○西南林業(yè)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 張文成 鐘 美

隨著供給側(cè)改革的不斷推進(jìn)和新冠疫情帶來的經(jīng)濟(jì)下行壓力的增大，國內(nèi)企業(yè)面臨著前所未有的壓力和挑戰(zhàn)。投資者低落的投資情緒進(jìn)一步放大，投資者更加謹(jǐn)慎地挑選被投資企業(yè)以避免造成資產(chǎn)的巨大損失。企業(yè)競相向社會(huì)公眾展示出良好的利益相關(guān)者關(guān)系，以期為企業(yè)爭取到更多的資金“血液”。

黨的十九大報(bào)告提出“強(qiáng)化社會(huì)責(zé)任意識(shí)、規(guī)則意識(shí)、奉獻(xiàn)意識(shí)”，標(biāo)志著企業(yè)社會(huì)責(zé)任逐漸從社會(huì)公眾用腳投票的自發(fā)性監(jiān)督轉(zhuǎn)變?yōu)檎?、商、媒體、群眾共同促進(jìn)的一項(xiàng)社會(huì)議題。無論是老牌的鴻星爾克集團(tuán)在抗擊災(zāi)情行動(dòng)中捐出巨款，從而吸引千萬愛國粉絲，以致短期內(nèi)產(chǎn)品供不應(yīng)求甚至“縫紉機(jī)都被踩爆”；或是韓束旗艦店率先解約反華藝人，獲得愛國情懷加持，平時(shí)銷量寥寥直播間無人參觀，到一夜之間直播間粉絲突破千萬；還是奧運(yùn)健兒凱旋歸來，眾多體育品牌乃至國外大牌不重流量明星，爭先恐后邀請為國爭光的鞏立姣、楊倩等作為其代言人，獲得一眾好評(píng)，對于敏感地意識(shí)到利益相關(guān)者的關(guān)注側(cè)重點(diǎn)的轉(zhuǎn)變并作出及時(shí)反應(yīng)的企業(yè)，更易獲得更大的經(jīng)濟(jì)利益和堅(jiān)實(shí)的群眾支持，從而獲得更多可持續(xù)發(fā)展的機(jī)會(huì)。

同時(shí)，由于信息不對稱的存在，分析師承擔(dān)投資人與企業(yè)之間信息溝通橋梁的角色?；诖耍疚膹拇沓杀具@一鮮少受關(guān)注的角度入手，分析企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任對于緩解代理沖突的作用，并探索分析師這一重要的外部信息媒介是否存在中介效應(yīng)。

一、理論分析與提出假設(shè)

企業(yè)戰(zhàn)略性地正確使用企業(yè)社會(huì)責(zé)任這一道德框架，有助于企業(yè)更有效地利用資源、以新的運(yùn)營方式創(chuàng)造價(jià)值、獲取長期利益并領(lǐng)先于競爭對手[1]。根據(jù)理性人假說，保持自身利益最大化通常是行為主體進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策的一個(gè)重要指標(biāo)。管理層積極履行社會(huì)責(zé)任的公司，往往更注重實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長期戰(zhàn)略目標(biāo)[2]。從企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的動(dòng)機(jī)出發(fā)，對履行社會(huì)責(zé)任報(bào)以積極應(yīng)對而不是消極抵抗態(tài)度的公司，出于對長期戰(zhàn)略的布局意識(shí)以及積極向公眾傳遞良好的發(fā)展前景以提高客戶忠誠度的目的，其代理沖突將進(jìn)一步得到緩和。從長期利益來看，管理層與股東、大小股東之間的目標(biāo)趨向一致，管理層因自利產(chǎn)生的短期投機(jī)以及損害公司長久利益的行為將會(huì)受到約束[3]。從企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任信息披露的結(jié)果著手，企業(yè)充分披露社會(huì)責(zé)任履行情況，不僅有助于傳達(dá)其關(guān)注利益相關(guān)者、愛護(hù)環(huán)境、爭取共贏的經(jīng)營理念，還有利于減少管理層投機(jī)行為。企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露為投資者提供更多的公司內(nèi)部信息，有助于增加公司信息透明度并使得管理層操縱信息能力降低，可以在一定程度上抑制管理層的自利、過度投資行為。基于上述分析，提出假設(shè)H1：

H1：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平越高，代理成本越低。

隨著國內(nèi)證券市場的發(fā)展日趨完善，越來越多的投資人將目光轉(zhuǎn)向了證券分析師。分析師作為受到專業(yè)培訓(xùn)的從業(yè)者，具有財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)和金融學(xué)知識(shí)，對信息的處理和解讀更加敏銳，向投資人傳遞企業(yè)的財(cái)務(wù)信息和重要的非財(cái)務(wù)信息。證券分析師對企業(yè)披露的各項(xiàng)信息進(jìn)行跟蹤分析，有助于投資人了解信息中反映的真正價(jià)值。分析師的充分關(guān)注能起到細(xì)化風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)掘價(jià)值投資標(biāo)的的重要作用。作為企業(yè)自愿性信息披露關(guān)鍵環(huán)節(jié)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露，也是證券分析師關(guān)注的重要因素之一[4]。出于自身經(jīng)營和發(fā)展的考慮，分析師傾向于關(guān)注和披露更具有發(fā)展?jié)摿σ约案芴幚砗美嫦嚓P(guān)者關(guān)系的企業(yè)，獲取更高的專業(yè)認(rèn)同和投資人關(guān)注。企業(yè)關(guān)于履行社會(huì)責(zé)任的信息披露越完善，獲得的分析師關(guān)注往往越多。基于上述分析，提出假設(shè)H2：

H2：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平越高，分析師關(guān)注越多。

在分析師關(guān)注度更高的公司，管理層可能會(huì)更加以股東利益為決策基礎(chǔ)，減少在職消費(fèi)和過度投資等短視行為。分析師在剖析企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營狀況和預(yù)測企業(yè)未來的發(fā)展能力時(shí)，能夠通過專業(yè)的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)水平識(shí)別出企業(yè)管理層在財(cái)務(wù)報(bào)表披露中所反映出的普通投資者無法關(guān)注到的不當(dāng)行為和動(dòng)機(jī)，并挑揀出有利于投資人決策的關(guān)鍵信息點(diǎn)放大到公眾的視線中，從而間接起到對企業(yè)管理層監(jiān)督和激勵(lì)的作用?；谏鲜龇治觯岢黾僭O(shè)H3：

H3：分析師關(guān)注在企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與代理成本之間存在中介效應(yīng)。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2015—2020年中國滬深兩市的A股上市公司作為研究樣本，并對樣本數(shù)據(jù)做以下預(yù)處理：①剔除金融業(yè)的上市公司；②剔除ST、ST*類公司；③剔除關(guān)鍵數(shù)據(jù)不完整的樣本，最終得到共計(jì)2234個(gè)公司年樣本觀測值。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、和訊網(wǎng)以及滬深證券交易所官網(wǎng)等。本文使用excel進(jìn)行樣本數(shù)據(jù)的預(yù)處理，后續(xù)使用spss25和Stata/MP16.0對樣本數(shù)據(jù)展開分析。

(二)變量定義

本文主要驗(yàn)證企業(yè)社會(huì)責(zé)任對代理成本的影響以及分析師關(guān)注在兩者的作用機(jī)制中是否存在中介效應(yīng)以及存在何種中介效應(yīng)，并進(jìn)一步細(xì)分企業(yè)社會(huì)責(zé)任(Csr)類別分析其對代理成本的作用效果。本文以企業(yè)社會(huì)責(zé)任(Csr)作為解釋變量，數(shù)據(jù)來源于和訊網(wǎng)公開發(fā)布的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)分；以代理成本(Agencycost)作為被解釋變量，使用管理費(fèi)用除以營業(yè)收入的百分比來衡量；以分析師關(guān)注度(Anlstattn)作為中介變量，采用一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)對該公司進(jìn)行跟蹤分析的分析師數(shù)量的自然對數(shù)來衡量。根據(jù)已有文獻(xiàn)對代理成本的研究，本文選擇女性高管占比(Female)、研發(fā)費(fèi)用率(Rdratio)、債務(wù)結(jié)構(gòu)(Debtstructure)、凈資產(chǎn)收益率(Roe)、公司規(guī)模(Size)、資產(chǎn)負(fù)債率(Dar)、固定資產(chǎn)比率(Far)等作為控制變量，納入實(shí)證分析模型。主要變量定義見表1。

表1 主要變量定義

(三)模型設(shè)計(jì)

根據(jù)溫忠麟等人研究中介效應(yīng)的方法，構(gòu)建以下回歸模型。模型(1)用來檢驗(yàn)假設(shè)H1：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平越高，代理成本越低。如果系數(shù)α1為負(fù)數(shù)，且在1%或5%置信水平顯著，則說明企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與代理成本存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，假設(shè)H1得到驗(yàn)證；模型(2)用來驗(yàn)證假設(shè)H2：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平越高，分析師關(guān)注度越高。如果系數(shù)β1為正數(shù)，且在1%或5%置信水平顯著，說明企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與分析師關(guān)注存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)H2得到驗(yàn)證；在模型(2)中β1顯著的前提下，結(jié)合模型(3)檢驗(yàn)假設(shè)H3：分析師關(guān)注在企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與代理成本之間存在中介作用。當(dāng)γ1、γ2同時(shí)顯著，代表分析師關(guān)注對企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平對代理成本之間的作用機(jī)制存在部分中介效應(yīng)；當(dāng)γ2顯著，γ1不顯著，說明分析師關(guān)注度起到完全中介效應(yīng)；否則，中介效應(yīng)不存在。

Agencycost=α1×Csr+α2×Female+α3×Rdratio+α4×Debtstructure+α5×Roe+α6×Size+α7×Dar+α8×Far+ε

(1)

Anlstattn=β1×Csr+β2×Female+β3×Rdratio+β4×Debtstructure+β5×Roe+β6×Size+β7×Dar+β8×Far+ε

(2)

Agencycost=γ1×Csr+γ2×Anlstattn+γ3×Female+γ4×Rdratio+γ5×Debtstructure+γ6×Roe+γ7×Size+γ8×Dar+γ9×Far+ε

(3)

三、描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

表2為各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2可知，代理成本(Agencycost)均值為0.0622，最小值為0.0012，最大值為0.5425，表明中國A股上市公司代理成本的控制能力參差不齊，占比過大的代理成本極大地壓縮了企業(yè)的獲利空間，影響了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)社會(huì)責(zé)任(Csr)評(píng)分的均值為0.2098，最大值為0.4191，最小值甚至為-0.0884，表明中國目前上市公司關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平存在較大的差異，很多企業(yè)在提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平上還有非常大的進(jìn)步空間。分析師關(guān)注度(Anlstattn)均值為1.8535，表明樣本公司中每一會(huì)計(jì)年度平均有接近7個(gè)分析師對每家上市公司進(jìn)行跟蹤分析，其中分析師人數(shù)最少為1人，最多為75人。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)

本文在進(jìn)行回歸分析之前，對主要變量之間進(jìn)行皮爾遜相關(guān)性分析，得出各相關(guān)系數(shù)均小于0.7，通過方差膨脹因子檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)平均VIF值為1.62，表明各變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性。

四、實(shí)證分析

表3是多元線性回歸分析的結(jié)果，Model 1～Model 3 分別表示模型 (1)～(3) 的回歸參數(shù)估計(jì)結(jié)果。由表3可知，α1=-0.063 863，在1%的置信水平下顯著，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與代理成本存在負(fù)向關(guān)系，企業(yè)社會(huì)責(zé)任每增加或減少1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，代理成本將減少或增加6.39%個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，即企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任披露水平提高有助于減輕企業(yè)的代理問題從而降低企業(yè)的代理成本，這與前文理論分析中的假設(shè)H1一致。由Model 2列的參數(shù)估計(jì)可知，β1=3.658 597，在1%的置信水平下顯著，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平與分析師關(guān)注存在正向關(guān)系，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平提高將吸引更多證券分析師對其追蹤分析，從而驗(yàn)證本文的假設(shè)H2。由Model 3參數(shù)估計(jì)可知，β1=3.658 597，γ1=-0.055 369 2，γ2=-0.002 321 6，均在1%置信水平顯著。γ1代表考慮了分析師關(guān)注度這一影響因素后，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平對代理成本的直接效應(yīng)，β1×γ2代表企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平對代理成本的間接效應(yīng)。由于β1、γ1、γ2同時(shí)顯著，因此分析師關(guān)注度在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與代理成本之間的作用機(jī)制中起到部分中介作用，假設(shè)H3得到驗(yàn)證。

表3 多元回歸分析參數(shù)估計(jì)(1)

本文進(jìn)一步分析了企業(yè)社會(huì)責(zé)任細(xì)分領(lǐng)域：員工、股東、客戶、環(huán)境以及社會(huì)責(zé)任五大類別對企業(yè)代理成本的影響是否存在明顯區(qū)別。根據(jù)表4的參數(shù)估計(jì)結(jié)果，企業(yè)社會(huì)責(zé)任中員工責(zé)任(Staff)對代理成本(Agencycost)影響最大，其相關(guān)系數(shù)為 0.211 723 2，且在1%置信水平顯著，這表明企業(yè)對于員工責(zé)任的投入并沒有減輕代理沖突，原因可能員工責(zé)任方面的支出往往計(jì)入管理費(fèi)用，從而直接增加了企業(yè)的代理成本；股東責(zé)任(Stockholder)與代理成本(Agencycost)在0.01的置信水平負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為 -0.120 972，股東責(zé)任(Stockholder)每增加或減少1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，代理成本(Agencycost)平均減少或增加12.09%個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差；社會(huì)責(zé)任(Society)與代理成本(Agencycost)的相關(guān)系數(shù)為-0.010 575 9。由于國內(nèi)環(huán)境責(zé)任、客戶供應(yīng)商責(zé)任披露水平普遍較低，無法得出對代理成本的影響因子，兩者與代理成本的相關(guān)系數(shù)非常低近乎為0，因此建議企業(yè)有針對性地關(guān)注股東責(zé)任和社會(huì)責(zé)任，以避免進(jìn)一步深化代理矛盾，并全面均衡員工責(zé)任、環(huán)境責(zé)任以及客戶供應(yīng)商責(zé)任的資源投入，對利益相關(guān)者保持適當(dāng)?shù)年P(guān)注，在提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行效果獲得更高企業(yè)聲譽(yù)和媒體關(guān)注度的同時(shí)，緩解企業(yè)代理沖突以降低代理成本。

表4 多元回歸分析參數(shù)估計(jì)(2)

續(xù)表4

五、結(jié)論和建議

本文以2015—2020年中國A股上市公司作為研究樣本，建立中介效應(yīng)逐步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，分析企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平及其細(xì)分環(huán)節(jié)對于代理成本的影響以及分析師關(guān)注度在兩者之間是否起到中介效應(yīng)。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平不僅有助于減輕代理沖突、降低企業(yè)代理成本，還會(huì)吸引更多分析師追蹤關(guān)注該企業(yè)；分析師關(guān)注度在企業(yè)社會(huì)責(zé)任對企業(yè)代理成本的作用機(jī)制中存在部分中介效應(yīng)；進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任細(xì)分類別中的員工責(zé)任方面的投入不利于減輕代理沖突，股東責(zé)任和社會(huì)責(zé)任對于代理沖突的緩解效果明顯。

信息不對稱往往是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任無法得到及時(shí)性反饋的一大影響因素，在被投資企業(yè)處理利益相關(guān)者關(guān)系成為新的競爭點(diǎn)的時(shí)期，積極履行社會(huì)責(zé)任并有效披露，是企業(yè)提高經(jīng)營績效、增強(qiáng)企業(yè)文化認(rèn)同感、獲取更高的客戶忠誠度和隱形資源優(yōu)勢的著力點(diǎn)，也是后疫情時(shí)代企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)與分析師保持良好的溝通，借助分析師關(guān)注的監(jiān)督激勵(lì)效果，進(jìn)一步降低信息不對稱、緩解代理沖突，向投資人傳達(dá)積極履行社會(huì)責(zé)任、追求可持續(xù)發(fā)展穩(wěn)中向好的企業(yè)形象。