企業(yè)金融化、創(chuàng)新投入與全要素生產(chǎn)率
——基于中國(guó)制造業(yè)上市公司的實(shí)證檢驗(yàn)

李 菲 菲

(1.運(yùn)城學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理系，山西 運(yùn)城 044000；2.北京工商大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京 100048)

引言

自改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，已發(fā)展成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體。但是，依賴土地、勞動(dòng)力等要素驅(qū)動(dòng)的傳統(tǒng)發(fā)展模式已無(wú)法滿足當(dāng)前人口結(jié)構(gòu)、勞動(dòng)力成本等的變化，經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)必須依靠全要素生產(chǎn)率的提高[1]。黨的十九大報(bào)告中也提出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)變?yōu)楦哔|(zhì)量發(fā)展階段，要通過(guò)提高全要素生產(chǎn)率來(lái)增強(qiáng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新力和競(jìng)爭(zhēng)力。

企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的微觀主體，全要素生產(chǎn)率是關(guān)系企業(yè)生存的問(wèn)題，生產(chǎn)率較高的企業(yè)比生產(chǎn)率較低的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更有可能生存下去。因此，研究企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響因素具有重要意義?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要從產(chǎn)業(yè)集聚[2]、知識(shí)資本[3]、融資約束[4,5]、管理效率[6]、金融資產(chǎn)配置[7]、金融發(fā)展[8]、創(chuàng)新[9]、金融科技[10,11]、政府行為[12,13]、激勵(lì)機(jī)制[14]等角度進(jìn)行了研究。

隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，越來(lái)越多的中國(guó)實(shí)體企業(yè)不是把有限的資金用于主業(yè)發(fā)展，而是投向資本市場(chǎng)，進(jìn)行金融投資，這被稱為實(shí)體企業(yè)金融化[15]。企業(yè)金融化是否會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新和生產(chǎn)率增長(zhǎng)？大量文獻(xiàn)表明，企業(yè)金融化會(huì)減少實(shí)物資本投資并影響就業(yè)決策[16,17]。然而，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新和生產(chǎn)率增長(zhǎng)的影響還沒(méi)有得到很好的解釋和驗(yàn)證。目前僅楊箏[18]以及胡海峰等[19]研究了企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，前者發(fā)現(xiàn)企業(yè)金融化降低了全要素生產(chǎn)率，后者則發(fā)現(xiàn)企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率之間存在“倒U型”關(guān)系。

鑒于中國(guó)實(shí)體企業(yè)金融化程度日益加深，以及全要素生產(chǎn)率對(duì)收入和企業(yè)生存發(fā)展的重要意義，本文考察了企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系；不僅如此，本文還引入了創(chuàng)新投入作為中介變量，探討企業(yè)金融化影響全要素生產(chǎn)率的傳導(dǎo)機(jī)制。

1. 文獻(xiàn)評(píng)述與研究假說(shuō)

自從熊彼特提出“創(chuàng)新是創(chuàng)造性的破壞”的經(jīng)典論述以來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)者認(rèn)為技術(shù)變革是長(zhǎng)期生產(chǎn)率增長(zhǎng)的最重要決定因素之一，對(duì)于確保企業(yè)層面的競(jìng)爭(zhēng)力以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展至關(guān)重要。研究和開(kāi)發(fā)(R&D)活動(dòng)通過(guò)實(shí)施新的技術(shù)，能夠發(fā)明新的產(chǎn)品，或者降低現(xiàn)有產(chǎn)品或服務(wù)的成本。雖然成功的研發(fā)將有助于提高生產(chǎn)率，但由于與之相關(guān)的固有風(fēng)險(xiǎn)使得該項(xiàng)活動(dòng)充滿不確定性。因此，與創(chuàng)新活動(dòng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)促使學(xué)者在無(wú)數(shù)研究中考察研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)與生產(chǎn)率增長(zhǎng)之間的關(guān)系。

研發(fā)有不同的類(lèi)型，其對(duì)生產(chǎn)率的影響可能通過(guò)不同的渠道發(fā)揮作用。具體來(lái)說(shuō)，研發(fā)可分為過(guò)程研發(fā)和產(chǎn)品研發(fā)。過(guò)程研發(fā)會(huì)帶來(lái)更高的產(chǎn)出質(zhì)量和新的生產(chǎn)流程，這會(huì)直接提高生產(chǎn)率。產(chǎn)品創(chuàng)新不一定會(huì)提高單位投入產(chǎn)出的數(shù)量，但它們通過(guò)生產(chǎn)出質(zhì)量更高的產(chǎn)品，可以提高產(chǎn)品價(jià)格，從而增加企業(yè)單位投入的收入。如果將生產(chǎn)率視為單位投入產(chǎn)出的質(zhì)量單位，那么產(chǎn)品創(chuàng)新可以提高生產(chǎn)率[20]。關(guān)于研發(fā)創(chuàng)新對(duì)生產(chǎn)率影響的實(shí)證研究也十分豐富[21]。國(guó)外的大部分研究表明，研發(fā)創(chuàng)新對(duì)全要素生產(chǎn)率具有促進(jìn)作用[22]。國(guó)內(nèi)的研究也大多表明研發(fā)投入與全要素生產(chǎn)率顯著正相關(guān)[23-26]。

從理論上講，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新投入具有擠出和拉動(dòng)這兩種截然相反的影響[27]。擠出效應(yīng)是指，企業(yè)金融化涉及企業(yè)資源的配置，當(dāng)企業(yè)把資金用于金融投資，必然會(huì)擠出固定資產(chǎn)投資和創(chuàng)新投資；拉動(dòng)效應(yīng)是指，企業(yè)通過(guò)金融投資能夠緩解融資約束，為企業(yè)的發(fā)展提供流動(dòng)性，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低創(chuàng)新投入對(duì)外部融資的依賴。然而，從實(shí)踐中看，要使拉動(dòng)效應(yīng)起作用，需要資本市場(chǎng)波動(dòng)不大，比較平穩(wěn)；或者需要企業(yè)具有較高的投資技巧。目前來(lái)看，這兩個(gè)條件都不滿足：一方面，中國(guó)資本市場(chǎng)波動(dòng)較大，暴漲暴跌成為現(xiàn)階段中國(guó)資本市場(chǎng)的一大特征；另一方面，上市公司炒作本企業(yè)股票失敗的事例屢見(jiàn)不鮮，因此企業(yè)也不具備比機(jī)構(gòu)投資者更高的投資能力。因此，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新投入的擠出效應(yīng)應(yīng)該會(huì)超過(guò)拉動(dòng)效應(yīng)，實(shí)證研究結(jié)論也大多支持這一觀點(diǎn)。王紅建等[28]以及鐘華明[29]都發(fā)現(xiàn)，整體上看，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新具有負(fù)向作用；肖忠意等[30]、余芬等[31]發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化對(duì)持續(xù)性創(chuàng)新具有擠出效應(yīng)；田梓青等[32]發(fā)現(xiàn)，實(shí)體企業(yè)金融化對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)具有抑制作用，這種抑制作用受宏觀經(jīng)濟(jì)政策不確定性和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)；吳非等[33]發(fā)現(xiàn)，企業(yè)長(zhǎng)期金融化對(duì)創(chuàng)新的抑制作用不明顯，短期金融化則具有明顯的抑制作用；萬(wàn)良勇等[34]發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化對(duì)研發(fā)投入具有擠出效應(yīng)，進(jìn)而抑制了創(chuàng)新產(chǎn)出；劉素榮等[35]發(fā)現(xiàn)，高新技術(shù)企業(yè)的金融化行為對(duì)研發(fā)投資具有顯著的抑制效應(yīng)，融資約束會(huì)強(qiáng)化這種抑制效應(yīng)；黃大禹等[36]研究了企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新效率的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融資產(chǎn)持有比例對(duì)創(chuàng)新效率有負(fù)向影響。

綜上所述，研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)對(duì)全要素生產(chǎn)率具有促進(jìn)作用，而企業(yè)金融化則會(huì)降低企業(yè)的創(chuàng)新投入，由此得出如下假說(shuō)：

企業(yè)金融化通過(guò)降低創(chuàng)新投入而抑制了全要素生產(chǎn)率。

2. 研究設(shè)計(jì)

2.1 模型構(gòu)建

表1 變量符號(hào)及測(cè)度

本文采用如下模型來(lái)探討企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響：

TFPit=β0+β1Finit+β2Sizeit+β3Debtit+β4Fixedit+β5Stateit+β6Roait

+β7Growthit+β8Toplit+β9Mangeit+β10Pay+β11Paywageit+μt+φj+φm+εit

(1)

其中，TFP為全要素生產(chǎn)率，是本文的被解釋變量。對(duì)全要素生產(chǎn)率的估計(jì)主要有最小二乘法、OP法和LP法。參照魯曉東等[37]的方法，本文采用LP法進(jìn)行測(cè)算。Fin為企業(yè)金融化，是本文的核心解釋變量，參考黃海濤等[38]、廉永輝等[39]的研究，本文采用企業(yè)金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重來(lái)度量企業(yè)金融化，企業(yè)金融資產(chǎn)包括交易性金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)、短期投資凈額、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資凈額、長(zhǎng)期債權(quán)投資凈額、長(zhǎng)期股權(quán)投資、投資性房地產(chǎn)。參考已有研究，在回歸模型中加入了一系列控制變量，包括企業(yè)規(guī)模(Size)、資本結(jié)構(gòu)(Debt)、固定資產(chǎn)比(Fixed)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(State)、資產(chǎn)回報(bào)率(Roa)、企業(yè)增長(zhǎng)率(Growth)、第一大股東持股比例(Top1)、管理層持股比例(Mange)、高管薪酬(Pay)以及高管-勞動(dòng)者收入差距(Paywage)。μt、φj、φm分別為年份固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)和區(qū)域固定效應(yīng)，εit為隨機(jī)誤差項(xiàng)。各變量的符號(hào)和測(cè)度見(jiàn)表1。

2.2 數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文選擇2014-2019年中國(guó)制造業(yè)上市公司A股數(shù)據(jù)作為實(shí)證研究樣本，剔除了樣本期內(nèi)ST、數(shù)據(jù)缺失的公司，最終得到1092家上市公司6552個(gè)平衡面板數(shù)據(jù)。所有數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表2。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

3. 實(shí)證結(jié)果

3.1 基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)果

表3是按照模型(1)進(jìn)行回歸得到的基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)果。在表3中，第1列為單變量回歸，從中可以看到，企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率具有顯著的負(fù)向影響。第2-6列逐步加入公司特質(zhì)、公司盈利能力、公司治理、薪酬體系、年度行業(yè)區(qū)域控制變量，結(jié)果顯示，加入控制變量并沒(méi)有改變企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的負(fù)向影響。以上結(jié)果表明，企業(yè)金融化顯著抑制了全要素生產(chǎn)率的提升。

表3 基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)果

3.2 機(jī)制檢驗(yàn)分析

通過(guò)基準(zhǔn)檢驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化顯著降低了全要素生產(chǎn)率，原因何在？諸多學(xué)者認(rèn)為企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新具有抑制作用，顯著降低了創(chuàng)新投入。而創(chuàng)新投入是影響全要素生產(chǎn)率的重要因素，因此，本部分我們從創(chuàng)新投入(R&D)這個(gè)角度來(lái)分析企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的傳導(dǎo)機(jī)制。在模型(1)的基礎(chǔ)上采用中介效應(yīng)模型來(lái)進(jìn)行分析，將企業(yè)的創(chuàng)新投入設(shè)定為中介變量，構(gòu)建如下計(jì)量模型：

R&Dit=α0+α1Finit+∑γjCVit+μt+φj+φm+εit

(2)

TFPit=λ0+λ1Finit+λ2R&Dit+∑γjCVit+μt+φj+φm+εit

(3)

對(duì)上述模型進(jìn)行回歸分析，結(jié)果見(jiàn)表4，從第2列可以看到，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新投入具有顯著的抑制作用，從第3列可以看出，創(chuàng)新投入對(duì)全要素生產(chǎn)率的提升具有顯著的促進(jìn)作用。以上結(jié)果表明，創(chuàng)新投入是企業(yè)金融化影響全要素生產(chǎn)率的因素之一。企業(yè)金融化作為企業(yè)資源配置的一種方式，其將資金用于金融投資，會(huì)擠出一部分固定資產(chǎn)投資和創(chuàng)新投資。而創(chuàng)新投資作為提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率的重要方式，創(chuàng)新投資的減少必然會(huì)對(duì)全要素生產(chǎn)率產(chǎn)生抑制作用。因此，企業(yè)金融化通過(guò)降低創(chuàng)新投入進(jìn)而降低了全要素生產(chǎn)率，本文的研究假說(shuō)得以證實(shí)。

表4 機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果

3.3 異質(zhì)性檢驗(yàn)

在我國(guó)現(xiàn)行體制下，存在著大量的國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)，兩種類(lèi)型的企業(yè)在管理體制、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)等方面都存在較大差異。那么企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系是否受產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響？據(jù)此，本文將全部樣本劃分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了考察，實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表5。從中可以發(fā)現(xiàn)，不管是在國(guó)有企業(yè)還是在非國(guó)有企業(yè)，企業(yè)金融化都對(duì)全要素生產(chǎn)率具有顯著的抑制作用；從經(jīng)濟(jì)意義上看，企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用在非國(guó)有企業(yè)更強(qiáng)。傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)表明，在國(guó)有企業(yè)里，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新投入沒(méi)有統(tǒng)計(jì)上顯著的影響。

在非國(guó)有企業(yè)里，企業(yè)金融化通過(guò)抑制創(chuàng)新投入而抑制了全要素生產(chǎn)率，創(chuàng)新投入起到了部分中介效應(yīng)，中介效應(yīng)大小為6.40%?？赡艿脑蛑饕谟?，相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)為了在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中生存下去，需要依靠持續(xù)不斷的創(chuàng)新投入保持競(jìng)爭(zhēng)力，而企業(yè)金融化程度的提高，使得其對(duì)非國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新投資擠出效應(yīng)更加明顯，進(jìn)而加大了對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用。

表5 企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

此外，企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系可能也會(huì)受到企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度異質(zhì)性的影響。本文按照研發(fā)投入的均值把全樣本劃分為高研發(fā)和低研發(fā)分別進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果見(jiàn)表6。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化在兩類(lèi)企業(yè)中都對(duì)全要素生產(chǎn)率具有顯著的抑制作用，從經(jīng)濟(jì)意義上看，兩者相差不大。傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)表明，在高研發(fā)企業(yè)里，創(chuàng)新投入是企業(yè)金融化影響全要素生產(chǎn)率的中介機(jī)制，中介效應(yīng)大小為2.20%；對(duì)低研發(fā)企業(yè)按照中介效應(yīng)檢驗(yàn)步驟，進(jìn)行了Bootstrap檢驗(yàn)，經(jīng)檢驗(yàn)，創(chuàng)新投入的中介效應(yīng)不存在。該研究結(jié)果進(jìn)一步證實(shí)了企業(yè)金融化抑制全要素生產(chǎn)率這一結(jié)論的穩(wěn)健性，同時(shí)表明，創(chuàng)新投入的中介效應(yīng)僅存在于高研發(fā)樣本組中。

表6 企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率：研發(fā)強(qiáng)度的影響

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.4.1 變量替換

上述結(jié)論是否受變量度量方法的影響？為探討此問(wèn)題，本文對(duì)被解釋變量和核心解釋變量用不同的方法進(jìn)行度量來(lái)重新進(jìn)行檢驗(yàn)。全要素生產(chǎn)率采用OP法進(jìn)行測(cè)度，企業(yè)金融化采用金融投資收益與經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)之比度量，金融投資收益包括投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)損益、凈匯兌收益以及其他綜合收益?；貧w結(jié)果見(jiàn)表7。從中可以看到，不管是替換被解釋變量還是替換核心解釋變量，不改變前文的研究結(jié)論：企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率具有顯著的抑制作用，創(chuàng)新投入起到了部分中介效應(yīng)。

表7 變量替換

3.4.2 內(nèi)生性檢驗(yàn)

為防止因遺漏變量、反向因果等引起的內(nèi)生性問(wèn)題導(dǎo)致結(jié)果偏誤，本文采用工具變量法來(lái)進(jìn)行內(nèi)生性檢驗(yàn)。借鑒王紅建等[28]的研究思路，采用投資收益與凈利潤(rùn)之比作為工具變量，原因在于：(1)投資收益來(lái)源于非經(jīng)營(yíng)性收入，對(duì)生產(chǎn)率不會(huì)產(chǎn)生直接影響，滿足工具變量的外生性假定。(2)投資收益與企業(yè)金融資產(chǎn)配置收益相關(guān)，滿足工具變量的相關(guān)性假定。因此可以選取投資收益率作為工具變量以考察企業(yè)金融化的內(nèi)生性問(wèn)題。表8是內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果，可以看到，采用工具變量也不改變企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用。

表8 內(nèi)生性檢驗(yàn)

結(jié)語(yǔ)

利用2014-2019年中國(guó)制造業(yè)上市公司微觀數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)建基準(zhǔn)回歸模型考察了企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)的影響，通過(guò)構(gòu)建中介效應(yīng)模型研究了創(chuàng)新投入在企業(yè)金融化與全要素生產(chǎn)率關(guān)系中發(fā)揮的中介作用，主要結(jié)論為：(1)企業(yè)金融化顯著抑制了全要素生產(chǎn)率的提升；(2)機(jī)制檢驗(yàn)表明，創(chuàng)新投入在企業(yè)金融化和全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系中起到部分中介效應(yīng)，穩(wěn)健性檢驗(yàn)并不改變上述結(jié)論；(3)異質(zhì)性檢驗(yàn)表明，企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用不管是在國(guó)有企業(yè)里還是非國(guó)有企業(yè)里都存在，但創(chuàng)新投入的中介作用僅在非國(guó)有企業(yè)存在；企業(yè)金融化對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用在高研發(fā)強(qiáng)度和低研發(fā)強(qiáng)度的企業(yè)里都存在，但創(chuàng)新投入的中介作用僅在高研發(fā)強(qiáng)度的企業(yè)里存在。

習(xí)近平總書(shū)記在十九大報(bào)告中提出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)變?yōu)楦哔|(zhì)量發(fā)展階段，要特別注重發(fā)揮創(chuàng)新在引領(lǐng)發(fā)展中的作用，通過(guò)提高全要素生產(chǎn)率來(lái)增強(qiáng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新力和競(jìng)爭(zhēng)力。本文的研究表明，企業(yè)的金融化行為把資金更多地配置到金融投資上，脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，會(huì)降低企業(yè)的創(chuàng)新投入，進(jìn)而抑制了全要素生產(chǎn)率的提高。具體來(lái)說(shuō)，政府可以從以下三方面著手，以推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展：首先，政府有關(guān)部門(mén)應(yīng)引導(dǎo)制造業(yè)企業(yè)回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)，注重主業(yè)發(fā)展。政府部門(mén)可出臺(tái)相關(guān)政策，對(duì)企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展給予獎(jiǎng)勵(lì)和支持，使企業(yè)資金更多流向生產(chǎn)部門(mén)，以提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)而推動(dòng)全要素生產(chǎn)率上升。其次，積極鼓勵(lì)企業(yè)加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新投入。一方面，政府可加強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)的扶持力度，通過(guò)實(shí)施財(cái)政補(bǔ)貼、技術(shù)補(bǔ)貼等政策手段對(duì)企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目提供針對(duì)性的資金支持，另一方面，積極推進(jìn)金融深化，加大對(duì)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入，大力發(fā)展普惠金融，數(shù)字金融，提高金融發(fā)展水平，以緩解企業(yè)在進(jìn)行創(chuàng)新投入時(shí)所面臨的融資約束，助力企業(yè)創(chuàng)新。最后，在不同類(lèi)型的企業(yè)里，企業(yè)金融化對(duì)創(chuàng)新投入的影響也不同，因此應(yīng)建立差異化的企業(yè)金融化引導(dǎo)模式。對(duì)于非國(guó)有企業(yè)、高研發(fā)型企業(yè)，金融化對(duì)創(chuàng)新投入擠出效應(yīng)更顯著，對(duì)全要素生產(chǎn)率的抑制作用也相對(duì)更強(qiáng)，因此，政府更應(yīng)重視對(duì)非國(guó)有企業(yè)、高研發(fā)企業(yè)的引導(dǎo)，避免該類(lèi)企業(yè)過(guò)度金融化。