度、高盈余質(zhì)量與低信息風(fēng)險的企業(yè)提供融資支持;反之，會通過縮短債務(wù)期限或提高利率等方式要求更為嚴(yán)格的契約條件作為補(bǔ)償。

（二）會計信息可比性通過影響財務(wù)風(fēng)險而影響債務(wù)契約定價

投資是企業(yè)獲取利潤的基本前提，企業(yè)通過投資構(gòu)建資產(chǎn)形成生產(chǎn)能力從而確定經(jīng)營方向。此外，企業(yè)為獲取投資收益與分散經(jīng)營風(fēng)險還會進(jìn)行項(xiàng)目投資與對外投資。

投資形成的財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)決定是否進(jìn)行再投

資預(yù)測分析的主要內(nèi)容。在風(fēng)險評估階段，企業(yè)會通過非貼現(xiàn)與貼現(xiàn)投資評價法、損益曲線等對投資進(jìn)行風(fēng)險識別與評估。會計信息可比性能夠幫助其在相近行業(yè)、相近資產(chǎn)規(guī)模與盈利能力的企業(yè)間比較近似項(xiàng)目（成本、收益等），從而更清晰地理解行業(yè)需求及競爭者的企業(yè)戰(zhàn)略[12]，提高風(fēng)險識別與評估的準(zhǔn)確性并降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險[13]。

企業(yè)委托代理問題可劃分為所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離引發(fā)的股東與管理層之間的委托代理問題、相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)引發(fā)的控股股東與中小股東及債權(quán)人之間的委托代理問題[14]。高會計信息可比性所揭示的信息能夠防止管理層“建造帝國”謀取私利的過度投資行為，幫助中小股東獲取準(zhǔn)確信息，減少“搭便車”決策以此抑制控股股東侵占其利益的行為[15]，從而提升企業(yè)整體的投資效率[16];此外，資本市場并購中的高會計信息可比性會降低并購溢價、并購后的商譽(yù)損失與資產(chǎn)剝離的可能性，有利于提升并購協(xié)同效應(yīng)，降低并購風(fēng)險[17]。最后，高會計信息可比性通過提高薪酬契約的監(jiān)督效率、強(qiáng)化約束與激勵相容機(jī)制提升薪酬契約的有效性[18]，這會降低管理層操控股票價格的可能性且降低資產(chǎn)錯誤定價程度[19]，從而降低財務(wù)風(fēng)險。可見，高會計信息可比性通過風(fēng)險識別與評估、抑制過度投資與侵占中小股東利益行為提升投資效率、提升并購協(xié)同效益以及降低資產(chǎn)錯誤定價程度降低財務(wù)風(fēng)險。對于金融機(jī)構(gòu)而言，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險程度為債務(wù)契約定價考慮的重要因素之一，基于風(fēng)險溢價的視角，考慮風(fēng)險承受度的同時，金融機(jī)構(gòu)會為其承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險索取風(fēng)險溢價。

綜上所述，會計信息可比性通過抑制盈余管理與降低財務(wù)風(fēng)險影響債務(wù)契約定價，據(jù)此提出研究假設(shè)1。

H1 會計信息可比性具有債務(wù)契約沖突的協(xié)調(diào)功能，會對債務(wù)契約定價產(chǎn)生正面影響。

三、研究設(shè)計

（一）樣本數(shù)據(jù)

以2008-2019年A股上市公司數(shù)據(jù)為初始樣本，并進(jìn)行如下篩選程序：（1）剔除ST、*ST的公司樣本;（2）剔除金融及保險類行業(yè)樣本;（3）剔除財務(wù)數(shù)據(jù)缺失樣本;得到11220個公司年度（Firm-Year）樣本觀察值，涉及17個行業(yè)，涵蓋12個年份。為消除極端值的影響，按1%、99%分位對連續(xù)變量進(jìn)行Winsorize處理。相關(guān)數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）及Wind金融終端數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.會計信息可比性的度量。借鑒相關(guān)研究[8，16]構(gòu)建會計信息可比性的度量模型。首先，根據(jù)公司第t期前16個季度數(shù)據(jù)構(gòu)建模型（1）估算會計系統(tǒng)。

Earnings.i，t=α.i+β.iReturn.i，t+ε.i，t （1）

其中，Return為季度股票收益率，Earnings為季度凈利潤與期初權(quán)益市場價值的比值。擬合方程可得公司i的會計系統(tǒng)轉(zhuǎn)換函數(shù).i、.i，同理，可得公司j的會計系統(tǒng)轉(zhuǎn)換函數(shù).j、.j。

其次，將模型（1）得到的轉(zhuǎn)換函數(shù)代入模型（2）和模型（3）中，計算公司i和公司j的預(yù)期盈余。

E（Earnings）.iit=.i+.iReturn.it（2）

E（Earnings）.ijt=.j+.jReturn.it （3）

其中，E（Earnings）.iit與E（Earnings）.ijt分別為根據(jù)各自的會計系統(tǒng)轉(zhuǎn)函數(shù)和第t期公司i、公司j的季度股票收益率計算出的預(yù)期盈余。兩家公司的會計系統(tǒng)越相似，在季度股票收益率相同的情況下，兩家公司的預(yù)期盈余也越接近。用二者的差異衡量兩家公司的會計信息可比性，即根據(jù)模型（4）計算公司i和公司j的會計信息可比性。

CompAcct.ijt=-1/16×∑tt-15|E（Earnings）.iit-

E（Earnings）.ijt|（4）

最后，將公司i依次與行業(yè)內(nèi)所有公司一一配對，計算全部組合的可比性并取均值，即為公司i的會計信息可比性，其值越大，會計信息可比性越高。

2.債務(wù)契約定價的度量。主要從債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與債務(wù)融資成本兩個維度考察債務(wù)契約定價。參考相關(guān)研究[20]，采用兩種方法度量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)：用（長期借款+一年內(nèi)到期的長期負(fù)債+應(yīng)付債券）/負(fù)債總額度量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM）、用長期負(fù)債/負(fù)債總額度量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM1）。參考相關(guān)研究[21]，用（利息支出+資本化利息）/負(fù)債總額度量債務(wù)融資成本（COD），用（利息支出+資本化利息）/帶息負(fù)債度量債務(wù)融資成本（COD1）。

3.控制變量。參考研究[20，21]，選取控制變量如下：用總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示公司規(guī)模（Size）;用營業(yè)收入增長率表示公司成長機(jī)會（Growth）;用固定資產(chǎn)/資產(chǎn)總額表示資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)（Tang）;用總資產(chǎn)收益率表示盈利能力（ROA）;用經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額/資產(chǎn)總額表示自由現(xiàn)金流量（FCF）;用負(fù)債總額/資產(chǎn)總額表示資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）;用第一大股東持股比例表示第一大股東持股比率（Oneratio）;用營業(yè)收入/資產(chǎn)總額表示總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（Turnover）;用高管持股數(shù)量/總股數(shù)表示高管持股比率（Mshare）;用獨(dú)立董事人數(shù)/董事會人數(shù)表示獨(dú)立董事比例（Indboard）。終極控制人性質(zhì)（ULC），終極控制人為國有性質(zhì)時取1，否則為0;二職合一（Dual），董事長與總經(jīng)理兼任時取值為1，否則為0;實(shí)際所得稅率（ETR），用所得稅費(fèi)用/稅前利潤總額表示;此外，還將控制行業(yè)（Industry，公司所在行業(yè)賦值為1，否則為0）與年度（Year，2008-2019年度，樣本所在年份賦值為1，否則為0）效應(yīng)對債務(wù)契約定價的影響。

（三）模型設(shè)計

根據(jù)理論分析，建立模型（5）以驗(yàn)證會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響。

DM.i，tCOD.i，t=α.0+β.1CompAcct.i，t+

∑14j=2β.jControls.i，t+β.1，tYear.t+

β.2，iIndustry.i+ε.i，t（5）

四、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

描述性統(tǒng)計結(jié)果見表1，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM）的均值為19.6%，標(biāo)準(zhǔn)差為20.3%，最小值為0，最大值為0.793，表明企業(yè)平均而言長期借款、一年內(nèi)到期的長期負(fù)債與應(yīng)付債券之和占負(fù)債總額的比例為19.6%，且較為分散，不同企業(yè)間的長期債務(wù)融資占比差異較大;債務(wù)融資成本（COD）的均值為2.5%，標(biāo)準(zhǔn)差為1.5%;會計信息可比性（CompAcct）的均值為-0.010，標(biāo)準(zhǔn)差為0.005，統(tǒng)計結(jié)果與既有研究文獻(xiàn)相符。

（二）多元回歸結(jié)果與分析

模型（5）的多元回歸結(jié)果見表2，其中，列（1）（2）為會計信息可比性（CompAcct）對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果，其系數(shù)分別為1.465和1.603，均在1%水平上顯著;列（3）（4）為會計信息可比性對債務(wù)融資成本影響效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果，其系數(shù)分別為-0.084和-1.089，均在1%水平上顯著。說明會計信息可比性會對債務(wù)契約定價產(chǎn)生正面影響，金融機(jī)構(gòu)傾向于為高會計信息可比性企業(yè)提供長期債務(wù)融資，且高會計信息可比性有助于降低企業(yè)債務(wù)融資成本，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。此外，在多元回歸過程中進(jìn)行方法膨脹因子檢驗(yàn)，模型中各變量的方差膨脹因子（VIF）值均在3以下，遠(yuǎn)低于閾值，可以拒絕變量間的多重共線性問題。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性問題。雖然現(xiàn)有文獻(xiàn)已對債務(wù)契約定價展開研究，但仍可能有潛在影響因素尚未被發(fā)掘。借鑒張列柯等（2019）[18]的研究，運(yùn)用工具變量法（IV）與二階段最小二乘法（2SLS）緩解研究結(jié)論的內(nèi)生性問題，以企業(yè)所屬行

業(yè)省份內(nèi)其他企業(yè)會計信息可比性的均值（CompAcct_Ins）作為工具變量進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表3列（1）～（3）所示。列（1）工具變量（CompAcct_Ins）的系數(shù)為0.233，在1%水平上顯著;列（2）會計信息可比性（CompAcct）對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM）的影響系數(shù)為3.297，在10%水平上顯著;列（3）會計信息可比性（CompAcct）對債務(wù)融資成本（COD）的影響系數(shù)為-0.559，在1%水平上顯著。表明在控制內(nèi)生性問題后，會計信息可比性仍會對債務(wù)契約定價產(chǎn)生正面影響，結(jié)論依然成立，即研究結(jié)論是穩(wěn)定的。弱工具變量檢驗(yàn)F統(tǒng)計量為235.581，表明企業(yè)所屬行業(yè)省份內(nèi)其他企業(yè)會計信息可比性的均值（CompAcct_Ins）作為工具變量是合適的，拒絕“存在弱工具變量”的原假設(shè)。

2.改變會計信息可比性的度量方法。因投資者會更傾向于參考行業(yè)內(nèi)會計信息可比性較高的幾家企業(yè)進(jìn)行評估[22]，借鑒張列柯等（2019）[18]的研究，以可比性最高的十對組合的平均值重新度量會計信息可比性（CompAcct10），模型（5）回歸結(jié)果見表3列（4）（5）所示。會計信息可比性（CompAcct10）對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM）與債務(wù)融資成本（COD）的影響系數(shù)分別為1.457和-0.149，均在1%水平上顯著，表明會計信息可比性會對債務(wù)契約定價產(chǎn)生正面影響，研究結(jié)論與上文一致。

五、會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響機(jī)制檢驗(yàn)

（一）模型構(gòu)建與變量度量

借鑒已有對于中介效應(yīng)的研究方法[23]，在模型（5）的基礎(chǔ)上繼續(xù)構(gòu)建模型（6）與模型（7）。

DisAcc.i，tZ-score.i，t=α.0+β.1CompAcct.i，t+

∑14j=2β.jControls.i，t+β.1，tYear.t+

β.2，iIndustry.i+ε.i，t（6）

DM.i，tCOD.i，t=α.0+β.1CompAcct.i，t+

β.2DisAcc.i，tZ-score.i，t+

∑15j=3β.jControls.i，t+β.1，tYear.t+

β.2，iIndustry.i+ε.i，t（7）

DisAcc表示盈余管理，采用基于業(yè)績調(diào)整的修正Jones模型估算殘差并取絕對值即為操控性應(yīng)計盈余[24]，以此作為盈余管理的代理變量，即模型（8）。

TA.i，t/Asset.i，t-1=α.1/Asset.i，t-1+

α.2ΔREV.i，t-ΔREC.i，t/Asset.i，t-1+

α.3PPE.i，t/Asset.i，t-1+α.4ROA.i，t+ε.i，t（8）

其中，TA為總應(yīng)計盈余，為營業(yè)利潤減去經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額;Asset為資產(chǎn)總額;REV為銷售收入增長額;REC為應(yīng)收賬款增長額;PPE為固定資產(chǎn)原值;ROA為總資產(chǎn)收益率;ε為模型殘差項(xiàng)。

Z-score表示財務(wù)風(fēng)險，采用修正的Z-score預(yù)測企業(yè)財務(wù)風(fēng)險[25]，Z-score指數(shù)值越大，表明企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險越小。即Z-score=（0.717×營運(yùn)資金+0.847×留存收益+3.107×息稅前利潤+0.42×股票總市值+0.998×營業(yè)收入）/資產(chǎn)總額。

（二）中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果分析

中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果見表4，其中，列（1）為會計信息可比性（CompAcct）對盈余管理影響的回歸結(jié)果，在控制其他影響因素后，在1%顯著性水平上CompAcct顯著為負(fù)，說明會計信息可比性越高的

企業(yè)其盈余管理行為越少;列（2）為在控制盈余管理（DisAcc）的情況下，會計信息可比性對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的回歸結(jié)果，CompAcct在1%水平上顯著為正，DisAcc在1%水平上顯著為負(fù);列（3）為在控制盈余管理（DisAcc）的情況下，會計信息可比性對債務(wù)融資成本影響的回歸結(jié)果，CompAcct在10%水平上顯著為負(fù)，DisAcc在10%水平上顯著為正，說明盈余管理為會計信息可比性影響債務(wù)契約定價的中介變量，這也表明資本市場能夠識別上市公司的盈余管理行為。陸正飛等以2002-2006年A股上市公司為樣本的研究發(fā)現(xiàn)，金融機(jī)構(gòu)不能識別上市公司的盈余管理行為[26]。這一研究結(jié)論發(fā)生變化的主要原因應(yīng)該是，隨著2007年中國金融體制改革并發(fā)展各類金融市場，至2010年推進(jìn)利率與匯率市場化改革，再至2013年央行全面放開貸款利率行政管制、不再設(shè)置貸款利率下限等一系列金融政策與措施的出臺，在增強(qiáng)商業(yè)化與市場化的背景下，金融機(jī)構(gòu)為提升經(jīng)營績效與降低經(jīng)營風(fēng)險已提升識別盈余管理的能力，已能夠識別上市公司的盈余管理行為，這一結(jié)論與于靜霞[27]的研究相符。列（4）為會計信息可比性對財務(wù)風(fēng)險影響的回歸結(jié)果，在控制其他影響因素后，在1%顯著性水平上CompAcct顯著為正，說明會計信息可比性越高的企業(yè)其財務(wù)風(fēng)險越小;列（5）為在控制財務(wù)風(fēng)險（Z-score）的情況下，會計信息可比性對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的回歸結(jié)果，CompAcct與Z-score均在1%水平上顯著為正，列（6）為在控制財務(wù)風(fēng)險（Z-score）的情況下，會計信息可比性對債務(wù)融資成本影響的回歸結(jié)果，CompAcct在1%水平上顯著為負(fù)，Z-score在5%水平上顯著為負(fù)，說明財務(wù)風(fēng)險為會計信息可比性影響債務(wù)契約定價的中介變量。

六、進(jìn)一步研究

外部審計作為會計信息質(zhì)量的重要保障機(jī)制，會增強(qiáng)企業(yè)所披露會計信息的真實(shí)性與可靠性，提高會計信息質(zhì)量以保障債權(quán)人利益;同時，作為企業(yè)外部的監(jiān)督與治理機(jī)制，可降低信息不對稱程度。考慮到審計質(zhì)量的重要性，將進(jìn)一步研究會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響效應(yīng)是否會因?qū)徲嬞|(zhì)量不同存在差異。

首先，外部審計的信息鑒證功能會提高會計信息可比性與抑制盈余管理行為。高質(zhì)量審計通過評估企業(yè)會計政策與估計區(qū)間選擇的合理性監(jiān)督管理層遵守會計準(zhǔn)則基本要求，并確保準(zhǔn)則的執(zhí)行效果，提高企業(yè)披露會計信息的可比性[28，29]。會計師事務(wù)所的行業(yè)專長通過縮小被審計企業(yè)執(zhí)行會計準(zhǔn)則的選擇空間，提升會計政策與估計區(qū)間選擇的公允性，糾正選擇偏誤進(jìn)而提高會計信息可比性[30]。高質(zhì)量審計會發(fā)現(xiàn)并減少財務(wù)報告重大錯誤陳述，并通過外部治理機(jī)制約束管理層操控盈余行為[31]。其次，基于信號傳遞效應(yīng)，高質(zhì)量審計會向外界傳遞企業(yè)資本質(zhì)量較好且內(nèi)部控制能力較強(qiáng)的信息，并降低信息不對稱程度;同時，緩解金融機(jī)構(gòu)對資金安全的擔(dān)憂，從而對債務(wù)契約定價產(chǎn)生積極影響。因此，預(yù)期審計質(zhì)量在會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響中發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)，高質(zhì)量審計會弱化會計信息可比性對債務(wù)契約定價的正面影響。

借鑒張宇揚(yáng)等（2020）[32]的研究，以公司年度審計的會計師事務(wù)所是否屬于國際“四大”度量審計質(zhì)量，屬于國際“四大”會計師事務(wù)所時賦值為1，否則為0。按此將樣本分為兩組，通過比較在不同審計質(zhì)量水平下會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響是否存在差異，研究審計質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用?；貧w結(jié)果表明②，在低審計質(zhì)量組，會計信息可比性（CompAcct）對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DM）的影響系數(shù)為1.573，在1%水平上顯著，對債務(wù)融資成本（COD）的影響系數(shù)為-0.133，在1%水平上顯著;在高審計質(zhì)量組，會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響關(guān)系并不顯著。檢驗(yàn)結(jié)果表明，高質(zhì)量審計會弱化會計信息可比性對債務(wù)契約定價的正面影響，研究結(jié)論與預(yù)期一致。

七、研究結(jié)論與啟示

以上研究表明：（1）會計信息可比性具有債務(wù)契約沖突的協(xié)調(diào)功能。高會計信息可比性通過抑制管理層的盈余管理行為降低信息風(fēng)險，增強(qiáng)財務(wù)信息透明度;通過風(fēng)險識別與評估、抑制過度投資與侵占中小股東利益行為提升投資效率、并購協(xié)同效益以及降低資產(chǎn)錯誤定價程度降低財務(wù)風(fēng)險。金融機(jī)構(gòu)傾向于為高會計信息可比性企業(yè)提供長期債務(wù)融資，且高會計信息可比性有助于降低企業(yè)債務(wù)融資成本。（2）資本市場能夠有效識別上市公司的盈余管理行為，盈余管理與財務(wù)風(fēng)險在會計信息可比性對債務(wù)契約定價的影響中發(fā)揮中介效應(yīng)。（3）審計質(zhì)量在會計可比性對債務(wù)契約定價的影響中發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)，高質(zhì)量審計會弱化會計信息可比性對債務(wù)契約定價的正面影響。

為此，（1）監(jiān)管部門可從會計信息可比性層面提高資本市場信息披露質(zhì)量，充分發(fā)揮高會計信息可比性的信息傳遞與其在債務(wù)契約沖突中的協(xié)調(diào)功能，防范資本市場債務(wù)風(fēng)險。（2）上市公司應(yīng)遵守資本市場基于對會計準(zhǔn)則的披露要求，積極提高會計信息可比性，在信息不對稱程度較高時，更應(yīng)充分發(fā)揮可比性在債務(wù)契約沖突中的協(xié)調(diào)功能，抑制盈余管理行為提高財務(wù)信息透明度并降低財務(wù)風(fēng)險，促進(jìn)長期融資與低融資成本債務(wù)契約的簽訂與執(zhí)行。（3）金融機(jī)構(gòu)可充分利用會計信息可比性識別企業(yè)盈余管理行為，提高信貸資本配置效率。

注釋：

① 資料來源：國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室網(wǎng)站：http：//www.nifd.cn/.

② 限于篇幅，具體結(jié)果未呈現(xiàn)，備索。

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（責(zé)任編輯：寧曉青）

Research on Accounting Information

Comparability and Debt Contract Pricing

ZHANG Xianzhi 1，2， XU Jian2

（1. DZ School of Accountancy，Haikou University of Economics，Haikou，Hainan 571127， China;

2.School of Accounting，Dongbei University of Finance and Economics， Dalian，Liaoning 116025， China）

Abstract：Taking A-share listed companies from 2008 to 2019 as samples， this paper uses ordinary least squares and mediating effect model to empirically investigate the impact of accounting information comparability on debt contract pricing from the perspective of risk premium. The results show that accounting information comparability has the function of coordinating debt contract conflicts， financial institutions give positive evaluation to high comparability of accounting information and tend to provide long-term debt financing for companies with high accounting information comparability， and high accounting information comparability is helpful to reduce the debt financing cost of companies. Mechanism test shows that the capital market can identify the earnings management behavior of companies， and earnings management and financial risk has mediating effect on the impact of accounting information comparability on debt contract pricing. Further research shows that high quality audit will weaken the impact of accounting information comparability on debt contract pricing.

Key words：accounting information comparability; debt contract pricing; earnings management; financial risk

收稿日期： 2020-02-22

基金項(xiàng)目： ?國家社會科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目（19AGL014）、國家社會科學(xué)基金項(xiàng)目（18BGL092）

作者簡介： 張先治（1957—），男，遼寧大連人，博士，東北財經(jīng)大學(xué)教授，博士生導(dǎo)師，?？诮?jīng)濟(jì)學(xué)院特聘教授，研究方向：公司理財與管理控制;徐 ?。?984—），男，河北滄州人，東北財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院博士研究生，研究方向：資本市場財務(wù)與會計。