易強(qiáng)

因為中國臺灣地區(qū)媒體發(fā)布的一條有關(guān)“蘋果公司要求供應(yīng)商減產(chǎn)”的新聞，立訊精密跌停報收，整個消費(fèi)電子行業(yè)（申萬二級，下同）亦是草木皆兵，當(dāng)日總市值縮水2.34%，與上證指數(shù)0.22%的漲幅形成強(qiáng)烈對照。

公募基金所持消費(fèi)電子行業(yè)倉位已降至2018年以來的最低水平，經(jīng)過一年的調(diào)整，該板塊PE（TTM）也已由26倍降至20倍左右。加上市場有回暖跡象，輿論也在不遺余力地營造“牛市”的味道，投資者原先期待公募四季報帶來進(jìn)攻的信號，現(xiàn)在可能不得不下調(diào)預(yù)期。

機(jī)構(gòu)收縮戰(zhàn)線

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，2022年三季度末公募重倉持有56只消費(fèi)電子行業(yè)標(biāo)的，重倉市值合計367億元，占到同期消費(fèi)電子行業(yè)總流通市值（9468億元）的3.88%，較同年一季度末下降了1.55個百分點(diǎn)，較2021年同期下降了1.78個百分點(diǎn)。

2018年至2020年各年三季度末，公募重倉市值占消費(fèi)電子行業(yè)總流通市值的比例依次為4.82%、8.05%和9.19%。2019年至2021年各年一季度末，該項數(shù)據(jù)依次為5.70%、7.80%、6.46%。也就是說，2022年三季度末，公募基金所持消費(fèi)電子行業(yè)倉位已降至2018年來的最低水平。

全口徑持倉數(shù)據(jù)方面，2022年上半年末，公募持倉市值為849億元，占到同期消費(fèi)電子行業(yè)總流通市值（10457億元）的8.12%，也是2018年以來的最低水平。與2022年年初相比下降了2.95個百分點(diǎn)，與2021年同期相比則下降了3.38個百分點(diǎn)。

2019年及2020年同期，公募持倉市值分別為315億元和1177億元，分別占到同期消費(fèi)電子行業(yè)總流通市值（分別為3658億元和9899億元）的8.61%和11.89%。2018年至2020年各年年末，公募持倉市值分別為219億元、817億元和1394億元，占比分別為8.51%、12.86%和12.34%。

也就是說，2022年上半年末，公募基金對消費(fèi)電子行業(yè)的持股比例還不到巔峰時期的2/3，戰(zhàn)線大幅收縮。而收縮開始的時間是2021年上半年。

不止公募基金，QFII的持倉水平也降至近年最低水平。

QFII方面，2022年三季度末只持有9只消費(fèi)電子行業(yè)標(biāo)的，持倉市值僅3.60億元，在其同期持倉的115個行業(yè)中排在第67位，較同年上半年末下降37位，較2021年同期下降52位。2018年三季度至2022年一季度，在QFII所投資的行業(yè)板塊中，消費(fèi)電子行業(yè)排在第12位至第25位。

社保基金方面，2022年三季度末也持有9只消費(fèi)電子行業(yè)標(biāo)的，持倉市值45億元，在其同期持倉的116個行業(yè)中排在第7位。

不過，從2022年一季度開始，社保基金的倉位也在降低。數(shù)據(jù)顯示，2021年年底，社?；鸪謧}市值為76億元，在同期投資的104個行業(yè)中排在第一位。自2018年三季度至2021年三季度，社?；鸪钟械臉?biāo)的數(shù)量在6到12個，在其投資的所有行業(yè)中，消費(fèi)電子行業(yè)的權(quán)重排名在第45位至第6位。

險資方面，2022年三季度末只持有5只標(biāo)的，持倉市值14億元，在其投資的111個行業(yè)中，消費(fèi)電子行業(yè)權(quán)重排在第34位，較同年上半年末下降一位，較年初下降26位。

不過，在險資的行業(yè)偏好中，消費(fèi)電子行業(yè)從來都排名較后。自2018年三季度至2021年三季度，其排名區(qū)間是第24位至第48位。

陸股通（北向資金）持倉水平也降至2020年以來的歷史最低水平。截至2023年1月6日，陸股通持有消費(fèi)電子行業(yè)36只標(biāo)的，持倉市值合計329億元，占到同期該行業(yè)總流通市值（9904億元）的3.32%，與2022年同期相比下降了1.20個百分點(diǎn)。2019年至2021年同期，陸股通持股比例分別為1.32%、3.57%和4.34%。

行業(yè)困境

逆全球化背景下產(chǎn)業(yè)鏈外遷引發(fā)的不確定性風(fēng)險被認(rèn)為是導(dǎo)致各路資本降低消費(fèi)電子行業(yè)——境外收入占比較高——倉位的重要原因之一。

從歷史數(shù)據(jù)看，2017年至2019年，消費(fèi)電子行業(yè)境外收入占比依次為22.47%、22.71%及27.90%，2020年首次突破30%，達(dá)到33.12%。2021年又進(jìn)一步提高，達(dá)到39.49%，即有接近四成的收入來自境外。

立訊精密、歌爾股份、傳音控股等龍頭股的境外收入占比更是超過九成。定期報告顯示，2021財年，這三家公司境外收入占比分別為93.18%、90.32%和98.23%，同比分別提高了1.24個百分點(diǎn)、2.44個百分點(diǎn)及0.35個百分點(diǎn)。

但是，在全球經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)不振的背景之下，境外收入占比提高并不意味著盈利水平也能同步提高。

以2021年營業(yè)收入超過10億元、境外收入占比超過50%且境外收入占比較上一年有所提高的消費(fèi)電子行業(yè)上市公司為例。

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，符合上述標(biāo)準(zhǔn)的上市公司標(biāo)的有38只，但同時披露境外業(yè)務(wù)收入及境外業(yè)務(wù)成本的標(biāo)的只有27只。2020年，該27家上市公司境外業(yè)務(wù)收入及境外業(yè)務(wù)成本分別合計2206億元和1754億元，2021年分別為2929億元和2497億元。也就是說，盡管2021年境外業(yè)務(wù)收入增長了32.77%，但境外業(yè)務(wù)毛利減少了20億元，毛利率則下降了5.74個百分點(diǎn)。

在這27家上市公司中，不乏立訊精密、傳音控股、領(lǐng)益智造等行業(yè)龍頭。

其中，立訊精密2021年境外業(yè)務(wù)（即定期報告中的“外銷”業(yè)務(wù)）占比較2020年提高了1.24個百分點(diǎn)，境外業(yè)務(wù)毛利率卻下降了6.03個百分點(diǎn)。傳音控股及領(lǐng)益智造2021年境外業(yè)務(wù)占比分別提高了0.35個和2.26個百分點(diǎn)，境外業(yè)務(wù)毛利率則分別下降了15.97個和4.62個百分點(diǎn)。

不過，從2022年上半年的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，整個消費(fèi)電子行業(yè)境外收入占比有下降跡象，但營收結(jié)構(gòu)的變化似乎并未帶來盈利水平的提高。

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，2022年上半年末，共計65家上市公司發(fā)生了境外收入，期末境外收入合計1963億元，占整個行業(yè)營業(yè)收入（5528億元）的35.51%，較年初下降了3.98個百分點(diǎn)。

同期整個消費(fèi)電子行業(yè)凈利潤合計223億元，即銷售凈利率為4.03%，與2021年相比下降了0.69個百分點(diǎn)。

以波導(dǎo)股份為例。2022年上半年，其境外收入占比為29.72%，較上年下降8.28個百分點(diǎn)，期末銷售凈利率（5.99%）則下降了1.28個百分點(diǎn)。

這正是消費(fèi)電子作為一個成長性行業(yè)面臨的困境：一方面，境外業(yè)務(wù)毛利率在下降；另一方面，境外業(yè)務(wù)收縮后，整個行業(yè)銷售凈利率也在下行。

出口方面，根據(jù)海關(guān)總署官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2022年1月至11月，出口總值同比增長9.10%，其中手機(jī)、音視頻設(shè)備及其零件、自動數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件出口金額同比分別增長1.53%、-5.62%、-4.16%，與上年同期增速相比分別下降了13.20個、23.98個及25.02個百分點(diǎn)。

謹(jǐn)慎：新基金大比例贖回

再回到公募基金對消費(fèi)電子行業(yè)的投資。

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，2022年三季度末，公募基金重倉持有131個行業(yè)，消費(fèi)電子行業(yè)的權(quán)重僅排在第21位，是2019年一季度以來的最低排名。與此同時，公募重倉股的覆蓋面則是2020年三季度以來的最高水平。

2022年三季度末，公募基金重倉的消費(fèi)電子行業(yè)標(biāo)的（56只）占到同期該行業(yè)標(biāo)的總數(shù)（89只）的62.92%，2021年及2020年同期覆蓋率是54.55%和55.56%，2018年同期僅為38%。在某種程度上，這說明龍頭股確定性在降低。

個股方面，立訊精密、歌爾股份及傳音控股等3只標(biāo)的已經(jīng)連續(xù)4個季度成為公募基金前三大重倉股，持倉市值最大的主動權(quán)益類基金分別是傅鵬博的睿遠(yuǎn)成長價值、馮波的易方達(dá)競爭優(yōu)勢，以及袁維德的中歐價值智選。

2022年三季度末，QFII的前三大重倉股則是信維通信、拓邦股份及環(huán)旭電子，社?；鹎叭笾貍}股是歌爾股份、傳音控股及和而泰，險資則是勝利精密、歌爾股份及拓邦股份。

主題基金方面，目前公募基金尚未有主動權(quán)益類消費(fèi)電子主題基金，只有8只ETF基金及1只指數(shù)增強(qiáng)基金，其中7只跟蹤中證消費(fèi)電子指數(shù)（皆ETF基金），2只跟蹤國證消費(fèi)電子指數(shù)，規(guī)模合計僅8.38億元。

需要指出的是，這兩只指數(shù)的某些成分股，例如億緯鋰能、中芯國際等，按照申萬二級分類標(biāo)準(zhǔn)并不屬于消費(fèi)電子行業(yè)。

上述9只基金中，有3只成立于2022年1月至2月，首募規(guī)模合計8.36億元。

但該3只基金成立后，很快即被大比例贖回，同年1-3季度末，其資產(chǎn)凈值合計分別為5.45億元、3.16億元、3.14億元。