吳 誠(chéng)

在國(guó)內(nèi)，債務(wù)融資憑借著不可取代的杠桿效應(yīng)，一舉成為眾多上市公司納入考慮范圍內(nèi)的融資手段。當(dāng)今世界變幻無常，國(guó)際經(jīng)貿(mào)與政治秩序?qū)以馄茐模瑖?guó)內(nèi)市場(chǎng)供需和產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激勵(lì)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。國(guó)內(nèi)企業(yè)遭遇技術(shù)變革、運(yùn)營(yíng)成本和財(cái)務(wù)杠桿的壓力沖擊，企業(yè)面臨轉(zhuǎn)型升級(jí)和財(cái)務(wù)重整更生的挑戰(zhàn)，要想在日益競(jìng)爭(zhēng)激烈的環(huán)境中嶄露頭角，就要敏銳地抓住產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的歷史機(jī)遇，面對(duì)困難積極采取應(yīng)對(duì)措施，其中利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)就是重要一環(huán)，本文在此背景下研究財(cái)務(wù)杠桿在企業(yè)中的應(yīng)用問題。

一、財(cái)務(wù)杠桿概念

1.財(cái)務(wù)杠桿的定義

企業(yè)的財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中或多或少都具有一定的杠桿效應(yīng)，通常表現(xiàn)為由于特定費(fèi)用的存在，當(dāng)一個(gè)財(cái)務(wù)變量以小幅度變化時(shí)另一個(gè)相關(guān)財(cái)務(wù)變量隨之發(fā)生巨大變化。

2.財(cái)務(wù)杠桿的原理

企業(yè)進(jìn)行管理的時(shí)候，經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿（總杠桿）會(huì)以這三種形式表現(xiàn)在財(cái)務(wù)管理的杠桿效應(yīng)里。企業(yè)在進(jìn)行籌資時(shí)要考慮到相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的存在。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)同樣也可能在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)過程中出現(xiàn)，它可以用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來衡量。兩者的結(jié)合將有助于管理者對(duì)企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)的大小的認(rèn)知。財(cái)務(wù)杠桿在企業(yè)的財(cái)務(wù)管理中占有很大的地位，企業(yè)的主管單位可以合理使用以上提到的杠桿效應(yīng)，在決策融資中把握預(yù)期的規(guī)模，并進(jìn)行設(shè)想制定計(jì)劃，使企業(yè)在可接受的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)資本效益最大化。

3.財(cái)務(wù)杠桿的影響因素

影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的因素有兩種：一是負(fù)債利息，與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)呈正比例的關(guān)系;二是息稅前利潤(rùn)，與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)呈反比例的關(guān)系。

①息稅前利潤(rùn)率。通過支點(diǎn)，即“固定成本”，最終引起企業(yè)息稅前利潤(rùn)(EBIT)的變化。當(dāng)企業(yè)銷售量下降時(shí)，由于經(jīng)營(yíng)杠桿的存在，其利潤(rùn)也會(huì)相應(yīng)降低，無形中就增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而在當(dāng)下疫情突發(fā)期間，很多企業(yè)因?yàn)闆]有經(jīng)驗(yàn)和合適的計(jì)劃，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)沒有達(dá)到理想的效果。

②負(fù)債的利息率。企業(yè)在不同的盈利水平下，財(cái)務(wù)杠桿的利用都會(huì)給后續(xù)帶來不小的影響。因此在一定范圍內(nèi)，企業(yè)由于受其經(jīng)營(yíng)能力、償還債務(wù)能力、周轉(zhuǎn)和發(fā)展的能力等阻礙，其負(fù)債結(jié)構(gòu)和債務(wù)規(guī)模經(jīng)常不受自身控制，朝著與預(yù)計(jì)不相符合的方向發(fā)展。因此，企業(yè)決策者要能評(píng)估好企業(yè)的價(jià)值和自身能力并結(jié)合企業(yè)當(dāng)年和未來的財(cái)務(wù)指標(biāo)，學(xué)會(huì)合理運(yùn)用科學(xué)的分析方法理性的做出決策，制定適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)規(guī)模和債務(wù)結(jié)構(gòu)，以此令財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮出一定的積極作用。

4.財(cái)務(wù)杠桿的產(chǎn)生

從物理學(xué)對(duì)杠桿的定義可知，杠桿是以一只支點(diǎn)作為固定點(diǎn)在離固定點(diǎn)較遠(yuǎn)的地方，用較小的力量撬動(dòng)更大重量的物體來省力和改變方向。財(cái)務(wù)杠桿巧用了此法：以資產(chǎn)負(fù)債為支點(diǎn)，運(yùn)用少量資本撬動(dòng)更多倍數(shù)收益作為回報(bào)，獲取利益。

①負(fù)債時(shí)機(jī)適宜。當(dāng)一個(gè)公司預(yù)測(cè)其未來盈利能力較強(qiáng)時(shí)，可以考慮適當(dāng)擴(kuò)大負(fù)債經(jīng)營(yíng)的方法，合理使用融資能力和負(fù)債經(jīng)營(yíng)杠桿，在各方面都適合的條件下進(jìn)一步擴(kuò)大該公司的成本和規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)若想充分利用財(cái)務(wù)杠桿提高普通股每股收益時(shí)，該企業(yè)決策者應(yīng)該根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，做出相應(yīng)的財(cái)務(wù)決策，應(yīng)進(jìn)行全面分析與評(píng)估。財(cái)務(wù)杠桿存在正負(fù)效應(yīng)的臨界點(diǎn)是無差異息稅前利潤(rùn)處。當(dāng)企業(yè)研究出新的融資方案，如果新方案的息稅前利潤(rùn)大于無差異息稅前利潤(rùn)，企業(yè)就應(yīng)該選擇負(fù)債融資即此時(shí)為一個(gè)好時(shí)機(jī)。

②負(fù)債融資比例數(shù)額合理。對(duì)于企業(yè)而言，權(quán)益與資產(chǎn)的比值往往代表著財(cái)務(wù)杠桿的比重。為了使單位資本獲得最大的附加效益，管理者們要將財(cái)務(wù)杠桿的功能發(fā)揮的巧妙一些，并且利用財(cái)務(wù)杠桿及時(shí)調(diào)整改變資本結(jié)構(gòu)來獲取最大的收益。巧妙的利用每股收益的大小變化等因素，合理分析出財(cái)務(wù)杠桿在企業(yè)中的應(yīng)用。如果企業(yè)采用債務(wù)法融資，那么因?yàn)槔⒍愂盏置鈨衾麧?rùn)會(huì)隨之增加，隨后帶動(dòng)普通股收益。所以，一般情況下默認(rèn)使用債務(wù)融資就可以提升公司每股收益那么該比例就是合理的。反之即不合理。

③短期償債能力和方式適當(dāng)。企業(yè)應(yīng)該做好項(xiàng)目的可行性分析。根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)的大環(huán)境（客戶需求量、營(yíng)銷成果等）將市場(chǎng)前景合理推測(cè)出來，根據(jù)具體情況調(diào)整公司的負(fù)債金額大小的同時(shí)選擇合適的融資模式來評(píng)估項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)能力。為了保證企業(yè)的利益，要讓財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮出積極作用，防止消極影響給企業(yè)帶來損失。

5.財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)分析

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的變化受兩個(gè)因素的影響：息稅前收益和每股利益。如果有不可控的事情出現(xiàn)引起息稅前收益或是每股收益的變化，那么終將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的變化。此外,即使排除一些影響或者假設(shè)息稅前利潤(rùn)和每股收益不會(huì)被影響。財(cái)務(wù)杠桿的作用力也會(huì)隨著固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的變動(dòng)而變化。具體表現(xiàn)為使用財(cái)務(wù)杠桿的力度越大負(fù)債程度就越大,企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大,最終導(dǎo)致利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)所帶來的的風(fēng)險(xiǎn)越來越大。

①財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的正效應(yīng)。企業(yè)的良性循環(huán)是指，在外部大環(huán)境表現(xiàn)的良好且企業(yè)自身在各方面情況也沒有什么問題的時(shí)候，資本收益會(huì)因?yàn)閺那暗母鞣N投資決策和財(cái)務(wù)杠桿的作用越來越多，所帶來的的是企業(yè)越來越強(qiáng)的償債能力，最終企業(yè)整體的投資收益越來越多。

②財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的負(fù)效應(yīng)。當(dāng)一家企業(yè)陷入困境時(shí)，擁有債務(wù)的一方往往會(huì)得到財(cái)務(wù)杠桿的傾斜偏頗，導(dǎo)致企業(yè)損失甚至破產(chǎn)的可能，而投資者的股票也可能被被清盤，用以滿足債務(wù)的需求。

二、財(cái)務(wù)杠桿在國(guó)內(nèi)上市公司應(yīng)用現(xiàn)狀

1.國(guó)內(nèi)上市公司財(cái)務(wù)杠桿總體水平分析

數(shù)據(jù)計(jì)算顯示出財(cái)務(wù)杠桿大體是一個(gè)上升趨勢(shì)，負(fù)債比率隨之一點(diǎn)點(diǎn)變大。財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)逐年增強(qiáng),證明了它對(duì)企業(yè)凈收益是有影響的，并且在一點(diǎn)點(diǎn)加大；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來的影響逐漸變大。其實(shí)存在較大差距這種問題在使用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的企業(yè)中經(jīng)常見到。各種調(diào)查研究顯示國(guó)內(nèi)上市公司在房地產(chǎn)業(yè)、建筑業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)、綜合類等行業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿水平都比較高，與之相對(duì)應(yīng)的采掘業(yè)、電力煤氣及水的生產(chǎn)及供應(yīng)業(yè)、交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)、社會(huì)服務(wù)業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿水平明顯較低一些。財(cái)務(wù)狀況越好的企業(yè)，他的財(cái)務(wù)杠桿比率就越低，側(cè)面體現(xiàn)出高財(cái)務(wù)質(zhì)量的企業(yè)往往并不偏向于負(fù)債融這條道路。

2.國(guó)內(nèi)上市公司的總體財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的情況

國(guó)內(nèi)大部分上市公司的資本結(jié)構(gòu)，財(cái)務(wù)杠桿的應(yīng)用都處于一種不太合理的狀態(tài)。

一是沒有充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用：在當(dāng)利潤(rùn)水平較高時(shí)，忽略了利用債務(wù)提高權(quán)益資本利潤(rùn)水平的方法，喪失了可得的利益的一次大好機(jī)會(huì)。根據(jù)年度數(shù)據(jù)顯示，負(fù)債率低于50%的企業(yè)，他們的商業(yè)銀行年貸款利率要比資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率來的低，想增加財(cái)務(wù)杠桿帶來的效應(yīng)，就要采用較高的負(fù)債資本結(jié)構(gòu)。

二是企業(yè)不重視財(cái)務(wù)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿的作用沒有有得到充分的體現(xiàn)。股東群體的利益最大化應(yīng)該是一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的最終目標(biāo)，因此，每股收益率或股本收益率是一個(gè)重要的評(píng)價(jià)指標(biāo)。但時(shí)至今日，許多公司仍在根據(jù)凈利潤(rùn)的多少來判斷。當(dāng)一個(gè)企業(yè)他的加權(quán)資本成本比上市公司股東權(quán)益報(bào)酬率低，這就說明企業(yè)具備財(cái)務(wù)杠桿的使用條件。

三是不同行業(yè)的性質(zhì)不同。經(jīng)營(yíng)杠桿在一些企業(yè)中本就不低，并且在行業(yè)一點(diǎn)點(diǎn)發(fā)展的下，資金慢慢投入進(jìn)去產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益越來越顯著，固定成本所占比例也越來越高。如果企業(yè)管理者們能將高的財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿總結(jié)整合一下，就能產(chǎn)生一加一大于二的效果，使企業(yè)獲得更多的收益。同時(shí)因?yàn)楦餍懈鳂I(yè)的差異性，面向的需求群體也會(huì)各不相同。

三、財(cái)務(wù)杠桿在國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)用中的存在問題

1.對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的認(rèn)知存在偏差

財(cái)務(wù)杠桿是通過負(fù)債來起作用的，所以很多企業(yè)在財(cái)務(wù)活動(dòng)中錯(cuò)誤的將財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)負(fù)債混為一談。雖然負(fù)債是企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿的前提，但是有了負(fù)債并不一定就意味著企業(yè)能充分發(fā)揮出財(cái)務(wù)杠桿的正效用，還需要分析企業(yè)借入負(fù)債的原因。

2.濫用財(cái)務(wù)杠桿致使發(fā)揮負(fù)效應(yīng)

資金的取得與使用都是需要企業(yè)付出一定的代價(jià)的。無論企業(yè)未來是否盈利或是虧損是否嚴(yán)重，最終都需要一定數(shù)額的資金償還它。因此債務(wù)融資會(huì)產(chǎn)生兩種財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。經(jīng)營(yíng)效益好，利潤(rùn)多，就會(huì)有積極的效用產(chǎn)生；如果經(jīng)營(yíng)效益差，償還困難的債務(wù)壓力就可能導(dǎo)致企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大。因此，企業(yè)要時(shí)刻注意著自身的收入和資金動(dòng)向，不能輕視財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)面影響。

3.企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的水平不平衡

負(fù)債籌資是當(dāng)下我國(guó)企業(yè)間的流行做法，經(jīng)常由于借款太多而無法還上從前所欠債款而背上償債壓力。部分企業(yè)由于缺乏獲得信貸的渠道，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率較低從而妨礙了金融杠桿的使用。

4.財(cái)務(wù)杠桿引發(fā)負(fù)效應(yīng)的數(shù)量逐年增多?

財(cái)務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)帶來的是不可避免的風(fēng)險(xiǎn),理論上選擇負(fù)債經(jīng)營(yíng)就要做好迎接風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備。此時(shí)企業(yè)償還債務(wù)周期會(huì)拉長(zhǎng)，利率也會(huì)受到影響。因?yàn)槭芤咔轱L(fēng)波的影響，最近很多企業(yè)因?yàn)闊o法開工而大受打擊，賺的錢不足以應(yīng)付債務(wù)和其余開銷，財(cái)務(wù)杠桿的損失嚴(yán)重，甚至很多企業(yè)開始向銀行申請(qǐng)破產(chǎn)業(yè)務(wù)。

四、財(cái)務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)的應(yīng)對(duì)措施

1.因地制宜確定合理的負(fù)債水平

企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)管理的時(shí)候，經(jīng)常會(huì)忽視企業(yè)的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)情況以及自身的發(fā)展水平，對(duì)所處環(huán)境沒有合理的認(rèn)知。為了達(dá)到利益最大化，經(jīng)常大量借款造成財(cái)務(wù)狀況惡化的后果，甚至到了破產(chǎn)倒閉的窘境。國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)因地制宜地確定資本結(jié)構(gòu),合理安排主權(quán)資本與借入資本的比例,降低資本成本,也就是選擇合適的籌資組合。

2.提高抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力

①回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是通過降低資產(chǎn)的負(fù)債比率，以合理預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能發(fā)生的規(guī)模為前提來達(dá)到控制債務(wù)的目的。

②優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。簡(jiǎn)而言之就是當(dāng)企業(yè)的成本降到最低，而企業(yè)資本價(jià)值最大的那個(gè)時(shí)間段的資本結(jié)構(gòu)。負(fù)債籌資具有提高資產(chǎn)凈利率加強(qiáng)杠桿的作用，因此，企業(yè)要及時(shí)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，來選擇一種比較穩(wěn)健的籌資模式發(fā)展。

③提高息稅前利潤(rùn)。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)盈利水平的提升而降低，企業(yè)在開發(fā)新產(chǎn)品的同時(shí)，要以外部環(huán)境和自身水平為依據(jù)認(rèn)真調(diào)整產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，并建立一定的激勵(lì)機(jī)制和銷售機(jī)制，將市場(chǎng)占有率盡可能的擴(kuò)大，增加息稅前利潤(rùn)。

3.預(yù)測(cè)經(jīng)營(yíng)前景防范財(cái)務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)

企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)企業(yè)發(fā)展的影響是非常重要，當(dāng)企業(yè)處于負(fù)債經(jīng)營(yíng)狀態(tài)時(shí)，就更應(yīng)該看看外部的大環(huán)境，特別是疫情期間，全球經(jīng)濟(jì)大環(huán)境都不太理想，企業(yè)應(yīng)該更加仔細(xì)地分析和最小化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

五、結(jié)語

上市公司的首要任務(wù)是要制造一個(gè)平穩(wěn)的資本結(jié)構(gòu)和合理的負(fù)債水平作為前提，同時(shí)以固定收益為目標(biāo)管理經(jīng)營(yíng)企業(yè)，才能利用財(cái)務(wù)杠桿獲取到利益，不斷提升和鞏固企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。但為了實(shí)現(xiàn)將資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)定在一種狀態(tài)的目標(biāo)，企業(yè)管理者們就要現(xiàn)有的負(fù)債比例做出一定的調(diào)整，同時(shí)更加注重累積自己的資本，縮小負(fù)債金額，盡可能的將企業(yè)自身的融資比例擴(kuò)大并減少股權(quán)融資。上市公司在進(jìn)行債務(wù)管理時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮投資收益也就是投資回報(bào)率。當(dāng)投資回報(bào)收益無法與債務(wù)相抵消，那么此時(shí)企業(yè)就不適合采用負(fù)債管理的方式去經(jīng)營(yíng)；當(dāng)投資回報(bào)收益可以負(fù)債壓力時(shí)，就可以考慮借用合理又適度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)的套路，來發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的正效用，逐步地提高企業(yè)價(jià)值。

需要注意的是，負(fù)債一定要注意適度，要考慮外部環(huán)境的影響和現(xiàn)金的流動(dòng)量等因素的影響。財(cái)務(wù)杠桿所帶來的收益率雖然很誘人，但如若到期了，卻沒有足夠的資金來償還先前的借款時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)所謂的財(cái)務(wù)危機(jī)。因此，上市公司應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況合理利用財(cái)務(wù)杠桿，從而有利于改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)富最大化。