人保投資，財(cái)險(xiǎn)大哥不輸壽險(xiǎn)

徐高林　王雯婷

中國人保遲至2018年才登陸上交所，從截至2022年半年報(bào)的數(shù)據(jù)來看，過去十年人保投資資產(chǎn)從不足5000億元增長到超過12000億元，年復(fù)合增長率8.64%。而且，其凈投資收益率和總投資收益率也還不錯(cuò)，在五大A股上市險(xiǎn)企中名列前茅，值得一探究竟。本文對(duì)此逐一梳理。

先看人保的資產(chǎn)配置概況。作為傳統(tǒng)固收投資工具的債券和定期存款是第一梯隊(duì)，但占比呈震蕩下跌態(tài)勢(shì)，大致比例在50%左右；占比第二的是2012年保險(xiǎn)資管新規(guī)前后放開的場(chǎng)外投資渠道，比如基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資計(jì)劃、信托、VC/PE和衍生工具等，統(tǒng)稱另類投資；其后的三類資產(chǎn)占比接近、隨時(shí)間穿插交錯(cuò)，即股市投資（股票+基金）、長期股權(quán)投資和現(xiàn)金及等價(jià)物。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)

債券和大額協(xié)議定期存款是險(xiǎn)資傳統(tǒng)的投資主渠道，也是至今固收投資的主力，能比較簡明地揭示一家保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)取向。

中國人保放棄傳統(tǒng)舒適區(qū)的步伐較為迅速而堅(jiān)定：從2012年保險(xiǎn)資管新政之后債券占比就明顯持續(xù)下降，定存方面在2015-2017年也持續(xù)下降，2021年底和2022年中略低于10%。

基金和股票是繼企業(yè)債之后開放比較早的投資工具，到2011年之后已經(jīng)有比較成熟的理念和操作方法。

中國人保對(duì)這兩種權(quán)益工具的合計(jì)配置比例一直高于10%，最高占比曾達(dá)到16%以上。目前占比也超過14%。其中，中國人保從2013年開始，其持有倉位就一直是基金超過股票，2013-2016年的四年間甚至超過股票一倍、后來差距有所縮小但格局延續(xù)，所以，在股市投資上，人保是以買賣基金為主。通常我們認(rèn)為基金投資相對(duì)平穩(wěn)，但是，人保顛覆了這個(gè)傳統(tǒng)觀念：其基金持倉的波動(dòng)幅度相當(dāng)大，標(biāo)準(zhǔn)差1.75%。可以說，人保沒有“炒股”而在“炒基金”。

長期股權(quán)投資是指投資方對(duì)被投資單位實(shí)施控制、重大影響的權(quán)益性投資，以及對(duì)其合營企業(yè)的權(quán)益性投資。實(shí)踐中主要包括對(duì)上市公司持股達(dá)到20%但不控股以及對(duì)未上市的聯(lián)營和合營企業(yè)的權(quán)益投資，在人保的財(cái)報(bào)中都有單獨(dú)數(shù)據(jù)披露。公司的長期股權(quán)投資是在2012年的保險(xiǎn)資管新規(guī)后開始啟動(dòng)，但占比迅速上升：從2012年的0.56%一路上升到2018年的12%，其后稍有回落但至今高于11%。財(cái)報(bào)附注顯示，中國人保對(duì)興業(yè)銀行和華夏銀行的投資都相當(dāng)成功，至今已經(jīng)取得不錯(cuò)的收益率。

現(xiàn)金及等價(jià)物的基本用途就是應(yīng)對(duì)流動(dòng)性需求以及容納暫時(shí)沒有合適去向的資金，應(yīng)該控制在一個(gè)比較低的穩(wěn)定水平，沒有多少可評(píng)論或討論的地方。人保現(xiàn)金及等價(jià)物的波動(dòng)范圍比較大：前兩年占比高達(dá)12%左右、2013-2020年在5-10%的正常區(qū)間波動(dòng)、但2021年至今猛降到3%以下，個(gè)中緣由耐人尋味。

“其他投資”是一個(gè)很難探究清楚但也需要有所了解的科目，因?yàn)?011年以來其占比長期大幅提升，一度接近30%，近年來回落之后也超過20%，與前述各大類資產(chǎn)相比僅次于債券。其構(gòu)成主要是在證券交易所之外買賣的另類資產(chǎn)，包括基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資計(jì)劃、投資性房地產(chǎn)、非上市股權(quán)投資（VC/PE）、信托計(jì)劃、保險(xiǎn)資管產(chǎn)品和保戶質(zhì)押貸款等。

早在2011年，人?！捌渌顿Y”的占比就達(dá)11.2%，2017年更創(chuàng)下28.7%的高點(diǎn)，但其后四年多連續(xù)回落、至今在22%上下。

資產(chǎn)配置各有千秋是保險(xiǎn)公司投資的常態(tài)，其成因可能既有負(fù)債差異、也有資管團(tuán)隊(duì)的能力和偏好差異，作為外部人是很難透徹分析的。此時(shí)，可以結(jié)合投資收益率來分析，畢竟不管白貓黑貓抓住老鼠就是好貓，收益率是衡量投資效果最直觀的指標(biāo)，一般要看凈收益率和總收益率兩個(gè)指標(biāo)。

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)

數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)

保險(xiǎn)公司凈投資收益是指銀行存款利息收入、債券利息收入、股票股息收入、基金分紅收入和投資性房地產(chǎn)租金等，是來自被投資對(duì)象的孳息收入，是一種被動(dòng)收益；而總投資收益在凈投資收益的基礎(chǔ)上增加買賣價(jià)差損益、公允價(jià)值變動(dòng)損益和資產(chǎn)減值損失等，即加入了市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響，體現(xiàn)了保險(xiǎn)公司的擇時(shí)擇券能力。

先看過去十多年的凈投資收益率，從2011年至2021年，人保歷年收益率都還不錯(cuò)，最高的是2014年達(dá)到5.8%。之后逐漸回落，2021年為4.8%。

現(xiàn)在來看加上差價(jià)損益后的總投資收益率。包括2011年的11個(gè)統(tǒng)計(jì)年份總收益率，最高的是2015年達(dá)到7.3%，之后雖有回落，但2021年也達(dá)到5.8%。

最后，對(duì)比一下中國人保2018年上市以來，其投資收益率在同行中的表現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，在五大A股上市險(xiǎn)企中，2018年至今人保的表現(xiàn)都堪稱靚麗。從理論上講，壽險(xiǎn)資金有預(yù)定利率、財(cái)險(xiǎn)沒有，壽險(xiǎn)負(fù)債期限長、資金可以通過拉長久期來提高收益率，所以，通常來講，壽險(xiǎn)資金的投資收益率略高于財(cái)險(xiǎn)是比較正常的。但是，主營財(cái)險(xiǎn)的中國人保與其他主營壽險(xiǎn)或財(cái)險(xiǎn)的同行相比，無論凈收益率還是總收益率，都名列前茅，而且在一些年份勇奪第一，確實(shí)來之不易。

作者為對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)保險(xiǎn)學(xué)院副教授及其學(xué)生