沃森生物主業(yè)存隱憂

杜鵬

2021年，沃森生物（300142.SZ）實現(xiàn)營業(yè)收入34.63億元，同比增長17.82%;凈利潤4.28億元，同比下降57.36%。

沃森生物收入雖然實現(xiàn)增長，但是其絕大多數(shù)疫苗產(chǎn)品表現(xiàn)欠佳，銷售額和批簽發(fā)量雙雙下滑，其中不乏腰斬者。公司2021年收入增長完全依靠單一大品種支撐，但是這款產(chǎn)品的批簽發(fā)量也不樂觀，競爭也在加劇，未來成長存疑。

沃森生物增收但凈利潤爆雷，主要是持有的股票資產(chǎn)價格大跌和研發(fā)投入大幅增加所致。此外，公司在銷售費用控制方面不如競爭對手。

多款疫苗銷售下滑

沃森生物主營業(yè)務(wù)分為自主疫苗、技術(shù)服務(wù)、中間產(chǎn)品、其他，2021年自主疫苗收入34.28億元，幾乎貢獻(xiàn)上市公司全部收入。

沃森生物共有七個自主疫苗產(chǎn)品。盡管公司2021年整體收入實現(xiàn)增長，但是有六個疫苗產(chǎn)品均表現(xiàn)不好，其中五個產(chǎn)品收入均是下滑，不乏收入腰斬者，另外一個產(chǎn)品雖有增長，但也是僅有個位數(shù)小幅增長。

2021年，公司Hib疫苗銷售收入下降24.92%至1.52億元，AC結(jié)合疫苗收入下降10.97%至1.04億元，ACYW135多糖疫苗收入下降3.55%至8815萬元，AC多糖疫苗收入增長3.62%至1億元，23價肺炎疫苗收入下降67.09%至2.26億元，百白破疫苗收入下降71.56%至1142萬元。

中國疫苗實行批簽發(fā)制度，從批簽發(fā)到確認(rèn)收入大約有幾個月時間，上面幾款疫苗批簽發(fā)量數(shù)據(jù)同樣不容樂觀，其中有三款產(chǎn)品的批簽發(fā)量降幅超過70%。

根據(jù)年報，2021年，公司Hib疫苗批簽發(fā)量下降33.05%至171萬（劑/瓶），AC結(jié)合疫苗批簽發(fā)量增長1.29%至128萬（劑/瓶），ACYW135多糖疫苗批簽發(fā)量下降70.05%至82萬（劑/瓶），AC多糖疫苗批簽發(fā)量增長14.98%至1814萬（劑/瓶），23價肺炎疫苗批簽發(fā)量下降84.26%至90萬（劑/瓶），百白破疫苗批簽發(fā)量下降71.13%至350萬（劑/瓶）。

數(shù)據(jù)表明，沃森生物多數(shù)疫苗產(chǎn)品的收入和批簽發(fā)量均表現(xiàn)不好，因為相關(guān)產(chǎn)品市場規(guī)模不大，但競品眾多、競爭激烈。

如Hib疫苗整個市場規(guī)模不足10億元，中國上市的Hib疫苗包括單苗和多聯(lián)苗，均為二類苗，單苗廠商主要有康泰生物、沃森生物和蘭州所，多聯(lián)苗廠商主要有賽諾菲、康泰生物、智飛生物。多聯(lián)苗可以大幅減少接種次數(shù)，逐步替代單苗是大趨勢，導(dǎo)致Hib單苗批簽發(fā)量不斷下滑。

大品種存隱憂

在絕大多數(shù)疫苗表現(xiàn)不好的情況下，沃森生物2021年整體收入為何仍能夠?qū)崿F(xiàn)接近20%的增長呢？這背后全靠13價肺炎結(jié)合疫苗單騎救主。該款疫苗主要是用于嬰幼兒的主動免疫以預(yù)防由肺炎鏈球菌血清型等引起的侵襲性疾病，2021年銷售額同比增長65.59%至27.46億元，為上市公司貢獻(xiàn)收入增量10.88億元。

收入代表的是過去，批簽發(fā)量代表的是未來。相比靚麗的收入數(shù)據(jù)，沃森生物13價肺炎結(jié)合疫苗的批簽發(fā)量數(shù)據(jù)并不好，2021年僅同比增長10.88%至495萬（劑/瓶），且面臨的競爭在持續(xù)加大。

輝瑞“沛兒”2016年進(jìn)入中國市場，之后獨霸市場9年。2019年12月，沃森生物“沃安欣”獲批上市，成為國產(chǎn)首個13價肺炎疫苗，之后迅速搶占了輝瑞不少市場份額。不過，兩強共占市場的格局并沒能維持多久，2021年9月康泰生物的“維民菲寶”成功獲批上市，形成“三國殺”的競爭格局。此外，康希諾、蘭州所等企業(yè)均在研發(fā)13價肺炎疫苗，未來也有望成為該領(lǐng)域的強勁競爭對手。

中泰證券研報顯示，“沛兒”價格為698元/針，“沃安欣”的公開定價為598元/針。根據(jù)西南地區(qū)首針儀式新聞發(fā)布會，“維民菲寶”價格為485元/針。

除了以上疫苗以外，沃森生物備受市場關(guān)注的2價HPV疫苗已于2022年3月正式獲批。HPV疫苗用于預(yù)防女性宮頸癌，屬于大品種疫苗，市場規(guī)模高達(dá)百億元。2019年年底，萬泰生物的“馨可寧”作為國產(chǎn)首家二價HPV疫苗獲批上市后，市場銷售快速放量，2021年銷售額達(dá)到34.7億元。因此，市場對沃森生物2價HPV疫苗前景充滿期待。

但是樂觀背后的隱憂也不容忽視。相比二價HPV疫苗，九價和四價HPV疫苗更加有效，由默沙東獨家供應(yīng)，壟斷著國內(nèi)HPV疫苗市場絕大部分市場份額，低階的二價HPV疫苗要想去搶占前者市場份額并非易事。再者，在二價HPV疫苗市場，萬泰生物的“馨可寧”市場份額超過了85%，呈現(xiàn)一家獨大格局，沃森生物最終能夠搶來多少份額存在不確定性。此外，國內(nèi)瑞科生物、康樂衛(wèi)士等企業(yè)都在布局二價HPV疫苗，產(chǎn)品上市后將加劇競爭。

研發(fā)管線是判斷疫苗企業(yè)前景的重要依據(jù)。目前沃森生物布局有不少在研疫苗品種，其中最受市場關(guān)注的是新冠mRNA疫苗，目前處于Ⅲ期臨床研究階段，是國內(nèi)研發(fā)進(jìn)度最快的新冠mRNA疫苗。

但是，如果放在全球市場來看， 輝瑞和莫德納的mRNA新冠疫苗早已上市銷售，并以367.81億美元和176.75億美元的年銷售額占據(jù)2021年全球藥物TOP10榜單的第一、第三名。相比而言，沃森生物的mRNA新冠疫苗不具備優(yōu)勢。

凈利潤爆雷

沃森生物2021年收入增長17.82%，但是凈利潤卻下降57.36%，屬于典型的增收不增利。

財報顯示，公司2021年公允價值變動凈收益為-2.81億元，而2020年為2.8億元，前后差值高達(dá)5.61億元，這正是造成公司2021年增收不增利的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

對此，沃森生物年報解釋稱，公司持有已上市的嘉和生物股票期末價格下跌，形成公允價值變動收益-4.22億元。

嘉和生物為港交所上市公司，2020年10月上市后股價便一路下行，從最高點32.2港元/股最低跌至3.52港元/股，最大跌幅89%。3月30日收盤，嘉和生物股價也僅為4.42港元/股。嘉和生物股價遭重創(chuàng)，從而導(dǎo)致沃森生物業(yè)績巨大波動。

根據(jù)2021年年報披露的數(shù)據(jù)判斷，沃森生物持有的嘉和生物股權(quán)被計入其他非流動金融資產(chǎn)。在此期間，沃森生物對該科目下的金融資產(chǎn)，有過2.13億元的購入和9392萬元的出售行為，表明其對所持股票有短線交易行為，存在不務(wù)正業(yè)之嫌。

研發(fā)費用大幅增加是導(dǎo)致公司2021年增收不增利的另外一個重要原因。財報顯示，沃森生物2021年研發(fā)費用6.21億元，同比大增252.13%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于收入增幅。這與兩方面因素有關(guān)，一方面，其2021年研發(fā)投入同比大幅增加138.68%至7.54億元;另一方面，其對研發(fā)投入資本化采取了更為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臅嬚撸?021年資本化比例只有17.56%，2019年和2020年該比例分別為74.93%、44.12%。

增加研發(fā)投入及減少資本化比例對利潤的負(fù)面影響立竿見影。但是從長期來看，這種做法有利于增強產(chǎn)品競爭力，值得肯定。沃森生物2021年年報稱，公司積極推進(jìn)重點研發(fā)項目的國內(nèi)、國外臨床試驗，這些對未來的投入最終能否產(chǎn)生預(yù)期效益值得關(guān)注。

銷售費用方面，沃森生物2021年同比增長17.77%至13.31億元，與收入增幅基本持平，對凈利潤增幅沒有造成拖累。但是，不容忽視的是，這項費用是沃森生物金額最大的開支，2021年銷售費用率高達(dá)38.44%，成為吞噬利潤的最大黑洞。

與同行進(jìn)行比較的話，智飛生物2020年銷售費用11.98億元，占營業(yè)收入的7.88%;萬泰生物2021年銷售費用16.9億元，占營業(yè)收入的29.4%。沃森生物銷售費用率顯著大幅高于行業(yè)內(nèi)最具有代表性的兩家龍頭疫苗上市公司，說明其在銷售費用控制方面做的不好。

資產(chǎn)方面，沃森生物其他應(yīng)收款金額變動較大，該科目2021年年末有7.52億元，相比期初增幅149.47%，其中“股票期權(quán)激勵行權(quán)款”期末金額2.48億元。按照字面意思理解就是，激勵人員已經(jīng)行權(quán)拿到了股份，但是還沒有把股權(quán)款支付給上市公司，表明這些激勵人員在無償占用上市公司資金，存在損害上市公司股東利益之嫌。

《證券市場周刊》記者給沃森生物發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。