丁景芝

接近年尾，CDMO企業(yè)紛紛迎來高光時(shí)刻。

凱萊英（002821.SZ）11月中下旬先后公布獲得4.8億美元、27.2億元大單，共計(jì)約合人民幣57.77億元，是2020年?duì)I收的1.83倍;博騰股份（300363.SZ）11月30日公告，收到客戶的新一批采購訂單，年內(nèi)該客戶訂單額13.81億元，2020年公司營收20.72億元。

CDMO企業(yè)在資本市場的漲幅也甚為可觀，截至12月2日，凱萊英、博騰股份、九洲藥業(yè)（603456.SH）年內(nèi)分別上漲63.4%、168.69%、63.4%，在跌的一塌糊涂的醫(yī)藥股中成為一股清流。

身處CXO大賽道，凱萊英年內(nèi)漲幅也高于CRO綜合大拿藥明康德（603259.SH）的26.39%、康龍化成（300759.SZ）的44.99%、而臨床CRO龍頭泰格醫(yī)藥則在年內(nèi)下跌了16.62%。CDMO賽道在資本市場勢猛，甚至超過CRO賽道。

凱萊英當(dāng)前PE（TTM）131倍也超越了藥明康德的100倍，做醫(yī)藥生產(chǎn)外包的凱萊英在資本市場的認(rèn)可度會超越做醫(yī)藥研發(fā)外包的藥明康德，這是件新鮮事兒，顛覆了投資人的認(rèn)知。

為何以凱萊英為代表的CDMO會得到投資人如此寵愛？

行業(yè)預(yù)測，凱萊英11月公告的兩筆大額供貨合同，都可能與輝瑞的小分子新冠藥物Paxlovid有關(guān)，合同供貨期主要在2022年，預(yù)計(jì)2022年公司業(yè)績超預(yù)期，受到大訂單刺激，公司的股價(jià)從11月9日的370元上漲到最高532.49元，漲幅達(dá)44%。

無獨(dú)有偶，博騰股份也拿到美國某大型藥企的小分子創(chuàng)新藥2.17億美元的訂單，估計(jì)也是輝瑞新冠藥物相關(guān)的CDMO訂單。

之所以預(yù)測是輝瑞的新冠藥物，主要是從量級和時(shí)點(diǎn)來看正好符合，輝瑞生產(chǎn)外包給國內(nèi)CDMO企業(yè)是其必然選擇，目前國內(nèi)市場環(huán)境穩(wěn)定、供應(yīng)鏈體系健全，首先生產(chǎn)有保障;且國內(nèi)的小分子CDMO相對成熟，小分子主要是化學(xué)藥品，行業(yè)已經(jīng)發(fā)展20多年，國內(nèi)的頭部企業(yè)都有承接國外藥企原料藥訂單的生產(chǎn)能力。

根據(jù)臨床數(shù)據(jù)，輝瑞的Paxlovid新冠藥物減少新冠肺炎非住院患者的住院或死亡率高達(dá)89%。而此前默沙東的新冠病毒藥物Molnupiravir減少新冠肺炎非住院患者的住院或死亡率為30%，因此，給默沙東的訂單都轉(zhuǎn)到輝瑞，短時(shí)間內(nèi)爆發(fā)極大需求。從市場規(guī)模來看，輝瑞提到，其小分子新冠口服藥2022年預(yù)計(jì)供應(yīng)5000萬人份，輝瑞當(dāng)前定價(jià)529美元/療程，美國2022年小分子新冠藥市場規(guī)模約264.5億美元，而新冠藥不止在美國出售，從全球來看，將是天量。

根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，2021年全球小分子化學(xué)藥CMO/CDMO外包市場空間約420億美元，預(yù)計(jì)到2030年增長至822億美元。

正是面臨這樣的機(jī)遇，小分子CDMO才得以嶄露頭角，否則在當(dāng)前紛紛追求大分子生物藥的時(shí)代，小分子CDMO已經(jīng)進(jìn)入末流。

目前國內(nèi)市占率前三的小分子CDMO企業(yè)包括藥明康德子公司合全藥業(yè)、凱萊英及博騰股份，2020年市占率分別為36.9%、19.8%、10.1%。

CDMO領(lǐng)域的屬性很明顯，需要重資產(chǎn)投入產(chǎn)能，且有工程師集群和低成本，才能構(gòu)成企業(yè)的競爭優(yōu)勢。因此，資本運(yùn)作能力也是CDMO企業(yè)硬實(shí)力的表現(xiàn)。合全藥業(yè)2019年從新三板摘牌時(shí)承諾三年內(nèi)不謀求任何形式的上市，不過它自身造血能力強(qiáng)，且“藥明系”已經(jīng)有兩家4200億市值的企業(yè)，藥明康德和藥明生物，并不缺錢。11月30日，凱萊英港股（06821.HK）正式招股，A+H股的資本布局意味著凱萊英的資本助力更為強(qiáng)大，且有助于其國際化，畢竟公司的大客戶很多都在境外。

合全藥業(yè)從事CDMO有其得天獨(dú)厚的優(yōu)勢，CXO綜合類公司如果從臨床前、臨床就介入研發(fā)管線，那么到生產(chǎn)階段的技術(shù)落地更加順利成章，藥明康德的服務(wù)管線覆蓋全球14%的臨床階段小分子創(chuàng)新藥，與海外藥企合作緊密。截至3Q21，公司CDMO業(yè)務(wù)擁有1548個分子，其中37個商業(yè)化項(xiàng)目，47個臨床3期項(xiàng)目。公司當(dāng)前API產(chǎn)能約1400立方米，2022-2023年新增產(chǎn)能2486立方米。

凱萊英從1998年成立開始就沒有走容易的CMO路線，而是堅(jiān)持走CDMO，公司一項(xiàng)核心技術(shù)就是連續(xù)性反應(yīng)，2021半年報(bào)提到，公司疫情期間承擔(dān)了兩個小分子抗病毒創(chuàng)新藥物研發(fā)生產(chǎn)工作，其中一個藥物，通過應(yīng)用連續(xù)性反應(yīng)，將其中的關(guān)鍵片段由4步縮短為1步，僅用6個月將僅有克級工藝的分子實(shí)現(xiàn)了噸級放大生產(chǎn)，顯著縮短臨床研發(fā)時(shí)間;另一種藥物目前已進(jìn)入臨床三期。

有可能輝瑞在研發(fā)過程中，凱萊英就已經(jīng)介入服務(wù)環(huán)節(jié)，而通過自身技術(shù)縮短臨床研發(fā)，這應(yīng)該是最吸引藥企的地方，畢竟對創(chuàng)新藥企而言，時(shí)間就是金錢。

產(chǎn)能規(guī)模也是保障業(yè)績落地的重要因素，截至2021上半年，一線的凱萊英的總反應(yīng)體積2979.77立方米，公司預(yù)計(jì)在2021下半年和2022年分別新增產(chǎn)能1390立方米和1500立方米。

投資人投的都是未來，而未來可能支撐公司市值走高的是凱萊英對大分子生物藥技術(shù)和產(chǎn)能的布局。

2018年開始，凱萊英就開始布局大分子生物藥，公司2020年定增融資的23億元中有16.5億都投入到大分子產(chǎn)能建設(shè)，本次港股IPO，也將大分子業(yè)務(wù)作為重點(diǎn)。

但是在重金投入下，2021上半年，凱萊英新興業(yè)務(wù)（大分子）也只帶來1.44億營收，在17億元的營收中只是九牛一毛。主要原因是CDMO的資本密集屬性，產(chǎn)能的建設(shè)需要大量資金。2021年三季度末，公司在建工程13.35億元，而年初為6.7億元。藥明康德同期在建工程合計(jì)54.36億，較年初增加近19億。

在CDMO領(lǐng)域，不論是自建產(chǎn)能還是收并購，都需要資本的加持。大分子的增長新動能在技術(shù)和產(chǎn)能未實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵突破前，短期無法對業(yè)績表現(xiàn)產(chǎn)生較大的影響。