高錦杰 張偉偉

企業(yè)是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的微觀主體，是經(jīng)濟(jì)政策的主要實(shí)施對(duì)象，是推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α，F(xiàn)階段，綠色經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、高質(zhì)量發(fā)展已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要方向與目標(biāo)，引導(dǎo)污染型企業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)的關(guān)鍵。綠色金融也因其“扶綠抑污”的特性成為污染企業(yè)轉(zhuǎn)型的重要工具。綠色金融的實(shí)施主要是區(qū)別對(duì)待污染項(xiàng)目與環(huán)保項(xiàng)目來改變污染企業(yè)與環(huán)保企業(yè)的融資成本，激勵(lì)企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新，進(jìn)而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)生態(tài)化發(fā)展，促進(jìn)綠色經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?，F(xiàn)階段，綠色金融已經(jīng)成為推動(dòng)我國綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要工具。2016 年，中國人民銀行協(xié)同七部委共同推出《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》。2019 年，七部委聯(lián)合制定了《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019 年版）》，為綠色金融的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。在此背景下，考察綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響問題具有重要的理論價(jià)值與現(xiàn)實(shí)意義：既有利于我們厘清綠色金融作用于企業(yè)的效果與機(jī)制，又有利于區(qū)別企業(yè)類型制定適宜的綠色金融政策?；诖?，本文將在文獻(xiàn)梳理的基礎(chǔ)上，對(duì)綠色金融影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效問題進(jìn)行系統(tǒng)的理論與實(shí)證研究。

一、文獻(xiàn)綜述

綠色金融對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響是學(xué)者們的研究熱點(diǎn)，相關(guān)研究分別就綠色金融對(duì)綠色企業(yè)和污染企業(yè)的影響進(jìn)行了深入剖析。其中，在綠色金融對(duì)綠色企業(yè)績(jī)效的影響方面，學(xué)者們大多主張綠色金融能為企業(yè)帶來更多的資本支撐。涂永前和田軍華指出現(xiàn)階段綠色金融發(fā)展的核心是提升金融資源的使用效率，也就是促使金融部門建立必要的綠色思想，把資金投向綠色產(chǎn)業(yè)。①涂永前、田軍華：《我國碳金融發(fā)展的障礙與出路》，《南方金融》2012 年第11 期，第89—91 頁。Ghisetti 等發(fā)現(xiàn)綠色金融通過產(chǎn)生相應(yīng)的規(guī)模、結(jié)構(gòu)、技術(shù)等效應(yīng)，為綠色企業(yè)帶來運(yùn)營資本。②Ghisetti C, Mancinelli S, Mazzanti M, et al.,“Financial Barriers and Environmental Innovations: Evidence from EU Manufacturing Firms”, in Climate Policy, 2017, Vol.17, No.1, pp.131—147.連莉莉比較了綠色金融對(duì)綠色企業(yè)及“兩高”企業(yè)的影響，結(jié)果表明綠色金融能大幅度削減綠色企業(yè)的融資支出，在此基礎(chǔ)上促使綠色企業(yè)發(fā)展實(shí)力穩(wěn)步增強(qiáng)。③連莉莉：《綠色信貸影響企業(yè)債務(wù)融資成本嗎?——基于綠色企業(yè)與“兩高”企業(yè)的對(duì)比研究》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》2015 年第5 期，第83—93 頁。牛海鵬等從債務(wù)融資的角度，利用雙重差分法評(píng)估綠色信貸政策的實(shí)施效果，結(jié)果表明，綠色信貸政策顯著提高了綠色上市公司的融資便利性，增強(qiáng)了對(duì)綠色上市公司的信貸支持，但綠色信貸政策對(duì)融資成本的影響并不明顯。④牛海鵬、張夏羿、張平淡：《我國綠色金融政策的制度變遷與效果評(píng)價(jià)——以綠色信貸的實(shí)證研究為例》，《管理評(píng)論》2020 年第8 期，第3—12 頁。Beresmann 和Lindenberg 認(rèn)為綠色金融不僅能夠?yàn)槠髽I(yè)的綠色投資提供必要的資金支持，而且還為綠色企業(yè)發(fā)展提供充足的資金。⑤Berensmann K, Lindenberg N,“Green Finance: Actors, Challenges and Policy Recommendations”, Working paper, German Development Institute, 2016, No.3, pp.34—57.Volz 同樣強(qiáng)調(diào)，綠色金融在發(fā)展的過程中，重點(diǎn)是協(xié)助公司落實(shí)“綠色”機(jī)制要求，換言之，逐步放棄高污染、高能耗的項(xiàng)目，積極發(fā)展環(huán)保、生態(tài)類項(xiàng)目，建立新型發(fā)展機(jī)制。⑥Volz U,“Fostering Green Finance for Sustainable Development in Asia”, ADBI Working Paper, 2018, No.10, pp.814—839.然而，部分學(xué)者指出對(duì)于規(guī)模較小的綠色企業(yè)而言，仍舊面臨融資難題，Venkatesh、Allet 等發(fā)現(xiàn)，為中小企業(yè)提供服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)因規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避水平不突出，很難推進(jìn)綠色金融發(fā)展，因而阻礙了中小綠色企業(yè)的發(fā)展。⑦Venkatesh J, Lavanya K,“Enhancing SMES Access to Green Finance”, in International Journal of Marketing, Financial Services & Management Research, 2012, Vol.1, No.7, pp.22—37；Allet M, Hudon M,“Green Microfinance: Characteristics of Microfinance Institutions Involved in Environmental Management”, in Journal of Business Ethics, 2015, Vol.126, No.3, pp.395—414.

從綠色金融對(duì)污染企業(yè)的影響來看，學(xué)者們一致認(rèn)為綠色金融抑制了污染企業(yè)的發(fā)展。如連莉莉指出隨著綠色金融的不斷發(fā)展，高污染型企業(yè)的融資成本將不斷提高。劉婧宇等通過構(gòu)建CGE 模型，發(fā)現(xiàn)無論是從短期還是長(zhǎng)期來看，綠色金融均使得污染企業(yè)的投資及產(chǎn)出有所降低。①劉婧宇、夏炎、林師模等：《基于金融CGE 模型的中國綠色信貸政策短中長(zhǎng)期影響分析》，《中國管理科學(xué)》2015 年第4 期，第46—52 頁。蘇冬蔚和連莉莉以及陳琪在研究中參照《綠色信貸指引》，通過準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)評(píng)估綠色信貸對(duì)污染企業(yè)帶來的影響，發(fā)現(xiàn)綠色信貸的實(shí)施對(duì)重污染企業(yè)具有明顯的融資懲罰及投資抑制作用。②蘇冬蔚、連莉莉：《綠色信貸是否影響重污染企業(yè)的投融資行為》，《金融研究》2018 年第12 期，第123—137 頁；陳琪：《中國綠色信貸政策落實(shí)了嗎——基于“兩高一剩”企業(yè)貸款規(guī)模和成本的分析》，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》2019 年第3 期，第118—129 頁。謝喬昕和張宇同樣認(rèn)為綠色信貸政策對(duì)重污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的促進(jìn)作用相對(duì)較弱。③謝喬昕、張宇：《綠色信貸政策、扶持之手與企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型》，《科研管理》2021 年第1 期，第 124—134 頁。寧金輝和苑澤明根據(jù)環(huán)境污染責(zé)任險(xiǎn)相關(guān)的投保名單考察了綠色保險(xiǎn)是否影響重污染企業(yè)的經(jīng)營效果，結(jié)果表明環(huán)境污染責(zé)任險(xiǎn)和公司的日常業(yè)績(jī)之間存在正比例關(guān)系，可產(chǎn)生明顯的治理作用，但該作用大多分布在綠色金融整體水平較高的地區(qū)。④寧金輝、苑澤明：《環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)對(duì)企業(yè)投資效率的影響——基于綠色信貸的研究》，《大連理工大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）》2020 年第4 期，第48—57 頁。Gilbert 和Zhou 認(rèn)為綠色金融可逐步把環(huán)境污染產(chǎn)生的負(fù)外部性予以內(nèi)生化，對(duì)污染較高的公司在融資上帶來一定的限制，進(jìn)一步影響該類公司的快速發(fā)展。⑤Gilbert S, Zhou L,“The Knowns and Unknowns of China’s Green Finance”, Contributing paper for the Sustainable Infrastructure Imperative: Financing for Better Growth and Development, New Climate Economy, London and Washington, DC, 2017.王鳳榮和王康仕主張綠色金融的推行有助于逐步創(chuàng)建環(huán)境信息披露體系，并建立資源分配模式，以此阻礙高污染類公司的投融資活動(dòng)。⑥王鳳榮、王康仕：《“綠色”政策與綠色金融配置效率——基于中國制造業(yè)上市公司的實(shí)證研究》，《財(cái)經(jīng)科學(xué)》2018 年第5 期，第1—14 頁。另有學(xué)者指出綠色金融能夠促使金融機(jī)構(gòu)改善高污染類公司的授信方案，從而影響污染型企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)及整體發(fā)展。

綜合而言，國內(nèi)外學(xué)者對(duì)綠色金融影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀機(jī)理進(jìn)行了深入研究，并得出了一系列結(jié)論，為本文的研究提供了相應(yīng)的參考。盡管如此，現(xiàn)有文獻(xiàn)仍存在一些不足，并為本文的研究留下了空間：在綠色金融對(duì)企業(yè)影響的研究中，多是簡(jiǎn)單地將企業(yè)劃分為環(huán)保企業(yè)與污染企業(yè)。而在金融機(jī)構(gòu)的綠色金融實(shí)踐中，金融機(jī)構(gòu)一般根據(jù)項(xiàng)目污染程度采取相應(yīng)的信貸政策，政府同樣會(huì)根據(jù)綠色產(chǎn)品的清潔程度給予相應(yīng)獎(jiǎng)勵(lì)。此外，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等因素也將影響企業(yè)在面臨綠色金融時(shí)所采取的生產(chǎn)決策。因此，將企業(yè)粗略地劃分為環(huán)保企業(yè)與污染企業(yè)，不能充分體現(xiàn)綠色金融對(duì)企業(yè)的影響，只有將企業(yè)樣本根據(jù)綠色程度、污染程度、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)行更加細(xì)膩的劃分，才能充分體現(xiàn)綠色金融對(duì)企業(yè)這一微觀經(jīng)濟(jì)主體的影響。為此，本文將根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》和《綠色信貸指引》，按照綠色程度、污染程度、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等詳細(xì)分析綠色金融對(duì)各類企業(yè)的影響，并采用調(diào)節(jié)效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型實(shí)證考察綠色金融影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀機(jī)理。

二、特征事實(shí)與理論假設(shè)

（一）樣本選擇

1. 綠色企業(yè)樣本選擇

本文參考He 和Liu 的研究，①He LY, Liu L,“Stand by or Follow? Responsibility Diffusion Effects and Green Credit”, in Emerging Markets Finance and Trade, 2018,Vol.54, No.8，pp.1740—1761.同時(shí)結(jié)合證監(jiān)會(huì)于2012 年修訂的《上市公司行業(yè)分類指引》以及銀監(jiān)會(huì)于2013 年公布的《綠色信貸指引》中的相關(guān)內(nèi)容，界定了綠色企業(yè)的范圍：綠色企業(yè)是以綠色林業(yè)、農(nóng)業(yè)開發(fā)、節(jié)能節(jié)水環(huán)保、污染防治以及自然保護(hù)、資源再利用和生態(tài)修復(fù)等為主營業(yè)務(wù)的企業(yè)。按照馬駿對(duì)綠色企業(yè)的劃分標(biāo)準(zhǔn)，將綠色企業(yè)進(jìn)一步劃分為節(jié)能環(huán)保企業(yè)、綠色生產(chǎn)企業(yè)和綠色能源企業(yè)。

選擇樣本時(shí)，采取的方法是Brandt 等提出的序貫識(shí)別法。在一般情況下，利用法人代碼來識(shí)別企業(yè)；一旦發(fā)現(xiàn)無法匹配或者存在信息重復(fù)等情況，則使用法人名稱和區(qū)域代碼進(jìn)行匹配。如果發(fā)現(xiàn)這兩種方法均無法達(dá)成目的，再另尋其他匹配途徑。②Brandt L, Biesebroeck J V, Zhang Y,“Creative Accounting or Creative Destruction? Firm-level Productivity Growth in Chinese Manufacturing”, in Journal of Development Economics, 2012, Vol.97, No.2, pp.339—351.采用這種匹配方法有一定的弊端，比如當(dāng)匹配范圍過寬時(shí)，就可能會(huì)出現(xiàn)同一地方有不同企業(yè)在同一時(shí)段從事某一行業(yè)的情況。為了縮小范圍，提高匹配的精準(zhǔn)程度，這里采用了地區(qū)代碼+電話號(hào)碼+成立時(shí)間這三項(xiàng)信息作為匹配條件，從而提高匹配的成功率。

經(jīng)過相應(yīng)的匹配過程，最終挑出了405 家企業(yè)合計(jì)1 564 個(gè)樣本觀測(cè)值。同時(shí)，結(jié)合楊汝岱提出的篩選方法，剔除掉一些無效觀測(cè)值。③楊汝岱：《中國制造業(yè)企業(yè)全要素生產(chǎn)率研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2015 年第2 期，第61—74 頁。比如，那些總產(chǎn)出以及其對(duì)應(yīng)的增加值和企業(yè)的固定資產(chǎn)凈值沒有現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)或者數(shù)據(jù)為負(fù)值的、企業(yè)員工數(shù)太少小于8 人的，均排除在外，由此形成358 家企業(yè)的2 247 個(gè)樣本；在此基礎(chǔ)上，剔除企業(yè)成立年份失效以及不滿足會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的樣本后，剩下的就只有319 家企業(yè)合計(jì)2 043 個(gè)樣本觀測(cè)值；在剔除掉投資額和投資率以及長(zhǎng)期負(fù)債為0 的企業(yè)之后，最終確定只有282 家企業(yè)合計(jì)1 804 個(gè)有效觀測(cè)值的非平衡面板數(shù)據(jù)。

2. 污染企業(yè)樣本選擇

依據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》，手動(dòng)篩選上市污染企業(yè)，并借鑒趙細(xì)康提出的方法，④趙細(xì)康：《環(huán)境保護(hù)與產(chǎn)業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)力——理論與實(shí)證分析》，北京:中國社會(huì)科學(xué)出版社，2003。按照污染物排放強(qiáng)度（γi）的大小對(duì)污染企業(yè)進(jìn)行劃分，即：若γi≥0.3278，則定位為重度污染企業(yè)；若0.2 ＜γi＜ 0.327 8，則定位為中度污染企業(yè)；若γi≤0.2，該企業(yè)屬于輕度污染行業(yè)。重、中、輕度污染行業(yè)具體見表1 所示。

表1 污染行業(yè)類型及其對(duì)應(yīng)細(xì)分行業(yè)

在樣本選擇方面，以2010—2018 年滬深A(yù) 股上市的污染企業(yè)作為原始樣本，并按照表1 中的企業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選，具體過程如下：一是選擇數(shù)據(jù)全面和經(jīng)營正常的企業(yè)，有3 038 家企業(yè)合計(jì)16 569 個(gè)樣本符合觀測(cè)要求；二是在此基礎(chǔ)上，人工剔除那些在2018 年尚未發(fā)布排污費(fèi)數(shù)據(jù)的企業(yè)，此時(shí)符合條件的研究對(duì)象有2 930 家合計(jì)15 716 個(gè)樣本觀測(cè)值；三是再進(jìn)行詳細(xì)分析，對(duì)于那些排污費(fèi)中除了包含環(huán)保費(fèi)用之外還摻雜了其他費(fèi)用的，予以剔除，此時(shí)符合觀察條件的總共有2 728 家14 689 個(gè)樣本。由于我國對(duì)部分企業(yè)實(shí)行“政策性免征”的優(yōu)惠政策，而且很多企業(yè)自身已經(jīng)完成了清潔化升級(jí)無須再向政府繳納相關(guān)費(fèi)用，因而這些企業(yè)也不符合觀察條件，最終，只確定2 552 家合計(jì)14 354 個(gè)樣本符合有效觀測(cè)數(shù)據(jù)。同時(shí)，為了確保不造成對(duì)回歸結(jié)果的影響，進(jìn)一步對(duì)篩選出來的數(shù)據(jù)做了1%的縮尾處理。

3. 一般企業(yè)樣本選擇

本文認(rèn)定的一般企業(yè)樣本是排除上述綠色企業(yè)和污染企業(yè)后，剩余的上市企業(yè)，具體包括農(nóng)林業(yè)、畜牧和漁業(yè)、商業(yè)、餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸和住宿業(yè)、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)、信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，以及一系列服務(wù)民生的行業(yè)等。樣本的篩選過程同污染企業(yè)類似，因而不再做重復(fù)介紹。通過層層篩選，最后只有663 家企業(yè)合計(jì)2 838 個(gè)樣本符合有效觀測(cè)條件。同樣，也對(duì)所篩選出來的數(shù)據(jù)做了1%的縮尾處理。

（二）特征事實(shí)

融資水平對(duì)企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新至關(guān)重要，任何企業(yè)在經(jīng)營過程中都會(huì)受到融資約束的限制；①張成思、劉貫春：《中國實(shí)業(yè)部門投融資決策機(jī)制研究——基于經(jīng)濟(jì)政策不確定性和融資約束異質(zhì)性視角》，《經(jīng)濟(jì)研究》2018 年第12 期，第51—67 頁。綠色技術(shù)創(chuàng)新是促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、進(jìn)一步推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的有利抓手；全要素生產(chǎn)率（TFP）體現(xiàn)了技術(shù)、規(guī)模和管理等對(duì)企業(yè)發(fā)展起到的作用，它可以看成是扣除資本、勞動(dòng)等要素成本之后對(duì)產(chǎn)出增加的“剩余”。②魯曉東、連玉君：《中國工業(yè)企業(yè)全要素生產(chǎn)率估計(jì)：1999—2017》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊）》2012 年第2 期，第541—558 頁。綜上所述，融資約束水平、綠色技術(shù)創(chuàng)新以及全要素生產(chǎn)率是衡量企業(yè)發(fā)展水平的重要指標(biāo)。由于綠色企業(yè)和污染企業(yè)受綠色金融的影響程度較大，因此，本部分將從以上三個(gè)方面重點(diǎn)分析綠色企業(yè)和污染企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)情況。

1. 綠色企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

近年來，在國家倡導(dǎo)綠色發(fā)展的背景下，在綠色金融政策的支持下，我國綠色企業(yè)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，產(chǎn)值由2010 年的1.01 億元增加至2018 年的5.73 億元，增長(zhǎng)了近5 倍，年均增長(zhǎng)率高達(dá)24.27%。在2010—2018 年，我國綠色企業(yè)的綜合發(fā)展水平不斷提高。表2 列出了我國綠色企業(yè)在2010—2018 年的融資約束水平、綠色技術(shù)創(chuàng)新水平及全要素生產(chǎn)率的發(fā)展情況。

表2 綠色企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀

由表2 可以看出，在融資約束方面，在2010—2018 年，綠色企業(yè)的融資約束水平逐年遞減，由2010 年的4.755 4 降至2018 年的3.552 4?？梢?，綠色金融政策的實(shí)施功不可沒，我國綠色企業(yè)的融資約束得到有效緩解。在綠色技術(shù)創(chuàng)新方面，在2010—2018 年，我國綠色企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平逐年提升，由2010 年的3.972 8 上升至2018 年的4.584 2。這表明綠色企業(yè)對(duì)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的重視程度不斷增加，對(duì)綠色創(chuàng)新的研發(fā)投入也不斷加大。在全要素生產(chǎn)率方面，在2010—2018 年，綠色企業(yè)的全要素生產(chǎn)率穩(wěn)步增加，由2010 年的7.275 增加至2018 年的7.964，說明綠色企業(yè)的綜合生產(chǎn)效率不斷提升。綜上，2010—2018 年間，綠色企業(yè)的融資約束得以改善，綠色技術(shù)創(chuàng)新水平與全要素生產(chǎn)率顯著提高。

2. 污染企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

近年來，我國污染企業(yè)的產(chǎn)值平穩(wěn)增長(zhǎng)，由2010 年的12.29 億元增加至2018 年的27.28 億元，增長(zhǎng)了1 倍多，年均增長(zhǎng)率為10.97%。盡管如此，與同期綠色企業(yè)產(chǎn)值增速（24.27%）相比，污染企業(yè)的產(chǎn)值增速明顯落后。與此同時(shí)，盡管污染企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平和全要素生產(chǎn)率均有所提升，但其面臨的融資約束逐漸提高（參見表3）。

表3 污染企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀

由表3 可以看出，在融資約束方面，在2010—2018 年，污染企業(yè)的融資約束水平逐年遞增，由2010 年的4.684 3 上升至2018 年的4.947 2，這說明我國污染企業(yè)面臨的融資約束不斷提高。顯然，這與國家實(shí)施綠色金融政策限制污染項(xiàng)目投資密切相關(guān)。在綠色技術(shù)創(chuàng)新方面，在2010—2018 年，污染企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平逐年提升，由2010 年的3.877 6 增至2018 年的5.027 8，這表明近年來污染企業(yè)為加速綠色轉(zhuǎn)型不斷加大了綠色技術(shù)創(chuàng)新力度。在全要素生產(chǎn)率方面，在2010—2018 年，污染企業(yè)的全要素生產(chǎn)率逐年增加，由2010 年的8.714 9 增加至2018 年的8.988 2。盡管如此，與綠色企業(yè)全要素生產(chǎn)率的增速相比，污染企業(yè)全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度明顯較低。綜合而言，在2010—2018 年，我國污染企業(yè)的融資約束水平不斷提高，但綠色技術(shù)創(chuàng)新水平和全要素生產(chǎn)率均逐年遞增。

（三）理論假設(shè)

優(yōu)化金融資源配置是綠色金融的首要功能。綠色金融通過降低信貸成本、放寬額度限制、加大金融杠桿等方式支持更多資金流向綠色環(huán)保項(xiàng)目，支持環(huán)保企業(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新，擴(kuò)大綠色產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營。與此同時(shí)，綠色金融將推動(dòng)污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型，通過限制污染企業(yè)信貸規(guī)模、提高污染企業(yè)融資成本等方式，抑制污染產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營，迫使污染企業(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新，促進(jìn)生產(chǎn)模式向綠色環(huán)保高效發(fā)展。因此，綠色金融對(duì)綠色企業(yè)與污染企業(yè)的作用機(jī)制與影響效果并不相同。此外，由于企業(yè)規(guī)模、類型及所有權(quán)性質(zhì)的不同，這些企業(yè)所能承受的綠色金融壓力不同，企業(yè)對(duì)綠色金融的態(tài)度和反應(yīng)程度也并不相同。因此，綠色金融對(duì)不同企業(yè)的作用效果也將存在顯著差異?；谝陨戏治?，本文提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)1：綠色金融對(duì)綠色企業(yè)與污染企業(yè)的影響機(jī)制與效果存在顯著差異。

假設(shè)2：企業(yè)規(guī)模、類型及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將影響綠色金融對(duì)經(jīng)營績(jī)效的作用效果。

綠色金融的作用是通過降低信貸成本、放寬額度限制，為具備綠色發(fā)展條件的企業(yè)提供更多資金流向支持，因此，綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的作用與企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模、類型以及性質(zhì)有著密切的關(guān)系。從對(duì)生態(tài)環(huán)境的影響角度來看，企業(yè)的類型可分為污染企業(yè)和綠色企業(yè)。作為生態(tài)環(huán)境的破壞者，污染企業(yè)的破壞性會(huì)隨著其生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大而擴(kuò)大。而綠色金融的本質(zhì)是基于環(huán)境約束的資金配給，也就是說，當(dāng)兩家企業(yè)均在競(jìng)爭(zhēng)綠色資金支持時(shí)，綠色企業(yè)將會(huì)優(yōu)先獲取綠色金融資金的支持。在未來的金融發(fā)展方向上，環(huán)境信息對(duì)資金配置將發(fā)揮著指導(dǎo)性作用。完善環(huán)境信息披露共享機(jī)制將是發(fā)展綠色金融的基礎(chǔ)，建立以環(huán)境信息為基礎(chǔ)的資金配置機(jī)制更是金融機(jī)構(gòu)未來的發(fā)展重任。①涂永前：《碳金融的法律再造》，《中國社會(huì)科學(xué)》2012 年第3 期，第95—113 頁。這兩套機(jī)制的建立有力于促進(jìn)企業(yè)環(huán)境信息的透明化，強(qiáng)化對(duì)金融機(jī)構(gòu)審批流程的監(jiān)督力度，真正發(fā)揮綠色金融的作用。同時(shí)，以環(huán)境信息為基礎(chǔ)的資金配置機(jī)制，能夠進(jìn)一步提高污染企業(yè)融資的門檻，進(jìn)而對(duì)污染企業(yè)形成一種融資壓力，以此控制其發(fā)展規(guī)模。②Allet M, and Hudon M,“Green Microfinance: Characteristics of Microfinance Institutions Involved in Environmental Management”, in Journal of Business Ethics, 2015, Vol.126, No.3, pp.395-414；高曉燕、王治國：《綠色金融與新能源產(chǎn)業(yè)的耦合機(jī)制分析》，《江漢論壇》2017 年第11 期，第42—47 頁。基于以上分析，本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3：綠色金融增加融資約束水平進(jìn)而影響綠色企業(yè)和污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。

綠色金融通過控制資金流向支持企業(yè)綠色發(fā)展，尤其是對(duì)企業(yè)投資環(huán)保技術(shù)與加強(qiáng)環(huán)境管理存在倒逼作用。為獲取綠色資金支持，改善融資期限結(jié)構(gòu)，降低融資風(fēng)險(xiǎn)，從長(zhǎng)期發(fā)展的角度看，企業(yè)將轉(zhuǎn)變發(fā)展模式，以“節(jié)約”“綠色”“環(huán)保”為抓手，向環(huán)境友好型發(fā)展，這些將成為企業(yè)發(fā)展的新理念。企業(yè)將通過增加對(duì)R&D 部門的科研投入，改良并創(chuàng)新綠色生產(chǎn)技術(shù)，通過技術(shù)創(chuàng)新來促進(jìn)生產(chǎn)要素的高效利用，在可變成本的投入上做到資源的最大化利用，進(jìn)而達(dá)到提高企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的目標(biāo)?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)4：

假設(shè)4：綠色金融提高綠色技術(shù)創(chuàng)新水平進(jìn)而提升企業(yè)經(jīng)營績(jī)效。

三、模型設(shè)定、變量選取與數(shù)據(jù)來源

（一）模型設(shè)定

綠色金融本質(zhì)上是基于環(huán)境約束的資金配給，即傾向于對(duì)綠色企業(yè)的資金投入，為綠色企業(yè)開通融資綠色通道，優(yōu)化其融資結(jié)構(gòu)，進(jìn)而提高綠色技術(shù)創(chuàng)新水平；另一方面，在污染企業(yè)的融資條件中提高其融資門檻，增加其融資難度，倒逼污染企業(yè)提升綠色技術(shù)創(chuàng)新能力。因此，綠色金融主要通過企業(yè)融資約束水平以及綠色技術(shù)創(chuàng)新作用于企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。目前，學(xué)術(shù)界主要采用KZ 指數(shù)、WW 指數(shù)以及SA 指數(shù)測(cè)算企業(yè)的融資約束水平，其中KZ 指數(shù)、WW 指數(shù)存在內(nèi)生性變量較多的問題，不利于樣本的回歸分析，所以本文參考Hadlock 和Pierce、陳金勇等人的做法，③Hadlock C J, Pierce J R,“New Evidence on Measuring Financial Constraints: Moving Beyond the KZ Index”, in The Review of Financial Studies, 2010, Vol.23, No.5, pp.1909—1940；陳金勇、舒維佳、牛歡歡：《區(qū)域金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入》，《哈爾濱商業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）》2020 年第5 期，第38—54 頁。采用SA 指數(shù)定量衡量企業(yè)的融資約束，計(jì)算公式如下：

其中，Agei,t是企業(yè)年齡，即企業(yè)成立至報(bào)告期的年限；Sizei,t表示企業(yè)規(guī)模，這里用企業(yè)資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)加以衡量。

為實(shí)證考察綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響以及企業(yè)融資約束、綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應(yīng)，本部分以全要素生產(chǎn)率作為衡量企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的代表性指標(biāo)，作為被解釋變量；核心解釋變量為綠色金融發(fā)展水平。為了能夠進(jìn)行更加客觀、全面的分析，提高實(shí)證結(jié)果的參考價(jià)值，在進(jìn)行模型設(shè)定的過程中，本文充分結(jié)合了其他控制變量在企業(yè)經(jīng)營績(jī)效中發(fā)揮的作用，并在排除這些因素影響的情況下建立調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，以此對(duì)綠色金融影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的結(jié)果進(jìn)行客觀的衡量。具體如下：

其中，i和t分別為企業(yè)標(biāo)識(shí)和年度標(biāo)識(shí)；被解釋變量Y代表的是以全要素生產(chǎn)率（TFP）衡量的企業(yè)經(jīng)營績(jī)效水平；核心解釋變量為綠色金融發(fā)展水平（QGF）；調(diào)節(jié)變量分別為融資約束水平（SA）和綠色技術(shù)創(chuàng)新（TIN）；X表示一系列控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（Size）、融資結(jié)構(gòu)（LRD）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、成長(zhǎng)性（Grow）、現(xiàn)金流量（CFO）。為提高估計(jì)的有效性，進(jìn)一步控制其他區(qū)域變量對(duì)綠色金融發(fā)展與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效關(guān)系的影響，在模型中引入宏觀省際控制變量D，包括區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平PGDP與傳統(tǒng)金融發(fā)展水平Fin；同時(shí)，為了提高模型的有效性，在模型構(gòu)建過程中，還設(shè)置企業(yè)固定效應(yīng)δi以及時(shí)間固定效應(yīng)θt，并增加了隨機(jī)誤差項(xiàng)，以εit表示。

（二）變量選取

本文在王洪盾等人研究的基礎(chǔ)上，①王洪盾、岳華、張旭：《公司治理結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系研究——基于企業(yè)全要素生產(chǎn)率的視角》，《上海經(jīng)濟(jì)研究》2019 年第4 期，第17—27 頁。運(yùn)用LP 法對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率進(jìn)行測(cè)算，以此作為企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的代理指標(biāo)；另外參考劉海英、蔡海靜的研究，②劉海英：《企業(yè)環(huán)境績(jī)效與綠色信貸的關(guān)聯(lián)性——基于采掘服務(wù)、造紙和電力行業(yè)的數(shù)據(jù)樣本分析》，《中國特色社會(huì)主義研究》2017 年第3 期，第85—92 頁；蔡海靜：《我國綠色信貸政策實(shí)施現(xiàn)狀及其效果檢驗(yàn)——基于造紙、采掘與電力行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《財(cái)經(jīng)論壇》2013 年第1 期，第69—75 頁。以利息支出占總支出的比重衡量企業(yè)綠色金融發(fā)展水平；為了更加清晰明了地體現(xiàn)所有變量的定義及其測(cè)度，本部分以表格的形式對(duì)其進(jìn)行概括和歸類，具體見表4 所示。

表4 變量的定義及其測(cè)度

（三）數(shù)據(jù)來源與統(tǒng)計(jì)性描述

2009 年，《中國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)社會(huì)責(zé)任指引》（以下簡(jiǎn)稱《指引》）發(fā)布，為銀行業(yè)開展綠色金融業(yè)務(wù)提供了指導(dǎo)。本文參考Bai 等人的研究，以2010 年作為時(shí)間起點(diǎn)進(jìn)行研究。③Bai Y, Faure M, Liu J,“The Role of China’s Banking Sector in Providing Green Finance”, in Duke Environmental Law & Policy Forum, 2014, Vol.24, pp.89—101.所有企業(yè)數(shù)據(jù)均來源于CMSAR 數(shù)據(jù)庫及上市公司年報(bào)；區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平（PGDP）及傳統(tǒng)金融發(fā)展水平（Fin）的數(shù)據(jù)來源于2011—2019 年各地區(qū)城市統(tǒng)計(jì)年鑒。主要變量的統(tǒng)計(jì)性描述見表5 所示。

表5 主要變量的統(tǒng)計(jì)性描述

從表5 中可以看出，TFP的均值為7.379 8，標(biāo)準(zhǔn)差為0.900 3，說明以企業(yè)全要素生產(chǎn)率衡量的企業(yè)經(jīng)營績(jī)效在各企業(yè)間存在顯著差異。同時(shí)，還可以發(fā)現(xiàn)，LRD的均值、標(biāo)準(zhǔn)差分別是0.198 9、0.107 6，這從另一面反映了融資時(shí)限短，也就是說綠色企業(yè)的融資方式多是短期的。同樣，其他變量在不同企業(yè)之間也存在著明顯的差異。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）全樣本估計(jì)結(jié)果

本部分首先在未引入調(diào)節(jié)變量的情況下，對(duì)綠色金融與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行固定效應(yīng)（FE）回歸估計(jì)，然后對(duì)引入綠色金融與調(diào)節(jié)變量的交叉項(xiàng)的擴(kuò)展模型（模型1）也進(jìn)行固定效應(yīng)回歸。表6 分別給出了2010—2018 年A 股上市的全部企業(yè)、所有綠色企業(yè)、所有一般企業(yè)及所有污染企業(yè)的回歸結(jié)果。

表6 綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響

根據(jù)表6 中的估計(jì)結(jié)果可看出，首先，在未引入調(diào)節(jié)變量時(shí)，綠色金融對(duì)各全樣本企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效的影響具有明顯的差異性。具體而言，根據(jù)各全樣本下的第（1）列可知，除一般企業(yè)外，綠色金融與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的回歸系數(shù)分別為0.199、0.311 和0.138，且分別在10%、1%和10%的水平下顯著為正，說明綠色金融對(duì)各類企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效具有改善作用。綠色金融與一般企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的回歸系數(shù)為0.036，但并不顯著，說明綠色金融的發(fā)展并未改善一般企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。其次，在引入調(diào)節(jié)變量時(shí)，綠色金融和調(diào)節(jié)變量的交互項(xiàng)的系數(shù)對(duì)各企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響同樣具有顯著的差異性。

具體來說：（1）由全樣本估計(jì)結(jié)果可看出，綠色金融與融資約束的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響在1%的水平下顯著為負(fù)（-0.108），綠色金融與綠色技術(shù)創(chuàng)新的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響在1%的水平下顯著為正（0.140），可見，綠色金融通過融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的綜合影響顯著為正，說明綠色金融能夠限制污染企業(yè)成本、提高企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平，進(jìn)而增加企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。（2）由綠色企業(yè)全樣本的回歸結(jié)果可知，融資約束、綠色技術(shù)創(chuàng)新與綠色金融交互項(xiàng)的系數(shù)均在1%的水平下顯著為正（0.138 和0.232），說明綠色企業(yè)融資約束與綠色技術(shù)創(chuàng)新都正向調(diào)節(jié)了綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響。（3）由一般企業(yè)全樣本的估計(jì)結(jié)果可看出，綠色金融的實(shí)施，并不能從根本上影響企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效，融資約束以及綠色技術(shù)創(chuàng)新雖然在某種程度上對(duì)企業(yè)融資造成一定的影響，但對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的調(diào)節(jié)效應(yīng)極小甚微。（4）由污染企業(yè)全樣本的回歸結(jié)果可知，綠色金融與融資約束的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響在1%的水平下顯著為負(fù)（-0.125），表明融資約束在污染企業(yè)中負(fù)向調(diào)節(jié)了綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響，綠色金融與綠色技術(shù)創(chuàng)新的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響在1%的水平下顯著為正（0.177），說明污染企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新正向調(diào)節(jié)綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響。此外，還可看出，無論是綠色金融本身，還是其受到調(diào)節(jié)變量的影響，綠色金融對(duì)污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升作用明顯大于對(duì)綠色企業(yè)的促進(jìn)作用，假設(shè)1 得以驗(yàn)證。綜上，后文重點(diǎn)分析受綠色金融影響的綠色企業(yè)和污染企業(yè)。

現(xiàn)實(shí)的情況是，各地區(qū)在綠色發(fā)展理念下，不斷加大綠色金融的發(fā)展力度，各類金融機(jī)構(gòu)也在不斷增加流向綠色企業(yè)和綠色項(xiàng)目的資金支持，所以政府和金融機(jī)構(gòu)的重視都會(huì)促進(jìn)綠色企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提高。綠色金融對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用將會(huì)隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善而擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的影響，更好地發(fā)揮高效配置資源的作用，放寬綠色企業(yè)的融資約束進(jìn)而促進(jìn)資金流動(dòng)，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)健康可持續(xù)經(jīng)營，切實(shí)提高企業(yè)經(jīng)營效益。另外，綠色金融發(fā)展水平的提升，增強(qiáng)了綠色企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平，有利于企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升。就一般企業(yè)而言，由于其污染水平介于綠色企業(yè)與污染企業(yè)之間，政府及各類金融機(jī)構(gòu)對(duì)一般企業(yè)并未給予綠色資金傾斜，而是引導(dǎo)一般企業(yè)向綠色企業(yè)轉(zhuǎn)型，所以，綠色金融對(duì)一般企業(yè)的調(diào)節(jié)作用并不大，從整體的經(jīng)營績(jī)效作用上看，效果更是微乎其微。

就模型設(shè)置的控制變量而言，在所有企業(yè)中，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長(zhǎng)性和企業(yè)現(xiàn)金流向系數(shù)為正且在1%的水平下顯著，企業(yè)融資期限結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)負(fù)債率從其回歸結(jié)果系數(shù)可知系數(shù)為負(fù)且在1%的水平下顯著。這與中國的實(shí)際情況相符。為了提高經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的活力，提高企業(yè)在經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力，從國家層面上，政府會(huì)通過發(fā)布相關(guān)激勵(lì)措施來引導(dǎo)和鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，符合政策發(fā)展要求的企業(yè)無疑更具備市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，享受到更大的政策福利，資金流向和政策偏向?qū)?huì)提高企業(yè)的全要素生產(chǎn)率；而融資期限結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債率過高使得企業(yè)面臨嚴(yán)重的負(fù)債困境及少量的投資資金，不利于企業(yè)的發(fā)展，降低了企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。宏觀層面，地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的系數(shù)為正且顯著，說明地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展為企業(yè)擴(kuò)大市場(chǎng)范圍提供了有力保障；而傳統(tǒng)金融的發(fā)展對(duì)綠色企業(yè)和一般企業(yè)，從其經(jīng)營效益來看，并沒有發(fā)揮很大的作用，相反，當(dāng)傳統(tǒng)金融發(fā)展更大時(shí)，污染企業(yè)也隨之提升經(jīng)營績(jī)效，說明傳統(tǒng)金融在利益最大化的驅(qū)使下，并不青睞于綠色企業(yè)和一般企業(yè)，因此流向綠色企業(yè)的資金有限，對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升影響并不顯著。

（二）企業(yè)類型視角

根據(jù)前文對(duì)樣本選擇的分析，本部分按照企業(yè)的生產(chǎn)類型將綠色企業(yè)全樣本劃分為環(huán)保企業(yè)、綠色生產(chǎn)企業(yè)和綠色能源企業(yè)三類子樣本，按照污染程度將污染企業(yè)全樣本劃分為重度污染企業(yè)、中度污染企業(yè)和輕度污染企業(yè)三類子樣本，實(shí)證考察綠色金融發(fā)展對(duì)綠色企業(yè)和污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響，是否因企業(yè)類型的不同而存在明顯的異質(zhì)性，具體回歸結(jié)果如表7 和表8 所示。

表7 綠色金融發(fā)展對(duì)綠色企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響

表8 綠色金融發(fā)展對(duì)污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響

由表7 和表8 可看出，綠色金融對(duì)綠色企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)與污染企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的影響存在顯著的異質(zhì)性。具體而言，就綠色企業(yè)來說，表7 中（1）列、（3）列和（5）列的估計(jì)結(jié)果顯示，相較于綠色生產(chǎn)企業(yè)和綠色能源企業(yè)，環(huán)保企業(yè)的綠色金融對(duì)經(jīng)營績(jī)效的影響（0.325 7）在1%的水平下顯著為正，說明綠色金融的發(fā)展對(duì)環(huán)保企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效具有明顯的促進(jìn)作用。由（2）列、（4）列和（6）列的估計(jì)結(jié)果還能看出，在綠色生產(chǎn)企業(yè)和綠色能源企業(yè)子樣本中，調(diào)節(jié)變量的調(diào)節(jié)作用并不顯著；而在環(huán)保企業(yè)子樣本中，融資約束、綠色技術(shù)創(chuàng)新均環(huán)保能夠發(fā)揮其正向調(diào)節(jié)作用（0.239 7、0.247 5），說明綠色金融能夠顯著緩解環(huán)保企業(yè)的融資約束水平，提升環(huán)保企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平，進(jìn)而提高環(huán)保企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。可能的解釋是，當(dāng)前我國的綠色金融發(fā)展水平仍比較低，相關(guān)的保障與監(jiān)管措施仍有待完善，而環(huán)保企業(yè)憑借其先天優(yōu)勢(shì)，能夠獲得政府和金融機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)關(guān)注，是綠色金融的主要傾斜對(duì)象。

就污染企業(yè)而言，表8 中（1）、（3）和（5）列的估計(jì)結(jié)果顯示，相較于中度、輕度污染企業(yè)而言，重度污染企業(yè)綠色金融對(duì)經(jīng)營績(jī)效的影響（0.145 3）在1%的水平下顯著為正，說明綠色金融的發(fā)展能夠明顯改善重污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。由列（2）、（4）和（6）的估計(jì)結(jié)果可知，在中度、輕度污染企業(yè)子樣本中，融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用并不明顯；而在重度污染企業(yè)子樣本中，融資約束存在顯著（1%的水平）的負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)（-0.133 2），說明受融資約束的影響，企業(yè)的生產(chǎn)成本相應(yīng)增加，綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升作用被弱化；而綠色技術(shù)創(chuàng)新對(duì)重度污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效具有顯著（1%的水平）的正向調(diào)節(jié)作用（0.202 1），說明受綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響，綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的促進(jìn)作用被增強(qiáng)?？赡艿慕忉屖?，與中度、輕度污染企業(yè)相比，重度污染企業(yè)在排污方面的強(qiáng)度更大。綠色金融能夠充分立足于企業(yè)是否存在環(huán)境污染行為，以保護(hù)環(huán)境作為貸款發(fā)放的重要門檻，通過提高融資水平，在一定程度上倒逼重度污染企業(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新，進(jìn)而提升企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。

由此可見，綠色金融在融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用下對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的作用效果受企業(yè)類型的影響。所以，在后文的研究中將以環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)作為重點(diǎn)考察對(duì)象。

（三）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)視角

隨著經(jīng)濟(jì)體制的不斷變革，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)下，所有權(quán)差異在經(jīng)濟(jì)制度體系中發(fā)揮重要作用，是進(jìn)一步研究企業(yè)融資問題，剖析企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的重要因素。①李健、陳傳明：《企業(yè)家政治關(guān)聯(lián)、所有制與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)——基于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)制度背景的實(shí)證研究》，《金融研究》2013 年第3 期，第157—169 頁。為進(jìn)一步研究產(chǎn)權(quán)屬性對(duì)以上結(jié)論所產(chǎn)生的作用，本部分的研究充分立足于企業(yè)實(shí)際控制人的不同屬性這一特點(diǎn)，把排污程度較高的重度污染企業(yè)和環(huán)保企業(yè)作為全樣本，并將這兩類企業(yè)分別劃分為國有企業(yè)和民營企業(yè)兩類子樣本，通過運(yùn)用調(diào)節(jié)效應(yīng)模型檢驗(yàn)綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的作用是否存在產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的差異，具體的回歸結(jié)果如表9所示。

表9 綠色金融發(fā)展對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響：基于所有制視角

表9 的回歸結(jié)果顯示，在所有制視角下，重度污染企業(yè)和環(huán)保企業(yè)的綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響存在顯著差異性。由顯著性可看出，不管企業(yè)的性質(zhì)如何，綠色金融對(duì)環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效均產(chǎn)生顯著的正向影響，即國有企業(yè)和非國有企業(yè)的綠色金融都能夠改善企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。由回歸系數(shù)可知，相較于民營企業(yè)（0.047 2）和（0.025 4），綠色金融對(duì)國有環(huán)保企業(yè)和重污染企業(yè)（0.198 9、0.109 6）經(jīng)營績(jī)效的提升作用更為明顯。調(diào)節(jié)效應(yīng)的估計(jì)結(jié)果顯示，民營企業(yè)融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用均不顯著；而國有企業(yè)融資約束在環(huán)保企業(yè)中存在顯著的正向調(diào)節(jié)作用（0.195 6），在重度污染企業(yè)中存在明顯的負(fù)向調(diào)節(jié)作用（-0.164 6），表明在有融資約束的國有企業(yè)，綠色金融對(duì)環(huán)保企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的促進(jìn)作用有所提升，而對(duì)重污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升作用被削弱；國有企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新在環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)中均存在顯著的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)（0.240 5 和0.231 7），說明綠色技術(shù)創(chuàng)新能夠顯著促進(jìn)國有環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升；此外，對(duì)重度污染企業(yè)而言，綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用所產(chǎn)生的效果明顯高于融資約束水平的調(diào)節(jié)作用。可見，假設(shè)2 得以驗(yàn)證。

對(duì)于這種情況，可能的解釋是，國有企業(yè)享有國家政策的扶持和職能部門的擔(dān)保，在融資方面能夠享受更優(yōu)惠的政策，①李廣子、劉力：《債務(wù)融資成本與民營信貸歧視》，《金融研究》2009 年第12 期，第137—150 頁。同時(shí)，國有企業(yè)的經(jīng)營管理以國家的政策為導(dǎo)向。同國有企業(yè)相比，民營企業(yè)在融資過程中難以受到政策優(yōu)惠和扶持，大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)對(duì)民營企業(yè)的融資意愿并不高。也就是說，基于環(huán)境保護(hù)的綠色金融，能夠利用融資條件等手段，倒逼國有企業(yè)提高自身的環(huán)境保護(hù)能力，強(qiáng)化環(huán)保企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效水平，而限制國有重污染企業(yè)的發(fā)展，這與丁杰的研究結(jié)果相一致。②丁杰：《綠色信貸政策、信貸資源配置與企業(yè)策略性反應(yīng)》，《經(jīng)濟(jì)評(píng)論》2019 年第4 期，第62—75 頁。此外，綠色技術(shù)創(chuàng)新通過“創(chuàng)新補(bǔ)償”效應(yīng)彌補(bǔ)了融資約束導(dǎo)致的企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的下降部分。

（四）企業(yè)規(guī)模視角

我國的企業(yè)規(guī)模存在明顯的異質(zhì)性，為進(jìn)一步考察企業(yè)規(guī)模對(duì)上述結(jié)論的影響，本部分以企業(yè)規(guī)模的平均值作為參照，將企業(yè)劃分為大規(guī)模企業(yè)子樣本和小規(guī)模企業(yè)子樣本，實(shí)證考察綠色金融發(fā)展對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響是否擬合已有理論分析，存在規(guī)模異質(zhì)性，回歸結(jié)果如表10 所示。

表10 的回歸結(jié)果顯示，在企業(yè)規(guī)模視角下，環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)的綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響體現(xiàn)出顯著異質(zhì)性。對(duì)大規(guī)模企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)而言，綠色金融對(duì)環(huán)保企業(yè)和重污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效均產(chǎn)生顯著的正向影響，即無論企業(yè)規(guī)模如何，綠色金融都可改善環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效。由回歸系數(shù)可知，相較于小規(guī)模企業(yè)（0.074 8 和0.029 5），綠色金融對(duì)大規(guī)模環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)（0.109 3 和0.059 2）經(jīng)營績(jī)效的提升作用更強(qiáng)。由調(diào)節(jié)變量的估計(jì)結(jié)果顯示，小規(guī)模企業(yè)融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用均不顯著；融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新在大規(guī)模環(huán)保企業(yè)中均存在顯著（1%水平下）的正向調(diào)節(jié)作用（0.133 2 和0.261 7）；融資約束在大規(guī)模重度污染企業(yè)中存在明顯的負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)（-0.105 3），而綠色技術(shù)創(chuàng)新在綠色金融對(duì)大規(guī)模重度污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響中起到顯著的正向調(diào)節(jié)作用（0.150 4）。由此看出，在有融資約束的大規(guī)模企業(yè)，綠色金融對(duì)環(huán)保企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的促進(jìn)作用有所提升，而對(duì)重度污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升作用被削弱；綠色技術(shù)創(chuàng)新水平在環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)中均存在正向調(diào)節(jié)作用，且調(diào)節(jié)作用效果顯著大于融資約束，說明綠色技術(shù)創(chuàng)新水平能夠較好地促進(jìn)重度污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升?？梢?，假設(shè)2 得以驗(yàn)證。

表10 綠色金融發(fā)展對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響：基于企業(yè)規(guī)模視角

對(duì)于這種情況，可能的解釋是，當(dāng)前的制度體系更有利于規(guī)模較大企業(yè)的發(fā)展，使大規(guī)模環(huán)保企業(yè)在融資中的優(yōu)勢(shì)更加明顯，與此同時(shí)，當(dāng)前的制度體系也要求大規(guī)模綠色環(huán)保企業(yè)必須主動(dòng)承擔(dān)更多的社會(huì)義務(wù)。①林毅夫、劉明興、章奇：《政策性負(fù)擔(dān)與企業(yè)的預(yù)算軟約束:來自中國的實(shí)證研究》，《管理世界》 2004 年第8 期，第 81—89+127、156 頁。當(dāng)前，綠色金融已經(jīng)成為金融體系的重要組成部分，為了達(dá)到綠色金融的放貸要求，綠色企業(yè)必須樹立良好的社會(huì)形象，打造自己的綠色聲譽(yù)。②周于靖、羅韻軒：《金融生態(tài)環(huán)境、綠色聲譽(yù)與信貸融資——基于A股重污染行業(yè)上市公司的實(shí)證研究》，《南方金融》2017 年第8 期，第21—32 頁。大規(guī)模綠色企業(yè)擁有規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及相對(duì)低的違約風(fēng)險(xiǎn)，這使其在激烈競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境中能夠憑借自身的綠色聲譽(yù)優(yōu)勢(shì)，利用綠色股票、債券等金融產(chǎn)品降低融資成本，提高融資安全系數(shù)。另一方面，綠色金融體系的存在，對(duì)發(fā)展規(guī)模較大的重度污染企業(yè)形成強(qiáng)烈震懾，不僅約束了這類企業(yè)的融資規(guī)模，還使其生產(chǎn)成本相應(yīng)提高，為了能夠保持原有的生產(chǎn)經(jīng)營利潤(rùn)，企業(yè)不得不加快綠色轉(zhuǎn)型的步伐，不得不通過綠色技術(shù)創(chuàng)新不斷提高生產(chǎn)效率。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）更換經(jīng)營績(jī)效指標(biāo)

為了確保前文研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文通過調(diào)整代理變量，以資產(chǎn)收益率（ROA）作為衡量企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的代理指標(biāo)，用企業(yè)年末貸款余額作為綠色金融發(fā)展水平的替代變量，對(duì)上述模型進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表11 所示?？芍?，核心解釋變量（QGF）、調(diào)節(jié)變量（SA）以及交互項(xiàng)系數(shù)的顯著性及符號(hào)未發(fā)生改變，說明在更換變量后回歸結(jié)果穩(wěn)健，本文所得結(jié)論成立。

表11 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：替換變量

（二）替換控制變量

本部分以托賓Q值代替原模型中的企業(yè)成長(zhǎng)性指標(biāo)，回歸結(jié)果如表12 所示?？梢?，核心解釋變量（QGF）、調(diào)節(jié)變量（SA）以及交互項(xiàng)系數(shù)的顯著性及符號(hào)未發(fā)生改變，說明在替換控制變量后回歸結(jié)果穩(wěn)健，本文所得結(jié)論成立。

表12 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：替換變量

六、綠色金融影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的機(jī)制分析

在上述分析中，我們發(fā)現(xiàn)綠色金融與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效之間存在顯著的關(guān)系，且總體上，綠色金融對(duì)環(huán)保企業(yè)經(jīng)營績(jī)效起到的促進(jìn)作用明顯大于對(duì)重度污染企業(yè)的促進(jìn)作用，且在融資約束水平與綠色技術(shù)創(chuàng)新的作用下，綠色金融對(duì)不同企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響正負(fù)交錯(cuò)，其具體影響機(jī)制錯(cuò)綜復(fù)雜。本部分將對(duì)其具體影響機(jī)制進(jìn)行詳細(xì)分析，為了更加全面、清晰地探究可能存在的影響機(jī)制，本文分別從融資約束水平及綠色技術(shù)創(chuàng)新水平兩條路徑采用中介效應(yīng)的方法進(jìn)行分析。

在研究變量X與變量Y的關(guān)系時(shí)，如果變量X對(duì)變量Y有影響，并且前者是通過變量M對(duì)后者產(chǎn)生的影響，則稱變量M為中介變量。中介變量能夠進(jìn)一步解釋變量X對(duì)變量Y的內(nèi)在影響機(jī)制，在這種內(nèi)在機(jī)制的基礎(chǔ)上，前者對(duì)后者產(chǎn)生了一定的作用。本部分的研究充分借鑒了溫忠麟等提出的中介效應(yīng)模型，①溫忠麟、張雷、侯杰泰等：《中介效應(yīng)檢驗(yàn)程序及其應(yīng)用》，《心理學(xué)報(bào)》2004 年第5 期，第 614—620 頁。并借鑒朱磊、宇文晶等的模型設(shè)定與指標(biāo)選取方法，②朱磊：《負(fù)債期限結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)投資行為影響的實(shí)證研究》，《軟科學(xué)》 2008 年第7 期，第 128—133 頁；宇文晶、王振山、李麗：《財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與過度投資分析——基于中國上市公司的實(shí)證研究》，《統(tǒng)計(jì)與信息論壇》 2016 年第1 期，第46—54 頁。構(gòu)建如下中介效應(yīng)模型考察綠色金融通過融資約束水平及綠色技術(shù)創(chuàng)新影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效：

其中，i和t分別為企業(yè)標(biāo)識(shí)和年度標(biāo)識(shí)，TFP表示企業(yè)經(jīng)營績(jī)效；QGF表示綠色金融發(fā)展水平；M表示中介變量，即融資約束水平及綠色技術(shù)創(chuàng)新水平；X表示一系列控制變量；εi,t為誤差項(xiàng)。

（一）綠色金融、融資約束與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效

前文的分析初步探究了綠色金融影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的傳導(dǎo)機(jī)制，但是綠色金融與企業(yè)融資約束的交互項(xiàng)系數(shù)顯著，只能在某種程度上解釋兩者之間存在一定的內(nèi)在互動(dòng)關(guān)系，而無法確定綠色金融改善企業(yè)融資約束水平進(jìn)而提升企業(yè)經(jīng)營績(jī)效這一內(nèi)在機(jī)制。為了進(jìn)一步驗(yàn)證這一傳導(dǎo)機(jī)制存在的有效性，本部分的研究充分借助中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法，構(gòu)建依次遞歸模型檢驗(yàn)綠色金融發(fā)展→融資約束水平→企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的傳導(dǎo)機(jī)制，具體回歸估計(jì)結(jié)果見表13。

表13 綠色金融發(fā)展通過融資約束水平對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響

表13 揭示了綠色金融通過融資約束影響企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的檢驗(yàn)結(jié)果。第一步對(duì)模型（3）進(jìn)行估計(jì)，驗(yàn)證綠色金融對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效是否存在顯著影響。列（2）和列（5）的估計(jì)結(jié)果顯示，α1系數(shù)顯著為正，表明綠色金融改善了環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效，也就是說，對(duì)于企業(yè)而言，綠色金融發(fā)展水平高，企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效就能夠得到進(jìn)一步提高，這與前文的研究結(jié)果相一致。第二步對(duì)模型（4）進(jìn)行回歸估計(jì)，檢驗(yàn)綠色金融對(duì)中介變量——融資約束水平的影響是否顯著，列（1）的結(jié)果表明，β1系數(shù)顯著為正，說明綠色金融能夠改善環(huán)保企業(yè)的融資約束水平；列（4）的估計(jì)結(jié)果顯示，β1系數(shù)始終顯著為負(fù)，說明綠色金融發(fā)展加劇了重污染企業(yè)的融資約束水平。第三步對(duì)模型（5）回歸，列（3）的估計(jì)結(jié)果顯示，γ1和γ2系數(shù)均顯著，但是直接和間接兩種效應(yīng)的方向并不一致，表明存在遮掩效應(yīng)（25.87%），系數(shù)γ1與系數(shù)α1的絕對(duì)值相比有所上升，說明綠色金融在直接促進(jìn)環(huán)保企業(yè)經(jīng)營績(jī)效改善的過程中，融資約束的作用在被遮掩。而列（6）的估計(jì)結(jié)果顯示，γ1和γ2兩個(gè)系數(shù)均顯著，且系數(shù)γ1與系數(shù)α1的絕對(duì)值相比有所下降，這說明存在部分中介效應(yīng)，具體而言，融資約束在綠色金融影響重污染企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的過程中起到的中介效應(yīng)為17.28%。綜上，綠色金融能夠通過融資約束影響企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效，假設(shè)3 得以驗(yàn)證。

（二） 綠色金融、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)經(jīng)營績(jī)效

企業(yè)發(fā)展面臨著綠色技術(shù)創(chuàng)新不足導(dǎo)致的經(jīng)營績(jī)效不高問題。綠色金融通過約束資金流向?qū)ζ髽I(yè)環(huán)保技術(shù)與環(huán)境管理活動(dòng)存在倒逼作用，為了獲取投資滿足企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，企業(yè)必須提高綠色技術(shù)創(chuàng)新水平，進(jìn)而改善企業(yè)經(jīng)營績(jī)效。為了能夠進(jìn)一步論證這個(gè)機(jī)制的有效性，在本部分的研究過程中，充分發(fā)揮中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法的作用，構(gòu)建綠色金融→綠色技術(shù)創(chuàng)新→企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的傳導(dǎo)機(jī)制，具體回歸估計(jì)結(jié)果見表14 所示。

表14 綠色金融發(fā)展通過綠色技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響

表14 的列（2）和列（5）的結(jié)果顯示，不管是環(huán)保企業(yè)，還是排污強(qiáng)度較高的污染企業(yè)，綠色金融均對(duì)其經(jīng)營績(jī)效在總體上產(chǎn)生了促進(jìn)作用。列（1）和列（4）的結(jié)果顯示，β1系數(shù)始終顯著為正，表明綠色金融發(fā)展改善了環(huán)保企業(yè)和重度污染企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新水平。列（3）和列（6）的結(jié)果顯示，γ1和γ2兩個(gè)系數(shù)均顯著為正，且系數(shù)γ1較系數(shù)α1的值有所下降，這說明存在部分中介效應(yīng)，具體而言，綠色技術(shù)創(chuàng)新在綠色金融影響環(huán)保企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的過程中起到的中介效應(yīng)為37.15%，在重度污染企業(yè)中所起到的中介效應(yīng)為30.35%，可見，綠色金融通過綠色技術(shù)創(chuàng)新這一傳導(dǎo)路徑對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的促進(jìn)作用更為強(qiáng)烈，假設(shè)4 得以驗(yàn)證。

七、研究結(jié)論與對(duì)策建議

（一）研究結(jié)論

在當(dāng)今綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展的背景下，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的時(shí)代要求下，綠色金融對(duì)企業(yè)發(fā)展發(fā)揮了重要作用。本文首先利用2010—2018 年我國上市企業(yè)113 000 個(gè)年度數(shù)據(jù)對(duì)綠色企業(yè)和污染企業(yè)的融資約束水平、綠色技術(shù)創(chuàng)新以及全要素生產(chǎn)率進(jìn)行了分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，綠色企業(yè)的各項(xiàng)發(fā)展指標(biāo)均得到改善；而污染企業(yè)的融資約束水平受到限制，綠色技術(shù)創(chuàng)新與全要素生產(chǎn)率得到明顯改善。其次，不管是融資約束還是綠色技術(shù)創(chuàng)新，在綠色金融對(duì)綠色企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響方面都產(chǎn)生了一定的調(diào)節(jié)作用，且這種調(diào)節(jié)作用是正向的。對(duì)于污染企業(yè)而言，融資約束所產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用是反向的，綠色技術(shù)創(chuàng)新所產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用是正向的，從這兩者的調(diào)節(jié)效果來看，綠色技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效果要明顯高于融資約束的調(diào)節(jié)效果。再次，對(duì)綠色企業(yè)而言，綠色金融對(duì)國有大規(guī)模環(huán)保企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效具有更為顯著的正向促進(jìn)作用；而對(duì)非國有以及小規(guī)模的綠色生產(chǎn)企業(yè)和綠色能源企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的影響并不顯著。就污染企業(yè)而言，綠色金融對(duì)國有大規(guī)模的重度污染企業(yè)的影響較為顯著，且表現(xiàn)為正向促進(jìn)作用；而對(duì)于那些民營性質(zhì)的發(fā)展規(guī)模不大的企業(yè)而言，其作用并不明顯。最后，對(duì)環(huán)保企業(yè)而言，綠色金融通過改善企業(yè)融資約束、提高綠色技術(shù)創(chuàng)新水平兩條路徑促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效的提升。而對(duì)污染企業(yè)而言，綠色金融通過強(qiáng)化企業(yè)融資約束、提高綠色技術(shù)創(chuàng)新水平兩條路徑共同作用于企業(yè)經(jīng)營績(jī)效，而綠色技術(shù)創(chuàng)新水平的提升作用超過了融資約束的抑制作用。

（二）對(duì)策建議

前文的理論與實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，綠色金融通過融資約束和綠色技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)經(jīng)營績(jī)效產(chǎn)生影響，這構(gòu)成綠色金融影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀機(jī)理。但在上述作用過程中，綠色金融的發(fā)展水平、企業(yè)的技術(shù)吸納能力等因素影響并決定著綠色金融的作用效果。因此需要完善綠色金融體系以促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。本文針對(duì)企業(yè)提出如下兩方面建議：

1. 創(chuàng)新企業(yè)清潔生產(chǎn)過程

首先，在生產(chǎn)方面，企業(yè)除了要注意傳統(tǒng)的綠色生產(chǎn)內(nèi)容，減少廢物和污染物排放，充分利用資源，做到節(jié)能環(huán)保，循環(huán)利用資源，提高利用率，還應(yīng)該積極投入新科技，把資金投入核心要素中，在物聯(lián)網(wǎng)的支撐下，本著綠色經(jīng)濟(jì)的理念，改進(jìn)設(shè)計(jì)，做好維修，回收利用廢棄物品，做到全流程的綠色環(huán)保，讓生產(chǎn)制造走向綠色智能化。其次，在管理方面，高層團(tuán)隊(duì)要有深刻的環(huán)保意識(shí)，認(rèn)識(shí)到清潔生產(chǎn)的重要性，在持續(xù)完善環(huán)境教育培訓(xùn)管理機(jī)制的同時(shí)，在員工績(jī)效考核中增加環(huán)境績(jī)效，讓綠色環(huán)保和員工個(gè)人利益掛鉤，鼓勵(lì)員工投入到綠色環(huán)保項(xiàng)目當(dāng)中，切實(shí)讓企業(yè)的環(huán)保管理上升一個(gè)檔次，同時(shí)加大資金、技術(shù)、設(shè)備等要素投入，在對(duì)排放污染物進(jìn)行治理的同時(shí)加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)。最后，在戰(zhàn)略目標(biāo)方面，企業(yè)可以借鑒消費(fèi)領(lǐng)域的共享概念，通過共享制造任務(wù)和制造資源的方式綠色利用企業(yè)閑置的生產(chǎn)資源，完善清潔生產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)循環(huán)利用。

2. 提高企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平

綠色技術(shù)是低耗能、降污染、促生態(tài)的新興技術(shù)。而企業(yè)增加綠色技術(shù)創(chuàng)新方面的投入正是增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)力、生存力，走可持續(xù)發(fā)展之路的關(guān)鍵。企業(yè)應(yīng)改進(jìn)綠色技術(shù)，積極實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新，降低生產(chǎn)成本，并通過提高技術(shù)研發(fā)能力與生產(chǎn)高科技產(chǎn)品，構(gòu)筑“技術(shù)護(hù)城河”，在不斷提升經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)增強(qiáng)可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力。技術(shù)水平不同的企業(yè)可以考慮不同的策略。首先，以技術(shù)為主導(dǎo)的企業(yè)可以更多地關(guān)注國家開展的綠色技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)，通過參與國家級(jí)項(xiàng)目來提高技術(shù)研發(fā)能力，從而達(dá)到企業(yè)的跨越式發(fā)展。其次，部分企業(yè)技術(shù)水平薄弱，需要政策方面的支持，可與高校、科研院所等機(jī)構(gòu)的科研人員進(jìn)行“產(chǎn)學(xué)研”深度融合，分享改革后高校、科研機(jī)構(gòu)外溢的“技術(shù)紅利”，加大對(duì)綠色技術(shù)科研人才的招攬、篩選與融合工作，彌補(bǔ)企業(yè)技術(shù)短板，提升自主研發(fā)能力。總體而言，綠色企業(yè)都應(yīng)結(jié)合自身發(fā)展實(shí)際，合理運(yùn)用國家政策，劃清企業(yè)主業(yè)，明晰企業(yè)核心技術(shù)升級(jí)方向，制定長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)，強(qiáng)化企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，走可持續(xù)發(fā)展道路。